特别观察
1-2月分月出口数据公布，2月对美国出口弱于季节性，3月对美国运价降幅高于整体。我们认为，关税影响或已部分显现。从产品来看，绝大多数中国对美国出口产品环比降幅高于季节性。但中国对美国以外地区出口或仍然保持稳健态势，此外出口可能也有前置效应。我们预计3月出口或仍然维持稳健增长，压力或更多体现在二季度。
2月对美国出口弱于季节性，3月对美国运价降幅高于整体。虽然2025年1-2月对美国出口均值环比2024年12月下降23%，介于季节性相似的2017、2022年同期的-25%、-19%之间，但是拆分1、2月数据来看，2月对美国出口环比1月下降42%，弱于季节性相似的2017、2022年同期的-36%、-23%。而对于整体出口金额来说，2月环比1月下降34%，降幅与季节性相似的2017、2022年同期皆持平。可见，2月4日起开始生效的美国对中国加征10%关税[1]可能已经对中国出口美国造成一定影响。由于3月4日起，本轮美国对中国加征关税率由10%进一步提升至20%[2]，我们预计或对中国出口美国造成额外影响。从运价来看，2025年3月21日对美西CCFI较1月24日下降29%，而整体CCFI下降24%，对美西出口运价降幅高于整体。尤其是3月以来，中国对美西、美东运价降幅皆高于整体，3月21日对美西、美东CCFI较2月28日分别下降10%、14%，高于整体的8%。
绝大多数中国对美国出口产品环比降幅高于季节性。从HS2位产品来看，我们同时控制季节性和产品性差异，并选取2025年1月中国对美国出口金额高于1亿美元的产品，2025年2月相对1月环比降幅较大的产品包括首饰硬币、无机化学品、化学产品、药品、杂项食品、有机化学品、石料制品、蔬果及坚果、水产品、地毯等，而烟草制品、集装箱、水产品制品等受关税影响较小。
但2月中国对美国以外地区出口仍然维持稳健态势，而进入3月以来，这种趋势仍有一定延续，3月EPMI出口订单环比上升11.3个百分点至56.3%，环比上升幅度高于季节性相似的2014、2017、2022年的4.3、8.5、-8.2个百分点。调整春节因素之后的中国远洋货轮靠港量也呈现稳健走势。
从美国远洋货轮靠港量来看，2月下旬以来有所提升并高于季节性水平，或体现了在美国关税政策不确定性背景下，美国企业在4月以前提前进口商品以规避这种不确定性。我们预计3月出口或仍然维持稳健增长，压力或更多体现在二季度。从其他经济体3月高频进出口数据来看，越南3月前两周出口同比+11.5%（1-2月为+8.4%），韩国3月前20天日均出口同比为+8.2%（1-2月为+1.0%），整体保持稳健走势。而3月前20天韩国从中国日均进口同比-0.5%（1-2月为+0.4%），但是环比2月前20天日均从中国进口的增速为24%，介于季节性相似的2017、2022年同期的32%、9%之间。综合来看，我们预计3月出口同比3%左右，关税压力或更多体现在二季度。
图表1：当月出口金额
资料来源：iFind，中金公司研究部
注：图例标注的年份为起始值，例如2013代表2013年8月至2014年7月数据
图表2：当月对美国出口金额
资料来源：iFind，中金公司研究部
注：图例标注的年份为起始值，例如2013代表2013年8月至2014年7月数据
图表3：控制季节性之后的中国对美国与世界其他地区2025年2月出口环比增速差异
资料来源：海关总署，中金公司研究部
注：首先做分品类中国对美国2025年2月环比增速与2022年2月环比增速之差，以及分品类中国对美国以外世界其他地区2025年2月环比增速与2022年2月环比增速之差，然后再对以上两者做差，以同时排除季节性以及产品性差异。
图表4：2025年3月21日较1月24日CCFI变化率
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表5：EPMI出口订单
资料来源：CEIC，中金公司研究部
图表6：中国远洋货轮靠港量
资料来源：Clarksons，中金公司研究部
注：为春节对齐数据，0代表大年初一
图表7：美国远洋货轮靠港量
资料来源：Clarksons，中金公司研究部
图表8：当月出口金额
资料来源：CEIC，中金公司研究部
图表9：每月前20天韩国从中国日均进口金额
资料来源：CEIC，中金公司研究部
上周房地产高频跟踪
中金房地产景气指数略有回落（95.2vs.前周值95.3），其中销售指数（91.7vs.前周值91.5）略有回暖，供给指数（98.0vs.前周值98.1）有所回落，融资指数（95.8vs.前周值96.4）有所回落。
从需求看，新房销售持续边际回落，但二手房仍有韧性。新房方面，3月15日-21日，30城新建商品住宅销售面积与2019年同期降幅[3]有所走阔（-56.0%vs.前周值-58.4%），其中一线（-36.2%vs.前周值-33.0%）降幅有所走阔，二线（-57.0%vs.前周值-62.4%）和三线（-68.8%vs.前周值-68.9%）降幅均有所收窄。二手房方面，3月15日-21日15个样本城市二手房销售面积相较2019年同期涨幅有所回升（38.2%vs.前周值10.6%），70城二手房价格指数同比从1月的-7.8%进一步收窄至-7.5%，环比跌幅与上月持平于-0.3%。3月4日-10日二手房出售挂牌价指数同比与前周持平（-9.3% vs.前周值-9.3%），但二手房出售挂牌量指数同比持续回落（-53.6% vs.前周值-45.9%）。
从供给看，土地市场成交进一步下滑，但溢价率持续维持高位。成交方面，成都迎来集中土拍，3月10日-16日，300城宅地规划建筑成交面积相较2019年同期降幅有所扩大（-85.0%vs.前周值-74.2%）。热度方面，成都、沈阳等地纷纷拍出高溢价地块的推动下，300城土地平均溢价率连续四周维持在10%以上（32%vs.前周值18%），流拍率有所回升（8% vs.前周值0%）。
从融资看，房地产境内信用债融资持续走弱。3月17日-23日，房企境内信用债净融资持续回落（-96.4亿元vs.前周值-40.1亿元）。
从政策看，深圳市[4]调整公积金贷款最高额度以及上浮比例、公积金贷款首付比例，并取消异地公积金贷款的限制。
上周高频数据跟踪
上周（3月第3周），全国迁徙规模指数同比增长0.7%，国内航班数量同比增长0.9%。酒店入住率同比下降1.9个百分点，酒店价格周环比下跌，同比降幅扩大至12%。4类大家电合计零售额同比增长2.5%，汽车零售量同比增长34%，增速均有上升。菜篮子产品批发价格200指数3月以来止跌企稳，同比跌幅逐步收窄至4.0%左右。
样本城市商品房成交面积同比增长6.3%，增幅基本持平前周。二手房挂牌价4周滚动累计环比下跌0.53%，延续跌势。国际货运航班数量同比增长33.5%，港口集装箱吞吐量同比增长9.0%，均保持较快增速。钢铁表观消费量、水泥出库量的恢复斜率趋于放缓，农历同比降幅扩大。钢铁周产量大致持平去年同期，电解铝开工率保持高位，铝材开工率持续回升，光伏玻璃库存去化、价格上涨。
上周流动性边际放松，R007下降1bp至1.82%，大于央行7天逆回购利率1.50%。3个月SHIBOR较上周下降3bp至1.97%。1年期国债收益率持平于1.56%，10年期国债收益率上升2bp至1.85%。
资料来源
[1]https://www.whitehouse.gov/presidential-actions/2025/02/imposing-duties-to-address-the-synthetic-opioid-supply-chain-in-the-peoples-republic-of-china/
[2]https://www.whitehouse.gov/presidential-actions/2025/03/further-amendment-to-duties-addressing-the-synthetic-opioid-supply-chain-in-the-peoples-republic-of-china/
[3]按照春节进行对齐，如2025年春节为1月29日，就与2019年春节2月5日进行对齐计算新房销售和二手房销售降幅
[4]https://zjj.sz.gov.cn/xxgk/gzdt/content/post_12078587.html
特别观察
1-2月分月出口数据公布，2月对美国出口弱于季节性，3月对美国运价降幅高于整体。我们认为，关税影响或已部分显现。从产品来看，绝大多数中国对美国出口产品环比降幅高于季节性。但中国对美国以外地区出口或仍然保持稳健态势，此外出口可能也有前置效应。我们预计3月出口或仍然维持稳健增长，压力或更多体现在二季度。
2月对美国出口弱于季节性，3月对美国运价降幅高于整体。虽然2025年1-2月对美国出口均值环比2024年12月下降23%，介于季节性相似的2017、2022年同期的-25%、-19%之间，但是拆分1、2月数据来看，2月对美国出口环比1月下降42%，弱于季节性相似的2017、2022年同期的-36%、-23%。而对于整体出口金额来说，2月环比1月下降34%，降幅与季节性相似的2017、2022年同期皆持平。可见，2月4日起开始生效的美国对中国加征10%关税[1]可能已经对中国出口美国造成一定影响。由于3月4日起，本轮美国对中国加征关税率由10%进一步提升至20%[2]，我们预计或对中国出口美国造成额外影响。从运价来看，2025年3月21日对美西CCFI较1月24日下降29%，而整体CCFI下降24%，对美西出口运价降幅高于整体。尤其是3月以来，中国对美西、美东运价降幅皆高于整体，3月21日对美西、美东CCFI较2月28日分别下降10%、14%，高于整体的8%。
绝大多数中国对美国出口产品环比降幅高于季节性。从HS2位产品来看，我们同时控制季节性和产品性差异，并选取2025年1月中国对美国出口金额高于1亿美元的产品，2025年2月相对1月环比降幅较大的产品包括首饰硬币、无机化学品、化学产品、药品、杂项食品、有机化学品、石料制品、蔬果及坚果、水产品、地毯等，而烟草制品、集装箱、水产品制品等受关税影响较小。
但2月中国对美国以外地区出口仍然维持稳健态势，而进入3月以来，这种趋势仍有一定延续，3月EPMI出口订单环比上升11.3个百分点至56.3%，环比上升幅度高于季节性相似的2014、2017、2022年的4.3、8.5、-8.2个百分点。调整春节因素之后的中国远洋货轮靠港量也呈现稳健走势。
从美国远洋货轮靠港量来看，2月下旬以来有所提升并高于季节性水平，或体现了在美国关税政策不确定性背景下，美国企业在4月以前提前进口商品以规避这种不确定性。我们预计3月出口或仍然维持稳健增长，压力或更多体现在二季度。从其他经济体3月高频进出口数据来看，越南3月前两周出口同比+11.5%（1-2月为+8.4%），韩国3月前20天日均出口同比为+8.2%（1-2月为+1.0%），整体保持稳健走势。而3月前20天韩国从中国日均进口同比-0.5%（1-2月为+0.4%），但是环比2月前20天日均从中国进口的增速为24%，介于季节性相似的2017、2022年同期的32%、9%之间。综合来看，我们预计3月出口同比3%左右，关税压力或更多体现在二季度。
图表1：当月出口金额
资料来源：iFind，中金公司研究部
注：图例标注的年份为起始值，例如2013代表2013年8月至2014年7月数据
图表2：当月对美国出口金额
资料来源：iFind，中金公司研究部
注：图例标注的年份为起始值，例如2013代表2013年8月至2014年7月数据
图表3：控制季节性之后的中国对美国与世界其他地区2025年2月出口环比增速差异
资料来源：海关总署，中金公司研究部
注：首先做分品类中国对美国2025年2月环比增速与2022年2月环比增速之差，以及分品类中国对美国以外世界其他地区2025年2月环比增速与2022年2月环比增速之差，然后再对以上两者做差，以同时排除季节性以及产品性差异。
图表4：2025年3月21日较1月24日CCFI变化率
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表5：EPMI出口订单
资料来源：CEIC，中金公司研究部
图表6：中国远洋货轮靠港量
资料来源：Clarksons，中金公司研究部
注：为春节对齐数据，0代表大年初一
图表7：美国远洋货轮靠港量
资料来源：Clarksons，中金公司研究部
图表8：当月出口金额
资料来源：CEIC，中金公司研究部
图表9：每月前20天韩国从中国日均进口金额
资料来源：CEIC，中金公司研究部
上周房地产高频跟踪
中金房地产景气指数略有回落（95.2vs.前周值95.3），其中销售指数（91.7vs.前周值91.5）略有回暖，供给指数（98.0vs.前周值98.1）有所回落，融资指数（95.8vs.前周值96.4）有所回落。
从需求看，新房销售持续边际回落，但二手房仍有韧性。新房方面，3月15日-21日，30城新建商品住宅销售面积与2019年同期降幅[3]有所走阔（-56.0%vs.前周值-58.4%），其中一线（-36.2%vs.前周值-33.0%）降幅有所走阔，二线（-57.0%vs.前周值-62.4%）和三线（-68.8%vs.前周值-68.9%）降幅均有所收窄。二手房方面，3月15日-21日15个样本城市二手房销售面积相较2019年同期涨幅有所回升（38.2%vs.前周值10.6%），70城二手房价格指数同比从1月的-7.8%进一步收窄至-7.5%，环比跌幅与上月持平于-0.3%。3月4日-10日二手房出售挂牌价指数同比与前周持平（-9.3% vs.前周值-9.3%），但二手房出售挂牌量指数同比持续回落（-53.6% vs.前周值-45.9%）。
从供给看，土地市场成交进一步下滑，但溢价率持续维持高位。成交方面，成都迎来集中土拍，3月10日-16日，300城宅地规划建筑成交面积相较2019年同期降幅有所扩大（-85.0%vs.前周值-74.2%）。热度方面，成都、沈阳等地纷纷拍出高溢价地块的推动下，300城土地平均溢价率连续四周维持在10%以上（32%vs.前周值18%），流拍率有所回升（8% vs.前周值0%）。
从融资看，房地产境内信用债融资持续走弱。3月17日-23日，房企境内信用债净融资持续回落（-96.4亿元vs.前周值-40.1亿元）。
从政策看，深圳市[4]调整公积金贷款最高额度以及上浮比例、公积金贷款首付比例，并取消异地公积金贷款的限制。
上周高频数据跟踪
上周（3月第3周），全国迁徙规模指数同比增长0.7%，国内航班数量同比增长0.9%。酒店入住率同比下降1.9个百分点，酒店价格周环比下跌，同比降幅扩大至12%。4类大家电合计零售额同比增长2.5%，汽车零售量同比增长34%，增速均有上升。菜篮子产品批发价格200指数3月以来止跌企稳，同比跌幅逐步收窄至4.0%左右。
样本城市商品房成交面积同比增长6.3%，增幅基本持平前周。二手房挂牌价4周滚动累计环比下跌0.53%，延续跌势。国际货运航班数量同比增长33.5%，港口集装箱吞吐量同比增长9.0%，均保持较快增速。钢铁表观消费量、水泥出库量的恢复斜率趋于放缓，农历同比降幅扩大。钢铁周产量大致持平去年同期，电解铝开工率保持高位，铝材开工率持续回升，光伏玻璃库存去化、价格上涨。
上周流动性边际放松，R007下降1bp至1.82%，大于央行7天逆回购利率1.50%。3个月SHIBOR较上周下降3bp至1.97%。1年期国债收益率持平于1.56%，10年期国债收益率上升2bp至1.85%。
资料来源
[1]https://www.whitehouse.gov/presidential-actions/2025/02/imposing-duties-to-address-the-synthetic-opioid-supply-chain-in-the-peoples-republic-of-china/
[2]https://www.whitehouse.gov/presidential-actions/2025/03/further-amendment-to-duties-addressing-the-synthetic-opioid-supply-chain-in-the-peoples-republic-of-china/
[3]按照春节进行对齐，如2025年春节为1月29日，就与2019年春节2月5日进行对齐计算新房销售和二手房销售降幅
[4]https://zjj.sz.gov.cn/xxgk/gzdt/content/post_12078587.html
