核心观点
7月PMI数据显示制造业收缩加剧，非制造业扩张动能减弱。制造业新订单指数降至49.4%，非制造业新订单指数创阶段性低点45.7%，内外需均表现相对较弱。随着 “抢出口”效应消退，新订单“青黄不接”，但从出口高频数据看，7月当月的出口增速或与6月基本持平，PMI新订单的走弱或更多反映未来月份出口增速走弱概率较大。制造业生产指数降至50.5%，建筑业商务活动指数大幅回落2.2pct至50.6%，主要受季节性生产放缓、极端天气干扰及部分行业“反内卷”控产影响。对于价格，制造业主要原材料购进价格指数回升3.1pct至51.5%，出厂价格指数回升2.1pct至48.3%，大宗商品价格上涨及“反内卷”政策下行业自律控产推动价格预期改善。
生产：传统行业承压，新兴领域分化。7月工业生产“稳中有忧”，高频指标显示传统行业受需求疲软和政策调控拖累，新兴行业在产能治理下呈现“减产挺价”特征。7月中央财经委第六次会议明确“治理低价无序竞争”，钢铁、建材等行业率先落实限产，推动价格修复。传统行业开工率普遍回落，钢铁、水泥等产能过剩行业在“反内卷”政策下主动减产，7月重点企业粗钢产量、钢材产量环比下降，水泥周产量明显下跌。
消费：服务消费领跑，商品消费分化。从高频数据可知，暑期效应推动出行、观影等服务消费，服务业商务活动指数维持50.0%，旅游、娱乐行业景气度位于扩张区间。汽车销量同比表现较好，但食品烟酒等必需品消费平淡。短期服务消费有望延续暑期热度，但商品消费仍受居民收入预期、房地产财富效应弱化制约，需政策进一步提振内需。
固定资产投资：基建蓄力改善，制造业韧性待观察。专项债发行加速、重大项目开工推进，7月基建投资高频指数同比增幅扩大，沥青开工率环比改善（但绝对值仍处低位），资金充裕与项目储备增加支撑后续发力。传统制造业受需求疲软拖累，化学原料、非金属矿物制品等行业PMI持续低于临界点；高端制造受益于设备更新政策，铁路船舶、计算机通信设备等行业新订单维持扩张。房地产投资拖累仍存，7月水泥价格接近前低，显示地产后周期需求疲软可能传导至基建产业链。
房地产销售：淡季超预期走弱，市场信心不足。克尔瑞数据显示，7月TOP100房企操盘金额同比降12.5%（6月降10.7%），权益金额降13.5%（6月降11.5%），降幅双双扩大，单月销售额仅相当于春节淡季水平。30城新房销售环比回落且弱于季节性，18城二手房销售同比降幅扩大，新房与二手房市场均呈现“量价齐弱”。房价预期不稳、居民杠杆率高企抑制购房意愿，7月商品房待售面积仍处高位。仅核心城市优质地段项目销售尚可，多数房企依赖降价促销，但效果有限。
7月经济呈现“生产放缓、需求偏弱、价格回暖”特征，短期需关注中美关税谈判、8月极端天气消退后的需求释放；中长期看，“反内卷”政策对价格的提振效应、基建与城市更新的实物工作量落地将是关键变量。风险点仍集中于房地产销售下滑的传导效应及就业市场压力对消费的制约。
具体相关指标预测：7月工业增加值同比约为5.8%，社零增速约为4.6%，固定资产投资增速约为2.7%，出口和进口增速分别约为5.5%、0.5%，CPI和PPI同比约为-0.1%、-3.3%。一般公共预算收入累计同比-0.1%，一般公共预算支出累计同比3.4%。
正文
7月PMI数据显示制造业收缩加剧，非制造业扩张动能减弱。制造业新订单指数降至49.4%，非制造业新订单指数创阶段性低点45.7%，内外需均表现相对较弱。随着 “抢出口”效应消退，新订单“青黄不接”，但从出口高频数据看，7月当月的出口增速或与6月基本持平，PMI新订单的走弱或更多反映未来月份出口增速走弱概率较大。制造业生产指数降至50.5%，建筑业商务活动指数大幅回落2.2pct至50.6%，主要受季节性生产放缓、极端天气干扰及部分行业“反内卷”控产影响。对于价格，制造业主要原材料购进价格指数回升3.1pct至51.5%，出厂价格指数回升2.1pct至48.3%，大宗商品价格上涨及“反内卷”政策下行业自律控产推动价格预期改善。
生产：传统行业承压，新兴领域分化。7月工业生产“稳中有忧”，高频指标显示传统行业受需求疲软和政策调控拖累，新兴行业在产能治理下呈现“减产挺价”特征。7月中央财经委第六次会议明确“治理低价无序竞争”，钢铁、建材等行业率先落实限产，推动价格修复。传统行业开工率普遍回落，钢铁、水泥等产能过剩行业在“反内卷”政策下主动减产，7月重点企业粗钢产量、钢材产量环比下降，水泥周产量跌至1400万吨附近。
消费：服务消费领跑，商品消费分化。从高频数据可知，暑期效应推动出行、观影等服务消费，服务业商务活动指数维持50.0%，旅游、娱乐行业景气度位于扩张区间。汽车销量同比表现较好，但食品烟酒等必需品消费平淡。短期服务消费有望延续暑期热度，但商品消费仍受居民收入预期、房地产财富效应弱化制约，需政策进一步提振内需。
固定资产投资：基建蓄力改善，制造业韧性待观察。专项债发行加速、重大项目开工推进，7月基建投资高频指数同比增幅扩大，沥青开工率环比改善（但绝对值仍处低位），资金充裕与项目储备增加支撑后续发力。传统制造业受需求疲软拖累，化学原料、非金属矿物制品等行业PMI持续低于临界点；高端制造受益于设备更新政策，铁路船舶、计算机通信设备等行业新订单维持扩张。房地产投资拖累仍存，7月水泥价格接近前低，显示地产后周期需求疲软可能传导至基建产业链。
房地产销售：淡季超预期走弱，市场信心不足。克尔瑞数据显示，7月TOP100房企操盘金额同比降12.5%（6月降10.7%），权益金额降13.5%（6月降11.5%），降幅双双扩大，单月销售额仅相当于春节淡季水平。30城新房销售环比回落且弱于季节性，18城二手房销售同比降幅扩大，新房与二手房市场均呈现“量价齐弱”。房价预期不稳、居民杠杆率高企抑制购房意愿，7月商品房待售面积仍处高位。仅核心城市优质地段项目销售尚可，多数房企依赖降价促销，但效果有限。
7月经济呈现“生产放缓、需求偏弱、价格回暖”特征，短期需关注中美关税谈判、8月极端天气消退后的需求释放；中长期看，“反内卷”政策对价格的提振效应、基建与城市更新的实物工作量落地将是关键变量。风险点仍集中于房地产销售下滑的传导效应及就业市场压力对消费的制约。
具体相关指标预测：7月工业增加值同比约为5.8%，社零增速约为4.6%，固定资产投资增速约为2.7%，出口和进口增速分别约为5.5%、0.5%，CPI和PPI同比约为-0.1%、-3.3%。一般公共预算收入累计同比-0.1%，一般公共预算支出累计同比3.4%。
预计7月一般公共预算收入累计同比-0.1%，较6月出现一定幅度的回升。根据对高频指标的观测，7月PPI同比增速将出现回升，且这一特征在7月上半月就有较为明显的体现，这意味着价格对税收增速的制约减轻。此外，7月下旬财政部对豪华汽车征税标准由130万下调至90万，应当有助于提振今年来相对疲弱的消费税。
预计7月一般公共预算支出累计同比3.4%，与上月基本持平，但当月增速预计将有明显反弹。每年7月是民生领域集中支出的重点窗口，尤其是集中在教育与社保就业两个领域，而今年这两个领域的预算规模有明显增长，因此预计将继续作为总支出的重要提振项目。此外，尽管基建类支出会受到天气和灾害影响，但防灾减灾支出的增长能够对这部分支出下降形成对冲。
政府性基金方面，预计7月政府性基金收支增速同步回落。收入端，从100大中城市的数据来看，7月土地成交表现不及6月，主要受成交量下降的影响。支出端，6月政府性基金支出增速大幅上涨主要由于大行注资特别国债的一次性支出，这一冲击性因素过后，支出增速必将出现较明显回落。预计7月政府债基金支出处于偏弱状态，但8月起将再度出现较明显反弹。
四、国际资本流动
回顾6月，随着外部压力减轻、反内卷和新消费等扩大内需主线升温，我国港股通资金流入边际提速。随着美联储年内降息预期强化，美元指数从6月初的99附近持续回落至6月底的97附近水平，美债10年期收益率从4.4%小幅下行至4.24%附近水平。另一方面，我国债市的外资流出边际扩大至1161亿美元。由于美国关税截至将近和地缘风险升温，亚洲债市多现资金流出，印度、泰国和印尼等经济体的债市外资流动均出现转向。
展望7月，预计我国股、债市场的外资流动或现持续分化。美元指数出现小幅反弹，主要受美国经济数据韧性、关税落地后其他经济体基本面压力和美联储降息预期再度后置等因素驱动。随着关税通胀开始传导、6月核心PCE小幅超预期录得2.8%，美联储9月降息不确定性增强，美债10年期收益率从4.2%附近反弹至4.4%附近水平，美元指数月末升至100附近。美元兑人民币汇率双向波动，7月下旬一度升至7.148附近，美元指数反弹后回落至7.2附近水平，美债回调和汇率波动或对债市外资流动形成扰动。预计港股通资金流入再度扩大至1356亿港元附近，债市外资或维持小幅流出格局。
政策效果存在不确定性；关税政策存在不确定性。
核心观点
7月PMI数据显示制造业收缩加剧，非制造业扩张动能减弱。制造业新订单指数降至49.4%，非制造业新订单指数创阶段性低点45.7%，内外需均表现相对较弱。随着 “抢出口”效应消退，新订单“青黄不接”，但从出口高频数据看，7月当月的出口增速或与6月基本持平，PMI新订单的走弱或更多反映未来月份出口增速走弱概率较大。制造业生产指数降至50.5%，建筑业商务活动指数大幅回落2.2pct至50.6%，主要受季节性生产放缓、极端天气干扰及部分行业“反内卷”控产影响。对于价格，制造业主要原材料购进价格指数回升3.1pct至51.5%，出厂价格指数回升2.1pct至48.3%，大宗商品价格上涨及“反内卷”政策下行业自律控产推动价格预期改善。
生产：传统行业承压，新兴领域分化。7月工业生产“稳中有忧”，高频指标显示传统行业受需求疲软和政策调控拖累，新兴行业在产能治理下呈现“减产挺价”特征。7月中央财经委第六次会议明确“治理低价无序竞争”，钢铁、建材等行业率先落实限产，推动价格修复。传统行业开工率普遍回落，钢铁、水泥等产能过剩行业在“反内卷”政策下主动减产，7月重点企业粗钢产量、钢材产量环比下降，水泥周产量明显下跌。
消费：服务消费领跑，商品消费分化。从高频数据可知，暑期效应推动出行、观影等服务消费，服务业商务活动指数维持50.0%，旅游、娱乐行业景气度位于扩张区间。汽车销量同比表现较好，但食品烟酒等必需品消费平淡。短期服务消费有望延续暑期热度，但商品消费仍受居民收入预期、房地产财富效应弱化制约，需政策进一步提振内需。
固定资产投资：基建蓄力改善，制造业韧性待观察。专项债发行加速、重大项目开工推进，7月基建投资高频指数同比增幅扩大，沥青开工率环比改善（但绝对值仍处低位），资金充裕与项目储备增加支撑后续发力。传统制造业受需求疲软拖累，化学原料、非金属矿物制品等行业PMI持续低于临界点；高端制造受益于设备更新政策，铁路船舶、计算机通信设备等行业新订单维持扩张。房地产投资拖累仍存，7月水泥价格接近前低，显示地产后周期需求疲软可能传导至基建产业链。
房地产销售：淡季超预期走弱，市场信心不足。克尔瑞数据显示，7月TOP100房企操盘金额同比降12.5%（6月降10.7%），权益金额降13.5%（6月降11.5%），降幅双双扩大，单月销售额仅相当于春节淡季水平。30城新房销售环比回落且弱于季节性，18城二手房销售同比降幅扩大，新房与二手房市场均呈现“量价齐弱”。房价预期不稳、居民杠杆率高企抑制购房意愿，7月商品房待售面积仍处高位。仅核心城市优质地段项目销售尚可，多数房企依赖降价促销，但效果有限。
7月经济呈现“生产放缓、需求偏弱、价格回暖”特征，短期需关注中美关税谈判、8月极端天气消退后的需求释放；中长期看，“反内卷”政策对价格的提振效应、基建与城市更新的实物工作量落地将是关键变量。风险点仍集中于房地产销售下滑的传导效应及就业市场压力对消费的制约。
具体相关指标预测：7月工业增加值同比约为5.8%，社零增速约为4.6%，固定资产投资增速约为2.7%，出口和进口增速分别约为5.5%、0.5%，CPI和PPI同比约为-0.1%、-3.3%。一般公共预算收入累计同比-0.1%，一般公共预算支出累计同比3.4%。
正文
7月PMI数据显示制造业收缩加剧，非制造业扩张动能减弱。制造业新订单指数降至49.4%，非制造业新订单指数创阶段性低点45.7%，内外需均表现相对较弱。随着 “抢出口”效应消退，新订单“青黄不接”，但从出口高频数据看，7月当月的出口增速或与6月基本持平，PMI新订单的走弱或更多反映未来月份出口增速走弱概率较大。制造业生产指数降至50.5%，建筑业商务活动指数大幅回落2.2pct至50.6%，主要受季节性生产放缓、极端天气干扰及部分行业“反内卷”控产影响。对于价格，制造业主要原材料购进价格指数回升3.1pct至51.5%，出厂价格指数回升2.1pct至48.3%，大宗商品价格上涨及“反内卷”政策下行业自律控产推动价格预期改善。
生产：传统行业承压，新兴领域分化。7月工业生产“稳中有忧”，高频指标显示传统行业受需求疲软和政策调控拖累，新兴行业在产能治理下呈现“减产挺价”特征。7月中央财经委第六次会议明确“治理低价无序竞争”，钢铁、建材等行业率先落实限产，推动价格修复。传统行业开工率普遍回落，钢铁、水泥等产能过剩行业在“反内卷”政策下主动减产，7月重点企业粗钢产量、钢材产量环比下降，水泥周产量跌至1400万吨附近。
消费：服务消费领跑，商品消费分化。从高频数据可知，暑期效应推动出行、观影等服务消费，服务业商务活动指数维持50.0%，旅游、娱乐行业景气度位于扩张区间。汽车销量同比表现较好，但食品烟酒等必需品消费平淡。短期服务消费有望延续暑期热度，但商品消费仍受居民收入预期、房地产财富效应弱化制约，需政策进一步提振内需。
固定资产投资：基建蓄力改善，制造业韧性待观察。专项债发行加速、重大项目开工推进，7月基建投资高频指数同比增幅扩大，沥青开工率环比改善（但绝对值仍处低位），资金充裕与项目储备增加支撑后续发力。传统制造业受需求疲软拖累，化学原料、非金属矿物制品等行业PMI持续低于临界点；高端制造受益于设备更新政策，铁路船舶、计算机通信设备等行业新订单维持扩张。房地产投资拖累仍存，7月水泥价格接近前低，显示地产后周期需求疲软可能传导至基建产业链。
房地产销售：淡季超预期走弱，市场信心不足。克尔瑞数据显示，7月TOP100房企操盘金额同比降12.5%（6月降10.7%），权益金额降13.5%（6月降11.5%），降幅双双扩大，单月销售额仅相当于春节淡季水平。30城新房销售环比回落且弱于季节性，18城二手房销售同比降幅扩大，新房与二手房市场均呈现“量价齐弱”。房价预期不稳、居民杠杆率高企抑制购房意愿，7月商品房待售面积仍处高位。仅核心城市优质地段项目销售尚可，多数房企依赖降价促销，但效果有限。
7月经济呈现“生产放缓、需求偏弱、价格回暖”特征，短期需关注中美关税谈判、8月极端天气消退后的需求释放；中长期看，“反内卷”政策对价格的提振效应、基建与城市更新的实物工作量落地将是关键变量。风险点仍集中于房地产销售下滑的传导效应及就业市场压力对消费的制约。
具体相关指标预测：7月工业增加值同比约为5.8%，社零增速约为4.6%，固定资产投资增速约为2.7%，出口和进口增速分别约为5.5%、0.5%，CPI和PPI同比约为-0.1%、-3.3%。一般公共预算收入累计同比-0.1%，一般公共预算支出累计同比3.4%。
预计7月一般公共预算收入累计同比-0.1%，较6月出现一定幅度的回升。根据对高频指标的观测，7月PPI同比增速将出现回升，且这一特征在7月上半月就有较为明显的体现，这意味着价格对税收增速的制约减轻。此外，7月下旬财政部对豪华汽车征税标准由130万下调至90万，应当有助于提振今年来相对疲弱的消费税。
预计7月一般公共预算支出累计同比3.4%，与上月基本持平，但当月增速预计将有明显反弹。每年7月是民生领域集中支出的重点窗口，尤其是集中在教育与社保就业两个领域，而今年这两个领域的预算规模有明显增长，因此预计将继续作为总支出的重要提振项目。此外，尽管基建类支出会受到天气和灾害影响，但防灾减灾支出的增长能够对这部分支出下降形成对冲。
政府性基金方面，预计7月政府性基金收支增速同步回落。收入端，从100大中城市的数据来看，7月土地成交表现不及6月，主要受成交量下降的影响。支出端，6月政府性基金支出增速大幅上涨主要由于大行注资特别国债的一次性支出，这一冲击性因素过后，支出增速必将出现较明显回落。预计7月政府债基金支出处于偏弱状态，但8月起将再度出现较明显反弹。
四、国际资本流动
回顾6月，随着外部压力减轻、反内卷和新消费等扩大内需主线升温，我国港股通资金流入边际提速。随着美联储年内降息预期强化，美元指数从6月初的99附近持续回落至6月底的97附近水平，美债10年期收益率从4.4%小幅下行至4.24%附近水平。另一方面，我国债市的外资流出边际扩大至1161亿美元。由于美国关税截至将近和地缘风险升温，亚洲债市多现资金流出，印度、泰国和印尼等经济体的债市外资流动均出现转向。
展望7月，预计我国股、债市场的外资流动或现持续分化。美元指数出现小幅反弹，主要受美国经济数据韧性、关税落地后其他经济体基本面压力和美联储降息预期再度后置等因素驱动。随着关税通胀开始传导、6月核心PCE小幅超预期录得2.8%，美联储9月降息不确定性增强，美债10年期收益率从4.2%附近反弹至4.4%附近水平，美元指数月末升至100附近。美元兑人民币汇率双向波动，7月下旬一度升至7.148附近，美元指数反弹后回落至7.2附近水平，美债回调和汇率波动或对债市外资流动形成扰动。预计港股通资金流入再度扩大至1356亿港元附近，债市外资或维持小幅流出格局。
政策效果存在不确定性；关税政策存在不确定性。
