MNC2800亿美金收入即将过专利期，国内创新药BD出海大机遇
中国创新药的出海成果丰硕，BD屡创新高。截至2026Q1出海BD总包已达596亿美元，首付34亿美元。总包相当于2025年全年的46%（2025年全年总包为1377亿美元）。中国管线受到了MNC的青睐，2026年Q1MNC对华BD首付款已占其全球BD首付款总额的52%，总金额占到71%，MNC肺癌、消化道肿瘤及妇科肿瘤临床II、III期临床中有10多款BD的中国创新药。
MNC在2031年将面临2800亿美元专利悬崖，对中国管线需求迫切。其中以诺和诺德、默沙东、BMS受影响最为严重，2031年专利到期药品在2025年占销售比例超过50%。而充沛的现金储备则为MNC持续采购中国管线提供了支撑。尽管存在国内外政策扰动，但市场化BD符合交易双方利益诉求。预计2035年前中国创新药BD出海总金额能够维持20%左右的增速，同时随着合作进入中后期，分成将持续兑现为利润，这将降低创新药企业在资本市场的股价波动幅度。
中国创新药出海三大优势
中国创新药出海具有三大优势：其一国内政策持续支持。24年发布全链条支持方案、创新药产业连续三年进入《政府工作报告》，2026年已上升为国家支柱产业。
政策主线由集采控费向全链条高质量发展、战略性支柱产业转移，创新药战略地位持续抬升。2018-2023年，医药政策仍以医保控费、集采扩面和保供稳价为重点，创新药尚未在政府工作报告中形成独立的产业表述。这一阶段政策更多着眼于传统医药体系治理，通过压缩仿制药和高值耗材价格水分，为医保基金腾挪空间，也为创新药支付体系重构奠定基础。2024年以来，创新药在国家层面的政策权重明显提升，政策重心逐步转向药审提效、价格机制优化、医保支付支持和商业保险衔接，创新药从医改议题上升为兼具科技属性与产业属性的战略支柱性产业。
其二海归科学家归国创业红利。从2010年起归国留学生数量持续增长，2025年也仍然保持在53.56万人的高位，中国创新药企业董事长、首席科学家为海内外知名高校生物、化学、医学相关专业博士，所有行业排名第一名。
其三中国研发效率高。中国临床开展数量远超美日，2025年登记数量达到11393项，美国仅为3738项。中国在肿瘤研究领先优势更为明显，2026Q1肿瘤管线启动量已经占到全球的56%。中国临床招募效率更高，各期临床试验招募周期均短于全球，尤其I期非肿瘤试验差距显著（57天对比153天）；另外国内人口基数大、患者众多，大幅提升临床入组效率。其四中国创新药研发成本低，主要有工程师红利、完善产业链所致及药审中心系列改革提速所致。中国FIC在全球占比2026年Q1超40%，但2025年口头报告在ASCO和ESMO占比仅约20%左右，我们估计在2030年前将有望突破40%。
创新药商业化闭环，国内政策支持有望出现多个百亿元Blockbusters
截至2025年12月31日，美国创新药企业市值（Pharma+Biotech）占美股总市值的5%以上，同期国内创新药企业市值2.8万亿元相对于A+H市值的占比约1.7%，提升空间大。根据FortuneBusinessInsights和美国AAM协会的数据，我们推算2025年美国创新药市场规模约7365亿美元，占美国名义GDP（30.8万亿美元）的2.4%，我们预计2035年前，中国药企药品销售收入将占国内GDP约1%，按2025年GDP计算则规模至少将达到1.4万亿元（分为源于国内市场约8000亿元、源于海外市场约6000亿元）。
进一步估计潜在市值空间
1）国内市场收入约8000亿元，按净利率30%，给予20倍PE估值约4.8万亿元；2）中国创新药企业的海外收入约6000亿元，包括BD首付款、里程碑及分成，按净利润75%，给予20倍PE估值约9万亿元。中国创新药企业合计市值将有望从2025年末的2.8万亿元提升至13.8万亿元，约五倍空间。预计百济神州、恒瑞医药等具有代表性的中国创新药企业均有望发展为有全球影响力的MNC。我们估计：康方生物PD1/VEGF双抗、科伦博泰生物TRPO2ADC、百利天恒EGFR/HER3双抗ADC、艾力斯伏美替尼、翰森制药阿美替尼等均有望成为百亿元峰值Blockbusters。
美国医药政策及趋势对中国创新药出海的影响有限
2025年以来美国医药政策分为价格政策与地缘政策，两者对中国创新药产业影响有限不会压缩中国创新药的出海空间。价格政策方面，美国高药价的根基在于商业保险与联邦财政分别分担了41%和34%的处方药支出，寡头PBM控制约80%处方索赔量，并通过调剂费、GPO收费等隐蔽名目绕开政策影响抬高药价获取利润。IRA政策和MFN政策意图面向特定品种调控药价，但IRA虽然首批平均降幅约62%，但谈判覆盖面窄，3批合计仅40个品种，且以上市7年以上的成熟老药为主。MFN为自愿签约机制而非法定控价框架，未纳入约1.55亿商业保险覆盖人群。
地缘政策方面，2026年4月生效的100%医药关税附带大量豁免条款，占中国创新药出海主流的license-out模式不在加税范围内。新版《生物安全法案》修改了对中国药企的直接点名，并加入1年豁免与申诉程序。综合来看，79%的美国医药公司仍与中国药企存在合同关系，MNC对外部创新资产的需求并非美国政策驱动，中国创新药有望通过差异化供给在MNC的管线竞争之间发现机遇。
日本药企出海成为MNC的轨迹值得我国参考
在药价调降和国内需求见顶的相似背景下，日本药企出海成为MNC的轨迹值得我国参考。中外制药以罗氏50%控股换取全球渠道，保留研发自主权，通过年销售20+亿美元的大单品Actemra、Hemlibra和Alecensa验证了“日本研发+全球放量”的深度联盟模式。武田制药收购千禧制药进入肿瘤领域，收购Shire跻身全球前十，并剥离超100亿美元非核心资产聚焦罕见病与IBD完成彻底MNC化。
第一三共依靠DXd-ADC技术平台与阿斯利康达成近60亿美元合作，Enhertu2024年全球销售34亿美元，市值一度突破800亿美元，证明平台型技术资产的国际化价值。安斯泰来以恩杂鲁胺单品BD打穿前列腺癌细分赛道，Xtandi2024年全球销售近60亿美元、海外占比超九成，展示了轻资产聚焦专科的出海可行性。2024年中国创新药占MNC新引进临床管线31%，ADC、双抗、TCE等前沿赛道领跑全球，我们预计中国创新药出海空间或将远超日本。
放眼全球范围，中国对外BD已经逐渐占据了重要位置。其中对外BD首付款和总金额占比增速明显快于项目数量占比，反映出中国创新药管线的高质量属性。在国内政策红利、工程师红利、庞大患者池等支持下，东吴证券认为中国创新药出海是长周期产业趋势，坚定看好未来3-5年创新药大机遇。
创新药相关公司
百济神州
核心产品方面，泽布替尼继续巩固全球BTK抑制剂龙头地位。泽布替尼26Q1全球销售收入10.95亿美元，（同比+38%），其中美国地区营收为7.61亿美元（同比+35%），欧洲地区实现营收1.82亿美元（同比+57%），已跃居全球共价BTK抑制剂首位，成为公司全球化增长的核心引擎。替雷利珠单抗26Q1全球销售额2.06亿美元(同比+20%)，随着全球适应症拓展及重点市场准入推进，后续有望继续贡献稳健增量。
百利天恒
核心产品iza-bren（BL-B01D1，EGFR×HER3双抗ADC）国内上市在即，具备成为全球超级重磅药物的潜力。截至2026年5月，iza-bren已在全球开展40余项临床研究，国内已布局13项III期注册临床：其中12项为单药后线疗法，全面覆盖非小细胞肺癌、小细胞肺癌、三阴性乳腺癌、尿路上皮癌、食管鳞癌、鼻咽癌、卵巢癌、胆管癌八大核心实体瘤；另有1项联合奥希替尼一线治疗EGFR突变非小细胞肺癌的III期试验正在稳步推进。
600***
储备管线丰富，看好BD成为公司常态化业务。公司拥有100+个创新分子，400+个活跃项目，每年20+个新分子上临床。26年5月，恒瑞与BMS达成总包152亿美元全球战略合作，9.5亿美元高额首付及周年付款+13个FIC/BIC项目全链条绑定+Co-Co模式嵌入全球商业化，标志着恒瑞研发平台价值被跨国巨头深度认可。在自主海外开发方面，26-27年计划平均每年启动数项创新药资产首次海外临床，部分项目全球同步开发，稳步增加全球开发资产和临床试验数量。
300***
公司主营业务为创新药物的生产与销售。公司主要产品和服务有贝安汀、贝美纳、凯美纳、赛美纳、伏美纳。公司以“学术引领+准入提速”双线发力，积极应对市场竞争，推动营收稳健增长，同步搭建海外商业化体系，成为少数具备海外自主商业化能力的创新药企之一。
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作者：于晓明 执业证书编号：A0680622030012
MNC2800亿美金收入即将过专利期，国内创新药BD出海大机遇
中国创新药的出海成果丰硕，BD屡创新高。截至2026Q1出海BD总包已达596亿美元，首付34亿美元。总包相当于2025年全年的46%（2025年全年总包为1377亿美元）。中国管线受到了MNC的青睐，2026年Q1MNC对华BD首付款已占其全球BD首付款总额的52%，总金额占到71%，MNC肺癌、消化道肿瘤及妇科肿瘤临床II、III期临床中有10多款BD的中国创新药。
MNC在2031年将面临2800亿美元专利悬崖，对中国管线需求迫切。其中以诺和诺德、默沙东、BMS受影响最为严重，2031年专利到期药品在2025年占销售比例超过50%。而充沛的现金储备则为MNC持续采购中国管线提供了支撑。尽管存在国内外政策扰动，但市场化BD符合交易双方利益诉求。预计2035年前中国创新药BD出海总金额能够维持20%左右的增速，同时随着合作进入中后期，分成将持续兑现为利润，这将降低创新药企业在资本市场的股价波动幅度。
中国创新药出海三大优势
中国创新药出海具有三大优势：其一国内政策持续支持。24年发布全链条支持方案、创新药产业连续三年进入《政府工作报告》，2026年已上升为国家支柱产业。
政策主线由集采控费向全链条高质量发展、战略性支柱产业转移，创新药战略地位持续抬升。2018-2023年，医药政策仍以医保控费、集采扩面和保供稳价为重点，创新药尚未在政府工作报告中形成独立的产业表述。这一阶段政策更多着眼于传统医药体系治理，通过压缩仿制药和高值耗材价格水分，为医保基金腾挪空间，也为创新药支付体系重构奠定基础。2024年以来，创新药在国家层面的政策权重明显提升，政策重心逐步转向药审提效、价格机制优化、医保支付支持和商业保险衔接，创新药从医改议题上升为兼具科技属性与产业属性的战略支柱性产业。
其二海归科学家归国创业红利。从2010年起归国留学生数量持续增长，2025年也仍然保持在53.56万人的高位，中国创新药企业董事长、首席科学家为海内外知名高校生物、化学、医学相关专业博士，所有行业排名第一名。
其三中国研发效率高。中国临床开展数量远超美日，2025年登记数量达到11393项，美国仅为3738项。中国在肿瘤研究领先优势更为明显，2026Q1肿瘤管线启动量已经占到全球的56%。中国临床招募效率更高，各期临床试验招募周期均短于全球，尤其I期非肿瘤试验差距显著（57天对比153天）；另外国内人口基数大、患者众多，大幅提升临床入组效率。其四中国创新药研发成本低，主要有工程师红利、完善产业链所致及药审中心系列改革提速所致。中国FIC在全球占比2026年Q1超40%，但2025年口头报告在ASCO和ESMO占比仅约20%左右，我们估计在2030年前将有望突破40%。
创新药商业化闭环，国内政策支持有望出现多个百亿元Blockbusters
截至2025年12月31日，美国创新药企业市值（Pharma+Biotech）占美股总市值的5%以上，同期国内创新药企业市值2.8万亿元相对于A+H市值的占比约1.7%，提升空间大。根据FortuneBusinessInsights和美国AAM协会的数据，我们推算2025年美国创新药市场规模约7365亿美元，占美国名义GDP（30.8万亿美元）的2.4%，我们预计2035年前，中国药企药品销售收入将占国内GDP约1%，按2025年GDP计算则规模至少将达到1.4万亿元（分为源于国内市场约8000亿元、源于海外市场约6000亿元）。
进一步估计潜在市值空间
1）国内市场收入约8000亿元，按净利率30%，给予20倍PE估值约4.8万亿元；2）中国创新药企业的海外收入约6000亿元，包括BD首付款、里程碑及分成，按净利润75%，给予20倍PE估值约9万亿元。中国创新药企业合计市值将有望从2025年末的2.8万亿元提升至13.8万亿元，约五倍空间。预计百济神州、恒瑞医药等具有代表性的中国创新药企业均有望发展为有全球影响力的MNC。我们估计：康方生物PD1/VEGF双抗、科伦博泰生物TRPO2ADC、百利天恒EGFR/HER3双抗ADC、艾力斯伏美替尼、翰森制药阿美替尼等均有望成为百亿元峰值Blockbusters。
美国医药政策及趋势对中国创新药出海的影响有限
2025年以来美国医药政策分为价格政策与地缘政策，两者对中国创新药产业影响有限不会压缩中国创新药的出海空间。价格政策方面，美国高药价的根基在于商业保险与联邦财政分别分担了41%和34%的处方药支出，寡头PBM控制约80%处方索赔量，并通过调剂费、GPO收费等隐蔽名目绕开政策影响抬高药价获取利润。IRA政策和MFN政策意图面向特定品种调控药价，但IRA虽然首批平均降幅约62%，但谈判覆盖面窄，3批合计仅40个品种，且以上市7年以上的成熟老药为主。MFN为自愿签约机制而非法定控价框架，未纳入约1.55亿商业保险覆盖人群。
地缘政策方面，2026年4月生效的100%医药关税附带大量豁免条款，占中国创新药出海主流的license-out模式不在加税范围内。新版《生物安全法案》修改了对中国药企的直接点名，并加入1年豁免与申诉程序。综合来看，79%的美国医药公司仍与中国药企存在合同关系，MNC对外部创新资产的需求并非美国政策驱动，中国创新药有望通过差异化供给在MNC的管线竞争之间发现机遇。
日本药企出海成为MNC的轨迹值得我国参考
在药价调降和国内需求见顶的相似背景下，日本药企出海成为MNC的轨迹值得我国参考。中外制药以罗氏50%控股换取全球渠道，保留研发自主权，通过年销售20+亿美元的大单品Actemra、Hemlibra和Alecensa验证了“日本研发+全球放量”的深度联盟模式。武田制药收购千禧制药进入肿瘤领域，收购Shire跻身全球前十，并剥离超100亿美元非核心资产聚焦罕见病与IBD完成彻底MNC化。
第一三共依靠DXd-ADC技术平台与阿斯利康达成近60亿美元合作，Enhertu2024年全球销售34亿美元，市值一度突破800亿美元，证明平台型技术资产的国际化价值。安斯泰来以恩杂鲁胺单品BD打穿前列腺癌细分赛道，Xtandi2024年全球销售近60亿美元、海外占比超九成，展示了轻资产聚焦专科的出海可行性。2024年中国创新药占MNC新引进临床管线31%，ADC、双抗、TCE等前沿赛道领跑全球，我们预计中国创新药出海空间或将远超日本。
放眼全球范围，中国对外BD已经逐渐占据了重要位置。其中对外BD首付款和总金额占比增速明显快于项目数量占比，反映出中国创新药管线的高质量属性。在国内政策红利、工程师红利、庞大患者池等支持下，东吴证券认为中国创新药出海是长周期产业趋势，坚定看好未来3-5年创新药大机遇。
创新药相关公司
百济神州
核心产品方面，泽布替尼继续巩固全球BTK抑制剂龙头地位。泽布替尼26Q1全球销售收入10.95亿美元，（同比+38%），其中美国地区营收为7.61亿美元（同比+35%），欧洲地区实现营收1.82亿美元（同比+57%），已跃居全球共价BTK抑制剂首位，成为公司全球化增长的核心引擎。替雷利珠单抗26Q1全球销售额2.06亿美元(同比+20%)，随着全球适应症拓展及重点市场准入推进，后续有望继续贡献稳健增量。
百利天恒
核心产品iza-bren（BL-B01D1，EGFR×HER3双抗ADC）国内上市在即，具备成为全球超级重磅药物的潜力。截至2026年5月，iza-bren已在全球开展40余项临床研究，国内已布局13项III期注册临床：其中12项为单药后线疗法，全面覆盖非小细胞肺癌、小细胞肺癌、三阴性乳腺癌、尿路上皮癌、食管鳞癌、鼻咽癌、卵巢癌、胆管癌八大核心实体瘤；另有1项联合奥希替尼一线治疗EGFR突变非小细胞肺癌的III期试验正在稳步推进。
600***
储备管线丰富，看好BD成为公司常态化业务。公司拥有100+个创新分子，400+个活跃项目，每年20+个新分子上临床。26年5月，恒瑞与BMS达成总包152亿美元全球战略合作，9.5亿美元高额首付及周年付款+13个FIC/BIC项目全链条绑定+Co-Co模式嵌入全球商业化，标志着恒瑞研发平台价值被跨国巨头深度认可。在自主海外开发方面，26-27年计划平均每年启动数项创新药资产首次海外临床，部分项目全球同步开发，稳步增加全球开发资产和临床试验数量。
300***
公司主营业务为创新药物的生产与销售。公司主要产品和服务有贝安汀、贝美纳、凯美纳、赛美纳、伏美纳。公司以“学术引领+准入提速”双线发力，积极应对市场竞争，推动营收稳健增长，同步搭建海外商业化体系，成为少数具备海外自主商业化能力的创新药企之一。
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作者：于晓明 执业证书编号：A0680622030012
