策略摘要

回顾2024年，宏观与基本面共振，锌价重心中枢上移。主因一方面全球资金流动性转宽松，且国内诸多利好政策出台，刺激市场情绪好转；另一方面锌矿供应紧缺格局未改，TC加工费持续走弱，且矿端供应问题逐步影响到冶炼端，供应问题支撑锌价。

展望2025年，矿端增量兑现情况仍存在不确定性，且海外部分企业或将会因为电力问题出现减停产问题，冶炼厂产量或不及预期。而政策刺激之下锌锭需求或探底回升，锌价或继续走强。

核心观点

■矿端：关注矿端增量兑现情况

考虑到项目施工进度、设备、资本支出等因素影响，潜在的锌矿增量或难以全部顺利按时达产，且部分老矿山仍面临矿石品位下滑、安全环保管控等问题，2025年全球锌矿预期增量在60-65万吨左右，全球锌矿产量实际增长量仍需观察，预计2025年全球锌矿供应增速或在5.3%至1263万吨。

■冶炼端：生产积极性或提高关注海外生产情况

随着矿端供给边际改善，加工费止跌反弹后，国内现存精锌炼厂开工积极性将提高，但考虑到2025年待投产项目共约30万吨，或加大对原料端的争夺，且矿端增量兑现情况仍存在不确定性，不排除再次出现炼厂减停产的情况。预计2025年国内精炼锌产量或在637万吨左右，同比增加4%。而从投产规划上来看，预计海外新增投产28万吨，但部分企业或将会因为电力问题在今年四季度末或2025年一季度出现减停产问题，因此仍需关注后续生产动态。

■进口：锌锭或维持净进口格局

进入2025年，海外供应或有所改善，预计2025年精炼锌进口窗口仍有机会开启，锌锭或维持净进口格局，预计净进口35万吨。

■消费：基建需求稳健增长新能源板块提供一定增量

基建及房地产是锌主要的终端应用领域，两者占中国的锌消费量约50%,其中，基础设施用锌方面预计维持稳健增长，重点关注实物工作量落地情况。在政府扶持政策的作用下，地产板块需求下滑量或有所缓解。家电方面，重点关注出口端对需求的干扰。汽车板块占锌终端需求的约17%左右，主要耗锌部位在车身镀锌板、车内零部件以及汽车轮胎外胎，增量较为稳定。而近年来，随着光伏和风电等新能源产业的蓬勃发展，锌金属在新能源产业也有一定应用，合计边际增量约11万吨。其他传统消费板块或相对维稳。整体预计2025年锌需求量或在673.4万吨左右，同比增长3.4%。

■库存：低库存格局或延续

冶炼厂产量或不及预期，同时政策刺激之下锌锭需求或探底回升，预计国内锌锭库存或保持相对低位，但受2022年铝锭重复质押事件影响，更多的锌锭被存放在炼厂及下游仓库而不经过社会仓库，成为隐性库存，需关注隐性库存显性化的可能性。

从年度供需平衡角度来看，预计2025年中国锌锭供应量或在637万吨左右，同比增加4%，净进口量或在35万吨左右，即表观需求量在672万吨左右，同比增加3.1%，消费量或在673.5万吨，同比增加3.4%，锌市场供需紧平衡。2025年矿端增量释放仍然存疑，冶炼厂产量或不及预期，同时政策刺激之下锌锭需求或探底回升，锌价或继续走强，预计2025年锌价或有望冲击28000元/吨一线，建议逢低买入套保思路对待。

■策略

单边：谨慎偏多。

套利：中性。

■风险

1、矿端增量远超预期2、消费大幅回落3、国内政策落地情况不及预期4、海外经济衰退。

（来源：华泰期货）

免责声明：本报告所涉及信息或数据主要来源于第三方信息提供商或其他公开信息，华泰期货不对该类信息或数据的准确性或完整性作任何保证。内容所载的意见、预测仅反映发布当日的观点或意见，均不构成对任何人的投资建议，投资者据此投资，风险自担。

策略摘要

回顾2024年，宏观与基本面共振，锌价重心中枢上移。主因一方面全球资金流动性转宽松，且国内诸多利好政策出台，刺激市场情绪好转；另一方面锌矿供应紧缺格局未改，TC加工费持续走弱，且矿端供应问题逐步影响到冶炼端，供应问题支撑锌价。

展望2025年，矿端增量兑现情况仍存在不确定性，且海外部分企业或将会因为电力问题出现减停产问题，冶炼厂产量或不及预期。而政策刺激之下锌锭需求或探底回升，锌价或继续走强。

核心观点

■矿端：关注矿端增量兑现情况

考虑到项目施工进度、设备、资本支出等因素影响，潜在的锌矿增量或难以全部顺利按时达产，且部分老矿山仍面临矿石品位下滑、安全环保管控等问题，2025年全球锌矿预期增量在60-65万吨左右，全球锌矿产量实际增长量仍需观察，预计2025年全球锌矿供应增速或在5.3%至1263万吨。

■冶炼端：生产积极性或提高关注海外生产情况

随着矿端供给边际改善，加工费止跌反弹后，国内现存精锌炼厂开工积极性将提高，但考虑到2025年待投产项目共约30万吨，或加大对原料端的争夺，且矿端增量兑现情况仍存在不确定性，不排除再次出现炼厂减停产的情况。预计2025年国内精炼锌产量或在637万吨左右，同比增加4%。而从投产规划上来看，预计海外新增投产28万吨，但部分企业或将会因为电力问题在今年四季度末或2025年一季度出现减停产问题，因此仍需关注后续生产动态。

■进口：锌锭或维持净进口格局

进入2025年，海外供应或有所改善，预计2025年精炼锌进口窗口仍有机会开启，锌锭或维持净进口格局，预计净进口35万吨。

■消费：基建需求稳健增长新能源板块提供一定增量

基建及房地产是锌主要的终端应用领域，两者占中国的锌消费量约50%,其中，基础设施用锌方面预计维持稳健增长，重点关注实物工作量落地情况。在政府扶持政策的作用下，地产板块需求下滑量或有所缓解。家电方面，重点关注出口端对需求的干扰。汽车板块占锌终端需求的约17%左右，主要耗锌部位在车身镀锌板、车内零部件以及汽车轮胎外胎，增量较为稳定。而近年来，随着光伏和风电等新能源产业的蓬勃发展，锌金属在新能源产业也有一定应用，合计边际增量约11万吨。其他传统消费板块或相对维稳。整体预计2025年锌需求量或在673.4万吨左右，同比增长3.4%。

■库存：低库存格局或延续

冶炼厂产量或不及预期，同时政策刺激之下锌锭需求或探底回升，预计国内锌锭库存或保持相对低位，但受2022年铝锭重复质押事件影响，更多的锌锭被存放在炼厂及下游仓库而不经过社会仓库，成为隐性库存，需关注隐性库存显性化的可能性。

从年度供需平衡角度来看，预计2025年中国锌锭供应量或在637万吨左右，同比增加4%，净进口量或在35万吨左右，即表观需求量在672万吨左右，同比增加3.1%，消费量或在673.5万吨，同比增加3.4%，锌市场供需紧平衡。2025年矿端增量释放仍然存疑，冶炼厂产量或不及预期，同时政策刺激之下锌锭需求或探底回升，锌价或继续走强，预计2025年锌价或有望冲击28000元/吨一线，建议逢低买入套保思路对待。

■策略

单边：谨慎偏多。

套利：中性。

■风险

1、矿端增量远超预期2、消费大幅回落3、国内政策落地情况不及预期4、海外经济衰退。

（来源：华泰期货）

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