“这是价值事务所的第1695篇原创文章”

10月10日，健康元再次发布了回购公告，开始通过集中竞价交易方式进行股份回购。

这一笔回购仅仅是9月26日回购计划的开端，根据计划，公司将以不超过15.40元/股的价格在一年内回购3-5亿，且全部会进行注销，算上这预计回购的3-5亿，近四年来，健康元算是花费了近30亿在回购上。

除了大手笔回购外，健康元还进行了高额分红，自上市以来，健康元已向股东派发现金股利20次，累计分红金额超36亿元。今年7月，健康元派发2023年度分红每10股1.8元，合并2023年回购的资金，利润分配金额超8亿，占公司归母净利润的比例为56.22%，如果算2022年的回购+分红，占公司归母净利润的比例更是超过70%，把这几年平均拉通看，分红+回购金额占归母净利润的比例整体在60%以上。

大手笔回购且大多用于注销+高额分红，别的不说，至少说明三个问题，一是健康元很有钱，二是公司对自己很有信心且认为自己被低估了，三是健康元是一家非常有良心的企业，对投资者好得没话说。

数据来源：同花顺

01

前文提到健康元很有钱，事实也确实如此，截至2024Q3，健康元账上趴着近147亿现金。

不出意外的话，健康元的钱只会越来越多，因为经营性现金流实在是太强了，今年前三季度高达26.14亿，且远超净利润，说明公司赚到的钱都是真金白银。所长一直在向大家强调，利润可能是假的，现金流才是真的，一个有强大现金流的企业才是正儿八经赚钱的企业。

钱在创新药行业的作用可能远比大家想象的要大，因为有钱，就意味着有BD。

我们看2023全球药品销售额Top100企业分布，拥有更多畅销药品、贡献最多的还得是大厂。而这里面的畅销药绝大多数其实都是买来的，不要小瞧买买买，有钱能买买买以及别人愿意卖给你，同时能把买来的药卖得好，也是实力的一种。

资料来源：Wind

有机构投资者在2024年4月的投资者交流中问健康元，“公司近期 BD 节奏加快，后续是否还有其他计划”，之所以机构会这样问，确实也是因为近期健康元的BD节奏较快。

首先，去年3月的时候，健康元同太景医药合作研发用于治疗甲型、乙型流感的 TG-1000，就数据而言，这个TG-1000比以往的抗病毒药物要好不少，机理十分明确，所以当时所长就蛮看好的。说到这里，不得不夸一下公司的神仙速度，太景的药是健康元去年三月才签约的，当时也才完成了临床二期，而健康元介入以后，很短的时间就完成了大三期700多例临床，而且数据非常好，所以今年三季度就报批，不出意外很快就能上市为健康元贡献业绩。

今年1月，健康元马不停蹄接连官宣了两个主要用于治疗哮喘、COPD疾病等呼吸系统疾病的药物重磅战略合作，到今年3月，健康元又与拜耳就一项小分子抑制剂在国内的开发、商业化和生产的独家许可签署协议，这也是健康元首次从全球领先的跨国公司引进呼吸领域的创新药管线。健康元在短短一个季度内完成了BD三连签，这个节奏确实有些快，也无怪有机构如此询问了。

看看公司账上趴着的那些钱，想想看，未来能BD多少爆款药？有钱、选品好还是一方面，关键是健康元拿到BD产品后的临床推进速度还非常快（这其实侧面说明了公司自身的临床研发实力强），有钱、有选品能力、有临床研发能力，想不成功都不可能。

除了BD外，健康元对研发的投入也毫不含糊。

在2023年国内研发投入Top20的药企中，健康元以16.32亿的投入排名第17，2024前三季度，健康元投入研发10.36亿，相当之高。呼吸药、消化道、辅助生殖、精神都是健康元重点布局的领域，这些领域基本都有一个特点，需求强、增速高但又不拥挤。

只不过创新药行业和其他行业有点不太一样，一款创新药从立项到上市动辄便以10年计，我们当下看到的药企上市销售的药，往往是他们多年前的布局，而现在的布局往往又要很多年后才能体现得出来。这些年在外界看来健康元有点低调，核心就在于他的大招都还在酝酿中，不过，不出意外，未来两年就是健康元产品、业绩兑现的大年。

02

约10年前，健康元便开始投身呼吸领域，这里需要先科普一个背景，慢性呼吸系统疾病与心脑血管疾病、糖尿病和癌症一起被WHO列为全球四大慢性疾病，也是全球第三大致死原因。

不同于癌症、心脑血管和糖尿病领域一片红海（10个药企中9个都在做），呼吸系统相关用药还是一片无比广阔的蓝海，国内在相关领域有布局的企业非常少，而且绝大多数布局都不全。

探究背后的原因，还是因为吸入制剂是一种研发壁垒极高的药械组合药物剂型，要想使药物在肺里起作用，药是一方面，另一方面需要有能让药进入肺内部的合适装置，所以产品开发难度相当大，有效的雾化颗粒直径必须要在1-5μｍ之间才可以。

对医药行业追踪比较紧密的朋友应该有印象，今年6月，健康元的沙美特罗替卡松吸入粉雾剂获批上市，用于可逆性气道阻塞性气道疾病的规律治疗，包括成人和儿童哮喘，成为国内首仿，并一举终结了原研GSK在国内长达23年的市场独占格局。那一阵子，这条新闻其实在业内疯狂刷屏。

米内网数据显示，近年来国内吸入制剂均保持200亿左右的市场规模，沙美特罗替卡松吸入粉雾剂在2022年销售额超过10亿元，2023年同比亦有增长，是吸入制剂TOP5产品之一。

健康元的呼吸药自2013年开始布局，一直埋头搞了六年多研发，到2019年底终于迎来首款产品问世。自其2019年底首款呼吸药物上市以来，近几年相关领域的营收放量不可谓不快。

2021年实现营收5.77亿，同比增长658%；

2022年实现营收 11.74 亿元，同比增长103.37%；

2023年实现营收 17.41 亿元，同比增长 48.35%。

2024H1虽因左沙丁胺醇集采执行业绩略有下滑，但6月上市了重磅产品沙美特罗替卡松，除了这款产品外，5月还上市了一个重磅——丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液，这款也是国内首仿。米内网数据显示，2023年中国公立医疗机构终端丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液销售额超过3亿元，同比增长约100%。不出意外的话，2025年又将是健康元呼吸板块高速增长的一年。

截至目前，健康元已经有21个专利新药，而这里面几乎一半都是集中在呼吸赛道上的。

后续除了大力投入研发往该赛道加码，公司也在积极同其他药企合作丰富管线。按照健康元近期投资者交流的说法，“公司 BD 节奏将围绕着以呼吸为基础，逐渐拓展镇痛等治疗领域，加大海外合作力度，尽快对集团的创新药管线完成全面布局，以增强集团研发管线厚度，为后续 3-5 年甚至更长期准备重磅产品和业绩弹性。”

03

健康元将自己定位为“创新药+高壁垒复杂制剂”，前文提到的公司深耕的呼吸药领域就属于高壁垒复杂制剂的一种，里面很多都属于药械组合式产品，毕竟要想使药物在肺里起作用，药是一方面，还需要有能让药进入肺内部的合适装置，所以产品开发难度相当大，很多即便只是想仿制都挺困难的。

这也是明明呼吸系统用药是个千亿级别的大市场，国内却压根没几家企业布局，即便有布局也很不全的原因。

资料来源：Wind

除呼吸药外，健康元以及其子公司丽珠集团还同时搭建了微球、单抗、纳米晶、脂质体等多个高壁垒复杂制剂研发平台，每个平台都有相应的重磅品种，目前已经有部分产品取得不错的成绩。

根据其管线情况，进度靠前的醋酸曲普瑞林微球前列腺癌适应症已获批上市，子宫内膜异位症已报产，中枢性性早熟适应症正在开展Ⅲ期临床试验，阿立哌唑微球已报产，美洛昔康纳米晶注射液正在开展Ⅲ期临床试验，不出意外，接下来两年就是健康元先前的布局开始发力的时候。

04

所长在此前《价值事务所》的文章中一直在强调，我们一定要重视有深厚底蕴的老牌大药企，因为他们手里的牌远比我们想象的要多，大家与其去关注那些一无所有、做创新药和赌石没啥区别的Biotech，不如多关注关注有钱、有强大营销能力、有丰富研发管线的老牌大药企，他们即便偶尔遇上点困难，但长期的稳定性其实非常惊人。

美国生物医药行业的格局就是，一边是如繁星般数不清的小微型Biotech，另一边则是数量有限的众人耳熟能详的辉瑞、默沙东这样的超级跨国巨头。小Biotech负责创新，大Pharma负责强者恒强，Biotech成长成Pharma的近百年来都屈指可数，他们即便做出爆款产品，更大的可能性也是卖给头部Pharma，或者直接整个公司一起卖身。

细究健康元的发展史，无论是早期推出保健神品，还是中期转型药企，亦或者押注丽珠集团、杀入呼吸系统领域，实施现在的“创新药+高壁垒复杂制剂”双轮驱动战略，可谓每一步都踩在了时代大势上。

因此，这么些年来，业绩一直以稳健的步调在增长，近15年复合增长率为10.58%，近两年因遭遇集采挑战，业绩略微有些下滑，但不出意外2025年起又会重回增长。

毕竟公司的自研管线十分强大，还可以通过庞大现金储备以BD的形式完善管线，叠加这么些年积累的商业化能力，其实健康元想失败都困难。

健康元过往文章合集：健康元 

1、所长专属“交流圈子”—《所长会客厅》

2、价值好课—《医疗全行业投资逻辑宝典》  

3、新书上线：《从零开始学价值投资》

“这是价值事务所的第1695篇原创文章”

10月10日，健康元再次发布了回购公告，开始通过集中竞价交易方式进行股份回购。

这一笔回购仅仅是9月26日回购计划的开端，根据计划，公司将以不超过15.40元/股的价格在一年内回购3-5亿，且全部会进行注销，算上这预计回购的3-5亿，近四年来，健康元算是花费了近30亿在回购上。

除了大手笔回购外，健康元还进行了高额分红，自上市以来，健康元已向股东派发现金股利20次，累计分红金额超36亿元。今年7月，健康元派发2023年度分红每10股1.8元，合并2023年回购的资金，利润分配金额超8亿，占公司归母净利润的比例为56.22%，如果算2022年的回购+分红，占公司归母净利润的比例更是超过70%，把这几年平均拉通看，分红+回购金额占归母净利润的比例整体在60%以上。

大手笔回购且大多用于注销+高额分红，别的不说，至少说明三个问题，一是健康元很有钱，二是公司对自己很有信心且认为自己被低估了，三是健康元是一家非常有良心的企业，对投资者好得没话说。

数据来源：同花顺

01

前文提到健康元很有钱，事实也确实如此，截至2024Q3，健康元账上趴着近147亿现金。

不出意外的话，健康元的钱只会越来越多，因为经营性现金流实在是太强了，今年前三季度高达26.14亿，且远超净利润，说明公司赚到的钱都是真金白银。所长一直在向大家强调，利润可能是假的，现金流才是真的，一个有强大现金流的企业才是正儿八经赚钱的企业。

钱在创新药行业的作用可能远比大家想象的要大，因为有钱，就意味着有BD。

我们看2023全球药品销售额Top100企业分布，拥有更多畅销药品、贡献最多的还得是大厂。而这里面的畅销药绝大多数其实都是买来的，不要小瞧买买买，有钱能买买买以及别人愿意卖给你，同时能把买来的药卖得好，也是实力的一种。

资料来源：Wind

有机构投资者在2024年4月的投资者交流中问健康元，“公司近期 BD 节奏加快，后续是否还有其他计划”，之所以机构会这样问，确实也是因为近期健康元的BD节奏较快。

首先，去年3月的时候，健康元同太景医药合作研发用于治疗甲型、乙型流感的 TG-1000，就数据而言，这个TG-1000比以往的抗病毒药物要好不少，机理十分明确，所以当时所长就蛮看好的。说到这里，不得不夸一下公司的神仙速度，太景的药是健康元去年三月才签约的，当时也才完成了临床二期，而健康元介入以后，很短的时间就完成了大三期700多例临床，而且数据非常好，所以今年三季度就报批，不出意外很快就能上市为健康元贡献业绩。

今年1月，健康元马不停蹄接连官宣了两个主要用于治疗哮喘、COPD疾病等呼吸系统疾病的药物重磅战略合作，到今年3月，健康元又与拜耳就一项小分子抑制剂在国内的开发、商业化和生产的独家许可签署协议，这也是健康元首次从全球领先的跨国公司引进呼吸领域的创新药管线。健康元在短短一个季度内完成了BD三连签，这个节奏确实有些快，也无怪有机构如此询问了。

看看公司账上趴着的那些钱，想想看，未来能BD多少爆款药？有钱、选品好还是一方面，关键是健康元拿到BD产品后的临床推进速度还非常快（这其实侧面说明了公司自身的临床研发实力强），有钱、有选品能力、有临床研发能力，想不成功都不可能。

除了BD外，健康元对研发的投入也毫不含糊。

在2023年国内研发投入Top20的药企中，健康元以16.32亿的投入排名第17，2024前三季度，健康元投入研发10.36亿，相当之高。呼吸药、消化道、辅助生殖、精神都是健康元重点布局的领域，这些领域基本都有一个特点，需求强、增速高但又不拥挤。

只不过创新药行业和其他行业有点不太一样，一款创新药从立项到上市动辄便以10年计，我们当下看到的药企上市销售的药，往往是他们多年前的布局，而现在的布局往往又要很多年后才能体现得出来。这些年在外界看来健康元有点低调，核心就在于他的大招都还在酝酿中，不过，不出意外，未来两年就是健康元产品、业绩兑现的大年。

02

约10年前，健康元便开始投身呼吸领域，这里需要先科普一个背景，慢性呼吸系统疾病与心脑血管疾病、糖尿病和癌症一起被WHO列为全球四大慢性疾病，也是全球第三大致死原因。

不同于癌症、心脑血管和糖尿病领域一片红海（10个药企中9个都在做），呼吸系统相关用药还是一片无比广阔的蓝海，国内在相关领域有布局的企业非常少，而且绝大多数布局都不全。

探究背后的原因，还是因为吸入制剂是一种研发壁垒极高的药械组合药物剂型，要想使药物在肺里起作用，药是一方面，另一方面需要有能让药进入肺内部的合适装置，所以产品开发难度相当大，有效的雾化颗粒直径必须要在1-5μｍ之间才可以。

对医药行业追踪比较紧密的朋友应该有印象，今年6月，健康元的沙美特罗替卡松吸入粉雾剂获批上市，用于可逆性气道阻塞性气道疾病的规律治疗，包括成人和儿童哮喘，成为国内首仿，并一举终结了原研GSK在国内长达23年的市场独占格局。那一阵子，这条新闻其实在业内疯狂刷屏。

米内网数据显示，近年来国内吸入制剂均保持200亿左右的市场规模，沙美特罗替卡松吸入粉雾剂在2022年销售额超过10亿元，2023年同比亦有增长，是吸入制剂TOP5产品之一。

健康元的呼吸药自2013年开始布局，一直埋头搞了六年多研发，到2019年底终于迎来首款产品问世。自其2019年底首款呼吸药物上市以来，近几年相关领域的营收放量不可谓不快。

2021年实现营收5.77亿，同比增长658%；

2022年实现营收 11.74 亿元，同比增长103.37%；

2023年实现营收 17.41 亿元，同比增长 48.35%。

2024H1虽因左沙丁胺醇集采执行业绩略有下滑，但6月上市了重磅产品沙美特罗替卡松，除了这款产品外，5月还上市了一个重磅——丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液，这款也是国内首仿。米内网数据显示，2023年中国公立医疗机构终端丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液销售额超过3亿元，同比增长约100%。不出意外的话，2025年又将是健康元呼吸板块高速增长的一年。

截至目前，健康元已经有21个专利新药，而这里面几乎一半都是集中在呼吸赛道上的。

后续除了大力投入研发往该赛道加码，公司也在积极同其他药企合作丰富管线。按照健康元近期投资者交流的说法，“公司 BD 节奏将围绕着以呼吸为基础，逐渐拓展镇痛等治疗领域，加大海外合作力度，尽快对集团的创新药管线完成全面布局，以增强集团研发管线厚度，为后续 3-5 年甚至更长期准备重磅产品和业绩弹性。”

03

健康元将自己定位为“创新药+高壁垒复杂制剂”，前文提到的公司深耕的呼吸药领域就属于高壁垒复杂制剂的一种，里面很多都属于药械组合式产品，毕竟要想使药物在肺里起作用，药是一方面，还需要有能让药进入肺内部的合适装置，所以产品开发难度相当大，很多即便只是想仿制都挺困难的。

这也是明明呼吸系统用药是个千亿级别的大市场，国内却压根没几家企业布局，即便有布局也很不全的原因。

资料来源：Wind

除呼吸药外，健康元以及其子公司丽珠集团还同时搭建了微球、单抗、纳米晶、脂质体等多个高壁垒复杂制剂研发平台，每个平台都有相应的重磅品种，目前已经有部分产品取得不错的成绩。

根据其管线情况，进度靠前的醋酸曲普瑞林微球前列腺癌适应症已获批上市，子宫内膜异位症已报产，中枢性性早熟适应症正在开展Ⅲ期临床试验，阿立哌唑微球已报产，美洛昔康纳米晶注射液正在开展Ⅲ期临床试验，不出意外，接下来两年就是健康元先前的布局开始发力的时候。

04

所长在此前《价值事务所》的文章中一直在强调，我们一定要重视有深厚底蕴的老牌大药企，因为他们手里的牌远比我们想象的要多，大家与其去关注那些一无所有、做创新药和赌石没啥区别的Biotech，不如多关注关注有钱、有强大营销能力、有丰富研发管线的老牌大药企，他们即便偶尔遇上点困难，但长期的稳定性其实非常惊人。

美国生物医药行业的格局就是，一边是如繁星般数不清的小微型Biotech，另一边则是数量有限的众人耳熟能详的辉瑞、默沙东这样的超级跨国巨头。小Biotech负责创新，大Pharma负责强者恒强，Biotech成长成Pharma的近百年来都屈指可数，他们即便做出爆款产品，更大的可能性也是卖给头部Pharma，或者直接整个公司一起卖身。

细究健康元的发展史，无论是早期推出保健神品，还是中期转型药企，亦或者押注丽珠集团、杀入呼吸系统领域，实施现在的“创新药+高壁垒复杂制剂”双轮驱动战略，可谓每一步都踩在了时代大势上。

因此，这么些年来，业绩一直以稳健的步调在增长，近15年复合增长率为10.58%，近两年因遭遇集采挑战，业绩略微有些下滑，但不出意外2025年起又会重回增长。

毕竟公司的自研管线十分强大，还可以通过庞大现金储备以BD的形式完善管线，叠加这么些年积累的商业化能力，其实健康元想失败都困难。

健康元过往文章合集：健康元 

1、所长专属“交流圈子”—《所长会客厅》

2、价值好课—《医疗全行业投资逻辑宝典》  

3、新书上线：《从零开始学价值投资》