年内利率债供给：怎么发？怎么用？
今年三季度接近尾声，债市修复仍存波折，近期一级市场发行又带来了增量扰动。年内还有多少利率债供给？对经济潜在影响如何？我们进行以下分析：
国债方面，前三季度合计净融资为5.37万亿（含特别国债），进度达全年中央财政赤字的80%，为近年来最快水平。超长期限方面，特别国债现已发行20期合计1.23万亿，基本发行完毕。如不考虑增发因素，四季度国债净供给规模约为1.3万亿元，较去年同期增加2000亿元，压力整体可控；其中超长期特别国债仅剩余1期约700亿元将于10月上旬发行，叠加恢复发行的超长期一般国债，四季度超长期国债供给约为1500亿元，较去年同期少增1540亿元，主要受今年发行启动时点前置影响。
由于对前期政策对两重两新及注资大行的支持目标较为明确，今年国债持续保持靠前发力的特征，其对经济的拉动效果或也主要体现在今年前7个月的宏观数据上：截止7月末，中央预算内投资已下达6682亿元，进度为91%；支持消费品以旧换新的超长期特别国债资金已下达2310亿元，进度为77%；因此，对下半年的覆盖力度或相对有限，8月过后，以投资和补贴导向型商品零售增速确有明显回落。
地方债方面，截止9月中旬，地方政府新增一般债、转向债发行进度均为83%、分别暂时慢于去年同期3个百分点、 9个百分点；8月后地方政府新增债供给出现明显降速，或与利率中枢抬高带来的融资成本上升和反内卷要求下特定投资领域再规划也存在一定关联。四季度地方政府新增债合计供给量约为8700亿元，与往年同期相比或需多赶工发行4000亿元。
置换隐债专项债方面，年内发行进度已达99%，财政部也于近期表示后续将统筹安排一定规模专项债券额度，支持偿还地方政府拖欠企业账款，推动解决三角债等问题。由于置换专项债6万亿总额度为一次性全额下达，程序上存在前置发行的可能性，但今年用于化债相关用途的资金占比已经明显提高，且其对经济的拉动效果是更加间接的过程，因此，在常规专项债尚未足额使用的情况下提前发行2026年2万亿元置换债的必要性不强。
政金债方面，历史规律显示政金债净融资规模年末多以回落为主，同时，今年四季度总到期规模约8400亿元，为近五年最高值，9月净融资规模已经降至季节性低点，这一项对供给层面的扰动较为有限。
上半年经济增长超额完成目标后，宏观经济政策进入观察阶段，财政支出力度有所减弱。截至8月，一般公共预算支出进度为60.38%，低于历年同期水平，基本面也呈现边际放缓态势，经济大盘还需政策加力托举。我们认为，伴随着超长期国债发行接近尾声，后续供给层面的“明牌”扰动可能趋于缓和，真正的关键还在财政资金能否高效、顺畅地转化为实物工作量，带动经济修复斜率回升，也将决定未来利率的方向选择。
年内利率债供给：怎么发？怎么用？
今年三季度接近尾声，债市修复仍存波折，近期一级市场发行又带来了增量扰动。年内还有多少利率债供给？对经济潜在影响如何？我们进行以下分析：
国债方面，前三季度合计净融资为5.37万亿（含特别国债），进度达全年中央财政赤字的80%，为近年来最快水平。超长期限方面，特别国债现已发行20期合计1.23万亿，基本发行完毕。如不考虑增发因素，四季度国债净供给规模约为1.3万亿元，较去年同期增加2000亿元，压力整体可控；其中超长期特别国债仅剩余1期约700亿元将于10月上旬发行，叠加恢复发行的超长期一般国债，四季度超长期国债供给约为1500亿元，较去年同期少增1540亿元，主要受今年发行启动时点前置影响。
由于对前期政策对两重两新及注资大行的支持目标较为明确，今年国债持续保持靠前发力的特征，其对经济的拉动效果或也主要体现在今年前7个月的宏观数据上：截止7月末，中央预算内投资已下达6682亿元，进度为91%；支持消费品以旧换新的超长期特别国债资金已下达2310亿元，进度为77%；因此，对下半年的覆盖力度或相对有限，8月过后，以投资和补贴导向型商品零售增速确有明显回落。
地方债方面，截止9月中旬，地方政府新增一般债、转向债发行进度均为83%、分别暂时慢于去年同期3个百分点、 9个百分点；8月后地方政府新增债供给出现明显降速，或与利率中枢抬高带来的融资成本上升和反内卷要求下特定投资领域再规划也存在一定关联。四季度地方政府新增债合计供给量约为8700亿元，与往年同期相比或需多赶工发行4000亿元。
置换隐债专项债方面，年内发行进度已达99%，财政部也于近期表示后续将统筹安排一定规模专项债券额度，支持偿还地方政府拖欠企业账款，推动解决三角债等问题。由于置换专项债6万亿总额度为一次性全额下达，程序上存在前置发行的可能性，但今年用于化债相关用途的资金占比已经明显提高，且其对经济的拉动效果是更加间接的过程，因此，在常规专项债尚未足额使用的情况下提前发行2026年2万亿元置换债的必要性不强。
政金债方面，历史规律显示政金债净融资规模年末多以回落为主，同时，今年四季度总到期规模约8400亿元，为近五年最高值，9月净融资规模已经降至季节性低点，这一项对供给层面的扰动较为有限。
上半年经济增长超额完成目标后，宏观经济政策进入观察阶段，财政支出力度有所减弱。截至8月，一般公共预算支出进度为60.38%，低于历年同期水平，基本面也呈现边际放缓态势，经济大盘还需政策加力托举。我们认为，伴随着超长期国债发行接近尾声，后续供给层面的“明牌”扰动可能趋于缓和，真正的关键还在财政资金能否高效、顺畅地转化为实物工作量，带动经济修复斜率回升，也将决定未来利率的方向选择。
