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中国基金报

3周前

在内部金融周期下行和外部去全球化共同影响下，国内需求相对不足和低通胀是主要矛盾。...截至目前，至少已经有华泰证券、中信建投、中金公司、光大证券、德邦证券、浙商证券等6家券商率先发布“2025年展望”。

【导读】多家券商抢跑“2025年展望”，华泰称“β机会在下半年”，中金称“重回赛道布局”

中国基金报记者莫琳

11月刚过，多家券商的“2025年展望”已经出炉。截至目前，至少已经有华泰证券、中信建投、中金公司、光大证券、德邦证券、浙商证券等6家券商率先发布“2025年展望”。

综合多家券商的观点来看，2025年A股有望继续走强；中长期来看，成长风格仍然是市场的主要机会所在。

华泰证券：β型机会在2025年下半年

华泰证券策略首席分析师王以指出，A股非金融板块盈利周期已下行逾三年，时间跨度比历史下行周期都要长。但A股盈利周期并未“消失”，而是被“高维”因素暂时“熨平”。

具体来说，地产大周期的变化、新旧动能的快速切换，在宏观和微观层面都有充分反映，为上市公司的盈利周期带来“阵痛”和“远方”。剔除产能周期、地产建筑周期等“高维”因素的扰动后，A股盈利周期事实上与全球库存周期基本接轨，略微领先半步。

实际上，2023年三季度以来，中证800非金融（剔除先进制造、地产基建链）归母净利润同比持续复苏，高点大概率已出现于2024年中报；通常盈利周期上行4~7个季度，在高维周期下行的压制下，本轮A股“真实”盈利周期上行了4个季度，为历史较短水平。

展望2025年，王以认为，受益于四季度起的财政脉冲快速扩张，信贷周期有望在2025年一季度进入修复阶段，这对A股估值有正面影响，但美元周期的上行压力更可能在短期占据主导。同时，美元流动性本身又具有反身性，在通胀预期上行之后，对长期通胀中枢的担忧又会反过来牵制宽财政快速落地的预期，从而可能导致美元在前期冲高之后再次调整，这会为新兴市场权益资产迎来“喘息”窗口。

由此，2025年下半年，A股市场有望迎来信贷继续修复、美元阶段走弱、盈利周期企稳的共振阶段。这一阶段，有望经过上半年的调整之后，市场估值中枢再次进入上行通道。

因此，王以认为，短期内小市值优于大市值、红利优于成长，对应配置呈现“哑铃型”风格；明年年中后，预计随着美元指数、美债利率越过年内高点，剩余流动性重回“脱虚入实”，大盘估值修复将快于小盘，其中大盘成长或将是大盘趋势修复中更强势的风格。

中信建投：A股和港股有望继续走强

中信建投首席经济学家黄文涛率先于10月24日发表“2025年展望”。他表示，A股和港股有望继续走强。

A股和港股：有望继续走强，货币政策宽松周期刚刚开启，无风险利率下行，长期资金入市有序推进，稳增长政策全面放开，对国内外投资者仍有较大吸引力。

国内债市：近期仍有波动，随时等待配置机会，关注股债“跷跷板效应”和债基、理财赎回风险。

汇率：短期关注美国大选，中期关注中美利差，人民币汇率贬值压力总体缓解。

美债：如不考虑中期的二次通胀或汇率扰动，在11~12月份的未来议息会议期间，美债利率短线有回落需要。

黄金：价格的上行格局至少有两点支撑，一是来自实际利率的下行预期，二是全球部分主要经济体央行从2018年以来的持续性增持黄金。

中金公司：2025年结构性机会增多

中金公司策略团队认为，A股中期重要底部已现，2025年投资者风险偏好有望整体好于2024年，结构性机会进一步增多。

该团队指出，2025年需关注以下两个层面：1）宏观视角：我国内生动能周期性改善仍面临宏观范式转变的挑战。在内部金融周期下行和外部去全球化共同影响下，国内需求相对不足和低通胀是主要矛盾。近期我国政策加码有助于提振增长预期，但经济修复弹性仍有不确定性。外部关注2025 年美国新总统的政策组合以及美联储降息节奏等。

2）中观演绎：从估值修复到盈利预期改善的驱动力切换。供需再平衡过程中，预计明年企业盈利增长虽可能仍低于名义GDP增长，自上而下估算A股2025年盈利同比可能在零增长附近，但好于今年且改善拐点有望在2025 年中左右出现。低估值弹簧和增量资金是A股本轮上涨重要推升因素，当前市场估值略低于历史均值，单纯估值修复空间收窄。2025 年不可忽视A股经历长周期回调后，国内居民资产和全球资金配置需求或有更积极的边际变化，有望支持指数表现。

节奏上，2025年市场变化频率可能高于2024年，但振幅收窄。今年底至明年初仍处于政策发力和估值修复的阶段窗口，中期表现取决于业绩拐点确认和回升弹性，估值驱动向业绩驱动切换的过程或有波折。

配置上，重回景气视野，重回赛道布局。随着更多行业自发收缩供给叠加政策支持，明年基本面预期改善领域有望增加。关注三条主线：1）景气成长：估值持续压缩，基本面预期有望迎来出清拐点的成长产业，如高端制造、消费电子等；2）韧性外需：美联储降息开启后加大软着陆和再通胀概率，关注潜在冲击相对小、外需韧性强领域，如电网、商用车、家电等，以及全球定价的资源品；3）新型红利：高股息公司结合股息率配置，新视角关注食品饮料等泛消费领域。

光大证券：关注两个重要时间节点

光大证券研究所策略研究首席分析师张宇生预计，2025年A股盈利增速将修复至10%以上，政策的持续支持以及赚钱效应带来的资金流入将有望进一步提升市场估值，A股指数表现仍然值得期待。

从节奏上来看，短期内，市场交易或仍然围绕政策预期展开，但预计未来将逐步进入政策观察期和经济数据验证期，因而未来的中央经济工作会议及经济数据值得关注。2024年12月与2025年3月或将是市场行情演绎的重要时间节点，一季度之后关注经济与盈利的实际修复。

除盈利外，风险偏好高低对于行业表现也具有影响，尤其对于预期改善驱动的市场。预计2025年市场风格将在均衡与成长间摆动。行业配置建议关注盈利修复及高风险偏好品种两条主线，盈利修复主线重点关注内需偏消费方向，如食品饮料、医药生物、社会服务等；高风险偏好品种主线关注高贝塔行业补涨（医药、食饮、基础化工、有色等）、高盈利预期行业（TMT、军工等）及主题投资（政策支持类主题，如并购重组、市值管理；科技类主题，如AI产业链、自主可控）三大方向。

编辑：乔伊

审核：许闻

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