四川大决策投顾 摘要：水电本质是稀缺长久期资产，核心逻辑在于：优质流域资源不可复制，形成极高壁垒;运营期无燃料成本，现金流稳定且分红率高，具备类债防御属性;在低利率与市场高波动环境下，其确定性溢价凸显。同时，折旧到期释放利润、电价市场化及水风光一体化带来成长弹性，是攻守兼备的配置选择。
1.水电行业概述
水电行业是指将水能转化为电能的清洁能源产业，主要通过水电站工程实现。该行业具有可再生、运行成本低和调峰能力强等特点，在我国能源结构中占据重要地位。
水电发电成本低，具备成本优势。水电利用天然水位落差进行发电，不需要消耗燃料，机组寿命较长，度电成本低于其他主流电源。根据各公司年报数据测算，2025 年代表水电公司的度电成本区间约为 0.07-0.09 元/千瓦时，低于火电的 0.32-0.38元/千瓦时，也低于风电、光伏及核电约 0.18-0.23 元/千瓦时的成本区间。
2.水电稳定供应与调峰支撑，抽水蓄能电站投产在即
作为传统清洁能源的重要构成，水电在我国电力系统中持续发挥着稳定供应与调峰支撑的双重作用。尽管近年来水力发电设备利用小时数较2020年的相对高点有所下降，但整体装机规模的持续增长推动水力发电量同步增长。2025 年，中国水力发电量达到13143.60亿千瓦时，同比增长2.80%。
“十五五”前中期有望迎来抽水蓄能机组投产高峰。在常规水电站受自然资源、生态环境和项目周期限制的背景下，抽水蓄能机组正迎来大规模建设期。政策支持、新能源消纳需求以及电网调峰调频的迫切性，共同推动了抽水蓄能项目在近期的集中投产，从而成为水电装机规模短期增长的核心动能。2021 年国家能源局印发实施《抽水蓄能中长期发展规划(2021-2035年)》，其中要求“到2025年，抽水蓄能投产总规模较“十三五”翻一番，达到6200万千瓦以上;到2030年，抽水蓄能投产总规模较“十四五”再翻一番，达到1.2亿千瓦左右”。按照抽水蓄能项目6年左右的建设周期，预计2026至2028 年间抽水蓄能机组有望迎来集中投产期，带动我国水力发电装机容量稳定增长。我们预计2026-2028 年我国水电新增装机容量有望达到17/18/33GW，装机容量将达到 465/483/516GW，同比分别增长为3.86%/3.78%/6.91%。
3.水电行业经营业绩稳定，龙头公司注重股东回报
水电量价整体平稳，费用下降推动利润增速高于收入增速。2026H1 主要流域来水表现分化，样本水电公司发电量同比+4.7%。上半年水电板块实现营业收入 978 亿元，同比+1.9%;实现归母净利润 295 亿元，同比+9.8%，利润端表现优于收入端。2026Q2 板块实现归母净利润 157 亿元，同比+1.6%。由于水电成本以折旧及财务费用等固定成本为主，收入波动向利润端传导弹性较高，同时贷款利率下行、债务结构优化带动财务费用下降，共同推动利润增速持续高于营收增速。
2026H1主要流域来水表现分化，样本水电公司发电量整体增长。上半年板块公司水电发电量2781.3亿千瓦时，同比+4.7%，长江电力、国能大渡河、华能水电、桂冠电力、湖北能源、黔源电力同比增长，雅砻江水电同比下滑。2026Q2板块公司水电发电量1489.6亿千瓦时，同比+1.5%，其中雅砻江水电受来水偏枯影响下滑较为明显。
发电量结构变化导致水电上网电价出现分化。雅砻江水电上网电价同比上涨11.7%，主要由于来水偏枯、高价电量占比提升;华能水电上网电价同比下降2.5%，主要受澜沧江上游高电价电站发电量下降、电量结构变化影响;长江电力上网电价同比下降1.7%，主要由于金沙江下游电站发电量下降，而三峡、葛洲坝电站发电量增长，高价电站发电量占比下降。其余公司水电上网电价整体保持稳定。总体来看，水电电价仍低于其他主要电源，成本优势和较低电价波动构成较厚安全边际。
近年大部分国内上市水电公司分红政策保持稳定，其中，黔源电力2025年股息率增长至2.43%，同比增长1.64pct;长江电力在2025年8月发布《未来五年(2026-2030年)股东分红回报规划》，明确2026年至2030年每年度利润分配按不低于当年归母净利润的70%进行现金分红，持续稳定的分红政策进一步体现水电资产稳定现金流和高股东回报属性。
4.水电投资逻辑与个股梳理
水电本质是稀缺长久期资产，核心逻辑在于：优质流域资源不可复制，形成极高壁垒;运营期无燃料成本，现金流稳定且分红率高，具备类债防御属性;在低利率与市场高波动环境下，其确定性溢价凸显。同时，折旧到期释放利润、电价市场化及水风光一体化带来成长弹性，是攻守兼备的配置选择。
风险提示：来水不及预期;电价波动风险。
1.2026-7-7开源证券——水电龙头资产稀缺，低利率环境配置价值凸显
2.2026-2-1中泰证券——电煤消费规模是否已经达峰?
3.2026-8-31国金证券——利空落地电价待涨，重视火电的“4%”
(风险提示：四川大决策投顾分享的内容旨在为您梳理投资方向及参考学习，不构成投资建议，不作为买卖依据，您应当基于审慎原则自行参考，据此操作，风险自担!)
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四川大决策投顾 摘要：水电本质是稀缺长久期资产，核心逻辑在于：优质流域资源不可复制，形成极高壁垒;运营期无燃料成本，现金流稳定且分红率高，具备类债防御属性;在低利率与市场高波动环境下，其确定性溢价凸显。同时，折旧到期释放利润、电价市场化及水风光一体化带来成长弹性，是攻守兼备的配置选择。
1.水电行业概述
水电行业是指将水能转化为电能的清洁能源产业，主要通过水电站工程实现。该行业具有可再生、运行成本低和调峰能力强等特点，在我国能源结构中占据重要地位。
水电发电成本低，具备成本优势。水电利用天然水位落差进行发电，不需要消耗燃料，机组寿命较长，度电成本低于其他主流电源。根据各公司年报数据测算，2025 年代表水电公司的度电成本区间约为 0.07-0.09 元/千瓦时，低于火电的 0.32-0.38元/千瓦时，也低于风电、光伏及核电约 0.18-0.23 元/千瓦时的成本区间。
2.水电稳定供应与调峰支撑，抽水蓄能电站投产在即
作为传统清洁能源的重要构成，水电在我国电力系统中持续发挥着稳定供应与调峰支撑的双重作用。尽管近年来水力发电设备利用小时数较2020年的相对高点有所下降，但整体装机规模的持续增长推动水力发电量同步增长。2025 年，中国水力发电量达到13143.60亿千瓦时，同比增长2.80%。
“十五五”前中期有望迎来抽水蓄能机组投产高峰。在常规水电站受自然资源、生态环境和项目周期限制的背景下，抽水蓄能机组正迎来大规模建设期。政策支持、新能源消纳需求以及电网调峰调频的迫切性，共同推动了抽水蓄能项目在近期的集中投产，从而成为水电装机规模短期增长的核心动能。2021 年国家能源局印发实施《抽水蓄能中长期发展规划(2021-2035年)》，其中要求“到2025年，抽水蓄能投产总规模较“十三五”翻一番，达到6200万千瓦以上;到2030年，抽水蓄能投产总规模较“十四五”再翻一番，达到1.2亿千瓦左右”。按照抽水蓄能项目6年左右的建设周期，预计2026至2028 年间抽水蓄能机组有望迎来集中投产期，带动我国水力发电装机容量稳定增长。我们预计2026-2028 年我国水电新增装机容量有望达到17/18/33GW，装机容量将达到 465/483/516GW，同比分别增长为3.86%/3.78%/6.91%。
3.水电行业经营业绩稳定，龙头公司注重股东回报
水电量价整体平稳，费用下降推动利润增速高于收入增速。2026H1 主要流域来水表现分化，样本水电公司发电量同比+4.7%。上半年水电板块实现营业收入 978 亿元，同比+1.9%;实现归母净利润 295 亿元，同比+9.8%，利润端表现优于收入端。2026Q2 板块实现归母净利润 157 亿元，同比+1.6%。由于水电成本以折旧及财务费用等固定成本为主，收入波动向利润端传导弹性较高，同时贷款利率下行、债务结构优化带动财务费用下降，共同推动利润增速持续高于营收增速。
2026H1主要流域来水表现分化，样本水电公司发电量整体增长。上半年板块公司水电发电量2781.3亿千瓦时，同比+4.7%，长江电力、国能大渡河、华能水电、桂冠电力、湖北能源、黔源电力同比增长，雅砻江水电同比下滑。2026Q2板块公司水电发电量1489.6亿千瓦时，同比+1.5%，其中雅砻江水电受来水偏枯影响下滑较为明显。
发电量结构变化导致水电上网电价出现分化。雅砻江水电上网电价同比上涨11.7%，主要由于来水偏枯、高价电量占比提升;华能水电上网电价同比下降2.5%，主要受澜沧江上游高电价电站发电量下降、电量结构变化影响;长江电力上网电价同比下降1.7%，主要由于金沙江下游电站发电量下降，而三峡、葛洲坝电站发电量增长，高价电站发电量占比下降。其余公司水电上网电价整体保持稳定。总体来看，水电电价仍低于其他主要电源，成本优势和较低电价波动构成较厚安全边际。
近年大部分国内上市水电公司分红政策保持稳定，其中，黔源电力2025年股息率增长至2.43%，同比增长1.64pct;长江电力在2025年8月发布《未来五年(2026-2030年)股东分红回报规划》，明确2026年至2030年每年度利润分配按不低于当年归母净利润的70%进行现金分红，持续稳定的分红政策进一步体现水电资产稳定现金流和高股东回报属性。
4.水电投资逻辑与个股梳理
水电本质是稀缺长久期资产，核心逻辑在于：优质流域资源不可复制，形成极高壁垒;运营期无燃料成本，现金流稳定且分红率高，具备类债防御属性;在低利率与市场高波动环境下，其确定性溢价凸显。同时，折旧到期释放利润、电价市场化及水风光一体化带来成长弹性，是攻守兼备的配置选择。
风险提示：来水不及预期;电价波动风险。
1.2026-7-7开源证券——水电龙头资产稀缺，低利率环境配置价值凸显
2.2026-2-1中泰证券——电煤消费规模是否已经达峰?
3.2026-8-31国金证券——利空落地电价待涨，重视火电的“4%”
(风险提示：四川大决策投顾分享的内容旨在为您梳理投资方向及参考学习，不构成投资建议，不作为买卖依据，您应当基于审慎原则自行参考，据此操作，风险自担!)
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