文 | 胡墨

编辑 | 杨旭然

不久前有一则新闻，大概内容是说由于中国生产的光伏组件实在太便宜，欧洲人已经开始用光伏组件替代院墙、围栏。当组件价格跌到六毛一瓦时，光伏成本的确比栏杆还要便宜。

所谓外行看热闹，内行看门道，就是别人以为这是段子，但对于光伏行业内的人士来说，却是无比扎心的真实写照。

纵观本轮光伏的深度回调，所有环节都有大量过剩产能难以化解，所有企业都在经历深度内卷，这是光伏产业从未面对过的场景。

目前，硅料、硅片、电池、组件的开工率分别为56%、49%、54%、50%，而且大多环节正在面临现金亏损。今年上半年，光伏龙头公司隆基、TCL中环、通威的净利润分别为-52.57亿元、-31.76亿元、-36.4亿元。

最近资本市场上光伏板块突然活跃，隆基、通威、TCL中环在最近一个月股价都反弹了50%以上，“光伏行业即将筑底反弹”的论断开始不断在市场上被提及。

《巨潮WAVE》认为，在光伏板块已经经历了一轮深度回调的背景下，短期股价的反弹主要反映了资金的博弈，以及对未来预期的修正。但是，短期过剩的产能难以被有效消耗，头部公司追求一体化发展，也会拉长行业探底的时间。在这些问题被真正改善之前，光伏在产业层面的拐点，应该还需要再等一段时间。

从过往周期来看，政策、技术和资金的合力，是拉动光伏板块的关键。目前产能过剩的背景下，政策和资金的拉动作用有限，技术变革或许会成为开启光伏产业下一轮周期的关键。

暴涨

诸多因素共同作用的结果。

和很多股市行情一样，光伏板块刺激反弹的直接因素来源于“小作文”的传播。

传闻称光伏行业将出台限制能耗政策，若落地有望使产能出清加快，缓解产能过剩问题，提升产品价格。虽然无法证实消息的准确性，但客观来讲这种传闻具有一定的产业基础。

今年7月份，工信部在《光伏制造行业规范条件（2024年本）》（征求意见稿）中，针对多晶硅、硅锭、硅棒、多晶硅片、P型晶硅电池、组件等环节的现有项目、新建项目的能耗进行了详细规定，其中要求多晶硅现有、新建综合电耗小于每千克60kwh、57kwh，晶硅组件、薄膜组件项目平均综合电耗小于2.5万千瓦时/MWp、40万千瓦时/MWp。

更严格的能耗政策有利于倒逼产能出清。目前的政策趋势依旧是重视光伏产业各环节降低能耗，落后产能的淘汰有望成为主旋律，产能加快出清也有利于光伏产业“抗通缩”，让各环节产品价格重回合理区间。

同时在今年10月份，中国光伏行业协会测算了当前组件的成本，结论是在不计折旧，硅料、硅片、电池片在不含税的情况下，最终组件含税生产成本为0.68元/W。

这意味着，光伏组件低于0.68元/W投标，如果中标将涉嫌违法。

其实，《中华人民共和国招标投标法》中已经明确规定，中标合同价格必须高于成本。只不过，此前一直没有权威机构界定光伏各产业链的成本价格，也使得法律难以真正实施。

如今中国光伏行业协会规范成本价格之后，组件报价开始逐步上涨，如中节能2024年度光伏组件框架协议采购开标中，共13家企业参与2.5GW的N型TOPCon双面组件投标，项目投标均价0.694元/W，相较9月中旬有一定幅度上涨。

监管层对于能耗的把控、协会促进投标健康化发展，都将有望改善光伏行业的无尽内卷。

其次在国际政策层面，据美国联邦官方网站消息，美国商务部已启动变更情况审查，正在考虑部分撤销中国晶体硅光伏电池的反倾销税和反补贴税，所涉产品为某些小型、低瓦数、离网晶硅光伏电池，并邀请相关各方发表意见。

全球的光伏市场中，美国市场不仅是蓝海，而且“多金”，组件价格甚至能达到中国组市场的两倍以上。只不过由于政策风险，国内许多企业家并不愿意冒险淘金。美国商务部政策的松动，虽不能立竿见影恢复赴美信心，但至少能让一部分中国企业开始动心思。

从装机层面来看，9月国内新增装机20.89GW，同比增长32%、环比增长27%，行业似乎回到了以往旺季终端需求回升的状态。

最后，自2021年以来，资本市场上光伏产业各版块都经历了一轮非常深度的调整。资金永远是逐利的，并低成本介入博弈，是资本市场的规律。

可以看出，近段时间光伏板块的强劲涨幅，确实在各个层面都有逻辑上的合理性。

筑底？

暴涨反映预期。

当前光伏行业最大的问题，莫过于产能过剩，供需关系失衡会导致多数环节现金亏损严重。

目前，硅料、硅片、电池、组件等环节中，仅有组件环节可以实现微利，硅料环节行业现金亏损1万/吨，硅片环节行业现金亏损7-8分/w，电池环节行业现金2-3分/w。

从开工率这一指标来看，硅料、硅片、电池、组件的开工率分别为56%、49%、54%、50%，都处于历史底部位置。

受此影响，大多数光伏企业都在面临亏损困境，行业龙头隆基、TCL中环、通威在今年上半年的净利润分别为-52.57亿元、-31.76亿元、-36.4亿元。

TCL中环在半年报中甚至还直言道，光伏行业的竞争正在从全成本竞争转向现金流竞争，意味着在激烈的价格战下，比拼的早已不单单是成本能力，而是谁手里的钱够撑到最后。

在国家限制低端产能扩张、没有成本优势的企业逐步退出的情况下，光伏产业的供给端正在逐步改善。根据中国光伏行业协会的统计，今年上半年新投产、开工和规划中的产能项目数量相比往年减少了75%，已有超过20个项目宣布延期或终止。

同时，资本市场的波动也在影响光伏产业的融资，使得部分光伏新建项目被迫延期或终止，倒逼企业关停或者寻求被收购。在一级市场上，中润光能、润阳股份、一道新能等企业已经终止IPO，二级市场上如天合光能、晶科能源等公司也暂停了增发项目。当然也有告别市场的情况，如ST聆达和ST嘉寓等企业已宣布破产或进入重整程序。

供给侧不断收缩的背景下，是否意味着光伏板块各环节产品价格将企稳，产业板块底部已经来了？或者说，光伏板块中哪一个环节，将会率先带领行业走向复苏？

有些业内人士认为，由于硅料环节的扩产和复产周期最长，大概需要一年半到两年的时间，远大于硅片、电池和组件环节，同时硅料环节需要大量的资本支出，停产后依旧需要大量的维护费用，因此硅料环节会率先探底，然后转变光伏产业链整体的产能过剩情况。

也有分析人士认为，从目前供需失衡情况、价格弹性、上下游博弈的话语权和经营杠杆等角度来看，组件应该会成为光伏产业链中最先见底的环节。

此前，许多头部企业都开始了一体化建设，而且在资本的加持下，一旦产品价格略有起色就会带动不少新的产能投产，拉长了底部周期，也淡化了以往的产业运作规律，这一点在养猪、乳业等产业同样有所体现。

总而言之，估值底会比业绩底先出现，光伏板块的暴涨反应了市场对于产业未来反转的预期，但是产业基本面的彻底反转，或许还要尚需时日。

下一轮

下一轮光伏周期会因何而起？

其实反弹行情至今，人们所预期的“反转”，基本上还停留在产业回归合理利润、企业能够活下来的水平上。

纵观过去十几年，无论在产业界还是在资本市场，光伏行业都创造了一个又一个、一次又一次的造富神话，产业脱离苦海之后，总是会出现新的一轮大发展。也就是说，投资者有理由对新下一轮光伏行业发展的更多的期待，而不仅停留在“活下来”的低层次之中。

以史为鉴，我们可以回顾一下光伏板块历次大周期开启的前置条件。

2004年，德国修订《可再生能源法》，对光伏行业加大政府补贴，采取以0.54-0.62欧元/千瓦时的价格收购光伏电力入网，是当时零售电力价格的3倍，并且保障收购20年，开启了全球光伏激荡二十年的发展。

当时，以无锡尚德为代表的中国企业，凭借响应灵活、质量可靠、扩产迅速、价格实惠等多重因素，得到了德国市场的青睐。2004年，无锡尚德实现年营收7.1亿，比前一年增长了514%，中国也一跃成为全球光伏组件产量排名第四的国家。

2011~2013年，为了应对欧美“双反”对中国光伏行业的伤害，中国政府出台了一系列政策鼓励国内光伏企业发展。比在2012年出台的《太阳能发电发展十二五规划》，将2015及2020年装机目标进一步提升至21GW及50GW。

与此同时，中国光伏产业开启了技术路线、生产工艺、终端应用等全方面的创新，如通威的“渔光一体”、隆基开始布局金刚线切割技术，推动单晶硅发展。

2019年之后，光伏平价上网逐步实现，同时在2020年，“双碳”上升至国家战略层面，带动光伏产业进入高景气发展阶段，中国光伏产业开启了一轮史无前例的扩张潮。到2021年，光伏制造端产值一度突破7500亿元。

综合来看，政策、技术和资金是影响光伏产业的重中之重。在国家愈发重视环保、资本市场面临资产荒的当下，下一轮光伏周期大概率还是会因技术变革而起，虽然至今人们仍然无法明确这种技术变革将会是什么。

光伏产业ETF表现（自2020年12月至今）

从目前的情况来看，光伏行业似乎没有发现下一个颠覆性创新的技术，能够引领行业走向新的周期。虽然目前有很多人寄希望于HJT电池技术，但是HJT电池的理论效率极限为27.5%，表面钝化技术下的TOPCon电池理论效率极限为27.1%，对比起来优势并不明显。

而且，HJT电池的设备价格昂贵，较高的投资成本劝退了许多新进市场的玩家，在一定程度上限制了HJT电池的推广。

产业界对于TOPCon和HJT电池之间也存在意见分歧，晶科、天合、晶澳等厂商坚定选择了TOPCon，东方日升则更看好HJT技术，隆基和爱旭则选择利用BC技术进行改良。

也有人判断下一轮光伏产业大周期，或许要等到第三代太阳能电池钙钛矿的问世。也许这会最终成真，也许又是一次雷声大雨点小。但无论如何，很多个行业的历史都证明了，只有真正意义上的技术突破，可以为产业打开被封闭的天花板，为业内企业争取到更大的利益空间。

文 | 胡墨

编辑 | 杨旭然

不久前有一则新闻，大概内容是说由于中国生产的光伏组件实在太便宜，欧洲人已经开始用光伏组件替代院墙、围栏。当组件价格跌到六毛一瓦时，光伏成本的确比栏杆还要便宜。

所谓外行看热闹，内行看门道，就是别人以为这是段子，但对于光伏行业内的人士来说，却是无比扎心的真实写照。

纵观本轮光伏的深度回调，所有环节都有大量过剩产能难以化解，所有企业都在经历深度内卷，这是光伏产业从未面对过的场景。

目前，硅料、硅片、电池、组件的开工率分别为56%、49%、54%、50%，而且大多环节正在面临现金亏损。今年上半年，光伏龙头公司隆基、TCL中环、通威的净利润分别为-52.57亿元、-31.76亿元、-36.4亿元。

最近资本市场上光伏板块突然活跃，隆基、通威、TCL中环在最近一个月股价都反弹了50%以上，“光伏行业即将筑底反弹”的论断开始不断在市场上被提及。

《巨潮WAVE》认为，在光伏板块已经经历了一轮深度回调的背景下，短期股价的反弹主要反映了资金的博弈，以及对未来预期的修正。但是，短期过剩的产能难以被有效消耗，头部公司追求一体化发展，也会拉长行业探底的时间。在这些问题被真正改善之前，光伏在产业层面的拐点，应该还需要再等一段时间。

从过往周期来看，政策、技术和资金的合力，是拉动光伏板块的关键。目前产能过剩的背景下，政策和资金的拉动作用有限，技术变革或许会成为开启光伏产业下一轮周期的关键。

暴涨

诸多因素共同作用的结果。

和很多股市行情一样，光伏板块刺激反弹的直接因素来源于“小作文”的传播。

传闻称光伏行业将出台限制能耗政策，若落地有望使产能出清加快，缓解产能过剩问题，提升产品价格。虽然无法证实消息的准确性，但客观来讲这种传闻具有一定的产业基础。

今年7月份，工信部在《光伏制造行业规范条件（2024年本）》（征求意见稿）中，针对多晶硅、硅锭、硅棒、多晶硅片、P型晶硅电池、组件等环节的现有项目、新建项目的能耗进行了详细规定，其中要求多晶硅现有、新建综合电耗小于每千克60kwh、57kwh，晶硅组件、薄膜组件项目平均综合电耗小于2.5万千瓦时/MWp、40万千瓦时/MWp。

更严格的能耗政策有利于倒逼产能出清。目前的政策趋势依旧是重视光伏产业各环节降低能耗，落后产能的淘汰有望成为主旋律，产能加快出清也有利于光伏产业“抗通缩”，让各环节产品价格重回合理区间。

同时在今年10月份，中国光伏行业协会测算了当前组件的成本，结论是在不计折旧，硅料、硅片、电池片在不含税的情况下，最终组件含税生产成本为0.68元/W。

这意味着，光伏组件低于0.68元/W投标，如果中标将涉嫌违法。

其实，《中华人民共和国招标投标法》中已经明确规定，中标合同价格必须高于成本。只不过，此前一直没有权威机构界定光伏各产业链的成本价格，也使得法律难以真正实施。

如今中国光伏行业协会规范成本价格之后，组件报价开始逐步上涨，如中节能2024年度光伏组件框架协议采购开标中，共13家企业参与2.5GW的N型TOPCon双面组件投标，项目投标均价0.694元/W，相较9月中旬有一定幅度上涨。

监管层对于能耗的把控、协会促进投标健康化发展，都将有望改善光伏行业的无尽内卷。

其次在国际政策层面，据美国联邦官方网站消息，美国商务部已启动变更情况审查，正在考虑部分撤销中国晶体硅光伏电池的反倾销税和反补贴税，所涉产品为某些小型、低瓦数、离网晶硅光伏电池，并邀请相关各方发表意见。

全球的光伏市场中，美国市场不仅是蓝海，而且“多金”，组件价格甚至能达到中国组市场的两倍以上。只不过由于政策风险，国内许多企业家并不愿意冒险淘金。美国商务部政策的松动，虽不能立竿见影恢复赴美信心，但至少能让一部分中国企业开始动心思。

从装机层面来看，9月国内新增装机20.89GW，同比增长32%、环比增长27%，行业似乎回到了以往旺季终端需求回升的状态。

最后，自2021年以来，资本市场上光伏产业各版块都经历了一轮非常深度的调整。资金永远是逐利的，并低成本介入博弈，是资本市场的规律。

可以看出，近段时间光伏板块的强劲涨幅，确实在各个层面都有逻辑上的合理性。

筑底？

暴涨反映预期。

当前光伏行业最大的问题，莫过于产能过剩，供需关系失衡会导致多数环节现金亏损严重。

目前，硅料、硅片、电池、组件等环节中，仅有组件环节可以实现微利，硅料环节行业现金亏损1万/吨，硅片环节行业现金亏损7-8分/w，电池环节行业现金2-3分/w。

从开工率这一指标来看，硅料、硅片、电池、组件的开工率分别为56%、49%、54%、50%，都处于历史底部位置。

受此影响，大多数光伏企业都在面临亏损困境，行业龙头隆基、TCL中环、通威在今年上半年的净利润分别为-52.57亿元、-31.76亿元、-36.4亿元。

TCL中环在半年报中甚至还直言道，光伏行业的竞争正在从全成本竞争转向现金流竞争，意味着在激烈的价格战下，比拼的早已不单单是成本能力，而是谁手里的钱够撑到最后。

在国家限制低端产能扩张、没有成本优势的企业逐步退出的情况下，光伏产业的供给端正在逐步改善。根据中国光伏行业协会的统计，今年上半年新投产、开工和规划中的产能项目数量相比往年减少了75%，已有超过20个项目宣布延期或终止。

同时，资本市场的波动也在影响光伏产业的融资，使得部分光伏新建项目被迫延期或终止，倒逼企业关停或者寻求被收购。在一级市场上，中润光能、润阳股份、一道新能等企业已经终止IPO，二级市场上如天合光能、晶科能源等公司也暂停了增发项目。当然也有告别市场的情况，如ST聆达和ST嘉寓等企业已宣布破产或进入重整程序。

供给侧不断收缩的背景下，是否意味着光伏板块各环节产品价格将企稳，产业板块底部已经来了？或者说，光伏板块中哪一个环节，将会率先带领行业走向复苏？

有些业内人士认为，由于硅料环节的扩产和复产周期最长，大概需要一年半到两年的时间，远大于硅片、电池和组件环节，同时硅料环节需要大量的资本支出，停产后依旧需要大量的维护费用，因此硅料环节会率先探底，然后转变光伏产业链整体的产能过剩情况。

也有分析人士认为，从目前供需失衡情况、价格弹性、上下游博弈的话语权和经营杠杆等角度来看，组件应该会成为光伏产业链中最先见底的环节。

此前，许多头部企业都开始了一体化建设，而且在资本的加持下，一旦产品价格略有起色就会带动不少新的产能投产，拉长了底部周期，也淡化了以往的产业运作规律，这一点在养猪、乳业等产业同样有所体现。

总而言之，估值底会比业绩底先出现，光伏板块的暴涨反应了市场对于产业未来反转的预期，但是产业基本面的彻底反转，或许还要尚需时日。

下一轮

下一轮光伏周期会因何而起？

其实反弹行情至今，人们所预期的“反转”，基本上还停留在产业回归合理利润、企业能够活下来的水平上。

纵观过去十几年，无论在产业界还是在资本市场，光伏行业都创造了一个又一个、一次又一次的造富神话，产业脱离苦海之后，总是会出现新的一轮大发展。也就是说，投资者有理由对新下一轮光伏行业发展的更多的期待，而不仅停留在“活下来”的低层次之中。

以史为鉴，我们可以回顾一下光伏板块历次大周期开启的前置条件。

2004年，德国修订《可再生能源法》，对光伏行业加大政府补贴，采取以0.54-0.62欧元/千瓦时的价格收购光伏电力入网，是当时零售电力价格的3倍，并且保障收购20年，开启了全球光伏激荡二十年的发展。

当时，以无锡尚德为代表的中国企业，凭借响应灵活、质量可靠、扩产迅速、价格实惠等多重因素，得到了德国市场的青睐。2004年，无锡尚德实现年营收7.1亿，比前一年增长了514%，中国也一跃成为全球光伏组件产量排名第四的国家。

2011~2013年，为了应对欧美“双反”对中国光伏行业的伤害，中国政府出台了一系列政策鼓励国内光伏企业发展。比在2012年出台的《太阳能发电发展十二五规划》，将2015及2020年装机目标进一步提升至21GW及50GW。

与此同时，中国光伏产业开启了技术路线、生产工艺、终端应用等全方面的创新，如通威的“渔光一体”、隆基开始布局金刚线切割技术，推动单晶硅发展。

2019年之后，光伏平价上网逐步实现，同时在2020年，“双碳”上升至国家战略层面，带动光伏产业进入高景气发展阶段，中国光伏产业开启了一轮史无前例的扩张潮。到2021年，光伏制造端产值一度突破7500亿元。

综合来看，政策、技术和资金是影响光伏产业的重中之重。在国家愈发重视环保、资本市场面临资产荒的当下，下一轮光伏周期大概率还是会因技术变革而起，虽然至今人们仍然无法明确这种技术变革将会是什么。

光伏产业ETF表现（自2020年12月至今）

从目前的情况来看，光伏行业似乎没有发现下一个颠覆性创新的技术，能够引领行业走向新的周期。虽然目前有很多人寄希望于HJT电池技术，但是HJT电池的理论效率极限为27.5%，表面钝化技术下的TOPCon电池理论效率极限为27.1%，对比起来优势并不明显。

而且，HJT电池的设备价格昂贵，较高的投资成本劝退了许多新进市场的玩家，在一定程度上限制了HJT电池的推广。

产业界对于TOPCon和HJT电池之间也存在意见分歧，晶科、天合、晶澳等厂商坚定选择了TOPCon，东方日升则更看好HJT技术，隆基和爱旭则选择利用BC技术进行改良。

也有人判断下一轮光伏产业大周期，或许要等到第三代太阳能电池钙钛矿的问世。也许这会最终成真，也许又是一次雷声大雨点小。但无论如何，很多个行业的历史都证明了，只有真正意义上的技术突破，可以为产业打开被封闭的天花板，为业内企业争取到更大的利益空间。