2025年3月新增人民币贷款3.64万亿元（2025年2月为1.01万亿元），新增社融5.89万亿元（2025年2月为2.24万亿元），社融同比增速8.4%（2025年2月为8.2%），M2同比7.0%（2025年2月为7.0%），M1同比1.6%（2025年2月为0.1%）。
第一，3月社融总量超预期，信贷和政府债为主要拉动项。
其中，政府债仍为主要拉动项，预计二季度支撑仍在。3月政府债净融资1.48万亿元，同比多增1.02万亿元，为社融提供了有力支撑。近期关键期限国债单只发行规模已升至1700亿元，且5000亿元特别国债将于4月正式启动发行，4月合计披露计划发行新增专项债3500亿元，地方债发行逐渐提速，综合来看预计Q2政府债对社融的支撑仍在。
此外，信贷同样表现超出市场预期。3月信贷新增3.83万亿元，同比多增5358亿元。3月6M国股直贴利率走势呈现“先下后上”，或也指向信贷投放节奏整“前低后高”。
第二，3月信贷新增规模总量虽好但结构一般，主要依赖企业短贷和票贴。
企业贷款：企业短贷和票贴为主要拉动项，企业中长贷延续同比少增，企业中长期融资需求仍偏弱。具体来看，3月企业短贷和票贴合计新增12414亿元，同比多增5114亿元；而企业中长贷新增15800亿元，同比仍少增200亿元，一方面隐债置换对企业信贷存量的影响仍在延续，另一方面可能也反映了当前企业中长期融资需求仍偏弱。
居民贷款：短贷延续拖累，居民中长贷小幅改善，“小阳春”之后的持续性有待观察。3月居民短贷增加4841亿元，同比少增67亿元，3月不少银行发力消费贷产品，一定程度上或有助居民短贷回升；3月居民中长贷增加5047亿元，同比多增531亿元，但近期地产高频数据整体出现一定的放缓，“小阳春”之后的持续性有待观察。
第三，M1增速反弹，但非银存款拖累下M2增持持平前值。M1增速大幅回升可能是前期集中发行的置换债随着季末财政资金的集中拨付，资金逐渐下发至微观主体，数据上也显示3月剔除地方债发行的财政存款减少了2.25万亿元，同比多减1.03万亿元。
第四，非银存款同比大幅少增，主要受到理财波动和非银存款监管尚未完全出清的影响。3月非银存款的大幅流失，一方面可能是源于 3 月债市波动下以理财产品为代表的资管产品规模波动，今年3月末理财规模环比2月末下降1.4万亿元，高于去年同期的1.1万亿元；另一方面可能是同业存款监管影响尚未完全出清。
总体来看，3月新增社融、信贷等多项指标明显超预期，金融数据表现整体较为亮眼的，前期政策正在生效，但信贷结构整体仍偏弱，且后续外需回落压力较大，金融数据改善的可持续性仍有待观察。
债市方面，考虑到长端收益率的大幅下行需要流动性进一步转松，短端利率下行为前提，短端更具确定性，受权益市场行情，财政政策对冲力度的扰动较少，2-3年信用债相对稳健，具有正carry，也能在资金面转松时获取收益率下行的资本利得。长端收益率上行空间可能有限，回调即是加仓机会，关注长端老券、地方债的价值。
风险提示：地缘政治风险、资金面波动风险，汇率波动风险，基本面和财政政策超预期。 报告正文 信贷超预期持续性有待观察 2025年3月新增人民币贷款（信贷口径）3.64万亿元（2025年2月为1.01万亿元），新增社融5.89万亿元（2025年2月为2.24万亿元），社融同比增速为8.4%（2025年2月为8.2%），M2同比7.0%（2025年2月为7.0%），M1同比1.6%（2025年2月为0.1%）。我们对此点评如下： 第一，3月社融总量超预期，信贷和政府债为主要拉动项。3月新增社融5.89万亿元，明显高于wind一致预期4.73万亿元，同比亦多增1.05万亿元。社融增速为8.4%，较上月环比回升0.2pct。 其中，政府债仍为主要拉动项，预计二季度支撑仍在。3月政府债净融资1.48万亿元，同比多增1.02万亿元，今年一季度国债发行明显提速，新增地方债发行亦略快于去年同期，为一季度社融提供了有力支撑。往后来看，国债方面，近期关键期限的附息国债单只发行规模已升至1700亿元附近，且财政部公布Q2国债发行计划，其中5000亿元注资大行的特别国债将于4月正式启动发行；地方债方面，从目前31省市披露的地方债发行计划来看，4月合计披露计划发行新增专项债3500亿元，合计披露地方债发行计划8566亿元，地方债发行逐渐提速。结合近期已披露的国债和地方债发行计划，并参考历年同期政府债发行节奏，我们预计二季度政府债对社融的支撑仍在。 此外，信贷同样表现超出市场预期。3月社融口径下信贷新增3.83万亿元，同比多增5358亿元，3月是传统信贷投放大月，叠加春节扰动消散，生产景气度回升，信贷一般会有环比较大幅度回升，今年3月信贷环比多增3.18万亿元。从票据数据来看，3月6M国股直贴利率全月走势呈现“先下后上”，或也指向3月信贷投放节奏整体呈现“前低后高”。 企业债同比大幅少增，成为社融主要拖累项。3月企业债券净融资为-905亿元，同比大幅少增5142亿元，一方面可能是3月债市波动叠加监管政策收紧可能会导致企业债券发行遇冷，3月推迟或取消发行的信用债规模进一步升至716亿元；另一方面，3月高增的信贷可能一定程度上会对企业债券的发行产生一定挤出效应。
第二，3月信贷新增规模总量虽好但结构一般，主要依赖企业短贷和票贴。3月新增人民币贷款（信贷口径）3.64万亿元，高基数下同比仍实现多增5500亿元，基本处在往年同期季节性偏高水平，但结构较为一般。分部门来看，企业部门贷款新增28400亿元，居民部门贷款增加9853亿元。 企业贷款：企业短贷和票贴为主要拉动项，企业中长贷延续同比少增，企业中长期融资需求仍偏弱。3月企业贷款总量表现不差，新增28400亿元，同比多增5000亿元，新增规模为近五年最高，但结构上主要依赖短贷和票贴。具体来看，3月企业短贷和票贴合计新增12414亿元，同比多增5114亿元；而企业中长贷新增15800亿元，同比仍少增200亿元，一方面一季度置换债维持较快发行节奏，隐债置换对企业信贷存量的影响仍在延续，另一方面可能也反映了当前企业中长期融资需求仍偏弱，后续随着关税摩擦下外需回落，企业中长贷或仍将承压。 居民贷款：短贷延续拖累，居民中长贷小幅改善，“小阳春”之后的持续性有待观察。3月居民信贷新增9853亿元，同比小幅多增447亿元。其中，3月居民短贷增加4841亿元，同比少增67亿元，3月不少银行通过提额降费延期发力消费贷产品，一定程度上或有助居民短贷回升，但随着3月末消费贷监管收紧，叠加当前CPI仍处于负区间，居民短贷可能仍将面临同比负增压力；3月居民中长贷增加5047亿元，同比多增531亿元，地产小阳春下3月30个大中城市商品房成交面积同比小幅增长2.5%，连续两个月呈现正增长，但近期地产高频数据环比角度整体出现一定的放缓，“小阳春”之后的持续性有待观察。 综合来看，3月金融数据表现不错，但一是新房销售的高频数据环比出现走弱，居民部门主动举债意愿能否持续升温仍有待观察；二是企业当前仍缺乏主动增加资本开支的意愿，且后续出口回落压力较大，而外需也具有乘数效应，私人部门的内生投融资动能可能也会受到进一步的影响，预计金融数据改善的可持续性还有待观察。
第三，M1增速反弹，但非银存款拖累下M2增持持平前值。3月新口径M1同比增长1.6%，较2月增速上升1.5pct，M2同比增长7.0%与2月持平，主要与非银存款大幅少增有关，M2-M1剪刀差收窄。M1增速大幅回升，除了基数影响和地产销售延续小幅改善外，可能是前期集中发行的置换债随着季末财政资金的集中拨付，资金逐渐下发至微观主体，增加了大量企业活期存款，数据上也显示3月剔除地方债发行的财政存款减少了2.25万亿元，同比多减1.03万亿元。
第四，3月非银存款同比大幅少增，主要受到理财波动和非银存款监管尚未完全出清的影响。总量上，3月人民币存款新增4.25万亿元，同比少增5500亿元，其中3月住户存款增加30900亿元，同比多增2600亿元，企业存款增加2.84万亿元，同比多增7675亿元，信贷改善下存款派生能力同步恢复。但3月非银存款波动较大，当月减少1.41万亿元，同比大幅多减1.26万亿元。我们认为3月非银存款的大幅流失，一方面可能是源于 3 月债市波动下以理财产品为代表的资管产品规模波动，今年3月末理财规模环比2月末下降1.4万亿元，高于去年同期的1.1万亿元；另一方面可能是同业存款监管影响尚未完全出清，部分国有行或仍受影响。
总体来看，3月新增社融、信贷等多项指标明显超预期，金融数据表现整体较为亮眼的，前期政策正在生效，但信贷结构整体仍偏弱，且后续外需回落压力较大，金融数据改善的可持续性仍有待观察。 债市方面，考虑到长端收益率的大幅下行需要流动性进一步转松，短端利率下行为前提，短端更具确定性，受权益市场行情，财政政策对冲力度的扰动较少，2-3年信用债相对稳健，具有正carry，也能在资金面转松时获取收益率下行的资本利得。长端收益率上行空间可能有限，回调即是加仓机会，关注长端老券、地方债的价值。 风险提示：地缘政治风险、资金面波动风险，汇率波动风险，基本面和财政政策超预期。
2025年3月新增人民币贷款3.64万亿元（2025年2月为1.01万亿元），新增社融5.89万亿元（2025年2月为2.24万亿元），社融同比增速8.4%（2025年2月为8.2%），M2同比7.0%（2025年2月为7.0%），M1同比1.6%（2025年2月为0.1%）。
第一，3月社融总量超预期，信贷和政府债为主要拉动项。
其中，政府债仍为主要拉动项，预计二季度支撑仍在。3月政府债净融资1.48万亿元，同比多增1.02万亿元，为社融提供了有力支撑。近期关键期限国债单只发行规模已升至1700亿元，且5000亿元特别国债将于4月正式启动发行，4月合计披露计划发行新增专项债3500亿元，地方债发行逐渐提速，综合来看预计Q2政府债对社融的支撑仍在。
此外，信贷同样表现超出市场预期。3月信贷新增3.83万亿元，同比多增5358亿元。3月6M国股直贴利率走势呈现“先下后上”，或也指向信贷投放节奏整“前低后高”。
第二，3月信贷新增规模总量虽好但结构一般，主要依赖企业短贷和票贴。
企业贷款：企业短贷和票贴为主要拉动项，企业中长贷延续同比少增，企业中长期融资需求仍偏弱。具体来看，3月企业短贷和票贴合计新增12414亿元，同比多增5114亿元；而企业中长贷新增15800亿元，同比仍少增200亿元，一方面隐债置换对企业信贷存量的影响仍在延续，另一方面可能也反映了当前企业中长期融资需求仍偏弱。
居民贷款：短贷延续拖累，居民中长贷小幅改善，“小阳春”之后的持续性有待观察。3月居民短贷增加4841亿元，同比少增67亿元，3月不少银行发力消费贷产品，一定程度上或有助居民短贷回升；3月居民中长贷增加5047亿元，同比多增531亿元，但近期地产高频数据整体出现一定的放缓，“小阳春”之后的持续性有待观察。
第三，M1增速反弹，但非银存款拖累下M2增持持平前值。M1增速大幅回升可能是前期集中发行的置换债随着季末财政资金的集中拨付，资金逐渐下发至微观主体，数据上也显示3月剔除地方债发行的财政存款减少了2.25万亿元，同比多减1.03万亿元。
第四，非银存款同比大幅少增，主要受到理财波动和非银存款监管尚未完全出清的影响。3月非银存款的大幅流失，一方面可能是源于 3 月债市波动下以理财产品为代表的资管产品规模波动，今年3月末理财规模环比2月末下降1.4万亿元，高于去年同期的1.1万亿元；另一方面可能是同业存款监管影响尚未完全出清。
总体来看，3月新增社融、信贷等多项指标明显超预期，金融数据表现整体较为亮眼的，前期政策正在生效，但信贷结构整体仍偏弱，且后续外需回落压力较大，金融数据改善的可持续性仍有待观察。
债市方面，考虑到长端收益率的大幅下行需要流动性进一步转松，短端利率下行为前提，短端更具确定性，受权益市场行情，财政政策对冲力度的扰动较少，2-3年信用债相对稳健，具有正carry，也能在资金面转松时获取收益率下行的资本利得。长端收益率上行空间可能有限，回调即是加仓机会，关注长端老券、地方债的价值。
风险提示：地缘政治风险、资金面波动风险，汇率波动风险，基本面和财政政策超预期。 报告正文 信贷超预期持续性有待观察 2025年3月新增人民币贷款（信贷口径）3.64万亿元（2025年2月为1.01万亿元），新增社融5.89万亿元（2025年2月为2.24万亿元），社融同比增速为8.4%（2025年2月为8.2%），M2同比7.0%（2025年2月为7.0%），M1同比1.6%（2025年2月为0.1%）。我们对此点评如下： 第一，3月社融总量超预期，信贷和政府债为主要拉动项。3月新增社融5.89万亿元，明显高于wind一致预期4.73万亿元，同比亦多增1.05万亿元。社融增速为8.4%，较上月环比回升0.2pct。 其中，政府债仍为主要拉动项，预计二季度支撑仍在。3月政府债净融资1.48万亿元，同比多增1.02万亿元，今年一季度国债发行明显提速，新增地方债发行亦略快于去年同期，为一季度社融提供了有力支撑。往后来看，国债方面，近期关键期限的附息国债单只发行规模已升至1700亿元附近，且财政部公布Q2国债发行计划，其中5000亿元注资大行的特别国债将于4月正式启动发行；地方债方面，从目前31省市披露的地方债发行计划来看，4月合计披露计划发行新增专项债3500亿元，合计披露地方债发行计划8566亿元，地方债发行逐渐提速。结合近期已披露的国债和地方债发行计划，并参考历年同期政府债发行节奏，我们预计二季度政府债对社融的支撑仍在。 此外，信贷同样表现超出市场预期。3月社融口径下信贷新增3.83万亿元，同比多增5358亿元，3月是传统信贷投放大月，叠加春节扰动消散，生产景气度回升，信贷一般会有环比较大幅度回升，今年3月信贷环比多增3.18万亿元。从票据数据来看，3月6M国股直贴利率全月走势呈现“先下后上”，或也指向3月信贷投放节奏整体呈现“前低后高”。 企业债同比大幅少增，成为社融主要拖累项。3月企业债券净融资为-905亿元，同比大幅少增5142亿元，一方面可能是3月债市波动叠加监管政策收紧可能会导致企业债券发行遇冷，3月推迟或取消发行的信用债规模进一步升至716亿元；另一方面，3月高增的信贷可能一定程度上会对企业债券的发行产生一定挤出效应。
第二，3月信贷新增规模总量虽好但结构一般，主要依赖企业短贷和票贴。3月新增人民币贷款（信贷口径）3.64万亿元，高基数下同比仍实现多增5500亿元，基本处在往年同期季节性偏高水平，但结构较为一般。分部门来看，企业部门贷款新增28400亿元，居民部门贷款增加9853亿元。 企业贷款：企业短贷和票贴为主要拉动项，企业中长贷延续同比少增，企业中长期融资需求仍偏弱。3月企业贷款总量表现不差，新增28400亿元，同比多增5000亿元，新增规模为近五年最高，但结构上主要依赖短贷和票贴。具体来看，3月企业短贷和票贴合计新增12414亿元，同比多增5114亿元；而企业中长贷新增15800亿元，同比仍少增200亿元，一方面一季度置换债维持较快发行节奏，隐债置换对企业信贷存量的影响仍在延续，另一方面可能也反映了当前企业中长期融资需求仍偏弱，后续随着关税摩擦下外需回落，企业中长贷或仍将承压。 居民贷款：短贷延续拖累，居民中长贷小幅改善，“小阳春”之后的持续性有待观察。3月居民信贷新增9853亿元，同比小幅多增447亿元。其中，3月居民短贷增加4841亿元，同比少增67亿元，3月不少银行通过提额降费延期发力消费贷产品，一定程度上或有助居民短贷回升，但随着3月末消费贷监管收紧，叠加当前CPI仍处于负区间，居民短贷可能仍将面临同比负增压力；3月居民中长贷增加5047亿元，同比多增531亿元，地产小阳春下3月30个大中城市商品房成交面积同比小幅增长2.5%，连续两个月呈现正增长，但近期地产高频数据环比角度整体出现一定的放缓，“小阳春”之后的持续性有待观察。 综合来看，3月金融数据表现不错，但一是新房销售的高频数据环比出现走弱，居民部门主动举债意愿能否持续升温仍有待观察；二是企业当前仍缺乏主动增加资本开支的意愿，且后续出口回落压力较大，而外需也具有乘数效应，私人部门的内生投融资动能可能也会受到进一步的影响，预计金融数据改善的可持续性还有待观察。
第三，M1增速反弹，但非银存款拖累下M2增持持平前值。3月新口径M1同比增长1.6%，较2月增速上升1.5pct，M2同比增长7.0%与2月持平，主要与非银存款大幅少增有关，M2-M1剪刀差收窄。M1增速大幅回升，除了基数影响和地产销售延续小幅改善外，可能是前期集中发行的置换债随着季末财政资金的集中拨付，资金逐渐下发至微观主体，增加了大量企业活期存款，数据上也显示3月剔除地方债发行的财政存款减少了2.25万亿元，同比多减1.03万亿元。
第四，3月非银存款同比大幅少增，主要受到理财波动和非银存款监管尚未完全出清的影响。总量上，3月人民币存款新增4.25万亿元，同比少增5500亿元，其中3月住户存款增加30900亿元，同比多增2600亿元，企业存款增加2.84万亿元，同比多增7675亿元，信贷改善下存款派生能力同步恢复。但3月非银存款波动较大，当月减少1.41万亿元，同比大幅多减1.26万亿元。我们认为3月非银存款的大幅流失，一方面可能是源于 3 月债市波动下以理财产品为代表的资管产品规模波动，今年3月末理财规模环比2月末下降1.4万亿元，高于去年同期的1.1万亿元；另一方面可能是同业存款监管影响尚未完全出清，部分国有行或仍受影响。
总体来看，3月新增社融、信贷等多项指标明显超预期，金融数据表现整体较为亮眼的，前期政策正在生效，但信贷结构整体仍偏弱，且后续外需回落压力较大，金融数据改善的可持续性仍有待观察。 债市方面，考虑到长端收益率的大幅下行需要流动性进一步转松，短端利率下行为前提，短端更具确定性，受权益市场行情，财政政策对冲力度的扰动较少，2-3年信用债相对稳健，具有正carry，也能在资金面转松时获取收益率下行的资本利得。长端收益率上行空间可能有限，回调即是加仓机会，关注长端老券、地方债的价值。 风险提示：地缘政治风险、资金面波动风险，汇率波动风险，基本面和财政政策超预期。
