来源：中证鹏元评级
圆桌论坛问答：TLAC非资本债券海外发行情况、国内发行实务准备及信用评级研讨
【圆桌论坛第七期】暨【债市鹏友会第58期】
时间：3月14日（周四） 16:00-16:45
2021年以来，监管部门相继发布了《TLAC办法》和《TLAC非资本债券通知》等监管政策，2024年1月以来中行、农行和工行相继披露了董事会关于TLAC非资本债券发行议案的决议，G-SIBs的TLAC非资本债券发行工作已提上日程；中证鹏元结合相关监管政策和国际市场TLAC非资本债券发行情况，就G-SIBs拟发行 TLAC非资本债券的信用评级方法和投资价值进行研讨。
主持人：
黄灿，中证鹏元资信评估股份有限公司，副总裁
分享嘉宾：
伍琴，中证鹏元国际评级有限公司，评级资深董事
宋歌，中证鹏元资信评估股份有限公司，金融机构评级部 副总经理
问：首先，请对TLAC国际监管政策出台的背景、主要的监管要求做一个介绍。
答：国际上TLAC监管规则的由来，可以追溯到08年的全球金融危机。在08年金融危机之后，全球的银行业监管体系进行了重塑；10年，巴塞尔委员会发布了《巴塞尔协议三》，提出了最低资本监管要求、资本扣除项规定，增加了市场及操作风险加权资产计量、杠杆率、流动性要求等。尽管巴三的制定和实施对加强银行业监管起到了显著帮助，但仍不能有效应对特大型银行的风险外溢。
在这个背景下，2009年由二十国集团共同成立了金融稳定理事会FSB，并在11年发布了《系统重要性金融机构有效处置机制的关键要素》，提出，系统重要性金融机构自身应该具有充足的总损失吸收能力，从而在遇到经营困难时，以“内部纾困”，而非“外部援助”的方式应对风险。15年，FSB发布了《G-SIBs处置过程中的损失吸收和资本重整能力的原则和条款》，明确了TLAC的监管框架和要求。
总损失吸收能力，英文缩写为TLAC，指的是全球系统重要性银行、在进入处置阶段时，可以通过减记或转为普通股等方式吸收损失的资本和债务工具的总和。目的是要求全球系统重要性银行自身具备充足的损失吸收能力，以避免极端情况下需要政府救助而动用大量的公共资源。TLAC监管规则中2个监管指标分别是TLAC杠杆比率和TLAC风险加权比率，对于非新兴市场经济体（包括美国、欧盟、英国、瑞士、日本等）的G-SIBs，TLAC风险加权比率的达标要求分别是在19年初和22年初达到16%和18%，TLAC杠杆比率在这两个时点分别需要达到6%和6.75%；而中国，作为新兴市场经济体，可以延后6年，至25年初和28年初分别达标。
问：25年初达标这个时间也比较紧迫了。我国的监管部门，包括银行业监管机构、央行、财政部等自从加入巴塞尔委员会和金融稳定理事会以来，始终保持与国际监管接轨的要求，2011年以来，四大行相继入选全球系统重要性银行名单，在全球金融领域的影响力不断提升。请介绍一下我国监管部门于2021年颁布的TLAC监管框架，以及我国G-SIBs的达标面临的缺口。
答：参照国际监管标准，中国也引入和落地了TLAC监管规则。21年，央行会同原银保监会、财政部发布了国内的TLAC管理办法。总的来看境内的TLAC监管逻辑和框架与国际上的要求基本保持一致，与现在适用的资本充足性监管体系应该说是，既有交叉、也互为补充。
国内TLAC监管规则同样是2个核心监管指标：TLAC杠杆比率和TLAC风险加权比率，四大行的TLAC杠杆比率达标压力较小，重点分析TLAC风险加权比率情况。TLAC风险加权比率和资本充足率的分母均为风险加权资产，但分子有所差异，资本充足率的分子资本净额为巴塞尔协议三规定的最低资本要求，以及储备资本和附加资本；总损失吸收能力在计算上，需要剔除储备资本和附加资本，但可以计入TLAC非资本债券和缴纳的存款保险。
其中存款保险，在TLAC风险加权比率的达标要求为16%和18%时，能计入的上限分别为风险加权资产的2.5%和3.5%，但目前国内存款保险制度实施时间还相对较短，累积的规模比较小，在百亿级，对TLAC达标的帮助效果有限。
国内G-SIBs的TLAC达标缺口，主要来自TLAC风险加权比率，在静态情景下，我们测算4大行合计的TLAC缺口大致在1.5万亿元左右，而如果考虑业务发展对资本的持续消耗，这个缺口规模应该还会更大。未来TLAC非资本债券将成为重要的TLAC补充工具。
主持人：我们把目光再次转向国际市场。FSB要求非新兴市场经济体G-SIBs于2019年1月1日TLAC达标，因此国际市场TLAC债务工具发行已经常态化，可以为我国提供参考和借鉴，请对国际市场TLAC债务工具的总体情况做个介绍。
答：接下来我将从国际市场TLAC条款实施情况，TLAC合格工具发行情况，TLAC非资本债务工具发行特征、发行方式及利差表现做个分享。
首先，从全球《TLAC条款》实施情况来看，美国及欧盟实施《TLAC条款》的具体执行标准较FSB要求的标准更为严格，美国规定G-SIBs于2019年TLAC风险加权比率应达到18%，TLAC杠杆比率应达到9.5%。欧盟则于2019年6月增加了TLAC的有关要求，明确TLAC与其实施的最低资本和合格债务要求（MREL）互为补充，且对合格债务工具的认定标准严于FSB制定的《TLAC条款》。日本是亚洲地区率先实施《TLAC条款》的国家之一，其执行标准与FSB相对一致，值得注意的是，根据日本金融厅2016年4月发布的TLAC实施方案，认定日本G-SIBs所缴纳的存款保险基金可以纳入TLAC，中国的TLAC实施办法对这一条例其实也进行了相应考量。
其次，从全球G-SIBs过往TLAC合格工具发行情况来看，首先需明确的是这里所提的TLAC合格工具包含TLAC非资本债务工具及资本债务工具。根据Bloomberg统计，2021-2023年，全球G-SIBs在美国市场发行的TLAC合格工具，合计发行数量为2,195支，合计发行规模为9,467.18亿美元。依据巴塞尔协议III的分类，其他一级资本工具（Tier1）发行规模占比为7.24%，二级资本工具（Tier2）发行规模占比为5.65%，TLAC非资本债务工具发行规模占比高达87.11%。如果从发行支数占比来看，TLAC非资本债务工具发行占比高达95%。这组数据说明TLAC非资本债务工具已经成为境外G-SIBs的主要发行品种。
从TLAC非资本债务工具的发行特征来看，期限以中长期为主，从样本数据统计来看，发行期限在3-5年（含）、5-10年（含）及10年以上的债券数量分别占比34.77%、26.70%和13.87%。从持有人结构来看，以美国市场为例，2021-2023年发行的全部TLAC非资本债务工具中，广义基金（投资顾问）、银行和保险公司的持有规模占比分别为83.20%、6.97%和4.33%，非银机构为TLAC非资本债务工具最主要的投资机构。从国际经验来看，一些国家的监管机构要求广义基金将一定比例的资金投资于具备一定损失吸收能力的债务工具，以减少金融机构破产对金融系统的冲击，比如美国、欧洲和加拿大，同时也会限制银行机构投资者的投资比例或要求更高的风险资本占用，本意是避免系统性风险传导。
还有一个大家比较关心的点是TLAC非资本债务工具的定价，若选取国际G-SIBs发行利差作为定价参考，首先应明确国际市场发行TLAC非资本债务工具的具体形式，并选取相对匹配国内G-SIBS发行方式的样本进行参考。从发行方式来看，海外G-SIBs发行TLAC非资本债务工具主要采用三种方式：一是结构式次级，这种发行方式主要依托“控股母公司+下属银行子公司”的股权架构，利用无除外负债的非运营控股母公司债务相较于运营子公司债务在结构上的后偿性，由G-SIBs的控股母公司作为处置实体发行高级无担保债券作为TLAC非资本债务工具，使用该发行方式的代表国家有美国、日本和英国等。这种发行方式本质上是母公司发行的高级债，与母公司的信用水平高度相关。第二种是法定式次级，即国家通过立法将部分存量高级债券划为TLAC非资本债务工具，代表国家包括加拿大和早期的德国。第三种方式为合同式次级，即银行以在发行合同中明确债券受偿顺序在除外负债之后的方式发行高级非优先债券作为TLAC非资本债务工具，使用该发行方式的代表国家有法国、西班牙和后期的德国等。我国G-SIBs未采用控股公司结构，且监管相关政策文件提出我国TLAC非资本债券需明确其受偿顺序排在除外负债之后，优先于各级别合格资本工具，因此，合约式次级发行方式更为匹配我国的G-SIBs。参考以合约式次级发行方式为主的法国、西班牙和德国的G-SIBs发行利差数据，可为我国的TLAC非资本债券的发行提供定价参考。从上述三个国家的6家G-SIBs发行利差数据来看（剔除异常数据），TLAC非资本债务工具收益率高于同主体发行的高级无担保债券20-80bp左右，低于同主体发行二级资本债券30-90bp左右，反应其在处置阶段损失吸收顺序位列于二级资本工具之后，受偿顺序位于高级无担保债券之后的产品特性。关于国际市场的发行情况就介绍到这里，谢谢。
问：针对国际市场TLAC合格工具丰富的品种和较大的规模，国际评级机构长期以来对于高级无担保债、合格资本工具、TLAC非资本债券等债券属性的设置及调整保持持续跟进，并且对不同国家、不同区域司法体制下债券发行和处置的机制也有较为深刻的认识，请就国际三大以及中证鹏元国际对TLAC非资本债务工具的评级思路做个简单介绍。
答：从全球范围来看，各个国家或地区的银行监管体系，产品本身条款、处置机制的有效性及外部支持的意愿和能力都存在比较大的差异。而国际评级机构在评级框架上及考量的因素层面也存在异同。那我将从两个维度来分享一下国际评级机构的评级思路及观点。第一个维度是各家评级机构在对银行发行的TLAC非资本债务工具、二级资本工具及其他一级资本工具之间评级的逻辑及异同点。第二个维度是结合各家发布的报告分享一下各家机构对中国G-SIBS即将发行的TLAC非资本债券的信用观点。
首先，各家对于TLAC非资本债务工具和合格资本工具的评级逻辑相对趋同，各家机构会选取一个基准评级作为级别调整的起点，并考量产品发行的次级属性、延迟付息、本金减记及转股的条款等因素对产品级别进行调整。
在选取评级起点时，通常对于次级属性的债务会以不包含外部支持的个体独立信用等级作为调整的起点，但是如果认为银行本身具备系统重要性和战略重要性，可能获得的集团或政府外部支持意愿很强，且能延伸至相应的债务工具，则会选择将发行人的长期主体信用等级作为评级调整的起点。从实践来看，TLAC非资本债务工具及二级资本工具，国际评级机构基于更强的外部支持考量倾向于采用发行人的长期主体信用等级作为评级调整的起点。不同点在于，针对TLAC非资本债务工具，标普会根据不同国家或地区处置机制的有效性来选择调整起点。对于处置机制无效、政府支持意愿强的国家/地区，比如中国及日本，会以发行人主体信用等级为起点，对于处置机制有效的国家/地区，通常以个体独立信用等级为起点，比如美国和欧洲地区。穆迪则是在考虑了个体信用及关联实体支持确定得到的经调整的BCA作为评级调整的起点，惠誉及我司对于TLAC非资本债务工具倾向于基于发行人长期主体信用等级作为调整起点。
其次，在选取好调整起点基础之上会结合产品具体条款进一步调整。在条款因素的考虑方面，对于TLAC非资本债务工具可能会考虑次级属性予以下调0-1个子级，但对于其本金减记或转股条款倾向于不予下调，通常认为G-SIBS在处置阶段才可能发生本金减记及转股事件，且损失吸收在其他一级资本工具及二级资本工具之后，具备较厚的安全垫，并倾向于认为部分国家会在G-SIBS进入处置阶段前提供特殊支持。对于二级资本工具及其他一级资本工具会根据次级条款、票息延付及是否累计，本金减记及转股等条款进行累计级别下调。通常穆迪在调整的BCA基础上下调2-3个子级，惠誉在基准评级基础上下调2-4个子级。标普及我司鹏元国际对于次级条款会根据评级起点不同下调1-2个子级，若评级起点在bbb-及以上，下调1个子级，评级起点在bb+及以下，下调2个子级。对于票息延付或取消条款，通常tier1下调2个子级，tier2下调1个子级。本金减记或转股条款通常下调1个子级（如预期在银行陷入困境的早期阶段可能获得政府的特殊支持则不会下调）。此外，标普和鹏元国际还会额外考虑主体本身的资本充足性可能触发生存条件的概率进行额外下调，我司对于生存条件触发的可能性存在额外下调1-5个子级的空间。标普还会叠加是否有额外存在损失吸收或现金保全风险，以及考虑是否存在评级变动触发转股/本金减记的条款，进行额外下调。归纳来看，其本质逻辑其实是考虑相关条款对投资者按时足额获得本息偿付的可能性的影响来调整。
此外，还有一点不同之处在于，标普及鹏元国际在确认发行人主体信用等级时采用独立个体信用等级+外部支持的框架，其中在考虑外部支持因素时，除了政府及股东支持的考量，将额外损失吸收能力作为支持评级调整因素，可以在个体独立信用等级基础上调升1-2个子级。
从上述评级思路可以看出，国际评级机构普遍认为TLAC非资本债务工具的信用质量高于同主体发行的二级资本工具和其他一级资本工具。而从各家对于中国G-SIBs即将发行的TLAC非资本债券的信用评价来看，国际评级机构普遍认为中国G-SIBs即将发行的TLAC非资本债券信用质量很高，主要考虑中国G-SIBs由政府直接持股，具备很高的系统重要性，政府及时提供支持的可能性很高，损失吸收在处置阶段且劣后于合格资本工具等因素。其中，惠誉倾向于认为中国G-SIBs发行的TLAC非资本债券的评级与其长期发行人违约评级等同，但具体还将取决于惠誉对发行条款和条件的评估。穆迪则将政府支持纳入TLAC工具评级（这点与巴三项下一二级资本工具有显著的差异），但是穆迪对TLAC非资本债券的评级与高级债的评级很可能会体现一定区分度，以体现政府支持强度的差异。标普认为中国政府对于G-SIBs是具有很高的支持意愿，且可能会在这些银行进入困境前提前给予支持。因此我们预计国际三大评级机构对于中国G-SIBs发行的TLAC非资本债券的信用评级会与高级债评级相同或低一级。当然上述观点出自各家评级机构发布的报告，具体还以各家官方发布的为准。我的分享就到这里，谢谢。
问：2022年4月29日，央行和银保监会发布了TLAC非资本债券相关通知，对TLAC非资本债券的实操业务给出了依据和规定，2024年1月以来，中国银行、农业银行和工商银行相继披露了涉及TLAC非资本债券发行的董事会决议，中国G-SIBs发行TLAC非资本债券提上日程。请问，中证鹏元作为国内主要的评级机构，对于TLAC非资本债券的评级思路和观点是怎样的。
答：中证鹏元针对TLAC非资本债券的信用评级框架和思路与国际评级机构基本一致，我们对于商业银行金融债券的评级起点是发行人的主体信用等级，其中包含了中央政府、地方政府或控股股东对发行人的外部支持，尽管有包商银行风险事件的发生和处置案例，但我们认为在现阶段，国内的商业银行债券违约处置机制仍不完善，考虑到中国银行业在经济发展和社会融资体系中的主导地位，我们认为各级政府对于维护银行业以及整体经济金融环境的稳定仍然是高度重视的。
在主体评级结果的基础上，中证鹏元根据受评债券的债项条款进行债项级别的下调。我们认为TLAC非资本债券具有以下2个重要的债券条款：1. 其受偿顺序劣后于包括一般和专项金融债在内的除外负债，优先于包括二级资本债在内的各级别合格资本工具；2. 其设置有减记或转股条款，当全球系统重要性银行进入处置阶段，二级资本工具全部减记或转为普通股后，监管部门可以强制要求TLAC非资本债券以全部或部分方式进行减记或转为普通股。
针对减记或转股条款，我们认为TLAC监管规则仅适用于G-SIBs，目前境内发行人也仅限于中农工建交5大行，5大行均为中央政府控股，在国内的金融体系中具有很高的系统重要性，若进入处置阶段、被强制要求减记或转股之前，很大可能可以得到来自中央政府提前的支持，从而避免减记或转股的发生。针对后偿条款，我们认为5大行自身的信用资质很高，在中短期内出现处置、清算的可能性很低。所以我们对TLAC非资本债券的债项评级未进行下调，其债项评级与发行人的主体评级等同。
问：G-SIBs面临的TLAC缺口是万亿级的，这一新的债券品种对银行金融债、二永债的市场会带来怎样的改变？可以为投资者带来什么样的投资价值？
答：首先，我们认为，国内G-SIBs的TLAC缺口规模较大，预计未来TLAC非资本债券的发行规模较大；其次，目前5大行的资本充足率显著高于监管要求，未来TLAC非资本债券可能会部分替代二永债的发行，但替代的程度需要视资本新规实施后的资本节约情况、未来5大行的业务发展速度和资本充足性表现，以及TLAC非资本债券的市场认可度和投资人群体的培育情况。
另外需要特别关注的一点是，作为一款新的债券产品，投资人对TLAC非资本债券有一个逐步接受的过程，为此境内监管机构在TLAC管理办法中明确了银行业机构投资TLAC非资本债券的资本扣除豁免规定，这是境内TLAC监管制度上与境外存在差异的地方。根据TLAC管理办法，G-SIBs之间互相持有的TLAC非资本债券，在TLAC规则实施的前五年将享有资本扣除豁免过渡期，即持有的TLAC非资本债券超过自身核心一级资本净额10%的部分不进行资本扣除；对于非G-SIBs持有的TLAC非资本债券，不受超过自身核心一级资本净额10%部分进行资本扣除的要求限制。这项规定和二永债相关监管政策存在显著差异，一方面反映了监管部门对于TLAC非资本债券的债券属性的认定更趋近于金融债这类高级无担保债券，而非合格资本工具，TLAC非资本债券交叉互持不会导致银行内部系统性风险的传导，从而未设置超额投资的资本扣除要求；另一方面也印证了前面我们谈到的TLAC非资本债券减记及后偿发生可能性极小的观点。这项规定有助于扩大TLAC非资本债券在银行体系内的投资规模。但同时，我们也注意到，商业银行新资本管理办法下，TLAC非资本债券和二级资本债券的信用风险权重均上调至150%，后续银行通过表内自营资金投资TLAC非资本债券的策略和积极性仍需要观察。
而对于广义资管而言，TLAC非资本债券的期限更短、更灵活，与除保险以为的广义资管的投资期限需求更加匹配，同时TLAC非资本债券信用资质高、久期较低带来的估值波动较小，未来发行规模大，均有助于吸引来自基金和理财产品的投资，未来TLAC非资本债券和二永债的投资人群体或有很大差异。TLAC非资本债券的发行，一方面将为投资人带来更多的选择，扩大银行债券的投资人群体，另一方面或将在一定程度上降低5大行资本充足和TLAC达标的综合成本。
主持人：看来TLAC非资本债券的发行将为G-SIBs和投资人带来双赢局面，我们拭目以待，感谢各位同仁的参与和交流。中证鹏元以及中证鹏元国际将持续保持对商业银行金融债、二永债、TLAC非资本债券信用评级框架和投资价值的研究，欢迎业内同仁线下随时交流。
来源：中证鹏元评级
圆桌论坛问答：TLAC非资本债券海外发行情况、国内发行实务准备及信用评级研讨
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时间：3月14日（周四） 16:00-16:45
2021年以来，监管部门相继发布了《TLAC办法》和《TLAC非资本债券通知》等监管政策，2024年1月以来中行、农行和工行相继披露了董事会关于TLAC非资本债券发行议案的决议，G-SIBs的TLAC非资本债券发行工作已提上日程；中证鹏元结合相关监管政策和国际市场TLAC非资本债券发行情况，就G-SIBs拟发行 TLAC非资本债券的信用评级方法和投资价值进行研讨。
主持人：
黄灿，中证鹏元资信评估股份有限公司，副总裁
分享嘉宾：
伍琴，中证鹏元国际评级有限公司，评级资深董事
宋歌，中证鹏元资信评估股份有限公司，金融机构评级部 副总经理
问：首先，请对TLAC国际监管政策出台的背景、主要的监管要求做一个介绍。
答：国际上TLAC监管规则的由来，可以追溯到08年的全球金融危机。在08年金融危机之后，全球的银行业监管体系进行了重塑；10年，巴塞尔委员会发布了《巴塞尔协议三》，提出了最低资本监管要求、资本扣除项规定，增加了市场及操作风险加权资产计量、杠杆率、流动性要求等。尽管巴三的制定和实施对加强银行业监管起到了显著帮助，但仍不能有效应对特大型银行的风险外溢。
在这个背景下，2009年由二十国集团共同成立了金融稳定理事会FSB，并在11年发布了《系统重要性金融机构有效处置机制的关键要素》，提出，系统重要性金融机构自身应该具有充足的总损失吸收能力，从而在遇到经营困难时，以“内部纾困”，而非“外部援助”的方式应对风险。15年，FSB发布了《G-SIBs处置过程中的损失吸收和资本重整能力的原则和条款》，明确了TLAC的监管框架和要求。
总损失吸收能力，英文缩写为TLAC，指的是全球系统重要性银行、在进入处置阶段时，可以通过减记或转为普通股等方式吸收损失的资本和债务工具的总和。目的是要求全球系统重要性银行自身具备充足的损失吸收能力，以避免极端情况下需要政府救助而动用大量的公共资源。TLAC监管规则中2个监管指标分别是TLAC杠杆比率和TLAC风险加权比率，对于非新兴市场经济体（包括美国、欧盟、英国、瑞士、日本等）的G-SIBs，TLAC风险加权比率的达标要求分别是在19年初和22年初达到16%和18%，TLAC杠杆比率在这两个时点分别需要达到6%和6.75%；而中国，作为新兴市场经济体，可以延后6年，至25年初和28年初分别达标。
问：25年初达标这个时间也比较紧迫了。我国的监管部门，包括银行业监管机构、央行、财政部等自从加入巴塞尔委员会和金融稳定理事会以来，始终保持与国际监管接轨的要求，2011年以来，四大行相继入选全球系统重要性银行名单，在全球金融领域的影响力不断提升。请介绍一下我国监管部门于2021年颁布的TLAC监管框架，以及我国G-SIBs的达标面临的缺口。
答：参照国际监管标准，中国也引入和落地了TLAC监管规则。21年，央行会同原银保监会、财政部发布了国内的TLAC管理办法。总的来看境内的TLAC监管逻辑和框架与国际上的要求基本保持一致，与现在适用的资本充足性监管体系应该说是，既有交叉、也互为补充。
国内TLAC监管规则同样是2个核心监管指标：TLAC杠杆比率和TLAC风险加权比率，四大行的TLAC杠杆比率达标压力较小，重点分析TLAC风险加权比率情况。TLAC风险加权比率和资本充足率的分母均为风险加权资产，但分子有所差异，资本充足率的分子资本净额为巴塞尔协议三规定的最低资本要求，以及储备资本和附加资本；总损失吸收能力在计算上，需要剔除储备资本和附加资本，但可以计入TLAC非资本债券和缴纳的存款保险。
其中存款保险，在TLAC风险加权比率的达标要求为16%和18%时，能计入的上限分别为风险加权资产的2.5%和3.5%，但目前国内存款保险制度实施时间还相对较短，累积的规模比较小，在百亿级，对TLAC达标的帮助效果有限。
国内G-SIBs的TLAC达标缺口，主要来自TLAC风险加权比率，在静态情景下，我们测算4大行合计的TLAC缺口大致在1.5万亿元左右，而如果考虑业务发展对资本的持续消耗，这个缺口规模应该还会更大。未来TLAC非资本债券将成为重要的TLAC补充工具。
主持人：我们把目光再次转向国际市场。FSB要求非新兴市场经济体G-SIBs于2019年1月1日TLAC达标，因此国际市场TLAC债务工具发行已经常态化，可以为我国提供参考和借鉴，请对国际市场TLAC债务工具的总体情况做个介绍。
答：接下来我将从国际市场TLAC条款实施情况，TLAC合格工具发行情况，TLAC非资本债务工具发行特征、发行方式及利差表现做个分享。
首先，从全球《TLAC条款》实施情况来看，美国及欧盟实施《TLAC条款》的具体执行标准较FSB要求的标准更为严格，美国规定G-SIBs于2019年TLAC风险加权比率应达到18%，TLAC杠杆比率应达到9.5%。欧盟则于2019年6月增加了TLAC的有关要求，明确TLAC与其实施的最低资本和合格债务要求（MREL）互为补充，且对合格债务工具的认定标准严于FSB制定的《TLAC条款》。日本是亚洲地区率先实施《TLAC条款》的国家之一，其执行标准与FSB相对一致，值得注意的是，根据日本金融厅2016年4月发布的TLAC实施方案，认定日本G-SIBs所缴纳的存款保险基金可以纳入TLAC，中国的TLAC实施办法对这一条例其实也进行了相应考量。
其次，从全球G-SIBs过往TLAC合格工具发行情况来看，首先需明确的是这里所提的TLAC合格工具包含TLAC非资本债务工具及资本债务工具。根据Bloomberg统计，2021-2023年，全球G-SIBs在美国市场发行的TLAC合格工具，合计发行数量为2,195支，合计发行规模为9,467.18亿美元。依据巴塞尔协议III的分类，其他一级资本工具（Tier1）发行规模占比为7.24%，二级资本工具（Tier2）发行规模占比为5.65%，TLAC非资本债务工具发行规模占比高达87.11%。如果从发行支数占比来看，TLAC非资本债务工具发行占比高达95%。这组数据说明TLAC非资本债务工具已经成为境外G-SIBs的主要发行品种。
从TLAC非资本债务工具的发行特征来看，期限以中长期为主，从样本数据统计来看，发行期限在3-5年（含）、5-10年（含）及10年以上的债券数量分别占比34.77%、26.70%和13.87%。从持有人结构来看，以美国市场为例，2021-2023年发行的全部TLAC非资本债务工具中，广义基金（投资顾问）、银行和保险公司的持有规模占比分别为83.20%、6.97%和4.33%，非银机构为TLAC非资本债务工具最主要的投资机构。从国际经验来看，一些国家的监管机构要求广义基金将一定比例的资金投资于具备一定损失吸收能力的债务工具，以减少金融机构破产对金融系统的冲击，比如美国、欧洲和加拿大，同时也会限制银行机构投资者的投资比例或要求更高的风险资本占用，本意是避免系统性风险传导。
还有一个大家比较关心的点是TLAC非资本债务工具的定价，若选取国际G-SIBs发行利差作为定价参考，首先应明确国际市场发行TLAC非资本债务工具的具体形式，并选取相对匹配国内G-SIBS发行方式的样本进行参考。从发行方式来看，海外G-SIBs发行TLAC非资本债务工具主要采用三种方式：一是结构式次级，这种发行方式主要依托“控股母公司+下属银行子公司”的股权架构，利用无除外负债的非运营控股母公司债务相较于运营子公司债务在结构上的后偿性，由G-SIBs的控股母公司作为处置实体发行高级无担保债券作为TLAC非资本债务工具，使用该发行方式的代表国家有美国、日本和英国等。这种发行方式本质上是母公司发行的高级债，与母公司的信用水平高度相关。第二种是法定式次级，即国家通过立法将部分存量高级债券划为TLAC非资本债务工具，代表国家包括加拿大和早期的德国。第三种方式为合同式次级，即银行以在发行合同中明确债券受偿顺序在除外负债之后的方式发行高级非优先债券作为TLAC非资本债务工具，使用该发行方式的代表国家有法国、西班牙和后期的德国等。我国G-SIBs未采用控股公司结构，且监管相关政策文件提出我国TLAC非资本债券需明确其受偿顺序排在除外负债之后，优先于各级别合格资本工具，因此，合约式次级发行方式更为匹配我国的G-SIBs。参考以合约式次级发行方式为主的法国、西班牙和德国的G-SIBs发行利差数据，可为我国的TLAC非资本债券的发行提供定价参考。从上述三个国家的6家G-SIBs发行利差数据来看（剔除异常数据），TLAC非资本债务工具收益率高于同主体发行的高级无担保债券20-80bp左右，低于同主体发行二级资本债券30-90bp左右，反应其在处置阶段损失吸收顺序位列于二级资本工具之后，受偿顺序位于高级无担保债券之后的产品特性。关于国际市场的发行情况就介绍到这里，谢谢。
问：针对国际市场TLAC合格工具丰富的品种和较大的规模，国际评级机构长期以来对于高级无担保债、合格资本工具、TLAC非资本债券等债券属性的设置及调整保持持续跟进，并且对不同国家、不同区域司法体制下债券发行和处置的机制也有较为深刻的认识，请就国际三大以及中证鹏元国际对TLAC非资本债务工具的评级思路做个简单介绍。
答：从全球范围来看，各个国家或地区的银行监管体系，产品本身条款、处置机制的有效性及外部支持的意愿和能力都存在比较大的差异。而国际评级机构在评级框架上及考量的因素层面也存在异同。那我将从两个维度来分享一下国际评级机构的评级思路及观点。第一个维度是各家评级机构在对银行发行的TLAC非资本债务工具、二级资本工具及其他一级资本工具之间评级的逻辑及异同点。第二个维度是结合各家发布的报告分享一下各家机构对中国G-SIBS即将发行的TLAC非资本债券的信用观点。
首先，各家对于TLAC非资本债务工具和合格资本工具的评级逻辑相对趋同，各家机构会选取一个基准评级作为级别调整的起点，并考量产品发行的次级属性、延迟付息、本金减记及转股的条款等因素对产品级别进行调整。
在选取评级起点时，通常对于次级属性的债务会以不包含外部支持的个体独立信用等级作为调整的起点，但是如果认为银行本身具备系统重要性和战略重要性，可能获得的集团或政府外部支持意愿很强，且能延伸至相应的债务工具，则会选择将发行人的长期主体信用等级作为评级调整的起点。从实践来看，TLAC非资本债务工具及二级资本工具，国际评级机构基于更强的外部支持考量倾向于采用发行人的长期主体信用等级作为评级调整的起点。不同点在于，针对TLAC非资本债务工具，标普会根据不同国家或地区处置机制的有效性来选择调整起点。对于处置机制无效、政府支持意愿强的国家/地区，比如中国及日本，会以发行人主体信用等级为起点，对于处置机制有效的国家/地区，通常以个体独立信用等级为起点，比如美国和欧洲地区。穆迪则是在考虑了个体信用及关联实体支持确定得到的经调整的BCA作为评级调整的起点，惠誉及我司对于TLAC非资本债务工具倾向于基于发行人长期主体信用等级作为调整起点。
其次，在选取好调整起点基础之上会结合产品具体条款进一步调整。在条款因素的考虑方面，对于TLAC非资本债务工具可能会考虑次级属性予以下调0-1个子级，但对于其本金减记或转股条款倾向于不予下调，通常认为G-SIBS在处置阶段才可能发生本金减记及转股事件，且损失吸收在其他一级资本工具及二级资本工具之后，具备较厚的安全垫，并倾向于认为部分国家会在G-SIBS进入处置阶段前提供特殊支持。对于二级资本工具及其他一级资本工具会根据次级条款、票息延付及是否累计，本金减记及转股等条款进行累计级别下调。通常穆迪在调整的BCA基础上下调2-3个子级，惠誉在基准评级基础上下调2-4个子级。标普及我司鹏元国际对于次级条款会根据评级起点不同下调1-2个子级，若评级起点在bbb-及以上，下调1个子级，评级起点在bb+及以下，下调2个子级。对于票息延付或取消条款，通常tier1下调2个子级，tier2下调1个子级。本金减记或转股条款通常下调1个子级（如预期在银行陷入困境的早期阶段可能获得政府的特殊支持则不会下调）。此外，标普和鹏元国际还会额外考虑主体本身的资本充足性可能触发生存条件的概率进行额外下调，我司对于生存条件触发的可能性存在额外下调1-5个子级的空间。标普还会叠加是否有额外存在损失吸收或现金保全风险，以及考虑是否存在评级变动触发转股/本金减记的条款，进行额外下调。归纳来看，其本质逻辑其实是考虑相关条款对投资者按时足额获得本息偿付的可能性的影响来调整。
此外，还有一点不同之处在于，标普及鹏元国际在确认发行人主体信用等级时采用独立个体信用等级+外部支持的框架，其中在考虑外部支持因素时，除了政府及股东支持的考量，将额外损失吸收能力作为支持评级调整因素，可以在个体独立信用等级基础上调升1-2个子级。
从上述评级思路可以看出，国际评级机构普遍认为TLAC非资本债务工具的信用质量高于同主体发行的二级资本工具和其他一级资本工具。而从各家对于中国G-SIBs即将发行的TLAC非资本债券的信用评价来看，国际评级机构普遍认为中国G-SIBs即将发行的TLAC非资本债券信用质量很高，主要考虑中国G-SIBs由政府直接持股，具备很高的系统重要性，政府及时提供支持的可能性很高，损失吸收在处置阶段且劣后于合格资本工具等因素。其中，惠誉倾向于认为中国G-SIBs发行的TLAC非资本债券的评级与其长期发行人违约评级等同，但具体还将取决于惠誉对发行条款和条件的评估。穆迪则将政府支持纳入TLAC工具评级（这点与巴三项下一二级资本工具有显著的差异），但是穆迪对TLAC非资本债券的评级与高级债的评级很可能会体现一定区分度，以体现政府支持强度的差异。标普认为中国政府对于G-SIBs是具有很高的支持意愿，且可能会在这些银行进入困境前提前给予支持。因此我们预计国际三大评级机构对于中国G-SIBs发行的TLAC非资本债券的信用评级会与高级债评级相同或低一级。当然上述观点出自各家评级机构发布的报告，具体还以各家官方发布的为准。我的分享就到这里，谢谢。
问：2022年4月29日，央行和银保监会发布了TLAC非资本债券相关通知，对TLAC非资本债券的实操业务给出了依据和规定，2024年1月以来，中国银行、农业银行和工商银行相继披露了涉及TLAC非资本债券发行的董事会决议，中国G-SIBs发行TLAC非资本债券提上日程。请问，中证鹏元作为国内主要的评级机构，对于TLAC非资本债券的评级思路和观点是怎样的。
答：中证鹏元针对TLAC非资本债券的信用评级框架和思路与国际评级机构基本一致，我们对于商业银行金融债券的评级起点是发行人的主体信用等级，其中包含了中央政府、地方政府或控股股东对发行人的外部支持，尽管有包商银行风险事件的发生和处置案例，但我们认为在现阶段，国内的商业银行债券违约处置机制仍不完善，考虑到中国银行业在经济发展和社会融资体系中的主导地位，我们认为各级政府对于维护银行业以及整体经济金融环境的稳定仍然是高度重视的。
在主体评级结果的基础上，中证鹏元根据受评债券的债项条款进行债项级别的下调。我们认为TLAC非资本债券具有以下2个重要的债券条款：1. 其受偿顺序劣后于包括一般和专项金融债在内的除外负债，优先于包括二级资本债在内的各级别合格资本工具；2. 其设置有减记或转股条款，当全球系统重要性银行进入处置阶段，二级资本工具全部减记或转为普通股后，监管部门可以强制要求TLAC非资本债券以全部或部分方式进行减记或转为普通股。
针对减记或转股条款，我们认为TLAC监管规则仅适用于G-SIBs，目前境内发行人也仅限于中农工建交5大行，5大行均为中央政府控股，在国内的金融体系中具有很高的系统重要性，若进入处置阶段、被强制要求减记或转股之前，很大可能可以得到来自中央政府提前的支持，从而避免减记或转股的发生。针对后偿条款，我们认为5大行自身的信用资质很高，在中短期内出现处置、清算的可能性很低。所以我们对TLAC非资本债券的债项评级未进行下调，其债项评级与发行人的主体评级等同。
问：G-SIBs面临的TLAC缺口是万亿级的，这一新的债券品种对银行金融债、二永债的市场会带来怎样的改变？可以为投资者带来什么样的投资价值？
答：首先，我们认为，国内G-SIBs的TLAC缺口规模较大，预计未来TLAC非资本债券的发行规模较大；其次，目前5大行的资本充足率显著高于监管要求，未来TLAC非资本债券可能会部分替代二永债的发行，但替代的程度需要视资本新规实施后的资本节约情况、未来5大行的业务发展速度和资本充足性表现，以及TLAC非资本债券的市场认可度和投资人群体的培育情况。
另外需要特别关注的一点是，作为一款新的债券产品，投资人对TLAC非资本债券有一个逐步接受的过程，为此境内监管机构在TLAC管理办法中明确了银行业机构投资TLAC非资本债券的资本扣除豁免规定，这是境内TLAC监管制度上与境外存在差异的地方。根据TLAC管理办法，G-SIBs之间互相持有的TLAC非资本债券，在TLAC规则实施的前五年将享有资本扣除豁免过渡期，即持有的TLAC非资本债券超过自身核心一级资本净额10%的部分不进行资本扣除；对于非G-SIBs持有的TLAC非资本债券，不受超过自身核心一级资本净额10%部分进行资本扣除的要求限制。这项规定和二永债相关监管政策存在显著差异，一方面反映了监管部门对于TLAC非资本债券的债券属性的认定更趋近于金融债这类高级无担保债券，而非合格资本工具，TLAC非资本债券交叉互持不会导致银行内部系统性风险的传导，从而未设置超额投资的资本扣除要求；另一方面也印证了前面我们谈到的TLAC非资本债券减记及后偿发生可能性极小的观点。这项规定有助于扩大TLAC非资本债券在银行体系内的投资规模。但同时，我们也注意到，商业银行新资本管理办法下，TLAC非资本债券和二级资本债券的信用风险权重均上调至150%，后续银行通过表内自营资金投资TLAC非资本债券的策略和积极性仍需要观察。
而对于广义资管而言，TLAC非资本债券的期限更短、更灵活，与除保险以为的广义资管的投资期限需求更加匹配，同时TLAC非资本债券信用资质高、久期较低带来的估值波动较小，未来发行规模大，均有助于吸引来自基金和理财产品的投资，未来TLAC非资本债券和二永债的投资人群体或有很大差异。TLAC非资本债券的发行，一方面将为投资人带来更多的选择，扩大银行债券的投资人群体，另一方面或将在一定程度上降低5大行资本充足和TLAC达标的综合成本。
主持人：看来TLAC非资本债券的发行将为G-SIBs和投资人带来双赢局面，我们拭目以待，感谢各位同仁的参与和交流。中证鹏元以及中证鹏元国际将持续保持对商业银行金融债、二永债、TLAC非资本债券信用评级框架和投资价值的研究，欢迎业内同仁线下随时交流。
