过去一周全球资产典型表现是风险资产下挫，避险资产走强。中国AH股走向避险风格，中债利率重回1.7%上方。
2月特朗普宣布第一轮加征关税以来，全球定价偏稳定，美国资产定价衰退。
4月特朗普宣布第二轮加征关税，加税幅度以及波及国家明显超市场预期，全球定价一轮超预期关税引发的衰退担忧。
我们将本轮关税博弈划分三个阶段：序幕拉开阶段（今年2-3月），全面升级阶段（4月），博弈深化阶段（4月及以后）。目前关税博弈已从第一阶段过渡到第二阶段。
第二阶段核心逻辑是全球定价更大范围衰退，中国定价关税影响，股弱债强。中国资产方向是基本面走弱、风偏回落、内需政策预期、国产替代。
【摘要】
本周全球大类资产表现一览：
中国股指普遍承压，防御板块占优，港股医疗电信方向表现较好。中国债市宽松预期升温。激进关税引发全球范围资产抛售，美股、大宗价格大幅下行，美债利率回落，黄金抗跌。人民币汇率贬值。
一、中国股市：市场缩量震荡，防御板块占优。
中国A股回顾：市场缩量调整，防御板块相对强势。主要指数普遍承压，创业板指领跌，成交额持续缩量，资金观望情绪浓厚，银行、电力及公用事业等防御性板块维持强势。周四凌晨美国对各国惩罚性关税大超市场预期，引发全球资本市场动荡，周四外需相关性的板块，如家电、机械、汽车、通信和电力设备领跌。
港股回顾：延续调整，医疗电讯结构性占优。关税冲击下，本周市场避险情绪浓厚，高股息表现相对较好，电讯业涨幅领先；业绩提振下，医疗保健业本周持续强势，科技板块调整幅度较大。
中国A股展望：不确定因素增多，增配红利和内需政策板块。面对偏高关税税率，接下来中国出口或将承压，不利外需相关板块。短期不确定因素增多，市场风偏或下调，或可适当增配红利、国内政策对冲板块、国产替代（半导体等）。
港股展望：关注内需板块。特朗普宣布超预期关税政策，对市场形成冲击，避险情绪影响下，高股息板块短期或有相对表现。同样内需政策博弈或许也是未来一个优势板块。
二、中国债市：关税博弈下货币宽松预期升温。
本周债市回顾：美国关税政策超预期，货币宽松预期升温，债市利率下行。本周跨季扰动消退，资金利率下行，美国超预期关税政策，引发市场对后续货币宽松对冲预期，债市利率明显下行。
中国债市展望：美国关税政策超预期，抢出口消退后出口将降温，二季度基本面承压，且货币政策宽松节奏或加快，债市做多窗口来临。
三、美国资产：海外定价一次更广维度上的衰退，美股下挫，美债利率下行。
美国资产回顾：美股大幅回调，创2020年3月以来最差单周表现。本周美国推出对等关税政策细节，全面超出市场预期。出于对于经济增长下滑以及全面贸易战的担忧，美股遭受恐慌性抛售。
美债收益率大幅下行。美国推出的全面关税政策可能严重遏制全球贸易和经济增长，美国难以“一枝独秀”，市场对于美国经济增长的前景担忧。美联储对于货币政策仍然保持观望状态。
美国资产展望：关税不确定性以及对全球经济的冲击正在蔓延。进入到关税博弈第二阶段，全球定价更大范围衰退，预计全球风险资产都有走弱迹象，避险资产走强，在此背景下美股或难反弹，美债利率也将保持低位。与关税博弈第一阶段不同，非美经济也将定价衰退，美元指数或保持相对强势。
四、商品市场：经济前景担忧加剧，商品价格普遍调整。
商品市场回顾：比预期更激进的关税议程引发资产抛售，能源和工业品价格快速下挫。
其一，更为贴近实体需求定价的油价在两天内重挫13%，直接映射市场对全球需求骤减的担忧。
其二，多数基本金属本周累计下跌约10%，呼应3月以来全球工厂活动的普遍下滑。贸易政策的巨大不确定性对市场信心造成显著打击。
其三，黄金表现相对抗跌，关注避险需求扩容对黄金尚存支撑。
全球大宗展望：
黄金：二季度全球关税浪潮持续演绎，关注避险需求扩容对金价的支撑，即央行购金节奏，和新兴市场黄金配置或较一季度提速。
原油：二季度关注加码的关税政策以及OPEC+的增产空间对油价的拖累，中期油价风险仍偏向下行。
铜：二季度随着全球定价衰退，一季度抢出口降温，二季度铜的现实需求以及预期都会下降，铜表现或不如意一季度。
五、政策与经济数据：对美关税反制，短期内增量对冲政策出台概率提升。
政策回顾：政府发起对美关税反制，价格改革继续推进。
国务院关税税则委员会决定对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。商务部、海关总署同步发布公告，对中重稀土相关物项实施出口管制，将多家美企列入出口管制管控和不可靠实体清单，对原产于美国等地的进口相关医用CT球管发起反倾销立案调查，暂停部分美企相关产品输华资质。
中办、国办印发《关于完善价格治理机制的意见》。意见全文内容涵盖价格改革、价格调控、价格监管等价格工作各领域，部署健全四个机制，即健全促进资源高效配置的市场价格形成机制，创新服务重点领域发展和安全的价格引导机制，完善促进物价保持合理水平的价格调控机制，优化透明可预期的市场价格监管机制。
未来政策及国内经济数据展望：
美国总统特朗普2日签署行政令，宣布美国对所有贸易伙伴征收“对等关税”，加征幅度远超预期，不可避免对全球经济带来一定冲击。二季度我国增量对冲政策出台概率提升，财政政策短期主要在于进一步前置和提速，下半年再考虑是否需要在量上加码，货币政策有望较快引来降准降息时机。
【风险提示】
消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但仍未达到疫前常态化增速，未来是否能持续性的修复改善，仍需密切跟踪。消费如再度乏力，则经济回升动力将明显减弱。
地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。
欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。
地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。
过去一周全球资产典型表现是风险资产下挫，避险资产走强。中国AH股走向避险风格，中债利率重回1.7%上方。
2月特朗普宣布第一轮加征关税以来，全球定价偏稳定，美国资产定价衰退。
4月特朗普宣布第二轮加征关税，加税幅度以及波及国家明显超市场预期，全球定价一轮超预期关税引发的衰退担忧。
我们将本轮关税博弈划分三个阶段：序幕拉开阶段（今年2-3月），全面升级阶段（4月），博弈深化阶段（4月及以后）。目前关税博弈已从第一阶段过渡到第二阶段。
第二阶段核心逻辑是全球定价更大范围衰退，中国定价关税影响，股弱债强。中国资产方向是基本面走弱、风偏回落、内需政策预期、国产替代。
【摘要】
本周全球大类资产表现一览：
中国股指普遍承压，防御板块占优，港股医疗电信方向表现较好。中国债市宽松预期升温。激进关税引发全球范围资产抛售，美股、大宗价格大幅下行，美债利率回落，黄金抗跌。人民币汇率贬值。
一、中国股市：市场缩量震荡，防御板块占优。
中国A股回顾：市场缩量调整，防御板块相对强势。主要指数普遍承压，创业板指领跌，成交额持续缩量，资金观望情绪浓厚，银行、电力及公用事业等防御性板块维持强势。周四凌晨美国对各国惩罚性关税大超市场预期，引发全球资本市场动荡，周四外需相关性的板块，如家电、机械、汽车、通信和电力设备领跌。
港股回顾：延续调整，医疗电讯结构性占优。关税冲击下，本周市场避险情绪浓厚，高股息表现相对较好，电讯业涨幅领先；业绩提振下，医疗保健业本周持续强势，科技板块调整幅度较大。
中国A股展望：不确定因素增多，增配红利和内需政策板块。面对偏高关税税率，接下来中国出口或将承压，不利外需相关板块。短期不确定因素增多，市场风偏或下调，或可适当增配红利、国内政策对冲板块、国产替代（半导体等）。
港股展望：关注内需板块。特朗普宣布超预期关税政策，对市场形成冲击，避险情绪影响下，高股息板块短期或有相对表现。同样内需政策博弈或许也是未来一个优势板块。
二、中国债市：关税博弈下货币宽松预期升温。
本周债市回顾：美国关税政策超预期，货币宽松预期升温，债市利率下行。本周跨季扰动消退，资金利率下行，美国超预期关税政策，引发市场对后续货币宽松对冲预期，债市利率明显下行。
中国债市展望：美国关税政策超预期，抢出口消退后出口将降温，二季度基本面承压，且货币政策宽松节奏或加快，债市做多窗口来临。
三、美国资产：海外定价一次更广维度上的衰退，美股下挫，美债利率下行。
美国资产回顾：美股大幅回调，创2020年3月以来最差单周表现。本周美国推出对等关税政策细节，全面超出市场预期。出于对于经济增长下滑以及全面贸易战的担忧，美股遭受恐慌性抛售。
美债收益率大幅下行。美国推出的全面关税政策可能严重遏制全球贸易和经济增长，美国难以“一枝独秀”，市场对于美国经济增长的前景担忧。美联储对于货币政策仍然保持观望状态。
美国资产展望：关税不确定性以及对全球经济的冲击正在蔓延。进入到关税博弈第二阶段，全球定价更大范围衰退，预计全球风险资产都有走弱迹象，避险资产走强，在此背景下美股或难反弹，美债利率也将保持低位。与关税博弈第一阶段不同，非美经济也将定价衰退，美元指数或保持相对强势。
四、商品市场：经济前景担忧加剧，商品价格普遍调整。
商品市场回顾：比预期更激进的关税议程引发资产抛售，能源和工业品价格快速下挫。
其一，更为贴近实体需求定价的油价在两天内重挫13%，直接映射市场对全球需求骤减的担忧。
其二，多数基本金属本周累计下跌约10%，呼应3月以来全球工厂活动的普遍下滑。贸易政策的巨大不确定性对市场信心造成显著打击。
其三，黄金表现相对抗跌，关注避险需求扩容对黄金尚存支撑。
全球大宗展望：
黄金：二季度全球关税浪潮持续演绎，关注避险需求扩容对金价的支撑，即央行购金节奏，和新兴市场黄金配置或较一季度提速。
原油：二季度关注加码的关税政策以及OPEC+的增产空间对油价的拖累，中期油价风险仍偏向下行。
铜：二季度随着全球定价衰退，一季度抢出口降温，二季度铜的现实需求以及预期都会下降，铜表现或不如意一季度。
五、政策与经济数据：对美关税反制，短期内增量对冲政策出台概率提升。
政策回顾：政府发起对美关税反制，价格改革继续推进。
国务院关税税则委员会决定对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。商务部、海关总署同步发布公告，对中重稀土相关物项实施出口管制，将多家美企列入出口管制管控和不可靠实体清单，对原产于美国等地的进口相关医用CT球管发起反倾销立案调查，暂停部分美企相关产品输华资质。
中办、国办印发《关于完善价格治理机制的意见》。意见全文内容涵盖价格改革、价格调控、价格监管等价格工作各领域，部署健全四个机制，即健全促进资源高效配置的市场价格形成机制，创新服务重点领域发展和安全的价格引导机制，完善促进物价保持合理水平的价格调控机制，优化透明可预期的市场价格监管机制。
未来政策及国内经济数据展望：
美国总统特朗普2日签署行政令，宣布美国对所有贸易伙伴征收“对等关税”，加征幅度远超预期，不可避免对全球经济带来一定冲击。二季度我国增量对冲政策出台概率提升，财政政策短期主要在于进一步前置和提速，下半年再考虑是否需要在量上加码，货币政策有望较快引来降准降息时机。
【风险提示】
消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但仍未达到疫前常态化增速，未来是否能持续性的修复改善，仍需密切跟踪。消费如再度乏力，则经济回升动力将明显减弱。
地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。
欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。
地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。
