出品/投中网
撰文/陶辉东
又一家百年老店即将陨落。世界顶级奢侈品零售公司之一、老牌百货连锁店萨克斯环球集团（Saks Global）近日被爆出即将破产。
萨克斯拥有百年历史，从19世纪开始就是美国高端零售的标志性品牌。其位于纽约第五大道的旗舰店享誉全球，一些国际奢侈品牌的限定款式甚至只在这里出售，是很多人到了纽约必打卡的地方。目前，萨克斯环球集团在全球拥有150多家门店，合作品牌有数千个之多，CELINE、Dior、Gucci、LV等你能想得到的几乎所有一线大牌都是萨克斯的合作伙伴。
2024年底，萨克斯进行了一轮包括品牌并购在内的大型资本重组，吸引了亚马逊、Saleforce、阿波罗全球资管、阿布扎比投资局等众多科技巨头、大型PE机构及主权财富基金参与投资。
然而，只用了一年时间，萨克斯就从炙手可热的全球奢侈品顶流走向了破产。
自2025年下半年以来，萨克斯屡屡被传出现金流断裂、拖欠供应商货款等负面消息。WSJ近日爆出，萨克斯在2025年12月底未能按期偿还一笔1亿美元的利息，已经实际违约。目前萨克斯正在与债权人谈判，未来几周内随时有可能正式宣布破产。
01
百年老店，玩起了资本资本运作
萨克斯的破产，是传统零售行业又一个越折腾死的越快的例子。
时间来到2020年，当时萨克斯的母公司、加拿大零售巨头HBC完成私有化，从多伦多交易所退市。HBC私有化的核心逻辑，是希望在退市后通过更灵活的资本运作来解锁实体零售的价值，对当时陷入困境的零售业务进行现代化改造。而其中最重要的操作，就是对旗下核心资产，也就是萨克斯这个百年老店，动一场“大手术”。
彼时的萨克斯虽然是美国奢侈品市场的象征性品牌、纽约第五大道繁华与时尚的代名词，但在辉煌的表象之下，也有迫在眉睫的危机。
当时，美国奢侈品零售市场主要由诺德斯特龙、内曼·马库斯、波道夫·古德曼及萨克斯四大品牌割据。而萨克斯在竞争中已经逐渐落后，份额仅为7.3%左右，是四大巨头中最弱的一个。另一方面，疫情的冲击使得奢侈品消费的电商化进程明显加快，线下零售份额下降的趋势已不可逆转。
这种情况下，为了最大程度的释放萨克斯的品牌价值，同时也为了以更高的估值融资，一个很自然的方案就是将萨克斯的线上业务拆分，成立独立的电商公司。
HBC正是这么做的。2021年3月，HBC宣布将萨克斯的电商业务剥离为独立实体，也就是“Saks.com”。同时，“Saks.com”完成了一轮5亿美元（约合人民币34.88亿元）的独立融资，投资方是知名的PE机构Insight Partners。三个月后，HBC又宣布将折扣品牌Saks OFF 5TH的线上业务也拆分出来，又从Insight Partners拿到了2亿美元（约合人民币13.95亿元）融资。
这两笔拆分的好处是显而易见的。HBC在私有化时的总估值不过15亿美元（约合人民币104.65亿元），而两个电商子公司在融资时的估值分别达到了20亿美元和10亿美元（分别约合人民币139.53亿元、69.76亿元），已经是母公司总估值的两倍。当时的媒体还报道，萨克斯的电商公司可能会进行独立IPO，估值可达到60亿美元（约合人名币418.58亿元）。
传统百货公司只能拿到数倍PE的估值，而电商公司却可以享受资本市场对轻资产、科技公司的溢价。一个简单的分拆动作，估值就能翻数倍。
而这还是只萨克斯资本运作之路的“前菜”而已。
2024年，HBC又启动了第二轮规模更大的资本运作。2024年12月23日，HBC宣布完成对主要竞争对手内曼·马库斯集团的收购，交易总价为27亿美元（约合人民币188.36亿元）。同时，HBC成立了一家新公司萨克斯环球（Saks Global）统一管理萨克斯、内曼·马库斯，以及内曼·马库斯集团旗下的波道夫·古德曼三大品牌。
为了给收购提供资金和引入战略资源，萨克斯环球进行了大规模的股权和债权融资，且投资者阵容极为强大，包括电商巨头亚马逊、软件巨头Salesforce、全球品牌管理和授权公司Authentic Brands Group等战略投资方，Rhône Capital、Insight Partners、Abrams Capital等私募股权机构，以及阿布扎比投资局。另外，这次收购采用了很高的杠杆。阿波罗全球资管、美国银行等PE机构、投行为交易提供了22亿美元（约合人民币153.48亿元）的债务融资。
通过这次并购和资本重组，萨克斯环球成为一家奢侈品零售的巨无霸。前面提到美国奢侈品零售市场有四大品牌，至此萨克斯环球已经拥有了其中三个。
另外，战略资源的引入更是直指萨克斯的数字化转型。亚马逊的入股的价值是提供物流支持和技术支持。Salesforce则可以利用其顶级的数据处理能力和人工智能技术，为萨克斯提供AI和数据驱动的产品管理、库存预测。
听起来，萨克斯环球接下来要大干一场了，但实际的剧情却恰恰相反。
02
财务黑洞难填，一年不到被债务拖垮
整个2025年，萨克斯环球都是在救火中度过的。
首先爆出问题的是供应链。2025年2月，萨克斯环球CEO Marc Metrick向供应商发送了一份备忘录，承认存在长达18个月的拖欠款项，并要求供应商接受将旧账延期一年偿还的方案。显然，此时萨克斯环球的现金流问题已经极为严重。
随着货款拖欠问题不断积累，一些奢侈品牌开始拒发新货。财报显示，萨克斯环球的库存水平在2025年上半年持续下降。由于缺乏季节性新品，2025年第二季度萨克斯环球的销售收入同比下降超过13%。对于奢侈品商场而言，新品的缺货不仅是销售额的流失，更是对品牌形象的致命打击，导致高净值客户迅速流向其它竞争对手。
尽管萨克斯环球一再表示将尽快解决应付账款问题，但实际上它的现金流一直在加速恶化。
2025年8月，萨克斯环球宣布完成了一项22亿美元（约合人民币153.48亿元）的债务置换。为了避免公司破产，原有的22亿美元（约合人民币153.48亿元）的债权人被迫接受减记本金并放弃大部分保障条款。标普的报告形容这次债务置换是“等同于违约”。并且，这次债务置换其实也是饮鸩止渴，因为它不仅没有降低萨克斯环球的债务负担，反而由于利率提高而带来了更大的利息支出负担。
这期间，萨克斯环球也不得不关闭了部分门店以削减成本，并不惜甩卖核心资产回笼资金。
萨克斯环球旗下最为值钱的资产是自持的实体门店物业。根据标普2025年8月的报告，萨克斯环球的不动产资产价值可达44亿美元（约合人民币306.96亿元）。进入2025年下半年，萨克斯环球开始卖掉旗下门店的产权，然后通过“售后回租”的方式租回来。
据CoStar News报道，2025年9月萨克斯环球卖掉了位于德克萨斯州普莱诺的一家面积达1.4万平方米的门店。12月，萨克斯环球又卖掉了加州比弗利山庄的一处面积1.7万平方米的门店。两笔交易均价格不详。
另外，萨克斯环球在2025年9月还表示将出售旗下品牌之一波道夫·古德曼49%的股权，估值是10亿美元（约合人民币69.76亿元），不过目前依然没有找到下家。
在愈演愈烈的现金流危机下，过去两年萨克斯环球的业绩持续下滑。2024财年萨克斯环球收入约73亿美元（约合人民币509.28亿元），同比下滑约10%；经调整后EBITDA为-1亿美元（约合人民币-6.98亿元），同比由盈转亏。2025年一季度，萨克斯环球收入16亿美元（约合人民币111.62亿元），同比下滑约16%；净亏损扩大至2.32亿美元（约合人民币16.19亿元）。2025年二季度，萨克斯环球营收16亿美元（约合人民币111.62亿元），同比下降13%，净亏损继续扩大至2.88亿美元（约合人民币20.09亿元）。
营收下滑、亏损扩大的同时，萨克斯环球根本无力偿还2024年并购中欠下的巨额债务。
2025年底，债务违约不可避免的到来了。据WSJ报道，2025年12月31日，萨克斯全球未能支付超过1亿美元的债券利息。这一违约事件不仅触发了交叉违约条款，更导致其二级市场债券价格崩盘，部分债券价值跌至面值的7.5%左右。这种情况下，萨克斯环球再要通过常规融资手段维持运营的可能性已基本消失，破产已很难避免。
如果萨克斯环球最终进入破产重组，股权和债权投资者都将面临重大损失。根据破产清偿顺序，高级债权人可能只能收回部分本金，低级债权人和供应商几乎无力获得偿付，股权作为最后一环更是基本没有剩余价值可分配，投资者的总损失可达数十亿美元级别。
2026年1月2日，长期担任萨克斯全球CEO的Marc Metrick宣布辞职，此人一手主导了2021年的电商拆分，以及2024年收购内曼·马库斯集团两大资本运作。他的辞职，标志着萨克斯在2021年以来的“整合与转型”之路彻底失败。
03
线上业务空有估值，实体业务被掏空
萨克斯环球走向破产的直接原因是高额的债务。
前面提到，2024年对内曼·马库斯集团的收购带来了22亿美元（约合人民币153.48亿元）的巨额债务。在疫情后的高利率环境下，这笔债务带来了沉重的利息负担。据标普的报告，2025财年萨克斯环球仅支付利息就需要越4亿美元（约合人民币27.91亿元）。
但是，把问题完全归结为债务并不公平，萨克斯的现金流其实在这笔收购之前就已经出问题了。
2024年萨克斯已经因为一再延长账期而引起供应商不满。以至于Marc Metrick在上任萨克斯全球CEO之后的第一时间公开承诺，将在“2025年的第一周”就着手解决拖欠款项的问题。
实际上，现在复盘，萨克斯2024年收购内曼·马库斯集团更像是一场豪赌，旨在借助合并的融资解决现金流问题，同时也能凭借规模优势让供应商更容易接受长账期。只不过事与愿违，收购进一步反而进一步加剧了现金流压力，让萨克斯更快的走向了破产。
再往回追溯，早在2021年拆分电商业务之后，萨克斯的经营就出了问题。萨克斯的电商子公司虽然在成立之初备受资本追捧，但很快就造成了巨大的运营压力。
首先是冗余成本激增。由于电商公司需要独立的IT系统、人力资源、法务及行政团队，这些内部的“影子成本”在随后的几年中严重侵蚀了萨克斯的自由现金流。同时，电商与实体零售分属不同的公司，由于财务结算的障碍，两者的库存调拨异常复杂，导致库存成本上升。
更大的问题是客户体验的撕裂。客户体验在奢侈品消费中非常重要，萨克斯原本是以1对1的VIP式导购服务而著称的。但在拆分电商业务之后，实体门店在某种程度上沦为了电商的“退货中心”，而未能获得应有的利润分成，这导致了实体店长期投资不足，服务质量不可避免的下滑，结果是核心高净值客户流失。
有业内人士在社交媒体上直白的评论道，HBC的管理层把实体零售业务当成了提款机，忽视了对门店和品牌的投资，最终这个提款机空了。
客观上，萨克斯走向破产并不完全是自己的问题。疫情之后全球奢侈品市场增长乏力，尤其是过去两年市场更是进入“严冬”。数据显示，2024年全球奢侈品市场销售额下滑约2%，是2008年金融危机以来的首次实质性下滑。VIC的报告认为，过去两年，全球约有5000万“向往型消费人群”减少了奢侈品购买。
所谓“向往型消费人群”，也就是Aspirational Consumers，指的是那些对奢侈品牌和产品怀有强烈向往，但经济能力有限、无法像顶级富豪那样大量消费的群体。根据麦肯锡的报告，这类消费者贡献了全球奢侈品市场大约一半的销售额，但容易在经济下行时减少支出，转向更实惠的品牌或二手市场。
面对市场挑战，一些奢侈品零售公司选择了顺势而为。比如美国最大的奢侈品零售公司诺德斯特龙通过对折扣渠道的有效整合，成功截留了从全价奢侈品市场流失的中端客户，实现了客流的逆势增长。
相比之下，萨克斯选择了激进的资本运作方式，虽然在初期获得了巨额的资本注入，并实现了辉煌的估值增长，但却牺牲了运营效率，造成了财务上的脆弱、运营上的混乱。2024年又试图通过的重组来挽救局势，最终在越累越高的债务面前无力回天。
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又一家百年老店即将陨落。世界顶级奢侈品零售公司之一、老牌百货连锁店萨克斯环球集团（Saks Global）近日被爆出即将破产。
萨克斯拥有百年历史，从19世纪开始就是美国高端零售的标志性品牌。其位于纽约第五大道的旗舰店享誉全球，一些国际奢侈品牌的限定款式甚至只在这里出售，是很多人到了纽约必打卡的地方。目前，萨克斯环球集团在全球拥有150多家门店，合作品牌有数千个之多，CELINE、Dior、Gucci、LV等你能想得到的几乎所有一线大牌都是萨克斯的合作伙伴。
2024年底，萨克斯进行了一轮包括品牌并购在内的大型资本重组，吸引了亚马逊、Saleforce、阿波罗全球资管、阿布扎比投资局等众多科技巨头、大型PE机构及主权财富基金参与投资。
然而，只用了一年时间，萨克斯就从炙手可热的全球奢侈品顶流走向了破产。
自2025年下半年以来，萨克斯屡屡被传出现金流断裂、拖欠供应商货款等负面消息。WSJ近日爆出，萨克斯在2025年12月底未能按期偿还一笔1亿美元的利息，已经实际违约。目前萨克斯正在与债权人谈判，未来几周内随时有可能正式宣布破产。
01
百年老店，玩起了资本资本运作
萨克斯的破产，是传统零售行业又一个越折腾死的越快的例子。
时间来到2020年，当时萨克斯的母公司、加拿大零售巨头HBC完成私有化，从多伦多交易所退市。HBC私有化的核心逻辑，是希望在退市后通过更灵活的资本运作来解锁实体零售的价值，对当时陷入困境的零售业务进行现代化改造。而其中最重要的操作，就是对旗下核心资产，也就是萨克斯这个百年老店，动一场“大手术”。
彼时的萨克斯虽然是美国奢侈品市场的象征性品牌、纽约第五大道繁华与时尚的代名词，但在辉煌的表象之下，也有迫在眉睫的危机。
当时，美国奢侈品零售市场主要由诺德斯特龙、内曼·马库斯、波道夫·古德曼及萨克斯四大品牌割据。而萨克斯在竞争中已经逐渐落后，份额仅为7.3%左右，是四大巨头中最弱的一个。另一方面，疫情的冲击使得奢侈品消费的电商化进程明显加快，线下零售份额下降的趋势已不可逆转。
这种情况下，为了最大程度的释放萨克斯的品牌价值，同时也为了以更高的估值融资，一个很自然的方案就是将萨克斯的线上业务拆分，成立独立的电商公司。
HBC正是这么做的。2021年3月，HBC宣布将萨克斯的电商业务剥离为独立实体，也就是“Saks.com”。同时，“Saks.com”完成了一轮5亿美元（约合人民币34.88亿元）的独立融资，投资方是知名的PE机构Insight Partners。三个月后，HBC又宣布将折扣品牌Saks OFF 5TH的线上业务也拆分出来，又从Insight Partners拿到了2亿美元（约合人民币13.95亿元）融资。
这两笔拆分的好处是显而易见的。HBC在私有化时的总估值不过15亿美元（约合人民币104.65亿元），而两个电商子公司在融资时的估值分别达到了20亿美元和10亿美元（分别约合人民币139.53亿元、69.76亿元），已经是母公司总估值的两倍。当时的媒体还报道，萨克斯的电商公司可能会进行独立IPO，估值可达到60亿美元（约合人名币418.58亿元）。
传统百货公司只能拿到数倍PE的估值，而电商公司却可以享受资本市场对轻资产、科技公司的溢价。一个简单的分拆动作，估值就能翻数倍。
而这还是只萨克斯资本运作之路的“前菜”而已。
2024年，HBC又启动了第二轮规模更大的资本运作。2024年12月23日，HBC宣布完成对主要竞争对手内曼·马库斯集团的收购，交易总价为27亿美元（约合人民币188.36亿元）。同时，HBC成立了一家新公司萨克斯环球（Saks Global）统一管理萨克斯、内曼·马库斯，以及内曼·马库斯集团旗下的波道夫·古德曼三大品牌。
为了给收购提供资金和引入战略资源，萨克斯环球进行了大规模的股权和债权融资，且投资者阵容极为强大，包括电商巨头亚马逊、软件巨头Salesforce、全球品牌管理和授权公司Authentic Brands Group等战略投资方，Rhône Capital、Insight Partners、Abrams Capital等私募股权机构，以及阿布扎比投资局。另外，这次收购采用了很高的杠杆。阿波罗全球资管、美国银行等PE机构、投行为交易提供了22亿美元（约合人民币153.48亿元）的债务融资。
通过这次并购和资本重组，萨克斯环球成为一家奢侈品零售的巨无霸。前面提到美国奢侈品零售市场有四大品牌，至此萨克斯环球已经拥有了其中三个。
另外，战略资源的引入更是直指萨克斯的数字化转型。亚马逊的入股的价值是提供物流支持和技术支持。Salesforce则可以利用其顶级的数据处理能力和人工智能技术，为萨克斯提供AI和数据驱动的产品管理、库存预测。
听起来，萨克斯环球接下来要大干一场了，但实际的剧情却恰恰相反。
02
财务黑洞难填，一年不到被债务拖垮
整个2025年，萨克斯环球都是在救火中度过的。
首先爆出问题的是供应链。2025年2月，萨克斯环球CEO Marc Metrick向供应商发送了一份备忘录，承认存在长达18个月的拖欠款项，并要求供应商接受将旧账延期一年偿还的方案。显然，此时萨克斯环球的现金流问题已经极为严重。
随着货款拖欠问题不断积累，一些奢侈品牌开始拒发新货。财报显示，萨克斯环球的库存水平在2025年上半年持续下降。由于缺乏季节性新品，2025年第二季度萨克斯环球的销售收入同比下降超过13%。对于奢侈品商场而言，新品的缺货不仅是销售额的流失，更是对品牌形象的致命打击，导致高净值客户迅速流向其它竞争对手。
尽管萨克斯环球一再表示将尽快解决应付账款问题，但实际上它的现金流一直在加速恶化。
2025年8月，萨克斯环球宣布完成了一项22亿美元（约合人民币153.48亿元）的债务置换。为了避免公司破产，原有的22亿美元（约合人民币153.48亿元）的债权人被迫接受减记本金并放弃大部分保障条款。标普的报告形容这次债务置换是“等同于违约”。并且，这次债务置换其实也是饮鸩止渴，因为它不仅没有降低萨克斯环球的债务负担，反而由于利率提高而带来了更大的利息支出负担。
这期间，萨克斯环球也不得不关闭了部分门店以削减成本，并不惜甩卖核心资产回笼资金。
萨克斯环球旗下最为值钱的资产是自持的实体门店物业。根据标普2025年8月的报告，萨克斯环球的不动产资产价值可达44亿美元（约合人民币306.96亿元）。进入2025年下半年，萨克斯环球开始卖掉旗下门店的产权，然后通过“售后回租”的方式租回来。
据CoStar News报道，2025年9月萨克斯环球卖掉了位于德克萨斯州普莱诺的一家面积达1.4万平方米的门店。12月，萨克斯环球又卖掉了加州比弗利山庄的一处面积1.7万平方米的门店。两笔交易均价格不详。
另外，萨克斯环球在2025年9月还表示将出售旗下品牌之一波道夫·古德曼49%的股权，估值是10亿美元（约合人民币69.76亿元），不过目前依然没有找到下家。
在愈演愈烈的现金流危机下，过去两年萨克斯环球的业绩持续下滑。2024财年萨克斯环球收入约73亿美元（约合人民币509.28亿元），同比下滑约10%；经调整后EBITDA为-1亿美元（约合人民币-6.98亿元），同比由盈转亏。2025年一季度，萨克斯环球收入16亿美元（约合人民币111.62亿元），同比下滑约16%；净亏损扩大至2.32亿美元（约合人民币16.19亿元）。2025年二季度，萨克斯环球营收16亿美元（约合人民币111.62亿元），同比下降13%，净亏损继续扩大至2.88亿美元（约合人民币20.09亿元）。
营收下滑、亏损扩大的同时，萨克斯环球根本无力偿还2024年并购中欠下的巨额债务。
2025年底，债务违约不可避免的到来了。据WSJ报道，2025年12月31日，萨克斯全球未能支付超过1亿美元的债券利息。这一违约事件不仅触发了交叉违约条款，更导致其二级市场债券价格崩盘，部分债券价值跌至面值的7.5%左右。这种情况下，萨克斯环球再要通过常规融资手段维持运营的可能性已基本消失，破产已很难避免。
如果萨克斯环球最终进入破产重组，股权和债权投资者都将面临重大损失。根据破产清偿顺序，高级债权人可能只能收回部分本金，低级债权人和供应商几乎无力获得偿付，股权作为最后一环更是基本没有剩余价值可分配，投资者的总损失可达数十亿美元级别。
2026年1月2日，长期担任萨克斯全球CEO的Marc Metrick宣布辞职，此人一手主导了2021年的电商拆分，以及2024年收购内曼·马库斯集团两大资本运作。他的辞职，标志着萨克斯在2021年以来的“整合与转型”之路彻底失败。
03
线上业务空有估值，实体业务被掏空
萨克斯环球走向破产的直接原因是高额的债务。
前面提到，2024年对内曼·马库斯集团的收购带来了22亿美元（约合人民币153.48亿元）的巨额债务。在疫情后的高利率环境下，这笔债务带来了沉重的利息负担。据标普的报告，2025财年萨克斯环球仅支付利息就需要越4亿美元（约合人民币27.91亿元）。
但是，把问题完全归结为债务并不公平，萨克斯的现金流其实在这笔收购之前就已经出问题了。
2024年萨克斯已经因为一再延长账期而引起供应商不满。以至于Marc Metrick在上任萨克斯全球CEO之后的第一时间公开承诺，将在“2025年的第一周”就着手解决拖欠款项的问题。
实际上，现在复盘，萨克斯2024年收购内曼·马库斯集团更像是一场豪赌，旨在借助合并的融资解决现金流问题，同时也能凭借规模优势让供应商更容易接受长账期。只不过事与愿违，收购进一步反而进一步加剧了现金流压力，让萨克斯更快的走向了破产。
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首先是冗余成本激增。由于电商公司需要独立的IT系统、人力资源、法务及行政团队，这些内部的“影子成本”在随后的几年中严重侵蚀了萨克斯的自由现金流。同时，电商与实体零售分属不同的公司，由于财务结算的障碍，两者的库存调拨异常复杂，导致库存成本上升。
更大的问题是客户体验的撕裂。客户体验在奢侈品消费中非常重要，萨克斯原本是以1对1的VIP式导购服务而著称的。但在拆分电商业务之后，实体门店在某种程度上沦为了电商的“退货中心”，而未能获得应有的利润分成，这导致了实体店长期投资不足，服务质量不可避免的下滑，结果是核心高净值客户流失。
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客观上，萨克斯走向破产并不完全是自己的问题。疫情之后全球奢侈品市场增长乏力，尤其是过去两年市场更是进入“严冬”。数据显示，2024年全球奢侈品市场销售额下滑约2%，是2008年金融危机以来的首次实质性下滑。VIC的报告认为，过去两年，全球约有5000万“向往型消费人群”减少了奢侈品购买。
所谓“向往型消费人群”，也就是Aspirational Consumers，指的是那些对奢侈品牌和产品怀有强烈向往，但经济能力有限、无法像顶级富豪那样大量消费的群体。根据麦肯锡的报告，这类消费者贡献了全球奢侈品市场大约一半的销售额，但容易在经济下行时减少支出，转向更实惠的品牌或二手市场。
面对市场挑战，一些奢侈品零售公司选择了顺势而为。比如美国最大的奢侈品零售公司诺德斯特龙通过对折扣渠道的有效整合，成功截留了从全价奢侈品市场流失的中端客户，实现了客流的逆势增长。
相比之下，萨克斯选择了激进的资本运作方式，虽然在初期获得了巨额的资本注入，并实现了辉煌的估值增长，但却牺牲了运营效率，造成了财务上的脆弱、运营上的混乱。2024年又试图通过的重组来挽救局势，最终在越累越高的债务面前无力回天。
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