核心观点
中美伦敦会议的结果并不悲观，但相对偏高的基准预期或导致存在一定预期差。下一阶段权益市场向上突破的可能性相对较大，债券市场收益率向下突破或有赖政策利率再度调降，关税大限临近或成为新一轮黄金行情的催化剂。
1、谈判结果如何：本次会谈结果基本符合预期，或更多起到明确双方核心诉求及后续谈判方向的作用，或有望减少谈判过程中不必要的摩擦成本，管控分歧与矛盾，但距离真正达成贸易协议或仍有一定距离。
2、谈判内容有哪些：本次伦敦会谈的核心要点或不仅仅局限于关税税率，而是进一步延伸至包括稀土、芯片等具体产品的出口管制层面，这或是双方暂时未能达成一致的主要分歧所在。
3、如何理解本次谈判：中美伦敦会议的主导权或仍在中方手中，中美两国内外部环境差异使得两方谈判筹码存在一定差别，特朗普政府或是更急于达成某些协议的一方，看好中方在后续会谈中取得更一步成果。
4、对金融市场影响几何：权益市场蓄势后向上突破的可能性相对较大，重点关注外部环境变化及内部政策催化情况。债券市场收益率向下突破或有赖政策利率再度调降，短期可能性相对有限。关税大限临近或成为新一轮黄金行情的催化剂。
正文
1 如何理解中美伦敦会议
6月9日至10日，中美两国经贸代表在英国伦敦举行中美经贸磋商机制首次会议。针对此次会议，我们认为以下问题值得关注：
第一，谈判结果如何？
6月11日，央视新闻对本次会议情况予以报道，表示“双方进行了坦诚、深入的对话，就各自关心的经贸议题深入交换意见，就落实两国元首6月5日通话重要共识和巩固日内瓦经贸会谈成果的措施框架达成原则一致，就解决双方彼此经贸关切取得新进展”，“美方表示，本次会议取得积极成果，进一步稳定了双边经贸关系，将按照两国元首通话要求，与中方相向而行，共同落实好本次会议共识”。
相较5月12日中美日内瓦会议后发布的联合声明，本次会议并未达成类似文件。结合新闻稿相关措辞，我们认为本次会议或更多起到明确双方核心诉求及后续谈判方向的作用，或有望减少谈判过程中不必要的摩擦成本，管控分歧与矛盾，但距离真正达成贸易协议或仍有一定距离。
结合两次谈判的不同背景，我们认为本次会谈结果基本符合预期。中美日内瓦会谈前，高达145%的关税峰值使得双边贸易无法维继，双方面对的是近乎完全陷入停滞状态的双边贸易，即便双方均持有不同的立场与诉求，但打破贸易僵局、推动双边贸易重回正规或是当时双方最为关切的核心要点。简单来说，彼时双方面对的是“双边贸易是否还要继续进行”这样的判断题，从结果来看，双方均给出了“是”的答案。
针对本次伦敦会议，日内瓦会议后双边贸易在一定程度上得到修复的宏观背景下，双方会谈的核心议题或从“是不是”变成了“如何做”，即基于中美双边贸易仍将长期持续的共识，双方下一步应如何开展贸易往来。当问题由是非判断题变成了开放式问答题，双方分歧或也进一步凸显。
综合来看两次会议，我们认为其结果符合一般谈判的普遍规律，即先从双方分歧相对较小的问题着手奠定良好的谈判基础，再逐步就双方核心分歧问题展开持续谈判，在经历坎坷或顺利的谈判过程后达成最终协议。站在此种角度来看，我们认为本次会谈的结果基本符合预期且相对积极，不仅是中美经贸磋商机制的首次成功实践，也在原则上达成部分框架协议，或为下一阶段中美经贸磋商机制的持续运行奠定基础。
第二，谈判内容有哪些？
新闻报道并未明确提及中美双方谈判的具体内容，我们或可通过其他方式对相关内容进行推测。
从人员构成来看，本次伦敦会议中美双方经贸牵头人较日内瓦会议并未发生变化，主要变化在于美国商务部部长卢特尼克首次加入中美经贸谈判。美国商务部的主要职能包括国际贸易、出口管制、贸易救济措施等，结合双方谈判议程的进一步深入，具体产品的出口管制问题或成为本次伦敦谈判的讨论议题。
从公开表态来看，中美伦敦会议结束后，特朗普在社媒上发表对此次会议的有关评价，明确提及稀土及中国赴美留学生问题。卢特尼克在此前接受采访时也表示，“中美贸易框架协议有望解决稀土问题”。
从管制措施来看，4月4日商务部、海关总署联合公布对部分中重稀土相关物项实施出口管制的决定，明确对钐、钆等七种相关物质实施出口管制。中重稀土在全球稀土供应中占比较高，其出口管制或对欧美等其他国家稀土相关产品生产构成一定影响。5月12日以来美国对中国的制裁力度有所加大，涉及芯片、航空发动机、留学生等多个层面。
综合上述信息，我们认为本次伦敦会谈的核心要点或不仅仅局限于关税税率，而是进一步延伸至包括稀土、芯片等具体产品的出口管制层面，这或是双方暂时未能达成一致的主要分歧所在。6月12日商务部召开新闻发布会，其发言人表示“充分考虑各国在民用领域的合理需求与关切，依法依规对稀土相关物项出口许可申请进行审查，已经依法批准一定数量的合规申请”，或释放一定积极信号。
第三，如何理解本次谈判？
我们认为，本次会议客观上是中美经贸磋商机制的首次实践，但不排除特朗普政府希望借此机会缓解国内压力的主观诉求。
回顾自中美日内瓦声明以来相关事件可以看到：首先，美国政府有关部门持续加大对中国的制裁力度，双边摩擦出现升温迹象；而后，特朗普单方面就贸易问题向中国发难，并主动促成中美两国元首的电话沟通；最后，伦敦会议结束后，特朗普发文评价本次会议，核心主题即成功解决稀土等紧要问题，并宣称美国在关税税率方面依然占优。整体来看，特朗普政府一方面挑起中美摩擦，另一方面又积极推动双方会谈，并在会谈并未取得太多实质性成果的基础上大肆宣扬其成果功绩，我们认为其核心意图或旨在通过外贸领域的“胜利”缓解国内压力。
特朗普政府近期所面临的国内压力或相对较大。一方面，特朗普政府所大力推行的“大漂亮法案”（One Big Beautiful Bill）正处于参议院审核的关键时期，各方对法案中所包括的提高债务上限、州和地方税务抵扣、第899条资本税条款等诸多问题仍有争议，加之近期马斯克对该法案的公然反对，在共和党在参议院中仅保持微弱席位领先的大背景下，法案前景仍不明朗，特朗普仍需努力为法案通过争取选票支持。另一方面，特朗普政府与加州政府因移民问题爆发激烈冲突并在洛杉矶等地引发骚乱，美国内部的割裂与分歧有所加剧。减税、移民、关税可视为特朗普政府的核心政策主张，在前两者近期面临不同程度阻碍时，关税领域的外部胜利或有助于其更好推进国内事务。
展望下一阶段，时间或是特朗普政府所面临的最大挑战。特朗普政府选择在这样的时点推进中美谈判，除转移缓解国内压力外，另一主要原因或是留给特朗普政府的剩余时间已经不多了。内部层面，美国国际贸易法院曾于5月末裁定禁止执行特朗普关税政策，随后联邦巡回上诉法院批准了特朗普政府暂时搁置贸易法院裁决的请求，使特朗普关税政策得以维继。根据最新安排显示，上诉法院拟于7月31日就该案件进行辩论，围绕特朗普关税政策是否符合法律安排的争端或持续发酵。
外部层面，自4月9日宣布对等关税暂停90天后，特朗普政府在关税贸易谈判方面取得的成果十分有限，当前仅与英国达成贸易协议，而与欧盟、日本、韩国等其他主要经济体的谈判或均落入僵持局面。伴随7月9日关税大限时点逐步临近，特朗普政府所面临的外部压力或持续加大。美国财长贝森特在6月11日出席众议院听证会时明确表示，“对于那些善意谈判的国家——或如欧盟这样的贸易集团——我们极有可能延长期限以继续善意谈判”，或也在一定程度反映出关税谈判的进展并不顺利。
整体来看，我们认为中美伦敦会议的主导权或仍在中方手中，中美两国内外部环境差异使得两方谈判筹码存在一定差别，特朗普政府或是更急于达成某些协议的一方，看好中方在后续会谈中取得更一步成果。
第四，对金融市场影响几何？
相对偏高的基准预期或构成一定预期差。客观来看，伴随中美谈判逐渐步入深水区，谈判难度或同步加大，本次会谈达成原则性框架协议的结果基本符合一般谈判的客观规律。主观来看，中美日内瓦会谈成果大超预期，使得投资者对本次伦敦会议抱有较高期待，或构成一定程度的预期差。
我们认为，本次会谈对国内金融市场的影响或存在一定非对称性。以权益市场为例，谈判结果若超预期，会推动权益市场向年内高点的位置再度发起挑战，若谈判结果相对一般，短期情绪释放或并不影响权益市场持续向好的中长期走势。
近期权益、债券、黄金等主要市场均呈现持续震荡行情。展望下一阶段，我们认为权益市场蓄势后向上突破的可能性相对较大，重点关注外部环境变化及内部政策催化情况。债券市场收益率向下突破或有赖政策利率再度调降，短期可能性相对有限。关税大限临近或成为新一轮黄金行情的催化剂。
2 风险提示
关税政策路径存在较大不确定性，后续或出现超预期变化；
宏观经济政策或发生超预期的边际变化，可能导致资产定价逻辑发生改变，造成债券市场出现调整。
核心观点
中美伦敦会议的结果并不悲观，但相对偏高的基准预期或导致存在一定预期差。下一阶段权益市场向上突破的可能性相对较大，债券市场收益率向下突破或有赖政策利率再度调降，关税大限临近或成为新一轮黄金行情的催化剂。
1、谈判结果如何：本次会谈结果基本符合预期，或更多起到明确双方核心诉求及后续谈判方向的作用，或有望减少谈判过程中不必要的摩擦成本，管控分歧与矛盾，但距离真正达成贸易协议或仍有一定距离。
2、谈判内容有哪些：本次伦敦会谈的核心要点或不仅仅局限于关税税率，而是进一步延伸至包括稀土、芯片等具体产品的出口管制层面，这或是双方暂时未能达成一致的主要分歧所在。
3、如何理解本次谈判：中美伦敦会议的主导权或仍在中方手中，中美两国内外部环境差异使得两方谈判筹码存在一定差别，特朗普政府或是更急于达成某些协议的一方，看好中方在后续会谈中取得更一步成果。
4、对金融市场影响几何：权益市场蓄势后向上突破的可能性相对较大，重点关注外部环境变化及内部政策催化情况。债券市场收益率向下突破或有赖政策利率再度调降，短期可能性相对有限。关税大限临近或成为新一轮黄金行情的催化剂。
正文
1 如何理解中美伦敦会议
6月9日至10日，中美两国经贸代表在英国伦敦举行中美经贸磋商机制首次会议。针对此次会议，我们认为以下问题值得关注：
第一，谈判结果如何？
6月11日，央视新闻对本次会议情况予以报道，表示“双方进行了坦诚、深入的对话，就各自关心的经贸议题深入交换意见，就落实两国元首6月5日通话重要共识和巩固日内瓦经贸会谈成果的措施框架达成原则一致，就解决双方彼此经贸关切取得新进展”，“美方表示，本次会议取得积极成果，进一步稳定了双边经贸关系，将按照两国元首通话要求，与中方相向而行，共同落实好本次会议共识”。
相较5月12日中美日内瓦会议后发布的联合声明，本次会议并未达成类似文件。结合新闻稿相关措辞，我们认为本次会议或更多起到明确双方核心诉求及后续谈判方向的作用，或有望减少谈判过程中不必要的摩擦成本，管控分歧与矛盾，但距离真正达成贸易协议或仍有一定距离。
结合两次谈判的不同背景，我们认为本次会谈结果基本符合预期。中美日内瓦会谈前，高达145%的关税峰值使得双边贸易无法维继，双方面对的是近乎完全陷入停滞状态的双边贸易，即便双方均持有不同的立场与诉求，但打破贸易僵局、推动双边贸易重回正规或是当时双方最为关切的核心要点。简单来说，彼时双方面对的是“双边贸易是否还要继续进行”这样的判断题，从结果来看，双方均给出了“是”的答案。
针对本次伦敦会议，日内瓦会议后双边贸易在一定程度上得到修复的宏观背景下，双方会谈的核心议题或从“是不是”变成了“如何做”，即基于中美双边贸易仍将长期持续的共识，双方下一步应如何开展贸易往来。当问题由是非判断题变成了开放式问答题，双方分歧或也进一步凸显。
综合来看两次会议，我们认为其结果符合一般谈判的普遍规律，即先从双方分歧相对较小的问题着手奠定良好的谈判基础，再逐步就双方核心分歧问题展开持续谈判，在经历坎坷或顺利的谈判过程后达成最终协议。站在此种角度来看，我们认为本次会谈的结果基本符合预期且相对积极，不仅是中美经贸磋商机制的首次成功实践，也在原则上达成部分框架协议，或为下一阶段中美经贸磋商机制的持续运行奠定基础。
第二，谈判内容有哪些？
新闻报道并未明确提及中美双方谈判的具体内容，我们或可通过其他方式对相关内容进行推测。
从人员构成来看，本次伦敦会议中美双方经贸牵头人较日内瓦会议并未发生变化，主要变化在于美国商务部部长卢特尼克首次加入中美经贸谈判。美国商务部的主要职能包括国际贸易、出口管制、贸易救济措施等，结合双方谈判议程的进一步深入，具体产品的出口管制问题或成为本次伦敦谈判的讨论议题。
从公开表态来看，中美伦敦会议结束后，特朗普在社媒上发表对此次会议的有关评价，明确提及稀土及中国赴美留学生问题。卢特尼克在此前接受采访时也表示，“中美贸易框架协议有望解决稀土问题”。
从管制措施来看，4月4日商务部、海关总署联合公布对部分中重稀土相关物项实施出口管制的决定，明确对钐、钆等七种相关物质实施出口管制。中重稀土在全球稀土供应中占比较高，其出口管制或对欧美等其他国家稀土相关产品生产构成一定影响。5月12日以来美国对中国的制裁力度有所加大，涉及芯片、航空发动机、留学生等多个层面。
综合上述信息，我们认为本次伦敦会谈的核心要点或不仅仅局限于关税税率，而是进一步延伸至包括稀土、芯片等具体产品的出口管制层面，这或是双方暂时未能达成一致的主要分歧所在。6月12日商务部召开新闻发布会，其发言人表示“充分考虑各国在民用领域的合理需求与关切，依法依规对稀土相关物项出口许可申请进行审查，已经依法批准一定数量的合规申请”，或释放一定积极信号。
第三，如何理解本次谈判？
我们认为，本次会议客观上是中美经贸磋商机制的首次实践，但不排除特朗普政府希望借此机会缓解国内压力的主观诉求。
回顾自中美日内瓦声明以来相关事件可以看到：首先，美国政府有关部门持续加大对中国的制裁力度，双边摩擦出现升温迹象；而后，特朗普单方面就贸易问题向中国发难，并主动促成中美两国元首的电话沟通；最后，伦敦会议结束后，特朗普发文评价本次会议，核心主题即成功解决稀土等紧要问题，并宣称美国在关税税率方面依然占优。整体来看，特朗普政府一方面挑起中美摩擦，另一方面又积极推动双方会谈，并在会谈并未取得太多实质性成果的基础上大肆宣扬其成果功绩，我们认为其核心意图或旨在通过外贸领域的“胜利”缓解国内压力。
特朗普政府近期所面临的国内压力或相对较大。一方面，特朗普政府所大力推行的“大漂亮法案”（One Big Beautiful Bill）正处于参议院审核的关键时期，各方对法案中所包括的提高债务上限、州和地方税务抵扣、第899条资本税条款等诸多问题仍有争议，加之近期马斯克对该法案的公然反对，在共和党在参议院中仅保持微弱席位领先的大背景下，法案前景仍不明朗，特朗普仍需努力为法案通过争取选票支持。另一方面，特朗普政府与加州政府因移民问题爆发激烈冲突并在洛杉矶等地引发骚乱，美国内部的割裂与分歧有所加剧。减税、移民、关税可视为特朗普政府的核心政策主张，在前两者近期面临不同程度阻碍时，关税领域的外部胜利或有助于其更好推进国内事务。
展望下一阶段，时间或是特朗普政府所面临的最大挑战。特朗普政府选择在这样的时点推进中美谈判，除转移缓解国内压力外，另一主要原因或是留给特朗普政府的剩余时间已经不多了。内部层面，美国国际贸易法院曾于5月末裁定禁止执行特朗普关税政策，随后联邦巡回上诉法院批准了特朗普政府暂时搁置贸易法院裁决的请求，使特朗普关税政策得以维继。根据最新安排显示，上诉法院拟于7月31日就该案件进行辩论，围绕特朗普关税政策是否符合法律安排的争端或持续发酵。
外部层面，自4月9日宣布对等关税暂停90天后，特朗普政府在关税贸易谈判方面取得的成果十分有限，当前仅与英国达成贸易协议，而与欧盟、日本、韩国等其他主要经济体的谈判或均落入僵持局面。伴随7月9日关税大限时点逐步临近，特朗普政府所面临的外部压力或持续加大。美国财长贝森特在6月11日出席众议院听证会时明确表示，“对于那些善意谈判的国家——或如欧盟这样的贸易集团——我们极有可能延长期限以继续善意谈判”，或也在一定程度反映出关税谈判的进展并不顺利。
整体来看，我们认为中美伦敦会议的主导权或仍在中方手中，中美两国内外部环境差异使得两方谈判筹码存在一定差别，特朗普政府或是更急于达成某些协议的一方，看好中方在后续会谈中取得更一步成果。
第四，对金融市场影响几何？
相对偏高的基准预期或构成一定预期差。客观来看，伴随中美谈判逐渐步入深水区，谈判难度或同步加大，本次会谈达成原则性框架协议的结果基本符合一般谈判的客观规律。主观来看，中美日内瓦会谈成果大超预期，使得投资者对本次伦敦会议抱有较高期待，或构成一定程度的预期差。
我们认为，本次会谈对国内金融市场的影响或存在一定非对称性。以权益市场为例，谈判结果若超预期，会推动权益市场向年内高点的位置再度发起挑战，若谈判结果相对一般，短期情绪释放或并不影响权益市场持续向好的中长期走势。
近期权益、债券、黄金等主要市场均呈现持续震荡行情。展望下一阶段，我们认为权益市场蓄势后向上突破的可能性相对较大，重点关注外部环境变化及内部政策催化情况。债券市场收益率向下突破或有赖政策利率再度调降，短期可能性相对有限。关税大限临近或成为新一轮黄金行情的催化剂。
2 风险提示
关税政策路径存在较大不确定性，后续或出现超预期变化；
宏观经济政策或发生超预期的边际变化，可能导致资产定价逻辑发生改变，造成债券市场出现调整。
