平安健康凭借什么做到了扭亏为盈？丨智氪

36氪

4周前

平安健康本期财报在业务端的最大亮点，是在2021年启用的业务口径基础上，将养老业务从原先的医疗服务和健康服务中独立出来，设立为一个单独的科目。

实现盈利上岸的关键是战略业务成长性的兑现。

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8月20日，平安健康（1833.HK）公布了2024年上半年业绩。

财报显示，平安健康在2024上半年实现收入20.93亿元，同比减少5.8%。即便有业务模式改变导致收入延后、去年同期业绩高基数等诸多不利因素的影响，公司2024上半年的收入同比减少程度依然出现大幅收窄，这是本期财报的核心亮点之一。

利润方面，公司在2024上半年实现净利润超6000千万，而且调整后的净利润接近1亿元，公司成立10年以来首次实现了盈利上岸，是本期财报的最大亮点。从净利润的长期趋势来看，公司扭亏为盈是在预期之内，而在本期实现盈利上岸在节奏上大为超出市场预期。

图：平安健康2024上半年主要财务数据；资料来源：公司财报，36氪

平安健康的业绩持续改善，直至目前已经实现盈利，是近年来推进战略改革的必然结果，同时亦证明了改革方向的正确。那么，平安健康实现盈利上岸的核心逻辑是什么？公司的2024上半年财报还有哪些重要看点？

收入企稳加控费助力盈利上岸，

养老已成最强边际力量

平安健康之所以能够在2024上半年就实现盈利上岸，收入增长的成色颇高是基石。随着战略2.0进入深化阶段，改革的重心主要放在对低战略协同业务的优化调整上。进入2024年后，公司的战略业务稳健增长，高协同业务凭借更强的增长势能，大幅对冲了业务规模收缩带来的负面影响，这是本期收入同比减少明显收窄的核心原因。

所以，2024上半年的收入同比减少大幅收窄，本质上反映的是战略改革的成果已经开始兑现，而且这还是在文首提到的那些不利因素的干扰下实现的，亦表明2024上半年的真实收入增长在财务层面有一定的低估。

公司战略改革的核心成果反映在费用端，主要是人员和费效的大幅提升。业务结构改革、聚焦高协同业务的另一个维度，是持续的优化资源与人员配置，并通过信息化、数字化和AI赋能等方式来提高运营效率，驱动费用支出持续下降。

就本期财报来看，销售费用同比减少了18.6%，管理费用（含研发费用）同比减少了47.8%。费用率方面，2024上半年的销售费用率录得17.5%，而且近两年的销售费用率已经相对稳定；同期管理费用率降至18.9%，同比下降了15pct。所以，在期间费用的结构上，管理费用支出大幅下降是驱动公司期间费用率整体明显下行的主要力量。

综上所述，公司能够在2024上半年实现盈利上岸的核心逻辑是：随着战略2.0的深化，即便业务转型导致的短期阵痛依然存在，在高协同业务快速扩张下，收入端已经逐步企稳，同时由人效和费效提高驱动期间费用支出大幅下降、费用率明显收窄，最终超预期的实现了扭亏为盈。

从表象来看，虽然控费是公司在本期实现盈利上岸的关键，但是控费本质上是公司战略改革的结果之一，即运营效率提升的同时，资源、人员配置得到了优化，所以公司实现盈利的重心其实并不在控费上，而且业务成长也需要匹配一定强度的费用支出，因此公司未来的业绩预期还是要看战略业务的成长性。

平安健康本期财报在业务端的最大亮点，是在2021年启用的业务口径基础上，将养老业务从原先的医疗服务和健康服务中独立出来，设立为一个单独的科目。关于调整业务口径的初衷：一方面是让公司的业务结构更加明晰，并符合战略改革的发展方向；另一方面，则是有利于资本市场理解公司的业务模式，从而可以更准确的判断公司未来的业绩弹性。

业绩方面，公司养老服务业务在2024上半年实现收入4731万元，同比增速高达205%，高增长的背后虽然有低基数优势，养老市场的好前景亦是驱动业绩增长的核心动力；盈利能力方面，养老业务的毛利率在同期也有大幅提升。从业绩增长并结合行业预期来看，养老业务已成为公司业绩增长的最强边际力量。

图：平安健康分部收入及毛利表现；资料来源：公司财报，36氪

在过去，公司战略改革驱动下的业务调整主要强调对商业保险+医疗及企业健管板块的深耕，随着进入战略改革的深化，公司商业保险+养老业务模式的价值逐步凸显出来。关于公司养老服务业务的好前景，其行业层面的支撑：一方面是有明确的政策扶持；另一方面是养老市场空间巨大的同时具备高成长性，且目前的渗透率偏低。

公开资料显示，2023年我国养老市场的规模约7万亿，到2035年将暴涨到30万亿，期间CAGR高达14%。政策方面，近年来发展银发经济的相关政策不断出台，引导养老产业走向规模化、标准化、集群化、品牌化发展。而且，依据我国国情，未来养老产品的供给将偏向于公共化和规模化。

由此可见，养老相关政策的制定紧贴国情，对等顺应政策引导方向发展的相关企业构成明显利好。平安健康作为养老行业的先行者，不仅在行业内具备一定的先发优势，而且公司在养老业务的长期建设思路，正是顺应标准化、集群化、品牌化等政策引导的发展方向，亦符合公共化、规模化等养老行业的长期发展趋势。

深入到产品层面，公司目前开展的养老服务，是以养老管家为核心枢纽，聚焦“医住护乐”等场景，为用户提供标准化、多元化、立体化的一站式养老服务体系。公司养老产品目前有两大建设方向：其一是持续建设以智能管家、生活管家、医生管家“三位一体”的养老管家；其二是推出四大联体模式，即医联体、住联体、护联体、乐联体。品牌化方面，平安健康本身在医疗健康养老领域具备强品牌力，优质的服务也会正反馈在品牌建设上。

图：平安健康的四个联体模式；资料来源：公司业绩会，36氪

再看需求侧，在强调业务协同性的战略2.0阶段，公司将继续发挥禀赋优势，为2.34亿金融客户和5.6万中大型企业客户提供医疗健康养老服务。对于上述F端、B端客户而言，公司提供的养老服务丰富了他们的权益；公司则不断的强化养老管家这个枢纽，来深化用户运营，助力业务渗透率在未来的快速提升。

投资策略

判断平安健康未来的业绩弹性，关键还是看战略业务的成长性，养老业务作为重要的边际力量亦不容忽视。

财报数据显示，公司战略业务2024上半年的收入同比增速为19.7%。其中，同期F端战略业务收入11.52亿元，同比增长3.4%；同期B端战略业务收入7.13亿元，同比增速高达58.8%。运营数据方面，2024上半年F端付费用户数约1480万人，同比增长7%，；B端付费用户数约260万人，同比增长2%，同期B端累计服务企业数1748家，同比增长了46%。

从运营数据来看，F端和B端战略业务的渗透率依然偏低，未来巨大的可渗透空间是其长期维持高成长性的重要保障。从即期业绩来看，F端收入增长出现了一定放缓，主要是受目前经济环境的拖累，同时也包含了一定的季节性因素；B端收入与客户数的同步高增，则表明随着战略业务的快速渗透，其高成长性正在逐步兑现。

再看费用端，目前战略改革已进入2.0深化阶段，在持续的优化人员和资源配置后，随着期间费用率整体的大幅下行，预计费用支出的可调整空间已经不大，而且改革的逻辑重在提升运营效率，于财务则是提升费效。那么，公司未来的业绩增长，重点还是看战略业务业绩弹性的释放。

基于对公司战略业务预期向好的判断，当战略改革、业务转型的短期负面影响逐步褪去，收入增长在F端、B端战略业务的带动下将恢复弹性，在业务层面，养老业务的强劲增长在边际上将有所贡献，同时期间费用率的水平预计相对稳定，那么未来公司净利润持续盈利并保持高增长的确定性颇高。

估值方面，平安健康的估值目前正处于历史级的底部，与公司的公允价值有明显偏离，一方面是受到了医疗行业整体的拖累，另一方面与香港及海外市场近年来的流动性大幅波动有关。随着公司已经实现盈利上岸，且未来业绩增长的预期向好，公司估值体系重塑的基础已经具备。

支撑公司估值的核心因素不止是业务层面的好预期，公司业务与集团的协同性，本质是对自身禀赋的挖掘与兑现，而公司禀赋也是重要的护城河。在其禀赋的加持下，公司战略业务的形态也因此有别于其他互联网医疗平台。无论是禀赋本身，还是由其决定的金融+医养和保险+健管之独特业务形态，都使得公司成为了资本市场上的稀缺资产。

业绩预期向好叠加资产本身的稀缺性，公司估值的向上空间将由此打开。而且，随着新一轮海外降息周期的来临，对科技属性浓厚的平安健康亦构成利好。在股价历史级底部、估值严重低估的情况下，短期内预计存在由外部环境与好预期共同催化的估值修复机会。长期来看，公司扎实的基本面、独具特色的业务模式，都是其长期投资价值的有力支撑。

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