存款利率调降对于债市的影响路径主要有四个方面：
（1）路径一：资金结构性转移，存款降息可能会驱动居民存款流向理财以及其他资管产品，而理财偏好存单以及中短信用债和二永债，因此品种上信用债和存单表现会更加强势；
（2）路径二：银行内部比价效应，目前长期存款利率调降更多，银行长期负债成本下降，利好银行增配中长期利率债；
（3）路径三：引导下一轮降息预期，通常存款利率调降会伴随存款利率再度调降预期升温，政策利率降息利好全品种债券，尤其是久期较长的长利率债；
（4）路径四：凸显银行负债压力，银行稳定负债流失的同时会伴随发行同业存单的需求增长，中期同业存单供给压力变大。
当前市场正在定价路径一，而前期对于路径三已经有较为充分的定价，对冲了路径二对长债的利好，因此我们认为长端止盈盘落地比以往进一步提前。
正文
1 新一轮存款降息后债市怎么看？
2025年5月20日，伴随着LPR如期调降10bp，国有大行存款挂牌利率率先下调，带动新一轮存款降息潮。以工行为例，活期存款挂牌利率下调5bp至0.05%，3个月/6个月/1年/2年 整存整取 定存利率以及1年/3年/5年非整存整取定存利率分别下调15bp至0.65%/0.85%/0.95%/1.05%，3年/5年整存整取利率分别下调25bp至1.25%及1.30%，协定存款利率下调10bp至0.1%，1天通知存款利率分别不变维持0.1%，7天通知存款利率下调15bp至0.3%。
时间上看，本轮存款降息在情理之中，央行从5月7日国新办发布会开始持续铺垫。 （1）在前期报告《关注货币政策实施落地》中我们曾提到，一季度货币政策报告提到“持续强化利率政策的执行和监督，降低银行负债成本，推动社会综合融资成本下降”，和5月7日国新办发布会提到的“通过利率自律机制引导商业银行相应下调存款利率”互为印证；（2）2023年年底以来，三轮大行存款降息基本都与LPR降息同步，主要是出于对银行 净息差 的呵护，因此本轮银行存款利率在20日跟随LPR调降概率很大。
幅度上看，本轮定期存款15bp-25bp的降息幅度超市场预期。 相比较而言，2024年10月3年定期存款利率调降幅度超政策利率5bp，且彼时降息后大行3年-5年存款利率已经下降至政策利率附近，分别为1.50%和1.55%（工行为例）；本轮3年和5年定存利率下调幅度超政策利率15bp，且下调后明显低于7年逆回购利率。
存款利率调降对于债市的影响路径主要有四个方面： （1）路径一：资金结构性转移，存款降息可能会驱动居民存款流向理财以及其他资管产品，而理财偏好存单以及中短信用债和二永债，因此品种上信用债和存单表现会更加强势；（2）路径二：银行内部比价效应，目前长期存款利率调降更多，银行长期负债成本下降，利好银行增配中长期利率债；（3）路径三：引导下一轮降息预期，通常存款利率调降会伴随存款利率再度调降预期升温，政策利率降息利好全品种债券，尤其是久期较长的长利率债；（4）路径四：凸显银行负债压力，银行稳定负债流失的同时会伴随发行同业存单的需求增长，中期同业存单供给压力变大。
理论上，存款利率下行会驱动债券各品种利率下行；但是存款挂牌利率超预期调降当天（5月20日），各期限国债利率反而出现调整势头。 与之形成对比的是，信用债和同业存单二级市场表现更佳。这其实反映了当前市场正在定价路径一，而前期对于路径三已经有较为充分的定价，对冲了路径二对长债的利好，因此我们认为长端止盈盘落地比以往进一步提前。
复盘过去六轮大行存款挂牌利率调降后长利率债的表现，定价分歧确实较大；分歧的本质在于市场如何定性本轮存款降息，究竟是对于上一轮政策利率降息的回应或是新一轮政策降息的开始。 （1）2022年9月以及2023年9月存款降息后，利率走出反转调整趋势，彼时市场在交易政策放开预期以及债券供给放量影响等新主线；（2）2023年6月、2023年12月以及2024年10月存款降息后，利率下行趋势不变，彼时市场均在交易新一轮降息预期；（3）2024年7月存款降息后，利率震荡下行，彼时市场在交易央行买卖国债以及政策发力预期。
债市策略：广谱利率下行的中期主线不变，后续曲线可能演绎先平后陡的节奏，但交易节奏较为复杂，5-7年中端利率债以及2-3年信用债攻守兼备，值得重点关注，长债的做多机会需等待赔率进一步改善。 （1）当前长端关键问题在于赔率制约了利率下行空间，存款利率调降没有带动长端利率突破前低，市场情绪偏弱，但是疲弱的基本面驱动长端利率向上调整风险也较小；（2）中短端定价逻辑在于负carry、不稳定的资金预期以及央行重启买卖国债三条主线的分歧，存款降息后短端利率相比于利差品种性价比暂时未凸显，等待曲线进一步平坦化后的中短端走陡机会。
更进一步，3月下旬以来长债利率未实质性突破前低，说明市场形成了较为一致的心理点位。 从近几轮“政策利率、存款利率、国债利率”的变动幅度来看，国债利率确实已经抢跑较多，当前长端已知的增量信息不足以驱动10年国债和30年国债利率分别下破1.60%及1.80%。展望后续，长端赔率空间打开的触发因素可能要等到6月至7月保险再度演绎“抢停售”、特朗普关税政策反复、央行重启买债后长端抢跑、政策利率降息预期再次发酵等。
此外，市场对于资金波动的 疤痕效应 制约曲线先陡后平的可能性。 理论上长债下行比较顺畅的路径是“政策利率降息→资金价格下行→短债利率下行→曲线陡峭化→长债利率下行→曲线平坦化”，但是由于当前资金价格外生性较强，市场对资金价格不确定性的担忧导致曲线迟迟走不出陡峭化趋势。因此，对于曲线形态的演绎上，不排除长端率先往下突破而后再带动短端利率下行。 因此，以5-7年利率债或2-3年信用债为底仓，既可避免久期敞口过长的风险，也可降低资金价格不稳引发的超预期波动。
货币政策超预期变动，导致债券收益率超预期上行或下行；
货币政策操作思路发生转变，进而导致对流动性展望出现误判；
同业存单净融资超预期，进而导致同业存单收益率超预期上行或下行。
存款利率调降对于债市的影响路径主要有四个方面：
（1）路径一：资金结构性转移，存款降息可能会驱动居民存款流向理财以及其他资管产品，而理财偏好存单以及中短信用债和二永债，因此品种上信用债和存单表现会更加强势；
（2）路径二：银行内部比价效应，目前长期存款利率调降更多，银行长期负债成本下降，利好银行增配中长期利率债；
（3）路径三：引导下一轮降息预期，通常存款利率调降会伴随存款利率再度调降预期升温，政策利率降息利好全品种债券，尤其是久期较长的长利率债；
（4）路径四：凸显银行负债压力，银行稳定负债流失的同时会伴随发行同业存单的需求增长，中期同业存单供给压力变大。
当前市场正在定价路径一，而前期对于路径三已经有较为充分的定价，对冲了路径二对长债的利好，因此我们认为长端止盈盘落地比以往进一步提前。
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1 新一轮存款降息后债市怎么看？
2025年5月20日，伴随着LPR如期调降10bp，国有大行存款挂牌利率率先下调，带动新一轮存款降息潮。以工行为例，活期存款挂牌利率下调5bp至0.05%，3个月/6个月/1年/2年 整存整取 定存利率以及1年/3年/5年非整存整取定存利率分别下调15bp至0.65%/0.85%/0.95%/1.05%，3年/5年整存整取利率分别下调25bp至1.25%及1.30%，协定存款利率下调10bp至0.1%，1天通知存款利率分别不变维持0.1%，7天通知存款利率下调15bp至0.3%。
时间上看，本轮存款降息在情理之中，央行从5月7日国新办发布会开始持续铺垫。 （1）在前期报告《关注货币政策实施落地》中我们曾提到，一季度货币政策报告提到“持续强化利率政策的执行和监督，降低银行负债成本，推动社会综合融资成本下降”，和5月7日国新办发布会提到的“通过利率自律机制引导商业银行相应下调存款利率”互为印证；（2）2023年年底以来，三轮大行存款降息基本都与LPR降息同步，主要是出于对银行 净息差 的呵护，因此本轮银行存款利率在20日跟随LPR调降概率很大。
幅度上看，本轮定期存款15bp-25bp的降息幅度超市场预期。 相比较而言，2024年10月3年定期存款利率调降幅度超政策利率5bp，且彼时降息后大行3年-5年存款利率已经下降至政策利率附近，分别为1.50%和1.55%（工行为例）；本轮3年和5年定存利率下调幅度超政策利率15bp，且下调后明显低于7年逆回购利率。
存款利率调降对于债市的影响路径主要有四个方面： （1）路径一：资金结构性转移，存款降息可能会驱动居民存款流向理财以及其他资管产品，而理财偏好存单以及中短信用债和二永债，因此品种上信用债和存单表现会更加强势；（2）路径二：银行内部比价效应，目前长期存款利率调降更多，银行长期负债成本下降，利好银行增配中长期利率债；（3）路径三：引导下一轮降息预期，通常存款利率调降会伴随存款利率再度调降预期升温，政策利率降息利好全品种债券，尤其是久期较长的长利率债；（4）路径四：凸显银行负债压力，银行稳定负债流失的同时会伴随发行同业存单的需求增长，中期同业存单供给压力变大。
理论上，存款利率下行会驱动债券各品种利率下行；但是存款挂牌利率超预期调降当天（5月20日），各期限国债利率反而出现调整势头。 与之形成对比的是，信用债和同业存单二级市场表现更佳。这其实反映了当前市场正在定价路径一，而前期对于路径三已经有较为充分的定价，对冲了路径二对长债的利好，因此我们认为长端止盈盘落地比以往进一步提前。
复盘过去六轮大行存款挂牌利率调降后长利率债的表现，定价分歧确实较大；分歧的本质在于市场如何定性本轮存款降息，究竟是对于上一轮政策利率降息的回应或是新一轮政策降息的开始。 （1）2022年9月以及2023年9月存款降息后，利率走出反转调整趋势，彼时市场在交易政策放开预期以及债券供给放量影响等新主线；（2）2023年6月、2023年12月以及2024年10月存款降息后，利率下行趋势不变，彼时市场均在交易新一轮降息预期；（3）2024年7月存款降息后，利率震荡下行，彼时市场在交易央行买卖国债以及政策发力预期。
债市策略：广谱利率下行的中期主线不变，后续曲线可能演绎先平后陡的节奏，但交易节奏较为复杂，5-7年中端利率债以及2-3年信用债攻守兼备，值得重点关注，长债的做多机会需等待赔率进一步改善。 （1）当前长端关键问题在于赔率制约了利率下行空间，存款利率调降没有带动长端利率突破前低，市场情绪偏弱，但是疲弱的基本面驱动长端利率向上调整风险也较小；（2）中短端定价逻辑在于负carry、不稳定的资金预期以及央行重启买卖国债三条主线的分歧，存款降息后短端利率相比于利差品种性价比暂时未凸显，等待曲线进一步平坦化后的中短端走陡机会。
更进一步，3月下旬以来长债利率未实质性突破前低，说明市场形成了较为一致的心理点位。 从近几轮“政策利率、存款利率、国债利率”的变动幅度来看，国债利率确实已经抢跑较多，当前长端已知的增量信息不足以驱动10年国债和30年国债利率分别下破1.60%及1.80%。展望后续，长端赔率空间打开的触发因素可能要等到6月至7月保险再度演绎“抢停售”、特朗普关税政策反复、央行重启买债后长端抢跑、政策利率降息预期再次发酵等。
此外，市场对于资金波动的 疤痕效应 制约曲线先陡后平的可能性。 理论上长债下行比较顺畅的路径是“政策利率降息→资金价格下行→短债利率下行→曲线陡峭化→长债利率下行→曲线平坦化”，但是由于当前资金价格外生性较强，市场对资金价格不确定性的担忧导致曲线迟迟走不出陡峭化趋势。因此，对于曲线形态的演绎上，不排除长端率先往下突破而后再带动短端利率下行。 因此，以5-7年利率债或2-3年信用债为底仓，既可避免久期敞口过长的风险，也可降低资金价格不稳引发的超预期波动。
货币政策超预期变动，导致债券收益率超预期上行或下行；
货币政策操作思路发生转变，进而导致对流动性展望出现误判；
同业存单净融资超预期，进而导致同业存单收益率超预期上行或下行。
