是牛市，也可能是大坑

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2周前

2008年，也就是上一轮黄金牛市期间，金银比同样一度冲高回落。...我们之前讨论过，黄金虽然经历了三波牛市，以美元计价总体涨了数十倍。

作者 | 万连山
数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）
贵金属实在是太猛了。
上次聊了黄金，其实我们更看好白银。
从今年2月底行情启动至今，银价涨幅接近55%，比黄金的表现还要强出一截。
前期多单底仓有多煎熬，现在就有多舒适。
巴适得很。
不过，连续3天回调，还是让人有点慌。
后市到底怎么看？
还是那句话：十年才有一次的行情，会那么容易结束吗？
或者换句话说：推动白银上涨的真实动力是什么？这股动力真的释放完了吗？

01

宝贵的时间差

长期以来，白银都被称作黄金的“跟屁虫”。
白银的货币属性，丧失得比黄金更彻底。其交易逻辑，从来不在白银本身。
所以讨论白银价格，必须要先引入一个概念：金银比。
即同等重量黄金和白银的价格比。
之所以会出现这个概念，是因为当金价增长过快时，作为黄金廉价替代品的白银，会被投资者和消费者大量购买，价格跟随黄金上涨。
从黄金上涨带动白银上涨，这其中的时间差，往往就是个很好的套利机会。
反之亦然。
比如本轮行情。
黄金结束震荡、启动上涨的起点，是2023年10月初；而白银行情的启动点，却是今年2月底。
时间差足足有4个多月。
所以一旦看到黄金大涨，有经验的投资者的第一反应，绝对不是要不要买黄金。而是要知道，白银的行情也不远了。
这个基本逻辑，也催生了一个多次验证的规律：自从1996年以来，金银比的均值在60左右。每当金银比达到40/70，意味着白银相对比黄金高估/低估，应该做空/做多白银、做多/做空黄金。
简单来说，金银比如果太高，要么黄金跌下去，要么白银涨上去。
仅以这一点来看，只要黄金还处于上涨中，那么未来中短期白银上涨就还是大概率事件。
但这个规律，在不同时期，有不同的特点。
还是看最近的一次。
黄金牛市开始于2018年，到2020年的涨幅超过50%；但这两年间，白银并没有进入牛市，金银比一路飙升到129。
所以前两年，很多机构和投资人开始质疑、乃至唾弃金银比，认为规律开始失效。
这种情况，其实并非第一次发生。
2008年，也就是上一轮黄金牛市期间，金银比同样一度冲高回落。
与金银比冲高回落高度相关的因素是什么？现在回过头来看，是恐惧与贪婪指数VIX。
如下图所示。
当年，VIX指数一路从20以下冲高到130，金银比也罕见地突破80。前者不停，后者不停。
2010年，VIX指数回落到20附近，金银比也最低回落到32。
仔细观察，VIX指数总是领先一步。
那么，本轮白银牛市、同时也是金银比回落的起点，2020年的情况又如何？
历史总是惊人的相似，金银比再次紧随VIX指数冲至新高129，又紧随VIX指数迅速下滑。
那么问题就来了。
上一次金银比从80回落至32，幅度为60%。
如果按照这个剧本，129回落60%是52。
2020年金价的最高点是2000美元，对应的白银价格应该是多少？
大约是38.46美元。
但回过头看，当时的白银确实经历了一波疯牛行情，4个多月涨幅超过140%，但并没有突破30美元。
金银比的最低点，依然在60上方。
一定程度上来说，2020年的那波，并没有完全释放白银的价值。
这说明，在VIX指数回落的同时，金银比的回落收到了干扰。
干扰因素是什么？
作为分子的金价，陷入震荡。
正如上面所说，黄金的震荡期持续至2023年10月初，白银跟随震荡至今年2月底。
时间再回到现在，黄金已经突破2750美元，白银也一度触摸到35美元。
此时的金银比大约是78.57，会是本轮行情金银比的最低点吗？
不太可能。
这个数值，远高于历史平均水平，还有很大的下行空间。
也就是说，白银相比黄金，还有增值的空间。
与此同时，黄金的行情能持续多久？
至少在短期内，包括花旗、瑞银等机构已经将明年的目标价上调至3000美元，还有至少10%的空间。
再结合上面所说的，白银行情与黄金行情存在时间差。
由此我们可以大胆得出结论，中、短期看，白银的行情不会熄火。
但金银比下探的空间有多大呢？
或者说，长期怎么看？

02

长期的深层逻辑

我们之前讨论过，黄金虽然经历了三波牛市，以美元计价总体涨了数十倍。
但在信用货币无限膨胀、购买力越来越低的大背景中，金价实际上仍然是长期被人为低估的。
那么白银呢？
比黄金更惨。
我们今天认知中的金银比，到底是怎么来的？
在白银还是货币的时代，西方曾有这么个理论：黄金代表太阳，白银代表月亮。月亮绕过黄道带比太阳快13.3倍，所以黄金的价值应该是白银的13.3倍。
也就是说，金银比应当为13.3。
东方不一样，历来都是金矿多、银矿少，“金贱银贵”才是普遍现象。
在中原，金银比长期维持在5-7之间。
直到大航海时代，美洲多个银矿被开采，国际金银比才上升到15左右，黄金进入史无前例的大牛市、白银则相反。
而没有主动参与这波历史巨变的东方，金银比并没有多大变化。
俗话说，水往低处流。
正是在这个大背景下，欧洲人才有巨大的动力，远赴万里跑到东亚贸易。
倒卖茶叶、瓷器、丝绸本身就是一本万里的生意，而比这个生意更赚的，是用越来越泛滥、越来越不值钱的白银，套利交换中国和印度的黄金。
当然，这是个互利互惠的过程。
对于东方人而言，同样用相对便宜的黄金、换取了相对昂贵的白银。
这种差异，直接导致东西方分别形成银本位、金本位货币体系。
全球银矿分布
问题就在于，近代的世界格局、全球贸易体系，是由欧洲人主导。当东西方的市场，从交流转变到融合，黄金的货币价值自然而然对白银造成降维打击。
全球大多数经济体，都选择加大储备黄金力度，同时加速抛售白银，导致金银比史无前例地飙升。
到上个世纪初，金银比已经达到40左右。
1935年，随着最后一个银本位大国——中国放弃银本位，白银彻底失去货币属性，价值继续下跌。
同时，在世界大战的背景中，金银比迅速飙升到97，一个当时人难以想象的高度。
某种程度上，近现代经济的发展史，也是白银被做空的历史。
拉长时间线看，金银比总体上处于不断上升的趋势。
重要的时间节点还是在1973年。
随着美元与黄金正式脱钩，黄金也失去了货币属性，世界正式进入信用货币时代。
尽管在1974-1980年经历了短暂的价值回归，但随后黄金就进入了长达二十多年的熊市。
在此期间，世界经济飞速增长，但黄金价格纹丝不动，金银比也几乎不变。
也就是说，黄金的真实购买力在不断下降，黄金与白银的相对价值也几乎不变。
原因显而易见，两者均不具备货币属性、与经济脱钩，谁也不比谁优秀。
但为什么近20年，黄金突然就出现了两波大牛市？
正如我们之前所讨论的，很大程度上是信用货币本身，开始坠落的体现。
信用货币过度超发，破坏了自身的信用，使得“货币”这个属性，回归了小部分到黄金身上。

尽管只是很小的一部分，但是呈扩大趋势。

各国央行越来越积极囤积黄金，就是最好的体现。

这种现象，与我们上面所说的，在金本位越来越强的那个时期，各国集体抢购黄金、抛售白银的表现，是不是有相似之处？

那么这与白银有什么关系?
白银很早就彻底失去了货币属性，黄金稍晚一些。
世界范围内，对黄金的认可度也远远高于白银。
所以，如果信用货币将少许货币属性还给黄金，后者就是实实在在地重获了真实价值。
而白银，还是工业品和投机品。
否则，同样是出于牛市中，为什么各国只囤金、不囤银？
区别就在这。
按照这种逻辑，金银比会彻底改变1980-2006年的稳定局面，重新回归到放弃金本位前的上涨区间。
看最近20年的走势，也验证了这种说法。
尽管波动很大，但金银比的总体趋势，确实是向上的。
再回顾一下，2010年金银比的最低点是32,2020年金银比的最低点是60。
那么，本轮金银比的最低点是多少？或许是65？或许是70？
至少比60要高。
如此一来，白银虽然仍可以跟随黄金走牛，但上涨的区间就小很多了。
不过，这是大的底层逻辑。
白银在失去货币属性的同时，另一种属性却被加强了。

03

另一种可能

白银彻底失去货币地位后，全球银矿大量关闭，陡然变得人嫌鬼憎。
这就导致，市面上流通的白银，变得非常有限。
1973-1979年，美国亨特兄弟疯狂贷款抄底，共吃下2亿盎司白银，几乎掌握了整个市场的话语权。
在他们的刻意炒作下，硬是在1980年初，把银价推高到50美元/盎司的历史最高水平，导致白银走私案席卷全球。
但转瞬即崩盘，同样害得无数人倾家荡产。
这件事，使得全世界更清晰认识到：失去货币属性的白银，除了具备些许工业属性，更多的是投机属性。
而这种投机性质，也是看白银长期逻辑的一个隐患。
2008年，摩根大通收购贝尔斯登，成为最大的做空卖家。
但众所周知，2008-2011年，白银随着黄金不断上涨，历史上第二次突破50美元/盎司。
眼看着其他空头坠入深渊，摩根大通则开始疯狂囤积实物白银，持续了很多年。
据贵金属研究机构推算，时至今日，摩根大通几乎拥有纽约商品交易所白银一半以上的库存量，平均成本大约为23美元/盎司。
这就是其高明的地方。
因为拥有巨大的实物库存，所以当摩根大通想要操纵银价下跌时，少有机构能阻挡；当价格足够低后，又能进一步充实库存，加大了下次做空的砝码。
这是一个滚雪球式的优势累积手法，也是真正的完美犯罪。
上一个拥有如此天量白银库存的，就是亨特兄弟。
所以现在的问题就是：历史会不会重演？
白银在低位沉寂了十余年。即便是2020年那波大牛，也是连续冲击了4次，才堪堪突破30美元的牛熊分界线。
而今年这一次，银价如此轻易就突破了30美元，意味着下方的空头头寸止损被打掉，增加了买方的力量。
多头积蓄了这么多年，真的能忍住不去主动加大力度，仅仅只是老实地当黄金的“跟屁虫”吗？
如果那一刻真的到来，请谨记历史教训。（全文完）
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2008年，也就是上一轮黄金牛市期间，金银比同样一度冲高回落。...我们之前讨论过，黄金虽然经历了三波牛市，以美元计价总体涨了数十倍。

作者 | 万连山
数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）
贵金属实在是太猛了。
上次聊了黄金，其实我们更看好白银。
从今年2月底行情启动至今，银价涨幅接近55%，比黄金的表现还要强出一截。
前期多单底仓有多煎熬，现在就有多舒适。
巴适得很。
不过，连续3天回调，还是让人有点慌。
后市到底怎么看？
还是那句话：十年才有一次的行情，会那么容易结束吗？
或者换句话说：推动白银上涨的真实动力是什么？这股动力真的释放完了吗？

01

宝贵的时间差

长期以来，白银都被称作黄金的“跟屁虫”。
白银的货币属性，丧失得比黄金更彻底。其交易逻辑，从来不在白银本身。
所以讨论白银价格，必须要先引入一个概念：金银比。
即同等重量黄金和白银的价格比。
之所以会出现这个概念，是因为当金价增长过快时，作为黄金廉价替代品的白银，会被投资者和消费者大量购买，价格跟随黄金上涨。
从黄金上涨带动白银上涨，这其中的时间差，往往就是个很好的套利机会。
反之亦然。
比如本轮行情。
黄金结束震荡、启动上涨的起点，是2023年10月初；而白银行情的启动点，却是今年2月底。
时间差足足有4个多月。
所以一旦看到黄金大涨，有经验的投资者的第一反应，绝对不是要不要买黄金。而是要知道，白银的行情也不远了。
这个基本逻辑，也催生了一个多次验证的规律：自从1996年以来，金银比的均值在60左右。每当金银比达到40/70，意味着白银相对比黄金高估/低估，应该做空/做多白银、做多/做空黄金。
简单来说，金银比如果太高，要么黄金跌下去，要么白银涨上去。
仅以这一点来看，只要黄金还处于上涨中，那么未来中短期白银上涨就还是大概率事件。
但这个规律，在不同时期，有不同的特点。
还是看最近的一次。
黄金牛市开始于2018年，到2020年的涨幅超过50%；但这两年间，白银并没有进入牛市，金银比一路飙升到129。
所以前两年，很多机构和投资人开始质疑、乃至唾弃金银比，认为规律开始失效。
这种情况，其实并非第一次发生。
2008年，也就是上一轮黄金牛市期间，金银比同样一度冲高回落。
与金银比冲高回落高度相关的因素是什么？现在回过头来看，是恐惧与贪婪指数VIX。
如下图所示。
当年，VIX指数一路从20以下冲高到130，金银比也罕见地突破80。前者不停，后者不停。
2010年，VIX指数回落到20附近，金银比也最低回落到32。
仔细观察，VIX指数总是领先一步。
那么，本轮白银牛市、同时也是金银比回落的起点，2020年的情况又如何？
历史总是惊人的相似，金银比再次紧随VIX指数冲至新高129，又紧随VIX指数迅速下滑。
那么问题就来了。
上一次金银比从80回落至32，幅度为60%。
如果按照这个剧本，129回落60%是52。
2020年金价的最高点是2000美元，对应的白银价格应该是多少？
大约是38.46美元。
但回过头看，当时的白银确实经历了一波疯牛行情，4个多月涨幅超过140%，但并没有突破30美元。
金银比的最低点，依然在60上方。
一定程度上来说，2020年的那波，并没有完全释放白银的价值。
这说明，在VIX指数回落的同时，金银比的回落收到了干扰。
干扰因素是什么？
作为分子的金价，陷入震荡。
正如上面所说，黄金的震荡期持续至2023年10月初，白银跟随震荡至今年2月底。
时间再回到现在，黄金已经突破2750美元，白银也一度触摸到35美元。
此时的金银比大约是78.57，会是本轮行情金银比的最低点吗？
不太可能。
这个数值，远高于历史平均水平，还有很大的下行空间。
也就是说，白银相比黄金，还有增值的空间。
与此同时，黄金的行情能持续多久？
至少在短期内，包括花旗、瑞银等机构已经将明年的目标价上调至3000美元，还有至少10%的空间。
再结合上面所说的，白银行情与黄金行情存在时间差。
由此我们可以大胆得出结论，中、短期看，白银的行情不会熄火。
但金银比下探的空间有多大呢？
或者说，长期怎么看？

02

长期的深层逻辑

我们之前讨论过，黄金虽然经历了三波牛市，以美元计价总体涨了数十倍。
但在信用货币无限膨胀、购买力越来越低的大背景中，金价实际上仍然是长期被人为低估的。
那么白银呢？
比黄金更惨。
我们今天认知中的金银比，到底是怎么来的？
在白银还是货币的时代，西方曾有这么个理论：黄金代表太阳，白银代表月亮。月亮绕过黄道带比太阳快13.3倍，所以黄金的价值应该是白银的13.3倍。
也就是说，金银比应当为13.3。
东方不一样，历来都是金矿多、银矿少，“金贱银贵”才是普遍现象。
在中原，金银比长期维持在5-7之间。
直到大航海时代，美洲多个银矿被开采，国际金银比才上升到15左右，黄金进入史无前例的大牛市、白银则相反。
而没有主动参与这波历史巨变的东方，金银比并没有多大变化。
俗话说，水往低处流。
正是在这个大背景下，欧洲人才有巨大的动力，远赴万里跑到东亚贸易。
倒卖茶叶、瓷器、丝绸本身就是一本万里的生意，而比这个生意更赚的，是用越来越泛滥、越来越不值钱的白银，套利交换中国和印度的黄金。
当然，这是个互利互惠的过程。
对于东方人而言，同样用相对便宜的黄金、换取了相对昂贵的白银。
这种差异，直接导致东西方分别形成银本位、金本位货币体系。
全球银矿分布
问题就在于，近代的世界格局、全球贸易体系，是由欧洲人主导。当东西方的市场，从交流转变到融合，黄金的货币价值自然而然对白银造成降维打击。
全球大多数经济体，都选择加大储备黄金力度，同时加速抛售白银，导致金银比史无前例地飙升。
到上个世纪初，金银比已经达到40左右。
1935年，随着最后一个银本位大国——中国放弃银本位，白银彻底失去货币属性，价值继续下跌。
同时，在世界大战的背景中，金银比迅速飙升到97，一个当时人难以想象的高度。
某种程度上，近现代经济的发展史，也是白银被做空的历史。
拉长时间线看，金银比总体上处于不断上升的趋势。
重要的时间节点还是在1973年。
随着美元与黄金正式脱钩，黄金也失去了货币属性，世界正式进入信用货币时代。
尽管在1974-1980年经历了短暂的价值回归，但随后黄金就进入了长达二十多年的熊市。
在此期间，世界经济飞速增长，但黄金价格纹丝不动，金银比也几乎不变。
也就是说，黄金的真实购买力在不断下降，黄金与白银的相对价值也几乎不变。
原因显而易见，两者均不具备货币属性、与经济脱钩，谁也不比谁优秀。
但为什么近20年，黄金突然就出现了两波大牛市？
正如我们之前所讨论的，很大程度上是信用货币本身，开始坠落的体现。
信用货币过度超发，破坏了自身的信用，使得“货币”这个属性，回归了小部分到黄金身上。

尽管只是很小的一部分，但是呈扩大趋势。

各国央行越来越积极囤积黄金，就是最好的体现。

这种现象，与我们上面所说的，在金本位越来越强的那个时期，各国集体抢购黄金、抛售白银的表现，是不是有相似之处？

那么这与白银有什么关系?
白银很早就彻底失去了货币属性，黄金稍晚一些。
世界范围内，对黄金的认可度也远远高于白银。
所以，如果信用货币将少许货币属性还给黄金，后者就是实实在在地重获了真实价值。
而白银，还是工业品和投机品。
否则，同样是出于牛市中，为什么各国只囤金、不囤银？
区别就在这。
按照这种逻辑，金银比会彻底改变1980-2006年的稳定局面，重新回归到放弃金本位前的上涨区间。
看最近20年的走势，也验证了这种说法。
尽管波动很大，但金银比的总体趋势，确实是向上的。
再回顾一下，2010年金银比的最低点是32,2020年金银比的最低点是60。
那么，本轮金银比的最低点是多少？或许是65？或许是70？
至少比60要高。
如此一来，白银虽然仍可以跟随黄金走牛，但上涨的区间就小很多了。
不过，这是大的底层逻辑。
白银在失去货币属性的同时，另一种属性却被加强了。

03

另一种可能

白银彻底失去货币地位后，全球银矿大量关闭，陡然变得人嫌鬼憎。
这就导致，市面上流通的白银，变得非常有限。
1973-1979年，美国亨特兄弟疯狂贷款抄底，共吃下2亿盎司白银，几乎掌握了整个市场的话语权。
在他们的刻意炒作下，硬是在1980年初，把银价推高到50美元/盎司的历史最高水平，导致白银走私案席卷全球。
但转瞬即崩盘，同样害得无数人倾家荡产。
这件事，使得全世界更清晰认识到：失去货币属性的白银，除了具备些许工业属性，更多的是投机属性。
而这种投机性质，也是看白银长期逻辑的一个隐患。
2008年，摩根大通收购贝尔斯登，成为最大的做空卖家。
但众所周知，2008-2011年，白银随着黄金不断上涨，历史上第二次突破50美元/盎司。
眼看着其他空头坠入深渊，摩根大通则开始疯狂囤积实物白银，持续了很多年。
据贵金属研究机构推算，时至今日，摩根大通几乎拥有纽约商品交易所白银一半以上的库存量，平均成本大约为23美元/盎司。
这就是其高明的地方。
因为拥有巨大的实物库存，所以当摩根大通想要操纵银价下跌时，少有机构能阻挡；当价格足够低后，又能进一步充实库存，加大了下次做空的砝码。
这是一个滚雪球式的优势累积手法，也是真正的完美犯罪。
上一个拥有如此天量白银库存的，就是亨特兄弟。
所以现在的问题就是：历史会不会重演？
白银在低位沉寂了十余年。即便是2020年那波大牛，也是连续冲击了4次，才堪堪突破30美元的牛熊分界线。
而今年这一次，银价如此轻易就突破了30美元，意味着下方的空头头寸止损被打掉，增加了买方的力量。
多头积蓄了这么多年，真的能忍住不去主动加大力度，仅仅只是老实地当黄金的“跟屁虫”吗？
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