核心观点
概览：7月3日，众议院投票通过“大而美”法案，7月4日特朗普签署后正式生效。权衡各方诉求后惊险“闯关”的最终版本长达869页，其隐含财政扩张力度明显超过5月通过的众议院版本。我们维持2026年美国财政赤字7%的预测。“大而美”法案的实施有望对2025年4季度和2026年增长带来短期提振，但这一财政扩张可能代价不菲。“大而美”法案的内容、逻辑及立法过程都可能进一步削弱美国政府公信力。短期，美国债务可持续性和通胀风险均可能加剧。中长期，该法案再次验证了在当前政治和舆论环境下，美国减税和增支均有极强惯性。法案中2029年后收敛赤字的愿景或难以实现。该法案将可能进一步恶化美国收入和社会福利分配，加剧政治极化。
1.预计10年增加财政赤字4.1万亿美元，赤字率较2010-19年上升3-4pct
“大而美”法案在众议院以218:214获得通过，快于2017年特朗普第一届任期的减税法案和奥巴马的全民医保法案，相对于法案长度和内容繁复程度而言，本次立法程序相对“仓促”。最终版本的“大而美”法案中未来十年增加美国财政赤字4.1万亿美元。即使计入关税收入，预计未来十年美国平均赤字率将达到6.4%。但部分减税措施在2028年到期后延长可能性较高、并额外增加1.3万亿美元赤字，未来十年平均赤字率将达到6.7%（CRFB）。
减税十年合计增加赤字约4.4万亿美元：延长并扩大TCJA对居民和企业减税政策；新增居民减税大多只持续到2028年、即特朗普任期结束；
增加国防和（收紧）移民支相关出，十年合计增加赤字0.3万亿美元
支出削减十年合计约1.3万亿美元，包括减少联邦医疗补助（Medicaid）受益人数；减少学生贷款和食品券支出。大幅削减IRA中的税收补贴。
债务上限提高5万亿至41万亿美元，删除此前备受关注的899条款。
2. 大而美”法案有望支撑2025-26年增长，但长期效用递减、且推升通胀
我们维持此前对2026年财政赤字7%左右的预测。财政扩张可能部分对冲关税上升的冲击。但由于法案主要系延长已有减税措施，对2025-26年增长的提振可能不及2017年减税法案。预计“大而美”法案对美国中长期经济增长的提振显著低于白宫自身的估计：大多独立机构预计大而美法案未来十年对美国GDP的额外累计提振仅0.4%，显著低于白宫的估计（2.4%-2.7%）
3.宏观层面，“大而美”法案有多重“远忧”
“大而美”或将进一步削弱美国债务可持续性和政府公信力，其中2029年后赤字减免的愿景或难以实现，法案将推行美国和平时期最大的财政刺激，令美国总政府债务/GDP在目前124%基础上进一步攀升。法案与特朗普竞选时削减赤字的承诺背道而驰、本次不计成本减税等事实均指向美国财政扩张的极大惯性。预计2029年后削减赤字的愿景过于乐观：①2028年后减税政策退出难以兑现；②国债付息成本可能攀升：国债利率每上升1个百分点，每年付息成本将上升3000亿美元；③ GDP（即分母）增长可能不及预期。
“大而美”法案将进一步恶化美国居民收入和福利分配，加剧美国政治极化。一方面，高收入人群和企业（资本开支抵扣）从减税中受益更大，而即使不考虑通胀上升，低收入者也面临“净损失”。最富裕家庭平均每年减税1.2万美元，中产每年减税0.05-0.15万美元，最贫困家庭则每年净损失（补贴等）0.16万美元。同时，削减Medicaid和食品券对中低收入群体冲击较大。CBO估计，削减Medicaid将导致2034年1180万美国人丧失医疗保险。
美国债务可持续性隐忧将进一步削弱美元资产配置吸引力。美国政府偿债能力下降或将推升美债期限溢价，削弱美元的地位。全球资产再平衡仍将持续。
风险提示：关税冲击大于预期，“大而美”法案推行阻力大于预期。
目录
一、预计10年增加财政赤字4.1万亿美元，赤字率较2010-19年上升3-4pct
二、“大而美”法案有望支撑2025-26年增长，但长期效用递减、且推升通胀
三、宏观层面，“大而美”法案有多重“远忧”
正文
一、预计10年增加财政赤字4.1万亿美元，赤字率较2010-19年上升3-4pct
7月3日，美国众议院通过One Big Beautiful Bills（简称“大而美”法案），7月4日特朗普签署后正式生效。5月22日美国众议院已经通过初始颁布的大而美法案，7月1日参议院进行修改后通过了参议院版本，7月3日参议院版本在众议院以218:214获得通过，快于2017年特朗普第一届任期的减税法案（2017年12月20日[1]）和奥巴马的全民医保法案（2010年3月23日），相对于法案长度和内容繁复程度而言，本次立法程序相对“仓促”。“大而美”法案的通过是特朗普就任以来取得的最大立法上的“胜利”，也凸现了特朗普对共和党内部的掌控力。本次参议院版本法案在众议院共和党内部存在两个主要反对声音：一是以强硬的财政鹰派著称的共和党自由党团，为首的罗伊更是在该法案此前预算协调阶段多次投出反对票，认为削减开支力度不足；二是对法案削减医疗补助等福利开支持有反对意见的温和派议员。不过，特朗普在投票前对这些议员的电话沟通以及此前对罗伊在党内初选的“威胁”使得法案得以顺利通过，凸显了特朗普对共和党的掌控力（参见《参议院版本的“大而美”法案进一步推升美国财政赤字》，2025/6/30）。
“大而美”法案包括减税、增加国防和边境相关支出、削减支出以及提高债务上限等四部分内容，隐含的财政扩张力度超过此前的众议院版本。相对于不延长2017年特朗普减税法案（TCJA）中的措施，“大而美”法案中未来十年增加美国财政赤字4.1万亿美元，其中作为核心部分的减税未来十年增加财政赤字4.4万亿美元，国防边境等开支十年增加赤字0.3万亿美元，而削减Medicaid、SNAP等福利支出十年减少赤字1.3万亿美元，加上0.7万亿美元利息开支，整体财政扩张力度超过此前的众议院版本的3.0万亿美元。具体来看，
减税是整体法案的核心，主要包括延长并扩大TCJA、新增临时性减税以及增加税收收入（主要是逆转清洁能源补贴支出）等三部分组成，十年合计增加赤字约4.4万亿美元，比众议院版本的3.7万亿美元高近7000亿（图表1、图表2）。分项来看，
延长并扩大TCJA对居民的减税，十年合计增加赤字约3.85万亿美元。TCJA对居民的减税将于2026年到期，本次法案延长减税，维持和扩大税收抵扣，主要有：个人所得税最高边际税率维持在37%、并为10%、12%税档提供额外的一年通胀调整；将TCJA中的将于2026年到期的资本利得税税率区间永久化，延长并扩大标准扣除额度的提升；将儿童税收抵免永久性从2000美元/人提高到2200美元/人；对合格营业收入（又称199A）扣除额永久设定为20%，并为拥有1000美元合格收入的纳税人提供最低400美元的扣除额；将TCJA中2026年到期的合格住宅利息扣除、意外损失扣除永久化等。此外，此前两院争议较大的SALT（州和地方税抵扣上限）将由现行的1万美元提高至4万美元，并将超过50万美元的收入部分逐步降低扣除额，不过将在2030年恢复1万美元的扣除上限。
延长并扩大TCJA对企业的减税，并将此前众议院版本中部分临时性减税永久化，十年合计增加赤字约0.77万亿美元。TCJA永久性降低企业所得税率，但一些对企业的税收抵扣已经陆续到期，本次法案把投资加速折旧、研发费用抵扣、利息扣除等此前众议院版本中临时性减税措施永久化，包括：将逐步收紧的加速折旧永久化为全额加速折旧（100%），企业在2025年1月19日之后、2030年之前投入使用的资产将享受100%全额折旧，通过将投资成本费用化的方式为企业降低税负；对美国国内的企业研发费用实施永久化即时扣除，此前美国国内的研发投入摊销周期为5年，本次大幅加快至投入当年即可全额扣除，并设置过渡条款，企业可以在2025年将2022-2024年未使用的摊销扣除一次性申报；对营业利息扣除实施更为有利的计算方式，并永久化，在2025年开始，企业在计算利息扣除上限时可使用EBITDA这一较为宽松的口径（相较于2022-2024年使用的EBIT）；此外，还将合格资产折旧的费用扣除限制进一步放宽（179条款），将原有的125万美元的扣除上限提升至250万美元，并将逐步递减的门槛提高。
落实特朗普竞选承诺，新增个人与企业减税，十年合计增加赤字约0.7万亿美元。新增居民减税，十年合计4170亿美元：2026年-2028年对小费、加班费免征联邦所得税，此前众议院版本小费扣除、加班费扣除均无上限，而是收入超过一定标准后逐步降低额度，但最终版本对小费、加班费设置2.5万美元、1.25万美元上限，并且申报者年收入若超过16万美元，则完全不可使用扣除。特朗普竞选中提及的老年人养老金免税没有落地，但增加了对老年人的额外税收抵扣，65岁以上的老年人可以获得每年6000美元个人免税额度，条款生效期为2025-2028年；2026年-2028年用于购买在美国境内制造的汽车的贷款利息可用于抵扣个人所得税，上限为1万美元；设立“特朗普账户”通过税收抵扣鼓励父母为子女住房和教育进行储蓄。新增企业减税，十年合计2850亿美元。将加速折旧适用的资产类别扩大至厂房；延长清洁燃料税收抵扣到2031年；对持有3、4年的合格小型企业股票（QSB，1202条款）提供50%、75%的抵扣；设置先进制造业投资税收抵免（48D条款），将原有的对美国境内半导体设施制造投资提供的25%税收抵免提高至35%。
削减清洁能源投资、生产以及设备购买的补贴，十年削减开支0.54万亿美元。清洁能源税收抵免整体可以分为三部分：一是清洁能源生产、投资的税收抵免（45Y、48E条款）回撤，但保留对核能的税收抵免，并对供应链设置限制性条款，“大而美”法案将IRA中2032年左右取消的风电和光伏项目投资、生产抵免大幅回撤，规定只有在2027年底之前投产的项目才可以享受税收抵免，不过如果项目在法案生效的12个月内开工可以免于2027年底前投产的规定；而对核能的生产和项目投资的税收抵免仍保留至2032年底；此外，“大而美”法案对所有清洁能源项目涉及投资方等实施了严格的“海外禁止实体”（prohibited foreign entity）限制，若项目投资人属于海外禁止实体，则立刻取消抵免资格。二是清洁能源设备生产制造税收抵免（45X条款）大幅回撤，原有针对生产与销售清洁能源制造组件的抵免于2030年到期，本次“大而美”法案将其提前至2027年底，并将原有的永久性的关键矿物生产的税收抵免从2031年开始逐步取消，2033年之后不再提供抵免，三是清洁能源汽车、设备、住房的税收抵免大幅回撤，现有的清洁能源新车、二手车、商业车辆的税收抵免将于2025年9月30日失效，清洁能源车辆燃料加注设备的税收抵免于2026年9月30日之后生效，而节能住宅改进、住宅清洁能源抵免将于2025年底失效（图表3）。
其他增税措施，十年削减开支0.16万美元。主要包括：对慈善捐赠设定抵扣下限，为企业设立1%的慈善捐赠扣除下限，规定只有超过应税收入1%的部分才能扣除；设置海外汇款手续费，对 2025 年后进行的汇款转账征收 1%的消费税，该条款较早前众议院版本有明显回撤，此前众议院版本针对非美国公民向境外电子汇款征收3.5%的税，而最终版本不仅将税率下调至1%，还将实施对象主要聚焦在非银行的非电子汇款方式（如通过汇款公司的线下现金汇款）。
此前受到广泛关注的899条款最终被取消。899条款在此前众议院版本中引入，主要是对外国企业征收报复性税收，即如果其他国家对美国企业实施数字税等歧视性税收（例如欧盟的数字服务税），美国将对该国企业和个人在美额外加征5%的税。参议院初版中先是将其弱化，把原定的最高20%的报复性税率降至15%，并将原定实施时间由2026年推迟至2027年。不过，正如我们在《“大而美”法案中的899条款影响几何？》（2025/6/22）中所述，该条款最主要的作用是给潜在的征收对象国施压，作为美国在贸易谈判中的手段。在6月26日，美国财政部长贝森特宣布与G7达成协议，这些国家将取消对美国企业的“歧视性”税收，建议参议院可以取消899条款。最终，参议院版本便将此条款取消，而众议院也未做修改直接通过。
此外，低价免税条款将于2027年7月开始对所有国家取消。低价免税条款（de minimis）又称“小包免税”或者“T86”[2]，2025年5月2日起，特朗普就已经发布行政令宣布对来自中国大陆和中国香港取消低价免税，即低于800美元的电商包裹将不再享受免税通道[3]。而在本次“大而美”法案中，规定低价免税条款将于2027年7月开始对所有国家取消，并且在法案生效后至最终取消期间，美国海关也将对来自其他国家的低价小包实施更加严格的申报审查和处罚举措。
增加国防和边境相关支出，十年合计增加赤字0.29万亿美元，2026-2027年国防支出较基准情形增加5%左右[4]。国防与安全支出十年共计增加0.15万亿美元，主要用于造船（新建4艘大型主力舰艇，升级船坞和模块化造船系统）、升级防空系统（“金色穹顶”）、强化印太存在（对印太前沿部署升级）以及国防基础工业（建立钛合金、稀土、推进剂等本土产线）。CBO基准预测未来十年美国国防开支占GDP之比为2.6%，“大而美”法案将推升未来十年国防开支占比约0.05个百分点，其中2026-27年国防支出相对基准预测增加5%左右，占GDP之比额外上升0.1个百分点。移民边境相关支出合计增加0.14万亿美元，具体措施包括扩建和升级边境墙系统、升级海关与边境保护设施、扩充司法系统（建设新移民拘留中心、新增海关和边境执法人员、新增移民法官）、增加移民申请费用等。
支出削减十年合计约1.35万亿美元，主要针对医疗补助、学生贷款和食品券。第一，法案削减医疗支出，十年合计减少赤字0.89万亿美元，超过众议院版本的0.76万亿美元[5]。通过提高对领取联邦医疗补助（Medicaid）的工作要求，减少受益人数从而节省开支。实施时间整体不迟于2026年底，不过最终版本加入了豁免条款，若个别州受到合规阻碍并且展现出积极实施的努力，可以豁免至最迟2028年底前实施。其次，将非法移民剔除出Medicaid与儿童保险计划（CHIP）的移民适用范围，2026年10月开始生效。此外，将“提供者税”（provider tax）上限由当前的6%逐步降至3.5%，导致各州对医疗补助的资金支持下降，2028年开始实施。由于医疗补助（medicaid）是联邦和各州共同配套资金，各州普遍通过对医院及其他医疗服务提供者征收提供者税来为各州Medicaid提供资金支持。当前大多数州的提供者税高于3.5%，因而参议院下调医院等医疗服务的提供者税，实际上是对Medicaid削减。不过，为了支持受削减提供者税影响最大的农村医疗体系，法案最终版本单独设立一项农村健康转型计划（Rural Health Transformation Program），该项目为总额 500 亿美元的五年期专项基金（2026财年开始，每年 100 亿美元），会按各州农村人口、医疗设施情况进行分配。第二，削减食品券相关开支，十年合计减少赤字0.11万亿美元，通过设定对获得食品券补助更严格的最低工时要求、降低各州自主豁免额度、部分经费与各州共担等方式压缩联邦政府在食品援助上的支出。第三，减少学生贷款相关支出，十年合计约0.35万亿美元。彻底废除拜登政府的学生贷款优惠计划（SAVE计划[3]），不再进行政府贴息；明确禁止未来总统未经过国会授权而大规模豁免学生贷款；改革佩尔助学金制度，设立新的Workforce Pell以支持短期的职业技能学习项目，对长期学习项目的支持资格收紧，由半日制收紧至仅限全日制（图表4）。
提高债务上限5万亿美元，债务上限不影响赤字。2025年1月美国已经触及债务上限，财政部随即启动挂账退休基金、暂停SLGS与TSP G Fund投资、冻结邮政医保基金投资等非常规融资手段。财长贝森特在近期对国会议员的信中表示[7]，上述措施可以使得美国政府维持正常运转至2025年8月。考虑到美国每年财政赤字约为2万亿左右，提高债务上限5万亿美元意味着在2026年11月中期选举前美国不会面临债务上限的约束，而民主党也失去了中期选举前“制约”共和党的一个重要手段。
我们估计“大而美”法案实际财政成本预计将超过4.1万亿美元。最终版本的“大而美”法案将新增基础赤字3.4万亿美元，加上约0.73万亿美元的新增利息开支，十年新增赤字4.1万亿美元。此外，由于关税税率仍有一定不确定性，我们结合当前CBO、Tax Foundation等机构测算（未来十年2-3万亿美元），参考4-5月关税收入数据（图表6），我们假设未来十年关税收入为2.4万亿美元。因此，考虑关税（十年合计2.4万亿美元）和“大而美”法案（十年4.1万亿美元）的影响后，未来十年美国平均赤字率将达到6.4%（图表7）。此外，虽然法案最终将企业部分的三项临时性减税“永久化”，但个人部分，如小费、加班费免税仍将于2028年到期。考虑到2028年为选举年，届时选情或掣肘财政紧缩，临时性减税或进一步延期，，根据CRFB测算，这将额外增加1.3万亿美元赤字，未来十年美国平均赤字率将达到6.7%（图表8、图表9）。
二、“大而美”法案有望支撑2025-26年增长，但长期效用递减、且推升通胀
“大而美”法案有望支撑2025-26年增长。一方面，“大而美”法案中的投资税收抵扣预计将提振投资，导致2025年下半年财政扩张，2025财年财政赤字率达到6.3%（剔除学生贷款影响），但由于学生贷款的估值调整，财政部报告的数字预计为5.7%。根据联邦信用改革法（FCRA）的要求，关于学生贷款的财政成本需要采取净现值估计，并且如果学生贷款规则发生变化，需要对存量学生贷款的成本进行一次性的估算调整、一次性记账。因此，“大而美”法案中对学生贷款的调整十年合计为0.3万亿美元，约有一半以上（0.17万亿美元）体现在2025财年，而2026财年-2034财年的财政影响都较为平滑（新增学生贷款影响）。但实际上，上述调整只是会计意义上的变化，会影响到财政部报告的赤字率，但没有影响到政府实际的活动。如果剔除学生贷款的影响，2025财年美国财政赤字率将为6.3%，相对基准（6.2%）略有扩张（图表10）。另一方面，随着新增减税措施的落地，预计2026年美国财政赤字率可能进一步攀升至7%。2026年新增居民和企业减税将陆续落地，预计美国财政赤字率进一步攀升至7%，相对2025年额外扩大0.7个百分点，与我们此前的预期一致（图表11），对2026年增长产生提振。但由于法案主要系延长已有减税措施，对2025-26年增长的提振可能不及2017年减税法案。
但“大而美”法案对美国中长期经济增长的效用递减，显著低于白宫自身的估计。大多数独立机构均预测，大而美法案未来十年对美国GDP的累计影响为0.4%左右，显著低于总统经济顾问委员会（CEA，隶属白宫）估计的2.4-2.7%。CEA在不计入新增支出与利息成本、低估债务挤出效应、并对税收条款赋予异常高的供给侧乘数的前提下，测算出 2.2 万亿美元（占静态成本 52%）的正向动态反馈，十年财政成本（仅税收部分）将由4.1万亿美元降至2万亿美元。相比之下，将债务服务成本纳入模型的国会预算办公室（CBO）与宾大沃顿预算模型（PWBM）均测得 -15% 的反馈抵消，即认为“大而美”法案对经济增长的提振无法抵消赤字上行带来的利率上升，利息开支的增加会导致整体赤字规模的上升。对增长而言，CBO和PWBM均认为对2034 年实际GDP 水平的提振幅度约为0.4%，而耶鲁预算实验室（Yale Budget Lab）甚至预测法案将会对2034年实际GDP水平产生 -0.1%的拖累（图表13）。
此外，“大而美”法案还可能加大美国中长期通胀风险。疫情以来，美国进入大财政时代，但伴随着美国财政赤字的扩张，美国通胀近年来持续位于高位（图表14）。2025年关税可能推高美国通胀，而2026年关税基数效应消退，但“大而美”法案的再度扩张可能刺激需求的进一步上升，从而导致通胀居高不下，加大美国中长期通胀风险。
三、宏观层面，“大而美”法案有多重“远忧”
“大而美”将进一步削弱美国债务可持续性和政府公信力，其中2029年后赤字减免的愿景或难以实现。“大而美”法案将推行美国和平时期最大的财政刺激，将令美国政府净债务/GDP 比例在目前97%（总债务占比为124%）的基础上进一步攀升，根据CRFB的预测，“大而美”法案通过后美国政府债务占GDP之比将进一步上升，预计2034年达到127%，比当前水平高29个百分点（图表15）。这与特朗普团队竞选时削减赤字的宣言背道而驰，本次TCJA“不计成本”延期等事实均指向美国财政扩张的极大“惯性”，即使是强硬派议员也在特朗普的斡旋下投票支持了十年扩张赤字4.1万亿美元的“大而美”法案。考虑到临时性措施的延期以及利率水平上升所带来的额外成本，中长期看美国政府债务风险将进一步加大。预计2029年后削减赤字的愿景过于乐观。①2028年后减税政策退出较难实现，“大而美”法案再次制造了一个财政“悬崖”，加之2028年为大选年，受选情限制，两党主动紧缩的意愿将会更加薄弱，本次法案中临时性减税或再度面临延期或永久化的风险；②国债付息成本可能高于预期—国债利率每上升1个百分点，每年付息成本将上升3000亿美元，CBO在对众议院版本的法案进行动态评估中就提到，考虑动态效应后，2025-2034年内，10年期美国国债利率相较于基准预测平均上行14个基点；③ GDP（即分母）的增长可能不及预期。大多数独立机构的估算都显示未来十年法案对实际GDP增长的提振相对有限，比如赤字扩大带来的利率上行，将会对私人投资产生一定的挤出效应。
“大而美”法案可能将进一步恶化美国居民收入和福利分配，加剧美国政治极化。一方面，富人从减税中受益更大。最富裕家庭受益最大，2026-2034年年均收入增加1.2万美元，中产年均收入提升0.05-0.15万美元，最贫困家庭则每年损失0.16万美元。主要原因在于减税（联邦税负与现金转移）部分分布极度不均衡，最富裕家庭2026-2034年均税负下降1.36万美元，最贫穷家庭甚至略有增加（负效应）。另一方面，削减医疗补助（Medicaid）和食品券对中低收入群体冲击较大。CBO估计，削减Medicaid将导致2034年1180万美国人丧失医疗保险。由于福利开支削减的效应在收入群体中呈现倒“U”型，即最贫穷家庭和最富有家庭所面临的福利削减幅度较高，分别为年均1559美元、1771美元/户，而中产受到的福利削减相对较低，仅为400-500美元（图表16）。总体而言， 2026-2034年，最贫穷家庭的年均收入将下降3.9%，而最富有的家庭将上升2.3%，如果考虑到财政赤字上行带来的中长期利率上行、中长期通胀上行，低收入群体的实际购买力或将进一步下滑。因此，“法案”进一步加剧了美国收入分配的不平衡，而赤字扩张带来中长期利率上行和通胀上行的背景下，低收入群体对经济的“体感”或进一步恶化，为美国政治极化加剧埋下“隐忧”。
美国债务可持续性隐忧将进一步削弱美元资产配置吸引力。特朗普就任以来，其对内和对外政策一定程度上削弱海外投资者对美国资产信心，导致美元持续贬值。“大而美”法案进一步削弱了市场对美国财政可持续性的信心以及美国政府的公信力（参见《2026年美国财政赤字和美债供需压力或进一步上升》，2025/6/2）。此外，“大而美”法案将进一步加剧美国收入分配不均衡，从而导致政治极化加深，从而催生更加极端化的政策抉择，导致市场对美国整体宏观政策和治理体系稳定性的信心下降。同时，叠加7月9日关税暂缓期结束临近，关税不确定性或边际上行，并且当前美越协议显示越南20%的基础税率已超过当前的10%的基准税率，关税税率未来或仍偏向上行。上述因素仍将在中长期内推动全球超配美元资产的背景下的资产“再平衡”，美债期限溢价面临更大的上行压力，美元指数也将受到压制。
风险提示
关税冲击大于预期：关税对美国经济的负面效应大于预期，导致经济增速不及预期，财政赤字率或进一步扩张。
“大而美”法案推行阻力大于预期：虽然特朗普对共和党内部掌控力较强，但由于法案或进一步加剧美国家庭收入不平衡，政治极化的背景下，不排除法案推行受阻。
[1] 两院通过时间，总统正式签署成为法律是2017年12月22日
[2] Entry Type 86（T86）低值快捷通关
[3] https://www.whitehouse.gov/articles/2025/07/what-they-are-saying-senate-approves-landmark-one-big-beautiful-bill/
[4] 该国防支出口径与北约国防支出口径存在一定差异。
[5] 由于ACA相关调整被视为税收相关内容，因此此处的医疗补助削减是剔除了ACA部分，ACA被计入税收部分计算
[6] 即Saving on a Valuable Education，该计划特点是采取诸如月还款额按收入10%甚至5%计算，本金之外的未偿利息由联邦政府承担等优惠措施
[7]https://www.reuters.com/business/us-treasurys-bessent-extends-measures-avoid-debt-ceiling-breach-2025-06-26/
核心观点
概览：7月3日，众议院投票通过“大而美”法案，7月4日特朗普签署后正式生效。权衡各方诉求后惊险“闯关”的最终版本长达869页，其隐含财政扩张力度明显超过5月通过的众议院版本。我们维持2026年美国财政赤字7%的预测。“大而美”法案的实施有望对2025年4季度和2026年增长带来短期提振，但这一财政扩张可能代价不菲。“大而美”法案的内容、逻辑及立法过程都可能进一步削弱美国政府公信力。短期，美国债务可持续性和通胀风险均可能加剧。中长期，该法案再次验证了在当前政治和舆论环境下，美国减税和增支均有极强惯性。法案中2029年后收敛赤字的愿景或难以实现。该法案将可能进一步恶化美国收入和社会福利分配，加剧政治极化。
1.预计10年增加财政赤字4.1万亿美元，赤字率较2010-19年上升3-4pct
“大而美”法案在众议院以218:214获得通过，快于2017年特朗普第一届任期的减税法案和奥巴马的全民医保法案，相对于法案长度和内容繁复程度而言，本次立法程序相对“仓促”。最终版本的“大而美”法案中未来十年增加美国财政赤字4.1万亿美元。即使计入关税收入，预计未来十年美国平均赤字率将达到6.4%。但部分减税措施在2028年到期后延长可能性较高、并额外增加1.3万亿美元赤字，未来十年平均赤字率将达到6.7%（CRFB）。
减税十年合计增加赤字约4.4万亿美元：延长并扩大TCJA对居民和企业减税政策；新增居民减税大多只持续到2028年、即特朗普任期结束；
增加国防和（收紧）移民支相关出，十年合计增加赤字0.3万亿美元
支出削减十年合计约1.3万亿美元，包括减少联邦医疗补助（Medicaid）受益人数；减少学生贷款和食品券支出。大幅削减IRA中的税收补贴。
债务上限提高5万亿至41万亿美元，删除此前备受关注的899条款。
2. 大而美”法案有望支撑2025-26年增长，但长期效用递减、且推升通胀
我们维持此前对2026年财政赤字7%左右的预测。财政扩张可能部分对冲关税上升的冲击。但由于法案主要系延长已有减税措施，对2025-26年增长的提振可能不及2017年减税法案。预计“大而美”法案对美国中长期经济增长的提振显著低于白宫自身的估计：大多独立机构预计大而美法案未来十年对美国GDP的额外累计提振仅0.4%，显著低于白宫的估计（2.4%-2.7%）
3.宏观层面，“大而美”法案有多重“远忧”
“大而美”或将进一步削弱美国债务可持续性和政府公信力，其中2029年后赤字减免的愿景或难以实现，法案将推行美国和平时期最大的财政刺激，令美国总政府债务/GDP在目前124%基础上进一步攀升。法案与特朗普竞选时削减赤字的承诺背道而驰、本次不计成本减税等事实均指向美国财政扩张的极大惯性。预计2029年后削减赤字的愿景过于乐观：①2028年后减税政策退出难以兑现；②国债付息成本可能攀升：国债利率每上升1个百分点，每年付息成本将上升3000亿美元；③ GDP（即分母）增长可能不及预期。
“大而美”法案将进一步恶化美国居民收入和福利分配，加剧美国政治极化。一方面，高收入人群和企业（资本开支抵扣）从减税中受益更大，而即使不考虑通胀上升，低收入者也面临“净损失”。最富裕家庭平均每年减税1.2万美元，中产每年减税0.05-0.15万美元，最贫困家庭则每年净损失（补贴等）0.16万美元。同时，削减Medicaid和食品券对中低收入群体冲击较大。CBO估计，削减Medicaid将导致2034年1180万美国人丧失医疗保险。
美国债务可持续性隐忧将进一步削弱美元资产配置吸引力。美国政府偿债能力下降或将推升美债期限溢价，削弱美元的地位。全球资产再平衡仍将持续。
风险提示：关税冲击大于预期，“大而美”法案推行阻力大于预期。
目录
一、预计10年增加财政赤字4.1万亿美元，赤字率较2010-19年上升3-4pct
二、“大而美”法案有望支撑2025-26年增长，但长期效用递减、且推升通胀
三、宏观层面，“大而美”法案有多重“远忧”
正文
一、预计10年增加财政赤字4.1万亿美元，赤字率较2010-19年上升3-4pct
7月3日，美国众议院通过One Big Beautiful Bills（简称“大而美”法案），7月4日特朗普签署后正式生效。5月22日美国众议院已经通过初始颁布的大而美法案，7月1日参议院进行修改后通过了参议院版本，7月3日参议院版本在众议院以218:214获得通过，快于2017年特朗普第一届任期的减税法案（2017年12月20日[1]）和奥巴马的全民医保法案（2010年3月23日），相对于法案长度和内容繁复程度而言，本次立法程序相对“仓促”。“大而美”法案的通过是特朗普就任以来取得的最大立法上的“胜利”，也凸现了特朗普对共和党内部的掌控力。本次参议院版本法案在众议院共和党内部存在两个主要反对声音：一是以强硬的财政鹰派著称的共和党自由党团，为首的罗伊更是在该法案此前预算协调阶段多次投出反对票，认为削减开支力度不足；二是对法案削减医疗补助等福利开支持有反对意见的温和派议员。不过，特朗普在投票前对这些议员的电话沟通以及此前对罗伊在党内初选的“威胁”使得法案得以顺利通过，凸显了特朗普对共和党的掌控力（参见《参议院版本的“大而美”法案进一步推升美国财政赤字》，2025/6/30）。
“大而美”法案包括减税、增加国防和边境相关支出、削减支出以及提高债务上限等四部分内容，隐含的财政扩张力度超过此前的众议院版本。相对于不延长2017年特朗普减税法案（TCJA）中的措施，“大而美”法案中未来十年增加美国财政赤字4.1万亿美元，其中作为核心部分的减税未来十年增加财政赤字4.4万亿美元，国防边境等开支十年增加赤字0.3万亿美元，而削减Medicaid、SNAP等福利支出十年减少赤字1.3万亿美元，加上0.7万亿美元利息开支，整体财政扩张力度超过此前的众议院版本的3.0万亿美元。具体来看，
减税是整体法案的核心，主要包括延长并扩大TCJA、新增临时性减税以及增加税收收入（主要是逆转清洁能源补贴支出）等三部分组成，十年合计增加赤字约4.4万亿美元，比众议院版本的3.7万亿美元高近7000亿（图表1、图表2）。分项来看，
延长并扩大TCJA对居民的减税，十年合计增加赤字约3.85万亿美元。TCJA对居民的减税将于2026年到期，本次法案延长减税，维持和扩大税收抵扣，主要有：个人所得税最高边际税率维持在37%、并为10%、12%税档提供额外的一年通胀调整；将TCJA中的将于2026年到期的资本利得税税率区间永久化，延长并扩大标准扣除额度的提升；将儿童税收抵免永久性从2000美元/人提高到2200美元/人；对合格营业收入（又称199A）扣除额永久设定为20%，并为拥有1000美元合格收入的纳税人提供最低400美元的扣除额；将TCJA中2026年到期的合格住宅利息扣除、意外损失扣除永久化等。此外，此前两院争议较大的SALT（州和地方税抵扣上限）将由现行的1万美元提高至4万美元，并将超过50万美元的收入部分逐步降低扣除额，不过将在2030年恢复1万美元的扣除上限。
延长并扩大TCJA对企业的减税，并将此前众议院版本中部分临时性减税永久化，十年合计增加赤字约0.77万亿美元。TCJA永久性降低企业所得税率，但一些对企业的税收抵扣已经陆续到期，本次法案把投资加速折旧、研发费用抵扣、利息扣除等此前众议院版本中临时性减税措施永久化，包括：将逐步收紧的加速折旧永久化为全额加速折旧（100%），企业在2025年1月19日之后、2030年之前投入使用的资产将享受100%全额折旧，通过将投资成本费用化的方式为企业降低税负；对美国国内的企业研发费用实施永久化即时扣除，此前美国国内的研发投入摊销周期为5年，本次大幅加快至投入当年即可全额扣除，并设置过渡条款，企业可以在2025年将2022-2024年未使用的摊销扣除一次性申报；对营业利息扣除实施更为有利的计算方式，并永久化，在2025年开始，企业在计算利息扣除上限时可使用EBITDA这一较为宽松的口径（相较于2022-2024年使用的EBIT）；此外，还将合格资产折旧的费用扣除限制进一步放宽（179条款），将原有的125万美元的扣除上限提升至250万美元，并将逐步递减的门槛提高。
落实特朗普竞选承诺，新增个人与企业减税，十年合计增加赤字约0.7万亿美元。新增居民减税，十年合计4170亿美元：2026年-2028年对小费、加班费免征联邦所得税，此前众议院版本小费扣除、加班费扣除均无上限，而是收入超过一定标准后逐步降低额度，但最终版本对小费、加班费设置2.5万美元、1.25万美元上限，并且申报者年收入若超过16万美元，则完全不可使用扣除。特朗普竞选中提及的老年人养老金免税没有落地，但增加了对老年人的额外税收抵扣，65岁以上的老年人可以获得每年6000美元个人免税额度，条款生效期为2025-2028年；2026年-2028年用于购买在美国境内制造的汽车的贷款利息可用于抵扣个人所得税，上限为1万美元；设立“特朗普账户”通过税收抵扣鼓励父母为子女住房和教育进行储蓄。新增企业减税，十年合计2850亿美元。将加速折旧适用的资产类别扩大至厂房；延长清洁燃料税收抵扣到2031年；对持有3、4年的合格小型企业股票（QSB，1202条款）提供50%、75%的抵扣；设置先进制造业投资税收抵免（48D条款），将原有的对美国境内半导体设施制造投资提供的25%税收抵免提高至35%。
削减清洁能源投资、生产以及设备购买的补贴，十年削减开支0.54万亿美元。清洁能源税收抵免整体可以分为三部分：一是清洁能源生产、投资的税收抵免（45Y、48E条款）回撤，但保留对核能的税收抵免，并对供应链设置限制性条款，“大而美”法案将IRA中2032年左右取消的风电和光伏项目投资、生产抵免大幅回撤，规定只有在2027年底之前投产的项目才可以享受税收抵免，不过如果项目在法案生效的12个月内开工可以免于2027年底前投产的规定；而对核能的生产和项目投资的税收抵免仍保留至2032年底；此外，“大而美”法案对所有清洁能源项目涉及投资方等实施了严格的“海外禁止实体”（prohibited foreign entity）限制，若项目投资人属于海外禁止实体，则立刻取消抵免资格。二是清洁能源设备生产制造税收抵免（45X条款）大幅回撤，原有针对生产与销售清洁能源制造组件的抵免于2030年到期，本次“大而美”法案将其提前至2027年底，并将原有的永久性的关键矿物生产的税收抵免从2031年开始逐步取消，2033年之后不再提供抵免，三是清洁能源汽车、设备、住房的税收抵免大幅回撤，现有的清洁能源新车、二手车、商业车辆的税收抵免将于2025年9月30日失效，清洁能源车辆燃料加注设备的税收抵免于2026年9月30日之后生效，而节能住宅改进、住宅清洁能源抵免将于2025年底失效（图表3）。
其他增税措施，十年削减开支0.16万美元。主要包括：对慈善捐赠设定抵扣下限，为企业设立1%的慈善捐赠扣除下限，规定只有超过应税收入1%的部分才能扣除；设置海外汇款手续费，对 2025 年后进行的汇款转账征收 1%的消费税，该条款较早前众议院版本有明显回撤，此前众议院版本针对非美国公民向境外电子汇款征收3.5%的税，而最终版本不仅将税率下调至1%，还将实施对象主要聚焦在非银行的非电子汇款方式（如通过汇款公司的线下现金汇款）。
此前受到广泛关注的899条款最终被取消。899条款在此前众议院版本中引入，主要是对外国企业征收报复性税收，即如果其他国家对美国企业实施数字税等歧视性税收（例如欧盟的数字服务税），美国将对该国企业和个人在美额外加征5%的税。参议院初版中先是将其弱化，把原定的最高20%的报复性税率降至15%，并将原定实施时间由2026年推迟至2027年。不过，正如我们在《“大而美”法案中的899条款影响几何？》（2025/6/22）中所述，该条款最主要的作用是给潜在的征收对象国施压，作为美国在贸易谈判中的手段。在6月26日，美国财政部长贝森特宣布与G7达成协议，这些国家将取消对美国企业的“歧视性”税收，建议参议院可以取消899条款。最终，参议院版本便将此条款取消，而众议院也未做修改直接通过。
此外，低价免税条款将于2027年7月开始对所有国家取消。低价免税条款（de minimis）又称“小包免税”或者“T86”[2]，2025年5月2日起，特朗普就已经发布行政令宣布对来自中国大陆和中国香港取消低价免税，即低于800美元的电商包裹将不再享受免税通道[3]。而在本次“大而美”法案中，规定低价免税条款将于2027年7月开始对所有国家取消，并且在法案生效后至最终取消期间，美国海关也将对来自其他国家的低价小包实施更加严格的申报审查和处罚举措。
增加国防和边境相关支出，十年合计增加赤字0.29万亿美元，2026-2027年国防支出较基准情形增加5%左右[4]。国防与安全支出十年共计增加0.15万亿美元，主要用于造船（新建4艘大型主力舰艇，升级船坞和模块化造船系统）、升级防空系统（“金色穹顶”）、强化印太存在（对印太前沿部署升级）以及国防基础工业（建立钛合金、稀土、推进剂等本土产线）。CBO基准预测未来十年美国国防开支占GDP之比为2.6%，“大而美”法案将推升未来十年国防开支占比约0.05个百分点，其中2026-27年国防支出相对基准预测增加5%左右，占GDP之比额外上升0.1个百分点。移民边境相关支出合计增加0.14万亿美元，具体措施包括扩建和升级边境墙系统、升级海关与边境保护设施、扩充司法系统（建设新移民拘留中心、新增海关和边境执法人员、新增移民法官）、增加移民申请费用等。
支出削减十年合计约1.35万亿美元，主要针对医疗补助、学生贷款和食品券。第一，法案削减医疗支出，十年合计减少赤字0.89万亿美元，超过众议院版本的0.76万亿美元[5]。通过提高对领取联邦医疗补助（Medicaid）的工作要求，减少受益人数从而节省开支。实施时间整体不迟于2026年底，不过最终版本加入了豁免条款，若个别州受到合规阻碍并且展现出积极实施的努力，可以豁免至最迟2028年底前实施。其次，将非法移民剔除出Medicaid与儿童保险计划（CHIP）的移民适用范围，2026年10月开始生效。此外，将“提供者税”（provider tax）上限由当前的6%逐步降至3.5%，导致各州对医疗补助的资金支持下降，2028年开始实施。由于医疗补助（medicaid）是联邦和各州共同配套资金，各州普遍通过对医院及其他医疗服务提供者征收提供者税来为各州Medicaid提供资金支持。当前大多数州的提供者税高于3.5%，因而参议院下调医院等医疗服务的提供者税，实际上是对Medicaid削减。不过，为了支持受削减提供者税影响最大的农村医疗体系，法案最终版本单独设立一项农村健康转型计划（Rural Health Transformation Program），该项目为总额 500 亿美元的五年期专项基金（2026财年开始，每年 100 亿美元），会按各州农村人口、医疗设施情况进行分配。第二，削减食品券相关开支，十年合计减少赤字0.11万亿美元，通过设定对获得食品券补助更严格的最低工时要求、降低各州自主豁免额度、部分经费与各州共担等方式压缩联邦政府在食品援助上的支出。第三，减少学生贷款相关支出，十年合计约0.35万亿美元。彻底废除拜登政府的学生贷款优惠计划（SAVE计划[3]），不再进行政府贴息；明确禁止未来总统未经过国会授权而大规模豁免学生贷款；改革佩尔助学金制度，设立新的Workforce Pell以支持短期的职业技能学习项目，对长期学习项目的支持资格收紧，由半日制收紧至仅限全日制（图表4）。
提高债务上限5万亿美元，债务上限不影响赤字。2025年1月美国已经触及债务上限，财政部随即启动挂账退休基金、暂停SLGS与TSP G Fund投资、冻结邮政医保基金投资等非常规融资手段。财长贝森特在近期对国会议员的信中表示[7]，上述措施可以使得美国政府维持正常运转至2025年8月。考虑到美国每年财政赤字约为2万亿左右，提高债务上限5万亿美元意味着在2026年11月中期选举前美国不会面临债务上限的约束，而民主党也失去了中期选举前“制约”共和党的一个重要手段。
我们估计“大而美”法案实际财政成本预计将超过4.1万亿美元。最终版本的“大而美”法案将新增基础赤字3.4万亿美元，加上约0.73万亿美元的新增利息开支，十年新增赤字4.1万亿美元。此外，由于关税税率仍有一定不确定性，我们结合当前CBO、Tax Foundation等机构测算（未来十年2-3万亿美元），参考4-5月关税收入数据（图表6），我们假设未来十年关税收入为2.4万亿美元。因此，考虑关税（十年合计2.4万亿美元）和“大而美”法案（十年4.1万亿美元）的影响后，未来十年美国平均赤字率将达到6.4%（图表7）。此外，虽然法案最终将企业部分的三项临时性减税“永久化”，但个人部分，如小费、加班费免税仍将于2028年到期。考虑到2028年为选举年，届时选情或掣肘财政紧缩，临时性减税或进一步延期，，根据CRFB测算，这将额外增加1.3万亿美元赤字，未来十年美国平均赤字率将达到6.7%（图表8、图表9）。
二、“大而美”法案有望支撑2025-26年增长，但长期效用递减、且推升通胀
“大而美”法案有望支撑2025-26年增长。一方面，“大而美”法案中的投资税收抵扣预计将提振投资，导致2025年下半年财政扩张，2025财年财政赤字率达到6.3%（剔除学生贷款影响），但由于学生贷款的估值调整，财政部报告的数字预计为5.7%。根据联邦信用改革法（FCRA）的要求，关于学生贷款的财政成本需要采取净现值估计，并且如果学生贷款规则发生变化，需要对存量学生贷款的成本进行一次性的估算调整、一次性记账。因此，“大而美”法案中对学生贷款的调整十年合计为0.3万亿美元，约有一半以上（0.17万亿美元）体现在2025财年，而2026财年-2034财年的财政影响都较为平滑（新增学生贷款影响）。但实际上，上述调整只是会计意义上的变化，会影响到财政部报告的赤字率，但没有影响到政府实际的活动。如果剔除学生贷款的影响，2025财年美国财政赤字率将为6.3%，相对基准（6.2%）略有扩张（图表10）。另一方面，随着新增减税措施的落地，预计2026年美国财政赤字率可能进一步攀升至7%。2026年新增居民和企业减税将陆续落地，预计美国财政赤字率进一步攀升至7%，相对2025年额外扩大0.7个百分点，与我们此前的预期一致（图表11），对2026年增长产生提振。但由于法案主要系延长已有减税措施，对2025-26年增长的提振可能不及2017年减税法案。
但“大而美”法案对美国中长期经济增长的效用递减，显著低于白宫自身的估计。大多数独立机构均预测，大而美法案未来十年对美国GDP的累计影响为0.4%左右，显著低于总统经济顾问委员会（CEA，隶属白宫）估计的2.4-2.7%。CEA在不计入新增支出与利息成本、低估债务挤出效应、并对税收条款赋予异常高的供给侧乘数的前提下，测算出 2.2 万亿美元（占静态成本 52%）的正向动态反馈，十年财政成本（仅税收部分）将由4.1万亿美元降至2万亿美元。相比之下，将债务服务成本纳入模型的国会预算办公室（CBO）与宾大沃顿预算模型（PWBM）均测得 -15% 的反馈抵消，即认为“大而美”法案对经济增长的提振无法抵消赤字上行带来的利率上升，利息开支的增加会导致整体赤字规模的上升。对增长而言，CBO和PWBM均认为对2034 年实际GDP 水平的提振幅度约为0.4%，而耶鲁预算实验室（Yale Budget Lab）甚至预测法案将会对2034年实际GDP水平产生 -0.1%的拖累（图表13）。
此外，“大而美”法案还可能加大美国中长期通胀风险。疫情以来，美国进入大财政时代，但伴随着美国财政赤字的扩张，美国通胀近年来持续位于高位（图表14）。2025年关税可能推高美国通胀，而2026年关税基数效应消退，但“大而美”法案的再度扩张可能刺激需求的进一步上升，从而导致通胀居高不下，加大美国中长期通胀风险。
三、宏观层面，“大而美”法案有多重“远忧”
“大而美”将进一步削弱美国债务可持续性和政府公信力，其中2029年后赤字减免的愿景或难以实现。“大而美”法案将推行美国和平时期最大的财政刺激，将令美国政府净债务/GDP 比例在目前97%（总债务占比为124%）的基础上进一步攀升，根据CRFB的预测，“大而美”法案通过后美国政府债务占GDP之比将进一步上升，预计2034年达到127%，比当前水平高29个百分点（图表15）。这与特朗普团队竞选时削减赤字的宣言背道而驰，本次TCJA“不计成本”延期等事实均指向美国财政扩张的极大“惯性”，即使是强硬派议员也在特朗普的斡旋下投票支持了十年扩张赤字4.1万亿美元的“大而美”法案。考虑到临时性措施的延期以及利率水平上升所带来的额外成本，中长期看美国政府债务风险将进一步加大。预计2029年后削减赤字的愿景过于乐观。①2028年后减税政策退出较难实现，“大而美”法案再次制造了一个财政“悬崖”，加之2028年为大选年，受选情限制，两党主动紧缩的意愿将会更加薄弱，本次法案中临时性减税或再度面临延期或永久化的风险；②国债付息成本可能高于预期—国债利率每上升1个百分点，每年付息成本将上升3000亿美元，CBO在对众议院版本的法案进行动态评估中就提到，考虑动态效应后，2025-2034年内，10年期美国国债利率相较于基准预测平均上行14个基点；③ GDP（即分母）的增长可能不及预期。大多数独立机构的估算都显示未来十年法案对实际GDP增长的提振相对有限，比如赤字扩大带来的利率上行，将会对私人投资产生一定的挤出效应。
“大而美”法案可能将进一步恶化美国居民收入和福利分配，加剧美国政治极化。一方面，富人从减税中受益更大。最富裕家庭受益最大，2026-2034年年均收入增加1.2万美元，中产年均收入提升0.05-0.15万美元，最贫困家庭则每年损失0.16万美元。主要原因在于减税（联邦税负与现金转移）部分分布极度不均衡，最富裕家庭2026-2034年均税负下降1.36万美元，最贫穷家庭甚至略有增加（负效应）。另一方面，削减医疗补助（Medicaid）和食品券对中低收入群体冲击较大。CBO估计，削减Medicaid将导致2034年1180万美国人丧失医疗保险。由于福利开支削减的效应在收入群体中呈现倒“U”型，即最贫穷家庭和最富有家庭所面临的福利削减幅度较高，分别为年均1559美元、1771美元/户，而中产受到的福利削减相对较低，仅为400-500美元（图表16）。总体而言， 2026-2034年，最贫穷家庭的年均收入将下降3.9%，而最富有的家庭将上升2.3%，如果考虑到财政赤字上行带来的中长期利率上行、中长期通胀上行，低收入群体的实际购买力或将进一步下滑。因此，“法案”进一步加剧了美国收入分配的不平衡，而赤字扩张带来中长期利率上行和通胀上行的背景下，低收入群体对经济的“体感”或进一步恶化，为美国政治极化加剧埋下“隐忧”。
美国债务可持续性隐忧将进一步削弱美元资产配置吸引力。特朗普就任以来，其对内和对外政策一定程度上削弱海外投资者对美国资产信心，导致美元持续贬值。“大而美”法案进一步削弱了市场对美国财政可持续性的信心以及美国政府的公信力（参见《2026年美国财政赤字和美债供需压力或进一步上升》，2025/6/2）。此外，“大而美”法案将进一步加剧美国收入分配不均衡，从而导致政治极化加深，从而催生更加极端化的政策抉择，导致市场对美国整体宏观政策和治理体系稳定性的信心下降。同时，叠加7月9日关税暂缓期结束临近，关税不确定性或边际上行，并且当前美越协议显示越南20%的基础税率已超过当前的10%的基准税率，关税税率未来或仍偏向上行。上述因素仍将在中长期内推动全球超配美元资产的背景下的资产“再平衡”，美债期限溢价面临更大的上行压力，美元指数也将受到压制。
风险提示
关税冲击大于预期：关税对美国经济的负面效应大于预期，导致经济增速不及预期，财政赤字率或进一步扩张。
“大而美”法案推行阻力大于预期：虽然特朗普对共和党内部掌控力较强，但由于法案或进一步加剧美国家庭收入不平衡，政治极化的背景下，不排除法案推行受阻。
[1] 两院通过时间，总统正式签署成为法律是2017年12月22日
[2] Entry Type 86（T86）低值快捷通关
[3] https://www.whitehouse.gov/articles/2025/07/what-they-are-saying-senate-approves-landmark-one-big-beautiful-bill/
[4] 该国防支出口径与北约国防支出口径存在一定差异。
[5] 由于ACA相关调整被视为税收相关内容，因此此处的医疗补助削减是剔除了ACA部分，ACA被计入税收部分计算
[6] 即Saving on a Valuable Education，该计划特点是采取诸如月还款额按收入10%甚至5%计算，本金之外的未偿利息由联邦政府承担等优惠措施
[7]https://www.reuters.com/business/us-treasurys-bessent-extends-measures-avoid-debt-ceiling-breach-2025-06-26/
