范雨露 制图
展望后市，业内人士普遍认为，债券市场仍处于逆风期，短期内或将进入震荡调整阶段。在此背景下，市场参与者须加强多资产配置，以应对市场波动并优化投资组合
◎记者 张欣然
今年以来，债券市场的核心矛盾正从“资产荒”转向“负债荒”：银行负债端压力上升，非银资金收缩，导致市场流动性格局发生变化，机构配置需求明显减弱。
与此同时，股债跷跷板效应显现，权益市场回暖吸引资金流出债市，进一步加剧债市调整压力。在此背景下，业内人士认为，债市或步入震荡调整周期，投资者宜保持防御策略，关注多资产配置，耐心等待市场修复。
债市遭遇“负债荒”
业内人士称，从“资产荒”走向“负债荒”，债券市场的叙事逻辑已经发生变化。
过去几年，每逢债券市场调整，业内的共识便是低利率环境下可投资资产稀缺，配置需求将重新支撑债市。然而，自去年12月以来，市场情绪逐渐发生变化，投资者开始意识到，债市面临的核心问题已从“资产荒”转向“负债荒”。银行负债端压力上升，非银资金收缩，使得债券市场的流动性格局悄然改变，市场的配置需求也随之受到抑制。
从去年12月以来，银行的负债成本在不断提高，商业银行同业存单发行利率持续上行。从去年年末至今，各类型银行存单发行利率明显抬升，目前城农商行3个月存单发行利率均在2%以上。即便提高成本，银行募资仍面临一定困难。同时，利率债一级招标频现“发飞”现象（即发行利率高于市场预期），反映出机构配置意愿减弱。
“负债荒”的本质是负债相对资产变得更稀缺，并导致负债价格变得更贵。兴业证券固定收益分析师左大勇分析称，近年来银行活期存款向定期存款转化的趋势明显，推高了银行负债成本。同时，居民和企业存款更多流向理财产品和公募基金，导致商业银行对高成本的同业负债依赖度上升，进一步加剧了负债端压力。
“负债荒”的直接原因是负债成本和资产收益的倒挂。德邦证券固定收益首席分析师吕品认为，对银行端而言，以存单利率为代表的部分期限负债成本已经上行至2%以上，但资产端收益又难以对应上升。净息差的压缩导致银行负债扩张的放缓，甚至出现“负债荒”的局面。
浙商证券固定收益首席分析师覃汉根据对大行资金来源和资金运用的分析，认为在大行内生性的负债压力缓释中，政策端的态度偏刚性，大行负债端紧张问题可能还会持续演绎。
股债跷跷板效应显著
此外，股债跷跷板效应也深刻影响着债券市场的“负债荒”。
经济基本面边际修复与股市的向好对债券市场资金形成“抽水”效应。中泰证券资管固收公募投资部基金经理马潇认为，春节之后，DeepSeek热潮带动科技股爆发，A股和港股持续上涨，权益市场的赚钱效应使得投资者风险偏好提升，部分资金从债市流向股市。
春节之后，以恒生科技指数为代表的高风险权益资产表现强劲，而国债期货则出现相对疲弱的走势，二者的负相关性明显增强。数据显示，自2月5日至3月21日，恒生科技指数累计上涨14.39%，同期30年期国债期货下跌4.9%，呈现出典型的跷跷板效应。
在此背景之下，有市场人士认为2025年“科技牛”与“债券牛”共存的概率低。吕品认为，在过去两年“资产荒”主导市场的背景下，红利资产和债券形成了某种负债端驱动的“同涨同跌”模式。然而，随着市场进入“负债荒”阶段，红利股息率与国债利率的走势可能出现分化。这一变化或许意味着，2025年科技股与债券市场难以同时维持牛市，市场风格的切换将受到负债端结构性变化的影响。
“在权益市场回报率上升的背景下，部分居民资金可能从存款等低收益资产向股票、基金等权益资产转移，推动市场成交活跃度进一步提升。”吕品说。
债市或步入震荡周期
展望后市，业内人士普遍认为，债券市场仍处于逆风期，短期内或将进入震荡调整阶段。在此背景下，市场参与者需加强多资产配置，以应对市场波动并优化投资组合。
保持防御，耐心等待右侧机会。左大勇认为，银行本身就存在出售以公允价值计量且计入其他综合收益（OCI）和以摊余成本计量（AC）的债券，以兑现浮盈、调节利润的诉求。在当前市场环境下，银行的配置需求可能持续偏弱，导致债券市场的买盘力量不足，进一步加剧市场波动。
“我们判断当前债市或仍处于逆风阶段，逆势波段交易难度较大，建议投资者顺势而为，维持防御思维优先。”覃汉说。
部分业内人士认为，长债的配置性价比正逐步显现。尽管短期交易风险仍在，但长期投资价值已具备一定吸引力。马潇认为，2.2%以上的超长期国债和2.3%以上的超长期地方债，对保险机构而言也已达到配置标准。
马潇说，虽然在股市走牛期间，会有部分资金在权益和固收之间左右摇摆，但这只是对债市构成短期扰动，不会达到“改变债市方向”的程度，因为银行自营和保险等资金为满足风险和资本考核等要求，对债券等固收类资产有天然的偏好；从资金属性来看，投资股债的资金风险偏好差异较大，不存在完全替代性。
此外，海外经验显示，长端利率跌破2%之后，多数会进入数年的震荡市状态。在此期间，债市调整不以政策利率的收紧为前提，一旦经济或其他市场逻辑走顺，债市就容易受到影响。对此，多位业内人士表示，资产配置“再平衡”或刚启动，债券市场投资者须多从资产配置角度思考策略。
申万宏源证券首席经济学家赵伟就认为，春节以来，DeepSeek横空出世，通过产业突围逻辑带动风险偏好改善，股市或已逐步具备牛市基础。当下，海外资金已开始考虑“重估中国”；全球权益市场间“再平衡”的加速，或与国内股债间“再平衡”相互印证加强。
范雨露 制图
展望后市，业内人士普遍认为，债券市场仍处于逆风期，短期内或将进入震荡调整阶段。在此背景下，市场参与者须加强多资产配置，以应对市场波动并优化投资组合
◎记者 张欣然
今年以来，债券市场的核心矛盾正从“资产荒”转向“负债荒”：银行负债端压力上升，非银资金收缩，导致市场流动性格局发生变化，机构配置需求明显减弱。
与此同时，股债跷跷板效应显现，权益市场回暖吸引资金流出债市，进一步加剧债市调整压力。在此背景下，业内人士认为，债市或步入震荡调整周期，投资者宜保持防御策略，关注多资产配置，耐心等待市场修复。
债市遭遇“负债荒”
业内人士称，从“资产荒”走向“负债荒”，债券市场的叙事逻辑已经发生变化。
过去几年，每逢债券市场调整，业内的共识便是低利率环境下可投资资产稀缺，配置需求将重新支撑债市。然而，自去年12月以来，市场情绪逐渐发生变化，投资者开始意识到，债市面临的核心问题已从“资产荒”转向“负债荒”。银行负债端压力上升，非银资金收缩，使得债券市场的流动性格局悄然改变，市场的配置需求也随之受到抑制。
从去年12月以来，银行的负债成本在不断提高，商业银行同业存单发行利率持续上行。从去年年末至今，各类型银行存单发行利率明显抬升，目前城农商行3个月存单发行利率均在2%以上。即便提高成本，银行募资仍面临一定困难。同时，利率债一级招标频现“发飞”现象（即发行利率高于市场预期），反映出机构配置意愿减弱。
“负债荒”的本质是负债相对资产变得更稀缺，并导致负债价格变得更贵。兴业证券固定收益分析师左大勇分析称，近年来银行活期存款向定期存款转化的趋势明显，推高了银行负债成本。同时，居民和企业存款更多流向理财产品和公募基金，导致商业银行对高成本的同业负债依赖度上升，进一步加剧了负债端压力。
“负债荒”的直接原因是负债成本和资产收益的倒挂。德邦证券固定收益首席分析师吕品认为，对银行端而言，以存单利率为代表的部分期限负债成本已经上行至2%以上，但资产端收益又难以对应上升。净息差的压缩导致银行负债扩张的放缓，甚至出现“负债荒”的局面。
浙商证券固定收益首席分析师覃汉根据对大行资金来源和资金运用的分析，认为在大行内生性的负债压力缓释中，政策端的态度偏刚性，大行负债端紧张问题可能还会持续演绎。
股债跷跷板效应显著
此外，股债跷跷板效应也深刻影响着债券市场的“负债荒”。
经济基本面边际修复与股市的向好对债券市场资金形成“抽水”效应。中泰证券资管固收公募投资部基金经理马潇认为，春节之后，DeepSeek热潮带动科技股爆发，A股和港股持续上涨，权益市场的赚钱效应使得投资者风险偏好提升，部分资金从债市流向股市。
春节之后，以恒生科技指数为代表的高风险权益资产表现强劲，而国债期货则出现相对疲弱的走势，二者的负相关性明显增强。数据显示，自2月5日至3月21日，恒生科技指数累计上涨14.39%，同期30年期国债期货下跌4.9%，呈现出典型的跷跷板效应。
在此背景之下，有市场人士认为2025年“科技牛”与“债券牛”共存的概率低。吕品认为，在过去两年“资产荒”主导市场的背景下，红利资产和债券形成了某种负债端驱动的“同涨同跌”模式。然而，随着市场进入“负债荒”阶段，红利股息率与国债利率的走势可能出现分化。这一变化或许意味着，2025年科技股与债券市场难以同时维持牛市，市场风格的切换将受到负债端结构性变化的影响。
“在权益市场回报率上升的背景下，部分居民资金可能从存款等低收益资产向股票、基金等权益资产转移，推动市场成交活跃度进一步提升。”吕品说。
债市或步入震荡周期
展望后市，业内人士普遍认为，债券市场仍处于逆风期，短期内或将进入震荡调整阶段。在此背景下，市场参与者需加强多资产配置，以应对市场波动并优化投资组合。
保持防御，耐心等待右侧机会。左大勇认为，银行本身就存在出售以公允价值计量且计入其他综合收益（OCI）和以摊余成本计量（AC）的债券，以兑现浮盈、调节利润的诉求。在当前市场环境下，银行的配置需求可能持续偏弱，导致债券市场的买盘力量不足，进一步加剧市场波动。
“我们判断当前债市或仍处于逆风阶段，逆势波段交易难度较大，建议投资者顺势而为，维持防御思维优先。”覃汉说。
部分业内人士认为，长债的配置性价比正逐步显现。尽管短期交易风险仍在，但长期投资价值已具备一定吸引力。马潇认为，2.2%以上的超长期国债和2.3%以上的超长期地方债，对保险机构而言也已达到配置标准。
马潇说，虽然在股市走牛期间，会有部分资金在权益和固收之间左右摇摆，但这只是对债市构成短期扰动，不会达到“改变债市方向”的程度，因为银行自营和保险等资金为满足风险和资本考核等要求，对债券等固收类资产有天然的偏好；从资金属性来看，投资股债的资金风险偏好差异较大，不存在完全替代性。
此外，海外经验显示，长端利率跌破2%之后，多数会进入数年的震荡市状态。在此期间，债市调整不以政策利率的收紧为前提，一旦经济或其他市场逻辑走顺，债市就容易受到影响。对此，多位业内人士表示，资产配置“再平衡”或刚启动，债券市场投资者须多从资产配置角度思考策略。
申万宏源证券首席经济学家赵伟就认为，春节以来，DeepSeek横空出世，通过产业突围逻辑带动风险偏好改善，股市或已逐步具备牛市基础。当下，海外资金已开始考虑“重估中国”；全球权益市场间“再平衡”的加速，或与国内股债间“再平衡”相互印证加强。
