存单利率与资金利率背离原因何在？
进入二季度以来，在外部贸易不确定性和国内终端需求整体趋弱的大背景下，央行延续了宽松的货币政策基调，资金利率中枢整体下行，近期以DR007加权利率为代表的市场资金利率绝对水平已创下年内新低。然而在资金利率创新低的同时，存单利率三季度以来一直呈现易上难下格局，1YAAACD与DR007加权利率的利差近期创下年内新高。存单利率与资金利率的背离原因何在？未来存单利率走势如何？对债市又将带来怎样的影响？本文将尝试为这些问题寻找答案。
存单的供需失衡是近期存单利率易上难下的主要原因。从供给的角度看，银行存在较为强烈的发行同业存单的动机。一方面银行获取稳定负债需求上升。随着近年来存款利率的持续下行，尤其是2022年居民储蓄存款快速增长背景下的3年及以上期限的高息定期存款逐步到期，居民在追求相对更高收益的动机驱使下，储蓄存款向非银存款（资管产品、股市等）搬家的趋势较为明显，股市情绪的升温则进一步加剧了这一趋势。考虑到储蓄存款较为稳定，而非银存款则受资管产品和股市交易影响流动性较强，储蓄存款向非银存款的搬家就会导致银行负债端稳定性的下降，出于维护负债端稳定性的需求，银行存在较强的发行同业存单获取稳定负债的意愿。
另一方面，同业存单面临较为显著的再融资压力。6月份以来受市场调整影响，同业存单净融资持续为负，而四季度同业存单到期压力还将逐月递增。净融资缺口叠加到期压力，且临近跨年时间窗口，银行发行同业存单再融资的意愿也较强。
从需求的角度看，同业存单的配置需求整体偏弱。一方面随着股市的持续升温，银行负债端稳定性的下降会使银行配置同业存单的需求减少，而货币基金、现金理财产品等非银需求方同样也会受到股市的虹吸效应，规模整体下滑，对同业存单的配置需求也会相应萎缩。另一方面由于二季度以来债券收益率出现了较为明显的上行，而存单利率受资金宽松影响上行幅度相对有限，存单利率和短债利率的利差也收敛至近三年95%分位数，存单相较短债的性价比明显下降，尤其是对需要考虑免税效应的自营资金而言，短端利率债的性价比更是远超同业存单，这对同业存单的需求也会带来一定影响。供给压力较大而需求整体偏弱，同业存单利率易上难下也就不足为怪了。
展望未来，考虑到四季度出于监管指标和年底流动性的考虑，银行对负债端稳定性的需求大概率有增无减，叠加到期再融资压力的逐月上升，若央行不引导资金利率进一步下台阶，同业存单利率易上难下的格局恐难打破。但对债市而言，考虑到存单利率相较债券利率明显偏低，即使存单利率出现进一步上行，存单与债券利率的利差仍有较大收敛空间，对债券而言影响或较为有限。
存单利率与资金利率背离原因何在？
进入二季度以来，在外部贸易不确定性和国内终端需求整体趋弱的大背景下，央行延续了宽松的货币政策基调，资金利率中枢整体下行，近期以DR007加权利率为代表的市场资金利率绝对水平已创下年内新低。然而在资金利率创新低的同时，存单利率三季度以来一直呈现易上难下格局，1YAAACD与DR007加权利率的利差近期创下年内新高。存单利率与资金利率的背离原因何在？未来存单利率走势如何？对债市又将带来怎样的影响？本文将尝试为这些问题寻找答案。
存单的供需失衡是近期存单利率易上难下的主要原因。从供给的角度看，银行存在较为强烈的发行同业存单的动机。一方面银行获取稳定负债需求上升。随着近年来存款利率的持续下行，尤其是2022年居民储蓄存款快速增长背景下的3年及以上期限的高息定期存款逐步到期，居民在追求相对更高收益的动机驱使下，储蓄存款向非银存款（资管产品、股市等）搬家的趋势较为明显，股市情绪的升温则进一步加剧了这一趋势。考虑到储蓄存款较为稳定，而非银存款则受资管产品和股市交易影响流动性较强，储蓄存款向非银存款的搬家就会导致银行负债端稳定性的下降，出于维护负债端稳定性的需求，银行存在较强的发行同业存单获取稳定负债的意愿。
另一方面，同业存单面临较为显著的再融资压力。6月份以来受市场调整影响，同业存单净融资持续为负，而四季度同业存单到期压力还将逐月递增。净融资缺口叠加到期压力，且临近跨年时间窗口，银行发行同业存单再融资的意愿也较强。
从需求的角度看，同业存单的配置需求整体偏弱。一方面随着股市的持续升温，银行负债端稳定性的下降会使银行配置同业存单的需求减少，而货币基金、现金理财产品等非银需求方同样也会受到股市的虹吸效应，规模整体下滑，对同业存单的配置需求也会相应萎缩。另一方面由于二季度以来债券收益率出现了较为明显的上行，而存单利率受资金宽松影响上行幅度相对有限，存单利率和短债利率的利差也收敛至近三年95%分位数，存单相较短债的性价比明显下降，尤其是对需要考虑免税效应的自营资金而言，短端利率债的性价比更是远超同业存单，这对同业存单的需求也会带来一定影响。供给压力较大而需求整体偏弱，同业存单利率易上难下也就不足为怪了。
展望未来，考虑到四季度出于监管指标和年底流动性的考虑，银行对负债端稳定性的需求大概率有增无减，叠加到期再融资压力的逐月上升，若央行不引导资金利率进一步下台阶，同业存单利率易上难下的格局恐难打破。但对债市而言，考虑到存单利率相较债券利率明显偏低，即使存单利率出现进一步上行，存单与债券利率的利差仍有较大收敛空间，对债券而言影响或较为有限。
