随着中国经济的不断发展，中国资本市场也日益成熟。然而，在估值方面，中国资本市场与国际市场仍存在一定的差距。因此，构建中国特色估值体系是当前中国资本市场发展的重要任务之一。

为资本市场服务实体经济提出了新要求

估值是投资决策的基础。在资本市场中，企业的价值往往是通过估值来体现的。然而，不同国家、不同地区的企业估值体系存在差异，这主要是由于各国的法律、税收、会计、金融等方面的制度不同所致。因此，构建中国特色估值体系需要考虑中国国情和中国资本市场的实际情况。

首先，构建中国特色估值体系需要考虑中国的宏观经济情况。中国是一个发展中国家，经济发展水平与发达国家存在一定的差距。因此，中国企业的估值应该考虑到中国经济的特点，如政策环境、市场竞争、行业规模等因素。此外，中国的金融市场还存在一些问题，如金融风险、信息不对称等，这些问题也应该被纳入估值体系的考虑范围。

中国特色估值体系的核心内涵，或在于助力国家战略，履行社会责任，与发展方向的契合程度或成为估值溢价或折价的重要驱动因素。一方面，党的二十大报告强调建设现代化产业体系，实现高水平科技自立自强，助力国家战略的领域有望迎来持续的政策支持。正如易会满主席指出，“我国资本市场具有明显的新兴加转轨特征，上市公司结构也体现出与经济体制演进变化、产业结构转型升级相适应的趋势”。另一方面，党的二十大报告强调扎实推进共同富裕，依法规范和引导资本健康发展，履行社会责任的政策要求也将成为影响企业长期价值的关键因素。

中国特色估值体系并非单纯的短期政策催化，而是把握中国长期发展红利的必然选择，也是关注长期可持续价值增长的必然要求。因此，中国特色的估值体系在一定程度上也可理解中国特色的ESG投资体系，基于对党的二十大政策精神的深刻理解，实现更为长期、更为可持续的价值创造。

1990s海外就已经拥有不少ESG评级体系；⽽我国ESG评价体系的发展⽐国际知名机构晚了⾄少20余年，⽬前仍处于探索阶段，国内ESG评级体系呈现出多元发展格局，各具特点。当前企业ESG信息披露不⾜，披露主动性低，导致我国ESG评价体系的数据源受限。在“双碳”⽬标的推动下，我国ESG 投资加速发展，ESG基⾦⼤幅扩容。2021年，我国企业ESG信息披露⽅⾯的政策密集出台，未来ESG信披制度不断完善将给ESG评级体系的发展提供极助。

中国企业资本结构存在的问题

其次，构建中国特色估值体系需要考虑中国企业的特点。中国企业的特点主要表现在以下几个方面：

首先，资本结构复杂。中国企业的资本结构往往比较复杂，包括股权、债权、权益等多种形式，这对估值带来了一定的挑战。计划经济体制在我过实行了三十多年,诸多方面受到深刻的影响。首先,国企的资金主要来自政府投资以及银行贷款,对自有资金的积累没有要求,使得国企过分依赖外部资金;其次,国企习惯于与计划经济相适应的环境,而随着时代的发展,资本市场、证券市场以及社会保障体系本身就处于不断完善之中,企业不能适应新的环境,并且不能主动寻找新的筹资方式。

国家作为企业的出资者拥有对国有资产的所有权,对企业的债务以其出资额承担有限责任,不得随意抽取注入企业的资本,但在实际的操作过程中,国家以不同形式抽回本应形成企业自有资本的折旧基金、税后利润等,导致企业的自有资本得不到应有的补充。

企业的税利负担过重,影响了企业自补资本的能力,大多数企业资本营运效率不高,企业经济效益偏低,经营利润不足以支付银行利息,即使盈利的企业,缴纳所得税后的利润也相当少,企业自补资本实际上是“无源之水”。

其次，产权结构分散。中国企业的产权结构普遍分散，不存在明确的控股股东，这也给估值带来了一定的困难。目前国企在资产的运用配置上存在诸多问题,我认为主要有以下几个方面:固定资产设备闲置、占用量大、工程多、生产能力低、企业设备严重老化、生产效率低下、应收账款居高不下、产成品积压严重等等

造成固定资产占用量大的主要原因是投资体制问题。一些企业没有从旧的模式中解放出来,便盲目的争项目、争投资,往往超预算,延长工期。结果导致在建工程不能转化为生产能力,项目建成后使用效率低等现象。

再次，经营管理水平参差不齐。中国企业的经营管理水平参差不齐，一些企业存在财务造假、盈利能力不稳定等问题，这也对估值造成了一定的影响。

最后，行业特点鲜明。中国企业的行业特点鲜明，不同行业的估值方法也存在差异，需要根据行业特点进行具体分析。

中国特色估值体系的培育需要多维共同发力

早在2013年，党的十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》就明确提出，改革国有资本授权经营体制，组建若干国有资本运营公司，支持有条件的国有企业改组为国有资本投资、运营公司。2014年7月以来，国务院国资委已经分3批在19家中央企业中开展了国有资本投资公司改革试点工作，改革取得了显著效果。

相较于传统估值体系，中国特色估值体系在定价过程中，或将加入盈利以外的国家战略、政策导向、社会责任等因素，引导投资者关注长期可持续发展。新估值体系需摒弃单一的利润价值取向，重视股东回报，上市公司现金分红、股票回购等，吸引养老金、保险资金、银行理财等中长期投资力量入市，增强投资者对企业长期发展的信任。

当前，中国已进入高质量发展阶段，国有上市公司近半的市值占比体现了国企作为国民经济重要支柱的地位。我认为，央企、国企价值重估将成为构建中国特色估值体系的重要环节。优化股利政策，进行稳定且更高比例的现金分红与现金回购等，通过灵活选择合适的资本市场工具，助力估值改善，并最终实现构建中国特色估值体系的目标。资本市场能够更充分地发挥资源配置功能，将更多资源引向符合国家战略的多项产业中。央国企作为中国优质资产和经济发展的“领头羊”，其估值修复对建立中国自身的“定价之锚”有着关键影响。

国企资产规模庞大且资金实力雄厚，具备打造原创技术策源地的投入和产出能力。以 2022 年为例，中央企业研发投入经费超 1 万亿元，工业企业研发投入强度超过 3%，重点企业研发投入强度超过 5.6%。国资委于 2022 年 5 月发布的《提高央企控股上市公司质量工作方案》要求“2024 年央企控股上市公司科技投入强度原则上不低于市场同行业可比上市公司平均水平”。

国企已经在一些前沿技术自立自强上取得重大成果。例如中央企业聚焦自主可控，已经填补了一批关键核心技术空白，不同程度缓解了高速铁路、大飞机、集成电路、5G 通信、发动机、工业母机、能源电力等领域的“卡脖子”问题，此外，中央企业还取得了以载人航天、探月工程、北斗导航、5G 应用、深海探测、国产航母等为代表的一批具有世界先进水平的重大成果。国企往往具有原创技术的应用场景优势。在城市交通、市政、能源、园区等重要基础设施和产业空间上，国企往往承接了更多政府资源，沉淀了海量数据，能更好地发掘原创技术的应用需求，在应用环境方面具有引领发展的基础优势。

与此同时，市场制度上要吸引“长钱”，并给予“长钱”更多的政策红利。建议加速发展和完善ESG投资体系，从ESG制度建设的角度支持长线资金并贯彻中国特色估值体系。中国特色估值体系与ESG投资理念有一定的共通之处，都强调从社会环境的正外部性考察上市企业。未来或将持续完善ESG信息披露制度，鼓励ESG投资产品扩大发行规模，并持续细化养老金体系践行ESG投资的制度规则。

最后，建议从市场制度上鼓励企业加强分红和回购力度。全球横向对比来看，分红制度规范和税收政策是影响上市公司分红政策的重要因素，也是影响投资者偏好和资产配置的重要变量。未来应参考发达资本市场经验，通过加强公司治理规章、广泛引入机构投资者、进行税收引导等多项政策，加强市场激励约束机制的建设，维持上市公司分红的持续稳定。

总之，建立中国特色估值体系是一项系统性工程，需要各方协同发力，久久为功。

随着中国经济的不断发展，中国资本市场也日益成熟。然而，在估值方面，中国资本市场与国际市场仍存在一定的差距。因此，构建中国特色估值体系是当前中国资本市场发展的重要任务之一。

为资本市场服务实体经济提出了新要求

估值是投资决策的基础。在资本市场中，企业的价值往往是通过估值来体现的。然而，不同国家、不同地区的企业估值体系存在差异，这主要是由于各国的法律、税收、会计、金融等方面的制度不同所致。因此，构建中国特色估值体系需要考虑中国国情和中国资本市场的实际情况。

首先，构建中国特色估值体系需要考虑中国的宏观经济情况。中国是一个发展中国家，经济发展水平与发达国家存在一定的差距。因此，中国企业的估值应该考虑到中国经济的特点，如政策环境、市场竞争、行业规模等因素。此外，中国的金融市场还存在一些问题，如金融风险、信息不对称等，这些问题也应该被纳入估值体系的考虑范围。

中国特色估值体系的核心内涵，或在于助力国家战略，履行社会责任，与发展方向的契合程度或成为估值溢价或折价的重要驱动因素。一方面，党的二十大报告强调建设现代化产业体系，实现高水平科技自立自强，助力国家战略的领域有望迎来持续的政策支持。正如易会满主席指出，“我国资本市场具有明显的新兴加转轨特征，上市公司结构也体现出与经济体制演进变化、产业结构转型升级相适应的趋势”。另一方面，党的二十大报告强调扎实推进共同富裕，依法规范和引导资本健康发展，履行社会责任的政策要求也将成为影响企业长期价值的关键因素。

中国特色估值体系并非单纯的短期政策催化，而是把握中国长期发展红利的必然选择，也是关注长期可持续价值增长的必然要求。因此，中国特色的估值体系在一定程度上也可理解中国特色的ESG投资体系，基于对党的二十大政策精神的深刻理解，实现更为长期、更为可持续的价值创造。

1990s海外就已经拥有不少ESG评级体系；⽽我国ESG评价体系的发展⽐国际知名机构晚了⾄少20余年，⽬前仍处于探索阶段，国内ESG评级体系呈现出多元发展格局，各具特点。当前企业ESG信息披露不⾜，披露主动性低，导致我国ESG评价体系的数据源受限。在“双碳”⽬标的推动下，我国ESG 投资加速发展，ESG基⾦⼤幅扩容。2021年，我国企业ESG信息披露⽅⾯的政策密集出台，未来ESG信披制度不断完善将给ESG评级体系的发展提供极助。

中国企业资本结构存在的问题

其次，构建中国特色估值体系需要考虑中国企业的特点。中国企业的特点主要表现在以下几个方面：

首先，资本结构复杂。中国企业的资本结构往往比较复杂，包括股权、债权、权益等多种形式，这对估值带来了一定的挑战。计划经济体制在我过实行了三十多年,诸多方面受到深刻的影响。首先,国企的资金主要来自政府投资以及银行贷款,对自有资金的积累没有要求,使得国企过分依赖外部资金;其次,国企习惯于与计划经济相适应的环境,而随着时代的发展,资本市场、证券市场以及社会保障体系本身就处于不断完善之中,企业不能适应新的环境,并且不能主动寻找新的筹资方式。

国家作为企业的出资者拥有对国有资产的所有权,对企业的债务以其出资额承担有限责任,不得随意抽取注入企业的资本,但在实际的操作过程中,国家以不同形式抽回本应形成企业自有资本的折旧基金、税后利润等,导致企业的自有资本得不到应有的补充。

企业的税利负担过重,影响了企业自补资本的能力,大多数企业资本营运效率不高,企业经济效益偏低,经营利润不足以支付银行利息,即使盈利的企业,缴纳所得税后的利润也相当少,企业自补资本实际上是“无源之水”。

其次，产权结构分散。中国企业的产权结构普遍分散，不存在明确的控股股东，这也给估值带来了一定的困难。目前国企在资产的运用配置上存在诸多问题,我认为主要有以下几个方面:固定资产设备闲置、占用量大、工程多、生产能力低、企业设备严重老化、生产效率低下、应收账款居高不下、产成品积压严重等等

造成固定资产占用量大的主要原因是投资体制问题。一些企业没有从旧的模式中解放出来,便盲目的争项目、争投资,往往超预算,延长工期。结果导致在建工程不能转化为生产能力,项目建成后使用效率低等现象。

再次，经营管理水平参差不齐。中国企业的经营管理水平参差不齐，一些企业存在财务造假、盈利能力不稳定等问题，这也对估值造成了一定的影响。

最后，行业特点鲜明。中国企业的行业特点鲜明，不同行业的估值方法也存在差异，需要根据行业特点进行具体分析。

中国特色估值体系的培育需要多维共同发力

早在2013年，党的十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》就明确提出，改革国有资本授权经营体制，组建若干国有资本运营公司，支持有条件的国有企业改组为国有资本投资、运营公司。2014年7月以来，国务院国资委已经分3批在19家中央企业中开展了国有资本投资公司改革试点工作，改革取得了显著效果。

相较于传统估值体系，中国特色估值体系在定价过程中，或将加入盈利以外的国家战略、政策导向、社会责任等因素，引导投资者关注长期可持续发展。新估值体系需摒弃单一的利润价值取向，重视股东回报，上市公司现金分红、股票回购等，吸引养老金、保险资金、银行理财等中长期投资力量入市，增强投资者对企业长期发展的信任。

当前，中国已进入高质量发展阶段，国有上市公司近半的市值占比体现了国企作为国民经济重要支柱的地位。我认为，央企、国企价值重估将成为构建中国特色估值体系的重要环节。优化股利政策，进行稳定且更高比例的现金分红与现金回购等，通过灵活选择合适的资本市场工具，助力估值改善，并最终实现构建中国特色估值体系的目标。资本市场能够更充分地发挥资源配置功能，将更多资源引向符合国家战略的多项产业中。央国企作为中国优质资产和经济发展的“领头羊”，其估值修复对建立中国自身的“定价之锚”有着关键影响。

国企资产规模庞大且资金实力雄厚，具备打造原创技术策源地的投入和产出能力。以 2022 年为例，中央企业研发投入经费超 1 万亿元，工业企业研发投入强度超过 3%，重点企业研发投入强度超过 5.6%。国资委于 2022 年 5 月发布的《提高央企控股上市公司质量工作方案》要求“2024 年央企控股上市公司科技投入强度原则上不低于市场同行业可比上市公司平均水平”。

国企已经在一些前沿技术自立自强上取得重大成果。例如中央企业聚焦自主可控，已经填补了一批关键核心技术空白，不同程度缓解了高速铁路、大飞机、集成电路、5G 通信、发动机、工业母机、能源电力等领域的“卡脖子”问题，此外，中央企业还取得了以载人航天、探月工程、北斗导航、5G 应用、深海探测、国产航母等为代表的一批具有世界先进水平的重大成果。国企往往具有原创技术的应用场景优势。在城市交通、市政、能源、园区等重要基础设施和产业空间上，国企往往承接了更多政府资源，沉淀了海量数据，能更好地发掘原创技术的应用需求，在应用环境方面具有引领发展的基础优势。

与此同时，市场制度上要吸引“长钱”，并给予“长钱”更多的政策红利。建议加速发展和完善ESG投资体系，从ESG制度建设的角度支持长线资金并贯彻中国特色估值体系。中国特色估值体系与ESG投资理念有一定的共通之处，都强调从社会环境的正外部性考察上市企业。未来或将持续完善ESG信息披露制度，鼓励ESG投资产品扩大发行规模，并持续细化养老金体系践行ESG投资的制度规则。

最后，建议从市场制度上鼓励企业加强分红和回购力度。全球横向对比来看，分红制度规范和税收政策是影响上市公司分红政策的重要因素，也是影响投资者偏好和资产配置的重要变量。未来应参考发达资本市场经验，通过加强公司治理规章、广泛引入机构投资者、进行税收引导等多项政策，加强市场激励约束机制的建设，维持上市公司分红的持续稳定。

总之，建立中国特色估值体系是一项系统性工程，需要各方协同发力，久久为功。