作者 | Danil Sereda
编译 | 华尔街大事件
自2024 年 9 月以来，在标准普尔 500 指数 ( SPX) 仅扩张 4.26% 的情况下，谷歌( NASDAQ: GOOG) ( NASDAQ: GOOGL ) 上涨了10%以上，但在过去几周里，谷歌经历了一次重大调整（就像所有其他大型股一样）：
尽管我们看到最近几个交易日的疲软表现，但市场普遍忽视了谷歌的大局——其搜索市场份额受到威胁肯定是一种风险，但我们不能否认云业务的最新发展以及新的 LLM 更新，以及所有这些可能在未来几年为公司的增长带来的影响。目前，该股是超大市值股票中价格最便宜的，其预期每股收益增长率相当显著地超过了其中一些股票，这使得谷歌成为这个超大市值市场中最诱人的买入机会。
2024 财年第四季度，谷歌报告合并销售额约为 965 亿美元（同比增长 12%），这主要归功于谷歌搜索业务（同比增长 10%），因为广告收入增长了 11%。谷歌收入的基石——搜索广告——由于金融服务和零售垂直业务的增长，同比增长了 13%。YouTube 广告也表现出令人印象深刻的同比增长 14%（这要归功于与美国大选相关的巨额支出）。不幸的是，965 亿美元还不足以超过普遍预期——谷歌自 2022 年底以来首次低于预期约 2 亿美元。另一方面，我们也看到利润有所增长（增长 2 美分），但这却是自 2022 年底以来的最低水平。这就是为什么超过 70% 的华尔街分析师决定下调他们的预期，并导致2025 财年第一季度的共识（自 2024 年 10 月以来）下调 28 个基点。
但这只是为未来实现盈利奠定了良好而坚实的基础。
首先，该公司的云业务表现良好，第四季度同比增长 30%，其云平台 (GCP)“甚至超过整个云业务”，这要归功于其核心云计算服务的实力和“核心产品、AI 基础设施和生成 AI 解决方案中 GCP 的采用率提高”，根据最新的财报电话会议评论。
该公司最近几个季度的另一个重要发展来自盈利能力：第四季度息税前利润同比增长 30%，因此存在显著的运营杠杆，导致营业利润率扩大至 32%（基于 GAAP）。与去年相比，Google Cloud 业务部门的息税前利润率更高；虽然仍处于增长阶段，但其利润率几乎增长了 2 倍（从 9.4% 增长到 17.5%），这对于一年来说已经是很大的进步了。Google 服务业务的利润率正在提高，随着其收入份额的扩大（缓慢但稳定），未来利润率可能会继续扩大。
根据 YCharts 数据，市场普遍预计明年的 EBITDA 利润率约为 45.6%，如果真是这样，那么第四季度的数据将增长 700 多个基点。我知道季节性因素，但考虑到谷歌股价与边际率的现有相关性，在我看来，这种整体扩张——即使经过调整以适应可能出现的小挫折——也将为股东带来良好的顺风：
现在让我们来看看，在人们担心谷歌搜索会因为 LLM 驱动的聊天应用而失去其主导市场份额之际，市场似乎忽略了什么。除了搜索和云之外，人工智能还为谷歌开辟了新的潜在收入来源。他们的 Gemini 应用程序及其与各个平台的集成非常有利于利用对人工智能助手日益增长的需求——尤其是当我们考虑到成本优势时。就在几周前，整个市场都对DeepSeek的发布感到害怕——每个人都在关注他们模型的成本，并认为美国的大型资本公司一直在白白花费他们的资本支出。但在 2 月初，谷歌发布了其 Gemini 模型的更新，现在提供的 APU 价格远低于 DeepSeek。
低成本 API 将进一步推动 GCP 的增长，因为大型语言模型 (LLM) 的成本决定了许多 LLM 驱动应用程序的长期盈利能力，如果不考虑这一点，就不可能实现盈利扩展。
高盛分析师（专有来源）似乎同意这种观点，正如从他们第四季度收益评估后的评论中看到的那样：
我们继续主张，大规模人工智能分布（收集 1b+ 用户应用程序）和计算规模的结合，既能投资又能提高效率，从长远来看，这仍然是人工智能领域一个被低估的双重叙事，特别是当我们从人工智能货币化的“基础设施”层转向“平台”和“应用程序”层时。
来源：高盛 [2025 年 2 月，专有来源]。
因此，即使这意味着在短期内蚕食传统搜索收入，但在某种程度上，这是一种确保长期相关性和领导地位的战略举措。
尽管如此，当我们通过 COMPs 分析的角度来看谷歌股票的估值时，它显然被低估了：
此外，凭借云计算和人工智能驱动的前景，回顾 10 年前的情况，该股票的交易价格相当接近最低市盈率：
该股可能不会长期维持如此低廉的价格：一旦云计算的增长潜力初现端倪，且广告收入保持比许多投资者担心的更稳定。谷歌的市盈率可能会回到至少 23-25 倍的中端水平。假设谷歌报告的 2025 财年盈利与当前共识一致，目标价约为每股 215.5 美元，这意味着目前股价有约 28.6% 的上涨潜力。
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作者 | Danil Sereda
编译 | 华尔街大事件
自2024 年 9 月以来，在标准普尔 500 指数 ( SPX) 仅扩张 4.26% 的情况下，谷歌( NASDAQ: GOOG) ( NASDAQ: GOOGL ) 上涨了10%以上，但在过去几周里，谷歌经历了一次重大调整（就像所有其他大型股一样）：
尽管我们看到最近几个交易日的疲软表现，但市场普遍忽视了谷歌的大局——其搜索市场份额受到威胁肯定是一种风险，但我们不能否认云业务的最新发展以及新的 LLM 更新，以及所有这些可能在未来几年为公司的增长带来的影响。目前，该股是超大市值股票中价格最便宜的，其预期每股收益增长率相当显著地超过了其中一些股票，这使得谷歌成为这个超大市值市场中最诱人的买入机会。
2024 财年第四季度，谷歌报告合并销售额约为 965 亿美元（同比增长 12%），这主要归功于谷歌搜索业务（同比增长 10%），因为广告收入增长了 11%。谷歌收入的基石——搜索广告——由于金融服务和零售垂直业务的增长，同比增长了 13%。YouTube 广告也表现出令人印象深刻的同比增长 14%（这要归功于与美国大选相关的巨额支出）。不幸的是，965 亿美元还不足以超过普遍预期——谷歌自 2022 年底以来首次低于预期约 2 亿美元。另一方面，我们也看到利润有所增长（增长 2 美分），但这却是自 2022 年底以来的最低水平。这就是为什么超过 70% 的华尔街分析师决定下调他们的预期，并导致2025 财年第一季度的共识（自 2024 年 10 月以来）下调 28 个基点。
但这只是为未来实现盈利奠定了良好而坚实的基础。
首先，该公司的云业务表现良好，第四季度同比增长 30%，其云平台 (GCP)“甚至超过整个云业务”，这要归功于其核心云计算服务的实力和“核心产品、AI 基础设施和生成 AI 解决方案中 GCP 的采用率提高”，根据最新的财报电话会议评论。
该公司最近几个季度的另一个重要发展来自盈利能力：第四季度息税前利润同比增长 30%，因此存在显著的运营杠杆，导致营业利润率扩大至 32%（基于 GAAP）。与去年相比，Google Cloud 业务部门的息税前利润率更高；虽然仍处于增长阶段，但其利润率几乎增长了 2 倍（从 9.4% 增长到 17.5%），这对于一年来说已经是很大的进步了。Google 服务业务的利润率正在提高，随着其收入份额的扩大（缓慢但稳定），未来利润率可能会继续扩大。
根据 YCharts 数据，市场普遍预计明年的 EBITDA 利润率约为 45.6%，如果真是这样，那么第四季度的数据将增长 700 多个基点。我知道季节性因素，但考虑到谷歌股价与边际率的现有相关性，在我看来，这种整体扩张——即使经过调整以适应可能出现的小挫折——也将为股东带来良好的顺风：
现在让我们来看看，在人们担心谷歌搜索会因为 LLM 驱动的聊天应用而失去其主导市场份额之际，市场似乎忽略了什么。除了搜索和云之外，人工智能还为谷歌开辟了新的潜在收入来源。他们的 Gemini 应用程序及其与各个平台的集成非常有利于利用对人工智能助手日益增长的需求——尤其是当我们考虑到成本优势时。就在几周前，整个市场都对DeepSeek的发布感到害怕——每个人都在关注他们模型的成本，并认为美国的大型资本公司一直在白白花费他们的资本支出。但在 2 月初，谷歌发布了其 Gemini 模型的更新，现在提供的 APU 价格远低于 DeepSeek。
低成本 API 将进一步推动 GCP 的增长，因为大型语言模型 (LLM) 的成本决定了许多 LLM 驱动应用程序的长期盈利能力，如果不考虑这一点，就不可能实现盈利扩展。
高盛分析师（专有来源）似乎同意这种观点，正如从他们第四季度收益评估后的评论中看到的那样：
我们继续主张，大规模人工智能分布（收集 1b+ 用户应用程序）和计算规模的结合，既能投资又能提高效率，从长远来看，这仍然是人工智能领域一个被低估的双重叙事，特别是当我们从人工智能货币化的“基础设施”层转向“平台”和“应用程序”层时。
来源：高盛 [2025 年 2 月，专有来源]。
因此，即使这意味着在短期内蚕食传统搜索收入，但在某种程度上，这是一种确保长期相关性和领导地位的战略举措。
尽管如此，当我们通过 COMPs 分析的角度来看谷歌股票的估值时，它显然被低估了：
此外，凭借云计算和人工智能驱动的前景，回顾 10 年前的情况，该股票的交易价格相当接近最低市盈率：
该股可能不会长期维持如此低廉的价格：一旦云计算的增长潜力初现端倪，且广告收入保持比许多投资者担心的更稳定。谷歌的市盈率可能会回到至少 23-25 倍的中端水平。假设谷歌报告的 2025 财年盈利与当前共识一致，目标价约为每股 215.5 美元，这意味着目前股价有约 28.6% 的上涨潜力。
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