（来源：泉果视点）
他堪称“怀疑派交易员”鼻祖，是和索罗斯齐名的全球对冲基金巨头，半个世纪以来，他靠“怀疑”的力量，累积下的财富达到了天文数字。
初入行不久，他就把“怀疑”作为信仰贴在墙上。
但在市场纵横捭阖将近半个世纪之后，看着账户里的巨额数字，他却转头对巴菲特公开道歉——“我这辈子都错了”。
他开始重新评估“信仰体系”对人的影响，开始相信“相信的力量”。
这个嘲笑了巴菲特一辈子的交易大师，心里到底经历了什么？
视频：Paul Tudor Jones对巴菲特道歉
Paul Tudor Jones（保罗·都铎·琼斯），Tudor Investment（都铎投资）创始人，全世界最会赚钱的人之一。他是过去半个世纪最具代表性的宏观交易员，他最早被记住，是因为一场大崩盘：1987年“黑色星期一”前，他准确预判了市场风险。
在一部当年的纪录片里，32岁的他坐在电话、报价和喊单声中间，几分钟内建立近亿美元的期货头寸，也会在发现判断错了之后迅速砍掉。在交易员的世界，没有什么东西值得永远相信——资产会暴涨，也会暴跌；流动性会突然消失；你今天拥有的一切，明天可能就要重新计算。他早年亲眼见过白银逼仓从狂热走向崩塌，也见过市场如何在几周里摧毁一个人的全部身家。
视频：Paul Tudor Jones纪录片片段
所以，市场教给他的第一堂课，不是相信，而是怀疑；不是持有，而是随时转身离开。
也正因为如此，当68岁的他面对镜头，跟巴菲特说出那声“抱歉”，这种自我修正才显得如此特别。
PTJ这次道歉的时间选得特别有意思，刚好是在今年的巴菲特股东大会举行之前，我们都知道，这是巴菲特退居二线之后的第一个股东大会，所以PTJ对巴菲特的这次评论，从时间点上看，是有点“盖棺定论”的意思的。
而且，值得一提的是，PTJ在最近的10年里面一直非常低调，很少做访谈，这次选择在美国千万级粉丝的大博主的播客里面道歉，而且分享了1个多小时的干货，本身就很罕见。也因此，播客播出之后，立刻爆火。
图1. Paul Tudor Jones近日接受播客访谈
PTJ有句话说得很重，他说他终于深刻理解了巴菲特的“相信国运”是什么意思：那不是盲目信仰，也不仅仅是爱国热情，而是你相信一个系统，依然有创新、增长和自我修复的能力。
PTJ发声之后，其实很多行内人都在心里期待巴菲特会不会有个回应。因为毕竟，在10年前PTJ还比较活跃的时候，双方的理念几乎截然相反，所以PTJ经常在华尔街说巴菲特的“坏话”，说巴菲特成功就是靠运气，死扛不割肉，每次都靠对赌国运成功；不像他自己，每天凌晨起床交易全球市场、累死累活，业绩突出。
那个时期，巴菲特很优雅，从来不回应，也因此没有和PTJ有过任何交恶。但这个时候，PTJ态度大反转了，甚至有点“忏悔”的意思，巴菲特会不会说点啥呢？
对此，巴菲特一以贯之地表现出了“沉默的优雅”。但在巴菲特股东大会闭幕那天，他在接受CNBC独家专访的时候，用比较严厉的语气说了一段很“重”的话，这段话，在价值观上，和这次PTJ的反省是很一致的，有点遥相呼应的意思，我们也把视频呈现在这里，供大家自己体会：
视频：巴菲特在股东大会上的发言
回到PTJ的这次播客访谈，真正打动人的，并不是操盘手最后“服了”价值投资，而是一个靠敏捷、怀疑和止损赢了一生的人，开始诚实的叩问自己：为什么他能一次次抓住市场的拐点，却很难像巴菲特那样，安静地相信一个长期正确的东西？
图2. Paul Tudor Jones，都铎投资（Tudor Investment）创始人，是和索罗斯齐名的全球对冲基金巨头
以下为访谈精编：
不要相信！
我的交易员生涯，从怀疑开始……
Q1：
你提到过“投资者”和“交易员”的区别，还半开玩笑地说，你真希望自己能做一个投资者，那样人生会轻松得多。我想请你展开讲讲，一个交易员的人生，到底是什么样的？
PTJ：
我是在1976年入行，从商品交易所的交易池开始做起的。那时标的价格真的可以一年翻倍，然后再腰斩，波动大到难以想象。
我早年亲眼见过最震撼的一幕，是石油大亨邦克·亨特逼空白银。
他一开始以几美元的价格大量买入白银。后来通胀飙升，白银一路涨到30美元、50美元，他的身家几乎站到了全球富豪榜的顶端。
更疯狂的是，他并不打算卖。他说，白银是地球上最有价值的资源，他要把它们埋起来，甚至还要继续买。
但市场最可怕的地方就在这里：
当所有人都以为故事会继续时，规则变了。因为很多持有实物白银的商业机构已经撑不住了，纽约商品交易所（COMEX）出手，规定白银只能平仓，不能再新开仓。
这下买盘都被切断了，市场预期瞬间反转。白银从50美元一路跌到10美元以下，只用了8周。
就这样，一个人在极短的时间内，获得了巨额财富，又在更短的时间内近乎破产。
图3. 关于邦克·亨特的报道《亿万赌客》
那件事给我冲击非常大。
从那时起，我对自己说：
“这辈子，我不会永远持有任何东西，也不会永远相信任何东西。”
其实我很小的时候，祖父也就跟我说过一句话：
“孩子，你明天的身价，只取决于你明天能写出多大金额的支票。”
所以，“流动性”这件事，很早刻进了我的DNA。
而早年这种“在悬崖边搏杀”的交易经历，进一步强化了这一点。也正因为如此，“长期持有一种资产”这个想法，在我看来一直是危险的，甚至有点可笑。
图4. 年轻时的PTJ
墙上贴的是他的名言：输家才会在亏损的头寸上继续摊低成本；提醒自己，提防买错之后还不断加仓，试图证明自己没错。
关于道歉
世界上那些真正的大钱，都是怎么赚到的？
Q2：
交易对你来说，到底意味着什么？为什么你后来会有180度的态度反转？
PTJ：
我认为，交易有点像拳击，你是有对手的。这个对手就是市场。
你走上擂台，对面站着一个盯着你、随时想打倒你的对手。而你不会一上来就猛打猛冲，你们会互相试探，出刺拳，防守，观察对方，寻找破绽。
其实，大多数时候，你只是在收集信息，感受节奏，看看哪里有空档。
但偶尔，真的会出现一个非常好的机会。那个时候，你就可以打出一记重拳。
泉果视点注：PTJ在大学时是次中量级拳击冠军。
图5. 年轻时的PTJ在健身房
我觉得转折点，是来自我在弗吉尼亚的讲课经历。有位带我入行的我的mentor，后来去弗吉尼亚教投资课，他就请我去做客座讲师。我几乎每个学期都去。
我很喜欢在课堂上讨论一个问题：世界上那些真正的大钱，都是怎么赚到的？
我会问学生：“现在世界上最有钱的人是谁？”
那个时代的答案，通常是“比尔·盖茨”和“沃伦·巴菲特”。
当我在思考答案的时候，我意识到一点：
这些人之所以那么有钱，是因为他们在一个大趋势上待了非常非常久。
这就是我想给学生讲的最重要一课：
真正的大钱，不是靠频繁进出赚来的，而是靠长期待在一条大趋势里赚来的。
当然，实现这个目标有很多方式。你可以像比尔·盖茨那样，拥有一家伟大的公司；你也可以像沃伦·巴菲特那样，做个一分钱都不愿多花的价值投资者。
但每次讲到巴菲特，一开始，我总会忍不住开始批评他，而且还觉得挺得意的。
我会说：巴菲特只不过是，刚好在正确的时间，站在了正确的地点，赶上了美国这轮大牛市。如果他1989年是在日本呢？那就完了。那根本不会有今天这个故事。
当时我想的是，巴菲特，他的成就更多是时代给的，而不是他自己真的那么厉害。
但现在回头看，我入行差不多50年了。从半个世纪的维度上来看，我越来越觉得，“交易”和“投资”真是两种完全不同的生活。
你看我们的基金就知道。我们的BVI基金，40年来跟标普500的相关性是-0.12。也就是说，我们的回报基本全是Alpha，全是靠自己一笔一笔打出来的。我有时候觉得，过去50年，自己是每一天都在战壕里肉搏的人。
所以每次有人跟我说：“我想做交易。”我都会说：去做股票投资吧，别来做这个。
但是，我现在反而会想：天哪，为什么我不能像巴菲特呢？你只要相信国家就好了。哪怕你账面亏了50%，又怎么样？只要这个国家还在往前走，最终它会把你带出来。
当然，我不是说巴菲特不努力。但他那套“信念体系”，真的太了不起了。
那不是盲目信仰，也不仅仅是爱国热情，而是你相信一个系统，依然有创新、增长和自我修复的能力。
但如果换作我是沃伦，在2008、2009年面对50%的回撤，我会非常难受。那一定会对我造成很大的心理冲击。
我不觉得自己有他那种冷静、耐心和毅力，可以做到他所做的事。
后来我听了他的采访，我第一次知道，巴菲特在9岁，就已经理解复利了。
9岁！
我听完以后只觉得：天哪，这个人真是天才，而我过去简直是个大傻瓜。
我一直想写一本书，名字就叫《我现在才明白的事》，专门写我这一生中，曾经深信不疑、但后来发现错得离谱的认知。
这就是其中之一，我现在才明白的是：我当年有多蠢。
巴菲特是真正的天才。他很早就理解了复利的力量，而我却非常“精彩”地在整个职业生涯里绕开了复利。
就像当年的我承认趋势的力量，却低估了另一件事：
能识别趋势，且几十年相信这条趋势，并且在中途不打断它，本身就是一种极难的能力。
所以，如果巴菲特碰巧听到这段话，我想真心向你道歉：
沃伦，你才是复利的OG(初代宗师)。
我真希望自己能有你十分之一的聪明才智。
关于现在
美国现在到底在不在泡沫里？
Q3：
你经历过1987年股灾、金融危机、疫情冲击……现在大家都在问：美股是不是又处在泡沫里了？你觉得过去那些大危机，给今天最大的提醒是什么？
PTJ：
真正严重的市场危机，背后通常都有一个东西：杠杆太高。
很多时候，杠杆藏在衍生品里。
1987年就是这样。那次股灾几乎完全是“投资组合保险”造成的。简单说，就是市场一跌，程序就自动卖股指期货。问题是，所有人都同时卖，最后就变成了集体踩踏。
1998年长期资本管理公司也是类似。头寸太大，衍生品太多，最后方向站错了。
但2000年那次不太一样。那是我见过最容易判断的熊市，但是却和今天的市场有很多相似之处。
2001、2002年的下跌，本质上是1999、2000年IPO狂潮之后的结果。大量公司上市，过了解禁期，早期投资人、员工、原始股东都可以卖，于是市场出现了没完没了的卖盘。
那简直就是“卖盘瀑布”。
今天也有点接近。未来一年，计划中的IPO可能会达到整个市场市值的5%到6%。
过去这些年，美股涨得这么高，一个重要原因是回购。上市公司每年回购股票，相当于持续从市场上拿走一部分供给。
但现在，这个数学关系要反过来了。
一边是IPO和解禁，股票供给会增加；另一边，大型科技公司要把大量现金流投向AI资本开支，数据中心、芯片、服务器、电力基础设施，这些都会挤占原本可以用来回购的钱。
所以，市场不一定在IPO当天就跌。真正要看的是6到18个月后的解禁节奏。
到那时，新股票供给增加，而买这些新股的钱，很可能要从现有科技股里抽出来。这对科技股不是好事。
至于现在是不是泡沫，我不确定一定要用这个词。但美国现在太依赖股市保持高位了。
现在美国股市总市值大约是GDP的252%；
1929年大崩盘前是65%；
1987年是85%到90%；
2000年互联网泡沫顶点是170%；
而现在，是252%！
如果市场只是回到过去25到30年的平均估值，股市可能就要跌30% 到35%。
问题是，在股市市值已经是GDP 250%的市场里，35%的跌幅，意味着蒸发掉相当于GDP 80%到90%的财富。
这会带来巨大的负财富效应。居民会觉得自己变穷，消费会受影响；企业融资会变难；资本利得税收入也会下降，财政赤字和债券市场压力会进一步放大。
所以我会说，美国现在显然处在一个“主权债务泡沫”里。
关于标普
现在美股确实太贵了。
Q4：
如果一个人投资期限是20年，通常大家会说：买入标普500，然后闭上眼睛长期持有。你怎么看？
PTJ：
问题是，买入价格很重要。
如果你在现在这个估值买标普500，历史经验会很不客气地告诉你：未来10年的回报可能并不好，甚至可能是负的。
当然，如果看100年，标普500是非常好的长期资产。但这100年里，也包括了很多估值极低的时候。历史上标普500的市盈率曾经只有6 倍、7倍、8倍，大概只有现在的三分之一。
所以，估值非常重要。现在美股确实太贵了。从这个位置出发，哪怕拿很长时间，想赚到钱也会变得很难。
我的老师
你都快破产了，怎么还能笑得出来？
Q5：
说说你的导师Eli Tullis，他到底教了你什么？有没有哪件具体的事，对你影响最大？
PTJ：
Eli这个人内心太强大了。
他太会“闻”市场的味道了。因为他几乎只交易棉花，所以他可以一直坐在那里，专注地盯着一个市场。而且他特别擅长等待，他会等到市场兴奋过头，或者恐惧过头的那一刻。这对我帮助很大。
图6.Eli Tullis 和妻子Deborah
但他教给我最重要的一课，来自一次重创。
那时我们持有了非常大的棉花多头。棉花产区正在经历严重的干旱，我们预计价格会继续上涨。
结果，那个周末，整个棉花带都下雨了。周一一开盘，市场直接跌停。他亏惨了。
我当时心想：天哪，完了，一切都完了！
结果那天中午，他太太带了四个朋友来看他。他出来迎接他们的时候，脸上居然带着微笑，甚至还在跟他们开玩笑。
我当时坐在那儿，心想：这家伙明明都快破产了，怎么还能像什么都没发生一样，笑着招呼客人？
真的，那一幕我到今天都忘不了。
When the going gets tough, the tough get going.（当“形势比人强”的时候，人也同样要靠这个“强”，来穿越“形势”）
你得把这件事扛在心里。同时，你得有那种信心：我还能回来。
这太重要了。
泉果视点注：
Eli Tullis是全球鼎鼎有名的棉花交易员，他创办了自己的金融公司Tullis Trading Co.。1976年，他聘用了刚从大学毕业的PTJ，教他期货交易基本功。
Eli几十年的交易生涯以正直、韧性和客户利益至上著称，他数次穿越周期，用整个职业生涯证明，在与市场的博弈中，他是笑到最后的赢家。
值得一提的是，作为一个习惯“对未来下注”的交易员，他也把财富投向了更长久的未来：教育、医疗和社区公益。他早在1985年，就作为创始捐助人，首笔50万美元支持了母校弗吉尼亚大学的奖学金项目，并持续捐赠长达40余年。
在生活中，他同样是一个强大的竞争者，曾连续四次赢得路易斯安那州网球双打冠军，后来又成为出色的业余高尔夫球手。挚友评价他是“在人生各个方面，都是极具竞争力的人”。
Eli于去年（2025年离世），享年96岁，他留下的，不只是一个交易员的故事，也是一段丰厚而被尊敬的人生。挚友评价他是“在人生各个方面，都是极具竞争力的人”，在晚年仍有人称他为“一个雄狮一般的人”。
彩蛋：主成分人生
上帝、家庭、朋友、快乐和服务他人
访谈快结束时，话题从交易转向了沟通，也转向了人生。
PTJ说，对他帮助最大的训练之一，不是商学院，而是新闻写作。
因为新闻写作要求结论先行：最重要的信息，必须放在第一段第一句。
对一个宏观交易员来说，这种“排序训练”同样非常重要。因为交易本质上也是在处理复杂信息：变量很多，信号很多，每个因素的重要性还会不断变化。
他把这种能力称为一种“主成分分析”：从一堆复杂信息里，找出此刻最重要、最可行动的变量，并按重要性排序。
交易如此，人生似乎也是如此。
那么，PTJ自己的主成分人生是什么呢？
面对这个问题，PTJ的回答很简单：
上帝、家庭、朋友、快乐和服务他人。
他说，自己的意义感不会来自“我是一个交易员”。毕竟，如果走到人生尽头，回头看这一生，他不会想起1987年股灾，也不会想起比特币。
他会想起的是：自己爱过谁，谁爱过自己；彼此之间有过怎样的关系，又共同度过了怎样的时光。
在他看来，职业成就更像是一种工具。它让人有能力去做更有意义的事。但真正重要的，仍然是那些更具体的问题：
你为家人做了什么？
为朋友做了什么？
有没有让那些与你相遇的人，生活得更好一点？
真有意思，一个一生都在寻找破绽、捕捉拐点、控制风险、随时准备转身的人，到了人生的后半程，开始把目光投向几乎完全相反的维度——相信与守护。
参考资料：
Legendary Trader Paul Tudor Jones on AI Risk, Bubbles and Buffett, Apr 2026
Legendary investor Paul Tudor Jones: AI bull market has 'another year or two to run'，CNBC, May 7, 2026
The Making of a Market Legend: Paul Tudor Jones - The Trader (1987)
泉果博物馆
《无境系列：诗意的荣耀》
艺术家：赵无极
纸本石版画，40 x 67cm
创作于1976年
无境——无极之境。
业界用“无境”来形容赵无极晚期处于巅峰期的艺术风格，这也与他的名字“无极”的来历有了冥冥中的呼应——当年，深谙中国“道”文化的的祖父，以《道德经》“复归于无极”的哲学隐喻给他取名。而他，也恰恰用整个艺术生涯，一步步登上 “色与墨共生、形与空相济、技与道相融” 的哲学巅峰。
封面作品为石版画，创作于1976年，当时，创作者正处于最为精纯的“无境时期”：横向飞扫的墨痕取法中国狂草，细碎飞溅的肌理效仿泼墨；色彩的浓淡聚散则进一步形成了 “可见的山水” 与 “不可见的气韵”。青蓝如远山含黛，赭黄似落日熔金——构筑起恰如《道德经》“虚实相生，无以为用”的哲学境界。
无境系列也代表了赵无极在艺术领域的革命性贡献——将西画油彩的物质性与东方山水的精神性完美融合，在油画笔触间暗藏中国书法的使转韵律与宋画的气韵流动，创造出独一无二的视觉语言。
《庄子・达生》曾言 “用志不分，乃凝于神”。
“无境”是画面观感，也是赵无极美学追求的境界——以自然为师，察风云变幻，观四季更迭，他将天地运行的节律转化为笔触的快慢、色彩的浓淡；在自发的挥洒中捕捉自然的本质韵律。
本资料不作为任何法律文件，不代表泉果基金的任何意见或建议，不构成泉果基金对未来的预测，所载信息仅供一般参考。前瞻性陈述具有不确定性风险，泉果基金不对任何依赖于本资料而采取的行为所导致的任何后果承担责任。
（来源：泉果视点）
他堪称“怀疑派交易员”鼻祖，是和索罗斯齐名的全球对冲基金巨头，半个世纪以来，他靠“怀疑”的力量，累积下的财富达到了天文数字。
初入行不久，他就把“怀疑”作为信仰贴在墙上。
但在市场纵横捭阖将近半个世纪之后，看着账户里的巨额数字，他却转头对巴菲特公开道歉——“我这辈子都错了”。
他开始重新评估“信仰体系”对人的影响，开始相信“相信的力量”。
这个嘲笑了巴菲特一辈子的交易大师，心里到底经历了什么？
视频：Paul Tudor Jones对巴菲特道歉
Paul Tudor Jones（保罗·都铎·琼斯），Tudor Investment（都铎投资）创始人，全世界最会赚钱的人之一。他是过去半个世纪最具代表性的宏观交易员，他最早被记住，是因为一场大崩盘：1987年“黑色星期一”前，他准确预判了市场风险。
在一部当年的纪录片里，32岁的他坐在电话、报价和喊单声中间，几分钟内建立近亿美元的期货头寸，也会在发现判断错了之后迅速砍掉。在交易员的世界，没有什么东西值得永远相信——资产会暴涨，也会暴跌；流动性会突然消失；你今天拥有的一切，明天可能就要重新计算。他早年亲眼见过白银逼仓从狂热走向崩塌，也见过市场如何在几周里摧毁一个人的全部身家。
视频：Paul Tudor Jones纪录片片段
所以，市场教给他的第一堂课，不是相信，而是怀疑；不是持有，而是随时转身离开。
也正因为如此，当68岁的他面对镜头，跟巴菲特说出那声“抱歉”，这种自我修正才显得如此特别。
PTJ这次道歉的时间选得特别有意思，刚好是在今年的巴菲特股东大会举行之前，我们都知道，这是巴菲特退居二线之后的第一个股东大会，所以PTJ对巴菲特的这次评论，从时间点上看，是有点“盖棺定论”的意思的。
而且，值得一提的是，PTJ在最近的10年里面一直非常低调，很少做访谈，这次选择在美国千万级粉丝的大博主的播客里面道歉，而且分享了1个多小时的干货，本身就很罕见。也因此，播客播出之后，立刻爆火。
图1. Paul Tudor Jones近日接受播客访谈
PTJ有句话说得很重，他说他终于深刻理解了巴菲特的“相信国运”是什么意思：那不是盲目信仰，也不仅仅是爱国热情，而是你相信一个系统，依然有创新、增长和自我修复的能力。
PTJ发声之后，其实很多行内人都在心里期待巴菲特会不会有个回应。因为毕竟，在10年前PTJ还比较活跃的时候，双方的理念几乎截然相反，所以PTJ经常在华尔街说巴菲特的“坏话”，说巴菲特成功就是靠运气，死扛不割肉，每次都靠对赌国运成功；不像他自己，每天凌晨起床交易全球市场、累死累活，业绩突出。
那个时期，巴菲特很优雅，从来不回应，也因此没有和PTJ有过任何交恶。但这个时候，PTJ态度大反转了，甚至有点“忏悔”的意思，巴菲特会不会说点啥呢？
对此，巴菲特一以贯之地表现出了“沉默的优雅”。但在巴菲特股东大会闭幕那天，他在接受CNBC独家专访的时候，用比较严厉的语气说了一段很“重”的话，这段话，在价值观上，和这次PTJ的反省是很一致的，有点遥相呼应的意思，我们也把视频呈现在这里，供大家自己体会：
视频：巴菲特在股东大会上的发言
回到PTJ的这次播客访谈，真正打动人的，并不是操盘手最后“服了”价值投资，而是一个靠敏捷、怀疑和止损赢了一生的人，开始诚实的叩问自己：为什么他能一次次抓住市场的拐点，却很难像巴菲特那样，安静地相信一个长期正确的东西？
图2. Paul Tudor Jones，都铎投资（Tudor Investment）创始人，是和索罗斯齐名的全球对冲基金巨头
以下为访谈精编：
不要相信！
我的交易员生涯，从怀疑开始……
Q1：
你提到过“投资者”和“交易员”的区别，还半开玩笑地说，你真希望自己能做一个投资者，那样人生会轻松得多。我想请你展开讲讲，一个交易员的人生，到底是什么样的？
PTJ：
我是在1976年入行，从商品交易所的交易池开始做起的。那时标的价格真的可以一年翻倍，然后再腰斩，波动大到难以想象。
我早年亲眼见过最震撼的一幕，是石油大亨邦克·亨特逼空白银。
他一开始以几美元的价格大量买入白银。后来通胀飙升，白银一路涨到30美元、50美元，他的身家几乎站到了全球富豪榜的顶端。
更疯狂的是，他并不打算卖。他说，白银是地球上最有价值的资源，他要把它们埋起来，甚至还要继续买。
但市场最可怕的地方就在这里：
当所有人都以为故事会继续时，规则变了。因为很多持有实物白银的商业机构已经撑不住了，纽约商品交易所（COMEX）出手，规定白银只能平仓，不能再新开仓。
这下买盘都被切断了，市场预期瞬间反转。白银从50美元一路跌到10美元以下，只用了8周。
就这样，一个人在极短的时间内，获得了巨额财富，又在更短的时间内近乎破产。
图3. 关于邦克·亨特的报道《亿万赌客》
那件事给我冲击非常大。
从那时起，我对自己说：
“这辈子，我不会永远持有任何东西，也不会永远相信任何东西。”
其实我很小的时候，祖父也就跟我说过一句话：
“孩子，你明天的身价，只取决于你明天能写出多大金额的支票。”
所以，“流动性”这件事，很早刻进了我的DNA。
而早年这种“在悬崖边搏杀”的交易经历，进一步强化了这一点。也正因为如此，“长期持有一种资产”这个想法，在我看来一直是危险的，甚至有点可笑。
图4. 年轻时的PTJ
墙上贴的是他的名言：输家才会在亏损的头寸上继续摊低成本；提醒自己，提防买错之后还不断加仓，试图证明自己没错。
关于道歉
世界上那些真正的大钱，都是怎么赚到的？
Q2：
交易对你来说，到底意味着什么？为什么你后来会有180度的态度反转？
PTJ：
我认为，交易有点像拳击，你是有对手的。这个对手就是市场。
你走上擂台，对面站着一个盯着你、随时想打倒你的对手。而你不会一上来就猛打猛冲，你们会互相试探，出刺拳，防守，观察对方，寻找破绽。
其实，大多数时候，你只是在收集信息，感受节奏，看看哪里有空档。
但偶尔，真的会出现一个非常好的机会。那个时候，你就可以打出一记重拳。
泉果视点注：PTJ在大学时是次中量级拳击冠军。
图5. 年轻时的PTJ在健身房
我觉得转折点，是来自我在弗吉尼亚的讲课经历。有位带我入行的我的mentor，后来去弗吉尼亚教投资课，他就请我去做客座讲师。我几乎每个学期都去。
我很喜欢在课堂上讨论一个问题：世界上那些真正的大钱，都是怎么赚到的？
我会问学生：“现在世界上最有钱的人是谁？”
那个时代的答案，通常是“比尔·盖茨”和“沃伦·巴菲特”。
当我在思考答案的时候，我意识到一点：
这些人之所以那么有钱，是因为他们在一个大趋势上待了非常非常久。
这就是我想给学生讲的最重要一课：
真正的大钱，不是靠频繁进出赚来的，而是靠长期待在一条大趋势里赚来的。
当然，实现这个目标有很多方式。你可以像比尔·盖茨那样，拥有一家伟大的公司；你也可以像沃伦·巴菲特那样，做个一分钱都不愿多花的价值投资者。
但每次讲到巴菲特，一开始，我总会忍不住开始批评他，而且还觉得挺得意的。
我会说：巴菲特只不过是，刚好在正确的时间，站在了正确的地点，赶上了美国这轮大牛市。如果他1989年是在日本呢？那就完了。那根本不会有今天这个故事。
当时我想的是，巴菲特，他的成就更多是时代给的，而不是他自己真的那么厉害。
但现在回头看，我入行差不多50年了。从半个世纪的维度上来看，我越来越觉得，“交易”和“投资”真是两种完全不同的生活。
你看我们的基金就知道。我们的BVI基金，40年来跟标普500的相关性是-0.12。也就是说，我们的回报基本全是Alpha，全是靠自己一笔一笔打出来的。我有时候觉得，过去50年，自己是每一天都在战壕里肉搏的人。
所以每次有人跟我说：“我想做交易。”我都会说：去做股票投资吧，别来做这个。
但是，我现在反而会想：天哪，为什么我不能像巴菲特呢？你只要相信国家就好了。哪怕你账面亏了50%，又怎么样？只要这个国家还在往前走，最终它会把你带出来。
当然，我不是说巴菲特不努力。但他那套“信念体系”，真的太了不起了。
那不是盲目信仰，也不仅仅是爱国热情，而是你相信一个系统，依然有创新、增长和自我修复的能力。
但如果换作我是沃伦，在2008、2009年面对50%的回撤，我会非常难受。那一定会对我造成很大的心理冲击。
我不觉得自己有他那种冷静、耐心和毅力，可以做到他所做的事。
后来我听了他的采访，我第一次知道，巴菲特在9岁，就已经理解复利了。
9岁！
我听完以后只觉得：天哪，这个人真是天才，而我过去简直是个大傻瓜。
我一直想写一本书，名字就叫《我现在才明白的事》，专门写我这一生中，曾经深信不疑、但后来发现错得离谱的认知。
这就是其中之一，我现在才明白的是：我当年有多蠢。
巴菲特是真正的天才。他很早就理解了复利的力量，而我却非常“精彩”地在整个职业生涯里绕开了复利。
就像当年的我承认趋势的力量，却低估了另一件事：
能识别趋势，且几十年相信这条趋势，并且在中途不打断它，本身就是一种极难的能力。
所以，如果巴菲特碰巧听到这段话，我想真心向你道歉：
沃伦，你才是复利的OG(初代宗师)。
我真希望自己能有你十分之一的聪明才智。
关于现在
美国现在到底在不在泡沫里？
Q3：
你经历过1987年股灾、金融危机、疫情冲击……现在大家都在问：美股是不是又处在泡沫里了？你觉得过去那些大危机，给今天最大的提醒是什么？
PTJ：
真正严重的市场危机，背后通常都有一个东西：杠杆太高。
很多时候，杠杆藏在衍生品里。
1987年就是这样。那次股灾几乎完全是“投资组合保险”造成的。简单说，就是市场一跌，程序就自动卖股指期货。问题是，所有人都同时卖，最后就变成了集体踩踏。
1998年长期资本管理公司也是类似。头寸太大，衍生品太多，最后方向站错了。
但2000年那次不太一样。那是我见过最容易判断的熊市，但是却和今天的市场有很多相似之处。
2001、2002年的下跌，本质上是1999、2000年IPO狂潮之后的结果。大量公司上市，过了解禁期，早期投资人、员工、原始股东都可以卖，于是市场出现了没完没了的卖盘。
那简直就是“卖盘瀑布”。
今天也有点接近。未来一年，计划中的IPO可能会达到整个市场市值的5%到6%。
过去这些年，美股涨得这么高，一个重要原因是回购。上市公司每年回购股票，相当于持续从市场上拿走一部分供给。
但现在，这个数学关系要反过来了。
一边是IPO和解禁，股票供给会增加；另一边，大型科技公司要把大量现金流投向AI资本开支，数据中心、芯片、服务器、电力基础设施，这些都会挤占原本可以用来回购的钱。
所以，市场不一定在IPO当天就跌。真正要看的是6到18个月后的解禁节奏。
到那时，新股票供给增加，而买这些新股的钱，很可能要从现有科技股里抽出来。这对科技股不是好事。
至于现在是不是泡沫，我不确定一定要用这个词。但美国现在太依赖股市保持高位了。
现在美国股市总市值大约是GDP的252%；
1929年大崩盘前是65%；
1987年是85%到90%；
2000年互联网泡沫顶点是170%；
而现在，是252%！
如果市场只是回到过去25到30年的平均估值，股市可能就要跌30% 到35%。
问题是，在股市市值已经是GDP 250%的市场里，35%的跌幅，意味着蒸发掉相当于GDP 80%到90%的财富。
这会带来巨大的负财富效应。居民会觉得自己变穷，消费会受影响；企业融资会变难；资本利得税收入也会下降，财政赤字和债券市场压力会进一步放大。
所以我会说，美国现在显然处在一个“主权债务泡沫”里。
关于标普
现在美股确实太贵了。
Q4：
如果一个人投资期限是20年，通常大家会说：买入标普500，然后闭上眼睛长期持有。你怎么看？
PTJ：
问题是，买入价格很重要。
如果你在现在这个估值买标普500，历史经验会很不客气地告诉你：未来10年的回报可能并不好，甚至可能是负的。
当然，如果看100年，标普500是非常好的长期资产。但这100年里，也包括了很多估值极低的时候。历史上标普500的市盈率曾经只有6 倍、7倍、8倍，大概只有现在的三分之一。
所以，估值非常重要。现在美股确实太贵了。从这个位置出发，哪怕拿很长时间，想赚到钱也会变得很难。
我的老师
你都快破产了，怎么还能笑得出来？
Q5：
说说你的导师Eli Tullis，他到底教了你什么？有没有哪件具体的事，对你影响最大？
PTJ：
Eli这个人内心太强大了。
他太会“闻”市场的味道了。因为他几乎只交易棉花，所以他可以一直坐在那里，专注地盯着一个市场。而且他特别擅长等待，他会等到市场兴奋过头，或者恐惧过头的那一刻。这对我帮助很大。
图6.Eli Tullis 和妻子Deborah
但他教给我最重要的一课，来自一次重创。
那时我们持有了非常大的棉花多头。棉花产区正在经历严重的干旱，我们预计价格会继续上涨。
结果，那个周末，整个棉花带都下雨了。周一一开盘，市场直接跌停。他亏惨了。
我当时心想：天哪，完了，一切都完了！
结果那天中午，他太太带了四个朋友来看他。他出来迎接他们的时候，脸上居然带着微笑，甚至还在跟他们开玩笑。
我当时坐在那儿，心想：这家伙明明都快破产了，怎么还能像什么都没发生一样，笑着招呼客人？
真的，那一幕我到今天都忘不了。
When the going gets tough, the tough get going.（当“形势比人强”的时候，人也同样要靠这个“强”，来穿越“形势”）
你得把这件事扛在心里。同时，你得有那种信心：我还能回来。
这太重要了。
泉果视点注：
Eli Tullis是全球鼎鼎有名的棉花交易员，他创办了自己的金融公司Tullis Trading Co.。1976年，他聘用了刚从大学毕业的PTJ，教他期货交易基本功。
Eli几十年的交易生涯以正直、韧性和客户利益至上著称，他数次穿越周期，用整个职业生涯证明，在与市场的博弈中，他是笑到最后的赢家。
值得一提的是，作为一个习惯“对未来下注”的交易员，他也把财富投向了更长久的未来：教育、医疗和社区公益。他早在1985年，就作为创始捐助人，首笔50万美元支持了母校弗吉尼亚大学的奖学金项目，并持续捐赠长达40余年。
在生活中，他同样是一个强大的竞争者，曾连续四次赢得路易斯安那州网球双打冠军，后来又成为出色的业余高尔夫球手。挚友评价他是“在人生各个方面，都是极具竞争力的人”。
Eli于去年（2025年离世），享年96岁，他留下的，不只是一个交易员的故事，也是一段丰厚而被尊敬的人生。挚友评价他是“在人生各个方面，都是极具竞争力的人”，在晚年仍有人称他为“一个雄狮一般的人”。
彩蛋：主成分人生
上帝、家庭、朋友、快乐和服务他人
访谈快结束时，话题从交易转向了沟通，也转向了人生。
PTJ说，对他帮助最大的训练之一，不是商学院，而是新闻写作。
因为新闻写作要求结论先行：最重要的信息，必须放在第一段第一句。
对一个宏观交易员来说，这种“排序训练”同样非常重要。因为交易本质上也是在处理复杂信息：变量很多，信号很多，每个因素的重要性还会不断变化。
他把这种能力称为一种“主成分分析”：从一堆复杂信息里，找出此刻最重要、最可行动的变量，并按重要性排序。
交易如此，人生似乎也是如此。
那么，PTJ自己的主成分人生是什么呢？
面对这个问题，PTJ的回答很简单：
上帝、家庭、朋友、快乐和服务他人。
他说，自己的意义感不会来自“我是一个交易员”。毕竟，如果走到人生尽头，回头看这一生，他不会想起1987年股灾，也不会想起比特币。
他会想起的是：自己爱过谁，谁爱过自己；彼此之间有过怎样的关系，又共同度过了怎样的时光。
在他看来，职业成就更像是一种工具。它让人有能力去做更有意义的事。但真正重要的，仍然是那些更具体的问题：
你为家人做了什么？
为朋友做了什么？
有没有让那些与你相遇的人，生活得更好一点？
真有意思，一个一生都在寻找破绽、捕捉拐点、控制风险、随时准备转身的人，到了人生的后半程，开始把目光投向几乎完全相反的维度——相信与守护。
参考资料：
Legendary Trader Paul Tudor Jones on AI Risk, Bubbles and Buffett, Apr 2026
Legendary investor Paul Tudor Jones: AI bull market has 'another year or two to run'，CNBC, May 7, 2026
The Making of a Market Legend: Paul Tudor Jones - The Trader (1987)
泉果博物馆
《无境系列：诗意的荣耀》
艺术家：赵无极
纸本石版画，40 x 67cm
创作于1976年
无境——无极之境。
业界用“无境”来形容赵无极晚期处于巅峰期的艺术风格，这也与他的名字“无极”的来历有了冥冥中的呼应——当年，深谙中国“道”文化的的祖父，以《道德经》“复归于无极”的哲学隐喻给他取名。而他，也恰恰用整个艺术生涯，一步步登上 “色与墨共生、形与空相济、技与道相融” 的哲学巅峰。
封面作品为石版画，创作于1976年，当时，创作者正处于最为精纯的“无境时期”：横向飞扫的墨痕取法中国狂草，细碎飞溅的肌理效仿泼墨；色彩的浓淡聚散则进一步形成了 “可见的山水” 与 “不可见的气韵”。青蓝如远山含黛，赭黄似落日熔金——构筑起恰如《道德经》“虚实相生，无以为用”的哲学境界。
无境系列也代表了赵无极在艺术领域的革命性贡献——将西画油彩的物质性与东方山水的精神性完美融合，在油画笔触间暗藏中国书法的使转韵律与宋画的气韵流动，创造出独一无二的视觉语言。
《庄子・达生》曾言 “用志不分，乃凝于神”。
“无境”是画面观感，也是赵无极美学追求的境界——以自然为师，察风云变幻，观四季更迭，他将天地运行的节律转化为笔触的快慢、色彩的浓淡；在自发的挥洒中捕捉自然的本质韵律。
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