核心观点
本周全球权益市场延续震荡，此前压制市场情绪因素尚未完全扭转。
美史上最长政府关门终于结束，但政府停摆造成的经济数据缺失，叠加多位联储官员释放鹰派信号，美联储12月降息的分歧加大。降息概率大幅下滑，扰动市场情绪。俄乌地区冲突再起，推升资金避险情绪，放大市场波动。
当前处于三季报披露过后业绩与政策真空期，市场受风偏影响较大，波动环境下AH均表现“高切低”特征。
展望后市，两大交易主线值得关注，一是，AI产业趋势延续，但需关注科技板块交易拥挤度。二是关注中美经济数据，其中美国经济数据更值得关注，因为关乎美联储货币政策，影响全球风偏。
下周需要关注：
① 欧美日发布11月PMI数据。
② 美联储会议纪要及官员讲话。
摘要
本周全球大类资产表现一览：
本周AH股震荡，沪指失守4000点，港股走势分化，恒生指数上涨，恒生科技延续下跌。债市窄幅震荡。
海外方面，12月降息概率明显回落，本周美债收益率小幅上行。美元指数小幅回落。大宗商品市场风险偏好修复，整体反弹，黄金冲高回落，原油在地缘政治风险下强势反弹。
一、中国股市：本周AH股走势分化。
中国AH股回顾：
A股：本周沪指围绕4000点反复震荡，顺周期方向大涨，创业板和科创50表现偏弱。中信一级行业中，消费者服务、纺织服装、医药板块领涨，通信、电子和计算机板块领跌。
H股： 本周港股走势依然分化，恒生指数震荡上涨，恒生科技小幅调整。本周美国政府停摆结束，但此前政府停摆造成的经济数据真空及数据不确定性，进一步加大美联储降息路径分歧，扰动市场情绪。本周医疗保健业在行业利好引领下走强，资讯科技业表现疲弱。
中国股市展望：
A股：短期指数或围绕4000点附近反复震荡，节奏上容易受海外股市风险偏好波动的影响，但市场向下空间有限。大盘处于风格再平衡阶段，资金在反复高低切换中寻找新的市场主线。关注三大方向：1）科技成长主线，但需警惕热门板块的高波动率；2）受益于反内卷带来的企业经营状况改善：如化工、钢铁等。3）海内外需求共振向上，如新能源。
H股：近期港股权重企业业绩密集披露，腾讯、中芯国际等行业龙头业绩亮眼，或对市场形成提振。中长期维度，今年港股流动性充裕，南向资金持续流入，目前仍处于美联储降息周期，港股资金面和估值维度均有支撑，具有强产业逻辑板块值得持续关注。
二、中国债市：本周债市窄幅震荡。
债市回顾：
本周债市窄幅震荡，股债跷跷板效应主导债市表现，周内发布的通胀数据、央行三季度货币政策报告、金融数据和经济数据等对债市影响较小。本周2Y国债利率下行0.15BP至1.43%，10Y国债利率下行0.1BP至1.81%，30Y国债利率下行0.8BP至2.15%。
债市展望。前期债市回调已较为充分，随着中美贸易谈判、央行重启国债买卖的落地，预计11月中国债市将出现做多机会。
债市展望：
前期债市回调已较为充分，随着中美贸易谈判、央行重启国债买卖的落地，预计11月中国债市将出现做多机会。
三、境外利率和汇率：12月降息概率明显回落。
境外利率汇率资产回顾：
本周2年期、10年期、30年期美债收益率分别上行7BP、3BP和4BP至3.62%、4.14%和4.74%，除米兰外多位联储释放鹰派信号。
本周美债收益率小幅上行。上周市场消化鹰派降息后，12月降息概率回升至66.9%，但本周多位联储释放鹰派信号，降息概率回落至44.4%。美国政府周三结束持续43天的史上最长联邦政府停摆，主要经济数据延迟发布，美债收益率先下后上，整体维持低波动。
本周日债收益率小幅陡峭化。高市早苗本周继续释放宽货币，宽财政言论，预计将削弱过往财政整顿目标。
本周德债利率小幅走高。两位欧央行政策制定者表示经济增长强于预期，通胀风险趋于平衡，进一步强化市场对于近期不再降息的预期。本周英债利率同样小幅走高，英国央行货币政策委员格林表示劳动力市场的调整已基本过去，通胀上行风险高于下行风险。
美元指数本周小幅回落0.26%至99.28。其中日元兑美元贬值0.72%，欧元对美元升值0.48%。政府关门结束后，市场担忧即将公布的数据可能显示经济偏弱带动美元指数下行。
境外利率汇率展望：
下周重点关注9月PPI（周一）、9月美国非农就业报告、成屋销售数据（周四）。美国经济数据真空期结束，预计后续数据将对市场、降息等产生较大影响。
本周主要经济数据缺失的情况下，美联储官员的表态对市场的影响较大，市场已经显著下修了12月降息概率，但我们认为12月降息25bp的可能性仍然较高。
短期通胀风险可控，降息趋势仍未改变。美股必选消费板块8月以来已经出现了明显下降趋势，对应着普通民众的就业放缓和收入下滑，高频的预扣税数据也相对偏弱，目前美国经济的风险主要在就业上，因而目前交易降息依然还是整体趋势。
中长期来看，市场越来越关注不久的将来经济复苏的可能性。近期特朗普政策有从MAGA右翼转向民粹左翼的倾向，例如司法部将对肉类加工行业发起反垄断调查，试图压低价格；特朗普抨击医疗保险行业，计划把原本给保险公司的奥巴马医保补贴直接发给选民；白宫提议推出50年期抵押贷款；并对年收入低于10万美元的家庭进行2000美元的退税。这或许意味着为了中期选举，特朗普政策将会更加注重底层居民的收入，这也是目前美国经济偏弱的主要方面。本周贝森特亦表示预计民众第一季度和第二季度实际收入将回升。
五、商品市场：市场风险偏好修复，整体反弹。
本周大宗商品回顾。
美国政府关门风波于11月13日结束，联邦支出恢复，市场风险偏好修复，利好大宗商品。
其一，12月降息预期波动，带来黄金价格剧烈波动。
其二，原油市场在地缘政治风险驱动下强势反弹，布伦特原油周涨幅显著高于WTI，反映市场对欧洲及中东供应风险的定价更敏感。
其三，尽管螺纹钢库存仍处历史同期高位，但本周库存降幅扩大，去库节奏优于预期对价格形成支撑。
全球大宗商品展望。
黄金：若后续美国经济数据走弱，可能重新点燃降息预期，为金价提供反弹支撑。
铜：高价格对消费的抑制、以及国内社会库存回升或构成上行阻力。
原油：短期关注地缘局势演绎，中期仍需关注供应和库存对油价的压力。
六、政策与经济数据：央行重提跨周期调节，短期或进入政策真空期。
政策回顾：央行重提跨周期调节，财政明确支持消费政策方向。
央行发布第三季度货币政策执行报告，重提跨周期调节。报告强调，下阶段将平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡、支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系，强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节，提升宏观经济治理效能，持续稳增长、稳就业、稳预期。实施好适度宽松的货币政策，保持社会融资条件相对宽松，同时继续完善货币政策框架，强化货币政策的执行和传导。降低银行负债成本，推动社会综合融资成本下降。
财政部长提出十五五时期财政支持大力提振消费的具体方向。既着眼释放当期消费潜力，统筹用好财政补贴、贷款贴息等政策工具，扩大商品和服务消费，培育壮大新的消费增长点，打造消费新场景；又着眼增强长期消费能力，积极发挥税收、社会保障、转移支付等调节作用，加大“投资于人”的力度，多渠道增加居民收入，将惠民生与促消费更好结合起来。
未来政策及国内经济数据展望：
10月经济延续放缓，工业生产、投资、社零、出口、社融等数据普遍回落。但政策仍有定力，主要是四季度仅需实现4.5%的增速即可完成全年5%的目标，增量政策或更多留到明年十五五开局部署，短期主要靠已出台的5000亿新型政策性金融工具和2000亿新增专项债实物工作量落实托底。未来3周内或处于政策真空期，下一步政策信号或需等到12月政治局会议及中央经济工作会议。
目录
正文
1
大类资产价格的表现
本周为11月10日至11月16日。
（一）A股
本周沪指围绕4000点反复震荡，创业板和科创50表现偏弱。
周一市场震荡分化，沪指涨0.53%，再度站上4000点，创业板指跌0.92%，白酒、旅游等消费板块集体走强，科技板块则明显走弱。
周二市场震荡下行，沪指跌0.39%，创业板指跌1.4%。
周三市场反复震荡，沪指跌0.07%，创业板指跌0.39%。
周四市场强势反弹，沪指涨0.71%，再创近期新高，创业板指涨2.55%，锂电池产业链表现尤为亮眼。
周五市场震荡走弱，午后三大指数大幅回调，沪指跌0.97%，再度失守4000点，创业板指跌2.82%。
本周沪指跌0.18%，创业板指跌3.01%，科创50跌3.85%，中证500跌1.26%，中证1000跌0.52%。沪深两市成交额在2万亿左右小幅波动。
消费者服务、纺织服装、医药板块领涨，通信、电子和计算机板块领跌。
本周消费板块表现亮眼，消费者服务、纺织服装和商贸零售板块分别上涨4.81%、4.43%和3.23%。顺周期板块大涨或缘于CPI和PPI的回暖迹象。10月CPI同比由降转涨至0.2%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续6个月扩大，为2024年3月以来最高；PPI同比下降2.1%，降幅连续3个月收窄。在反内卷+促消费的组合拳之下，物价有逐步回归温和通胀的趋势。此外，从资金高低切视角，顺周期板块处于"低估+低配+低拥挤"的状态，性价比高。
（二）港股
本周港股走势依然分化，恒生指数震荡上涨，恒生科技小幅调整。
本周恒生指数涨1.26%至26572.46点，周四盘中一度站上27000点，恒生科技跌0.4%至5812.8点。本周美国政府停摆进展及美联储对继续降息的分歧，扰动市场情绪。
本周美国政府停摆结束，但此前政府停摆造成的经济数据真空及数据不确定性，进一步加大美联储降息路径分歧，对全球市场情绪造成持续扰动，避险资产与科技股表现分化明显。
2025年11月13日美国政府结束长达43天史上最长停摆，政府停摆期间，劳工统计局与人口普查局无法开展数据采集，导致2025年10月的非农就业报告、CPI通胀数据、消费者信心指数等核心指标永久性缺失或严重滞后。数据真空直接影响美联储12月降息情况，12月美国降息概率大幅下滑。对市场情绪造成较大负面扰动。
细分行业来看，本周医疗保健业和地产建筑业表现较强，分别涨7.2%、5.0%；资讯科技业、非必需性消费业表现较弱，分别跌2.1%、0.8%。
本周创新药板块迎来新利好，此前，三生制药公告与辉瑞达成 707 全球授权协议，首付款 12.5 亿美元，里程碑最高 48 亿美元。11月10日，辉瑞召开电话会公布707临床方案，称未来一段时间有望布局7项临床，其中2项全球3期已经启动。利好刺激下，本周三生制药大涨19.3%，带动创新药板块整体反弹。而资讯科技业受美联储降息不确定性影响，本周延续调整。
（三）中债
本周债市窄幅震荡，股债跷跷板效应主导债市表现，周内发布的通胀数据、央行三季度货币政策报告、金融数据和经济数据等对债市影响较小。本周2Y国债利率下行0.15BP至1.43%，10Y国债利率下行0.1BP至1.81%，30Y国债利率下行0.8BP至2.15%。
周一债市震荡，主要利率下行。通胀数据超预期，盘初债市情绪较弱，债市利率普遍小幅上行，尾盘权益市场上涨，长债利率在此影响下小幅回调。周二债市利率先下后上，主要利率下行。早盘央行大额净投放呵护流动性，并且权益市场走势偏弱，债市走强，午后权益市场反弹，债市小幅回调。周三债市震荡，央行发布三季度货币政策执行报告，债市情绪偏暖，权益市场走强后，债市情绪承压，日终多数利率小幅下行。周四债市震荡偏弱，权益市场表现较强压制债市，多数利率小幅上行。周五债市窄幅震荡，各期限利率走势分化。10月经济数据不及预期，但债市反应有限，尾盘沪指回落至4000点下方，债市情绪走强，超长端利率小幅下行。
（四）海外利率
本周2年期、10年期、30年期美债收益率分别上行7BP、3BP和4BP至3.62%、4.14%和4.74%，除米兰外多位联储释放鹰派信号。
本周美债收益率小幅上行。上周市场消化鹰派降息后12月降息概率回升至66.9%，但本周多位联储释放鹰派信号，降息概率回落至44.4%。美国政府周三结束持续43天的史上最长联邦政府停摆，主要经济数据延迟发布，美债收益率先下后上，整体维持低波动。
短期通胀风险可控，降息趋势仍未改变。美股必选消费板块8月以来已经出现了明显下降趋势，对应着普通民众的就业放缓和收入下滑，高频的预扣税数据也相对偏弱，目前美国经济的风险主要在就业上，因而目前交易降息依然还是整体趋势。
中长期来看，市场越来越关注不久的将来经济复苏的可能性。近期特朗普政策有从MAGA右翼转向民粹左翼的倾向，例如司法部将对肉类加工行业发起反垄断调查，试图压低价格；特朗普抨击医疗保险行业，计划把原本给保险公司的奥巴马医保补贴直接发给选民；白宫提议推出50年期抵押贷款；并对年收入低于10万美元的家庭进行2000美元的退税。这或许意味着为了中期选举，特朗普政策将会更加注重底层居民的收入，这也是目前美国经济偏弱的主要方面。本周贝森特亦表示预计民众第一季度和第二季度实际收入将回升。
本周日债收益率小幅陡峭化。高市早苗本周继续释放宽货币，宽财政言论，预计将削弱过往财政整顿目标。
本周德债利率小幅走高。两位欧央行政策制定者表示经济增长强于预期，通胀风险趋于平衡，进一步强化市场对于近期不再降息的预期。本周英债利率同样小幅走高，英国央行货币政策委员格林表示劳动力市场的调整已基本过去，通胀上行风险高于下行风险。
（五）汇率
美元指数本周小幅回落。
美元指数本周小幅回落0.26%至99.28。其中日元兑美元贬值0.72%，欧元对美元升值0.48%。政府关门结束后，市场担忧即将公布的数据可能显示经济偏弱带动美元指数下行。
美元指数对于美联储年内降息的定价同样已经相对充分，我们认为年内美元指数仍将维持震荡。下周重点关注美国NFIB小企业调查数据、MBA抵押贷款申请数据。下周重点关注9月美国PPI（周一）、9月美国非农就业报告、成屋销售数据（周四）。美国经济数据真空期结束，预计后续数据将对市场、降息等产生较大影响。
（六）商品
黄金：周内冲高后大幅回撤。
本周国际金价在11月13日触及阶段高点后遭遇强劲抛压，周五（11月14日）显著收跌。
金价周内冲高主要受避险情绪与降息预期支撑，但11月14日美联储官员释放鹰派信号，市场对12月降息概率预期从高位回落，美元指数企稳，无息资产黄金承压。
本周伦敦现货黄金收报4082美元/盎司，累计上涨2.05%。
铜：震荡上行，周内收敛。
本周铜市呈价格震荡上行后小幅回调。
宏观方面，美国政府关门风波于11月13日结束，联邦支出恢复，市场风险偏好回升。
全球铜库存呈现“外降内升”格局，市场结构性矛盾加剧。伦敦库存由136,275吨微降至135,725吨，周内累计减少550吨，注销仓单比例维持在7%左右，未出现显著加仓信号。11月13日国内社会库存约20.1万吨，较上周微降，但较10月低点仍处回升通道，反映终端采购仍显谨慎。
本周LME铜收报10856美元/吨，累计上涨1.47%。
原油：地缘政治风险驱动下强势反弹。
本周原油市场在地缘政治风险驱动下强势反弹，尽管库存压力犹存，但市场情绪显著回暖，国际油价周线收涨。
周五因乌克兰袭击俄罗斯黑海新罗西斯克港油码头，引发供应中断担忧，油价大幅反弹。
基本面来看，供应过剩压力持续，对油价构成压制。截至11月7日当周，EIA数据显示美国商业原油库存增加6,413万桶，远超市场预期的1,960万桶。
本周WTI原油收报60.09美元/桶，累计上涨0.57%。
国内黑色：库存阶段性去化，市场情绪边际改善。
本周整体呈现震荡偏强走势。价格上涨并非由需求强劲驱动，而是在供需双弱格局下，成本支撑与库存阶段性去化共同作用的结果。
尽管螺纹钢库存仍处历史同期高位，但本周库存降幅扩大，释放出“弱现实+弱预期”下去库节奏优于预期的信号。
截至11月14日螺纹钢社会库存与厂库同步下降。社库环比减少9.95万吨至415.75万吨，厂库减少6.42万吨至160.42万吨，库存结构优化，市场对“高库存”担忧有所缓解。
本周螺纹收报3064元/吨，累计上涨0.53%。
2
市场流动性观察
（一）央行流动性投放
本周央行公开市场操作共有4958亿元7天逆回购到期，累计开展了11220亿元7天逆回购操作，央行本周全口径净投放6262亿元。本周DR007在1.46-1.51%之间运作，周均值较上周上行6.53BP至1.49%。
（二）A股市场流动性
股市交易活跃度边际回升，本周平均日成交额为20247.83亿元，高于上周19922.83亿元的日均成交额。
本周新发基金金额（股票+混合型）为91.33亿元，相较上周的131.58亿元进一步回落。
3
宏观大事件或政策
（一）国内事件或政策
央行发布第三季度货币政策执行报告，重提跨周期调节。报告强调，下阶段将平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡、支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系，强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节，提升宏观经济治理效能，持续稳增长、稳就业、稳预期。实施好适度宽松的货币政策，保持社会融资条件相对宽松，同时继续完善货币政策框架，强化货币政策的执行和传导。降低银行负债成本，推动社会综合融资成本下降。
财政部长提出财政支持大力提振消费的具体方向。既着眼释放当期消费潜力，统筹用好财政补贴、贷款贴息等政策工具，扩大商品和服务消费，培育壮大新的消费增长点，打造消费新场景；又着眼增强长期消费能力，积极发挥税收、社会保障、转移支付等调节作用，加大“投资于人”的力度，多渠道增加居民收入，将惠民生与促消费更好结合起来。
（二）本周主要高频数据汇报
地产：30城新房销售环比回升，同比跌幅仍扩大。
30城商品房销售7日移动平均值录得22.9万平米，环比回升，同比跌幅扩大。
消费：汽车消费同环比均下滑。
（1）出行景气度维持偏高：本周10城日均地铁客运量6367.01万人次，高于去年同期。
（2）汽车销售周度环比回落，同比明显下滑。上周（11月9日当周）乘联会汽车当周日均销量为46056辆，显著低于去年同期水平。
出口：10月最后一周国内出口高频数据转强。
11月第一周国内出口高频数据转弱。
11月第一周（11/2-11/9）中国港口集装箱吞吐量680.9万标箱（yoy+6.51%）。港口货物吞吐量2.69亿吨（yoy+4.15%），环比略有下滑。
美国洛杉矶港进口集装箱吞吐量环比持续下滑。
需求维度，10月全球制造业PMI指数50.8，较上月环比回升0.1个百分点。10月G7 OECD领先指标100.51点，较上月环比进一步提升，反映全球需求仍然景气。
运价维度，反映执行运价的中国出口集装箱（CCFI）美西航线运价指数11月第一周（11月7日）报814.14点，较上期有所回升。反映即期运价的上海出口集装箱（SCFI）美西航线运价指数10月31日报1823美元/四十英尺标准箱，环比下滑。
CCFI欧洲航线运价指数报1366.85点，较上一期提升。
11月前10日韩国出口增速回升。11月前10日韩国出口增速6.4%，环比回升（上月同期-15.4%）；韩国11月前10日半导体出口环比明显下滑，半导体出口同比增长17.66%（上月同期为+46.90%），汽车及零部件出口回升，yoy+10.24%（上月同期为-51.1%）。
越南最新披露10月进口增速同样放缓。越南10月进口同比增长17.43%，较上月（+18.67%）略有下滑。细分行业中，越南对纺服原材料（包括棉花、纱线、织物和鞋类原料）进口增速下滑，同比-3.15%（上月同期为1.12%），电子产品（电子零件、电脑备件、手机及零部件）进口同比增长36.52%，上月同期为40.85%。
4
下周主要关注
下周重点关注：
① 11月欧美日PMI数据。
② 美联储货币政策纪要及美联储官员讲话。
③ 中国11月贷款市场报价利率(LPR)数据。
核心观点
本周全球权益市场延续震荡，此前压制市场情绪因素尚未完全扭转。
美史上最长政府关门终于结束，但政府停摆造成的经济数据缺失，叠加多位联储官员释放鹰派信号，美联储12月降息的分歧加大。降息概率大幅下滑，扰动市场情绪。俄乌地区冲突再起，推升资金避险情绪，放大市场波动。
当前处于三季报披露过后业绩与政策真空期，市场受风偏影响较大，波动环境下AH均表现“高切低”特征。
展望后市，两大交易主线值得关注，一是，AI产业趋势延续，但需关注科技板块交易拥挤度。二是关注中美经济数据，其中美国经济数据更值得关注，因为关乎美联储货币政策，影响全球风偏。
下周需要关注：
① 欧美日发布11月PMI数据。
② 美联储会议纪要及官员讲话。
摘要
本周全球大类资产表现一览：
本周AH股震荡，沪指失守4000点，港股走势分化，恒生指数上涨，恒生科技延续下跌。债市窄幅震荡。
海外方面，12月降息概率明显回落，本周美债收益率小幅上行。美元指数小幅回落。大宗商品市场风险偏好修复，整体反弹，黄金冲高回落，原油在地缘政治风险下强势反弹。
一、中国股市：本周AH股走势分化。
中国AH股回顾：
A股：本周沪指围绕4000点反复震荡，顺周期方向大涨，创业板和科创50表现偏弱。中信一级行业中，消费者服务、纺织服装、医药板块领涨，通信、电子和计算机板块领跌。
H股： 本周港股走势依然分化，恒生指数震荡上涨，恒生科技小幅调整。本周美国政府停摆结束，但此前政府停摆造成的经济数据真空及数据不确定性，进一步加大美联储降息路径分歧，扰动市场情绪。本周医疗保健业在行业利好引领下走强，资讯科技业表现疲弱。
中国股市展望：
A股：短期指数或围绕4000点附近反复震荡，节奏上容易受海外股市风险偏好波动的影响，但市场向下空间有限。大盘处于风格再平衡阶段，资金在反复高低切换中寻找新的市场主线。关注三大方向：1）科技成长主线，但需警惕热门板块的高波动率；2）受益于反内卷带来的企业经营状况改善：如化工、钢铁等。3）海内外需求共振向上，如新能源。
H股：近期港股权重企业业绩密集披露，腾讯、中芯国际等行业龙头业绩亮眼，或对市场形成提振。中长期维度，今年港股流动性充裕，南向资金持续流入，目前仍处于美联储降息周期，港股资金面和估值维度均有支撑，具有强产业逻辑板块值得持续关注。
二、中国债市：本周债市窄幅震荡。
债市回顾：
本周债市窄幅震荡，股债跷跷板效应主导债市表现，周内发布的通胀数据、央行三季度货币政策报告、金融数据和经济数据等对债市影响较小。本周2Y国债利率下行0.15BP至1.43%，10Y国债利率下行0.1BP至1.81%，30Y国债利率下行0.8BP至2.15%。
债市展望。前期债市回调已较为充分，随着中美贸易谈判、央行重启国债买卖的落地，预计11月中国债市将出现做多机会。
债市展望：
前期债市回调已较为充分，随着中美贸易谈判、央行重启国债买卖的落地，预计11月中国债市将出现做多机会。
三、境外利率和汇率：12月降息概率明显回落。
境外利率汇率资产回顾：
本周2年期、10年期、30年期美债收益率分别上行7BP、3BP和4BP至3.62%、4.14%和4.74%，除米兰外多位联储释放鹰派信号。
本周美债收益率小幅上行。上周市场消化鹰派降息后，12月降息概率回升至66.9%，但本周多位联储释放鹰派信号，降息概率回落至44.4%。美国政府周三结束持续43天的史上最长联邦政府停摆，主要经济数据延迟发布，美债收益率先下后上，整体维持低波动。
本周日债收益率小幅陡峭化。高市早苗本周继续释放宽货币，宽财政言论，预计将削弱过往财政整顿目标。
本周德债利率小幅走高。两位欧央行政策制定者表示经济增长强于预期，通胀风险趋于平衡，进一步强化市场对于近期不再降息的预期。本周英债利率同样小幅走高，英国央行货币政策委员格林表示劳动力市场的调整已基本过去，通胀上行风险高于下行风险。
美元指数本周小幅回落0.26%至99.28。其中日元兑美元贬值0.72%，欧元对美元升值0.48%。政府关门结束后，市场担忧即将公布的数据可能显示经济偏弱带动美元指数下行。
境外利率汇率展望：
下周重点关注9月PPI（周一）、9月美国非农就业报告、成屋销售数据（周四）。美国经济数据真空期结束，预计后续数据将对市场、降息等产生较大影响。
本周主要经济数据缺失的情况下，美联储官员的表态对市场的影响较大，市场已经显著下修了12月降息概率，但我们认为12月降息25bp的可能性仍然较高。
短期通胀风险可控，降息趋势仍未改变。美股必选消费板块8月以来已经出现了明显下降趋势，对应着普通民众的就业放缓和收入下滑，高频的预扣税数据也相对偏弱，目前美国经济的风险主要在就业上，因而目前交易降息依然还是整体趋势。
中长期来看，市场越来越关注不久的将来经济复苏的可能性。近期特朗普政策有从MAGA右翼转向民粹左翼的倾向，例如司法部将对肉类加工行业发起反垄断调查，试图压低价格；特朗普抨击医疗保险行业，计划把原本给保险公司的奥巴马医保补贴直接发给选民；白宫提议推出50年期抵押贷款；并对年收入低于10万美元的家庭进行2000美元的退税。这或许意味着为了中期选举，特朗普政策将会更加注重底层居民的收入，这也是目前美国经济偏弱的主要方面。本周贝森特亦表示预计民众第一季度和第二季度实际收入将回升。
五、商品市场：市场风险偏好修复，整体反弹。
本周大宗商品回顾。
美国政府关门风波于11月13日结束，联邦支出恢复，市场风险偏好修复，利好大宗商品。
其一，12月降息预期波动，带来黄金价格剧烈波动。
其二，原油市场在地缘政治风险驱动下强势反弹，布伦特原油周涨幅显著高于WTI，反映市场对欧洲及中东供应风险的定价更敏感。
其三，尽管螺纹钢库存仍处历史同期高位，但本周库存降幅扩大，去库节奏优于预期对价格形成支撑。
全球大宗商品展望。
黄金：若后续美国经济数据走弱，可能重新点燃降息预期，为金价提供反弹支撑。
铜：高价格对消费的抑制、以及国内社会库存回升或构成上行阻力。
原油：短期关注地缘局势演绎，中期仍需关注供应和库存对油价的压力。
六、政策与经济数据：央行重提跨周期调节，短期或进入政策真空期。
政策回顾：央行重提跨周期调节，财政明确支持消费政策方向。
央行发布第三季度货币政策执行报告，重提跨周期调节。报告强调，下阶段将平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡、支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系，强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节，提升宏观经济治理效能，持续稳增长、稳就业、稳预期。实施好适度宽松的货币政策，保持社会融资条件相对宽松，同时继续完善货币政策框架，强化货币政策的执行和传导。降低银行负债成本，推动社会综合融资成本下降。
财政部长提出十五五时期财政支持大力提振消费的具体方向。既着眼释放当期消费潜力，统筹用好财政补贴、贷款贴息等政策工具，扩大商品和服务消费，培育壮大新的消费增长点，打造消费新场景；又着眼增强长期消费能力，积极发挥税收、社会保障、转移支付等调节作用，加大“投资于人”的力度，多渠道增加居民收入，将惠民生与促消费更好结合起来。
未来政策及国内经济数据展望：
10月经济延续放缓，工业生产、投资、社零、出口、社融等数据普遍回落。但政策仍有定力，主要是四季度仅需实现4.5%的增速即可完成全年5%的目标，增量政策或更多留到明年十五五开局部署，短期主要靠已出台的5000亿新型政策性金融工具和2000亿新增专项债实物工作量落实托底。未来3周内或处于政策真空期，下一步政策信号或需等到12月政治局会议及中央经济工作会议。
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正文
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大类资产价格的表现
本周为11月10日至11月16日。
（一）A股
本周沪指围绕4000点反复震荡，创业板和科创50表现偏弱。
周一市场震荡分化，沪指涨0.53%，再度站上4000点，创业板指跌0.92%，白酒、旅游等消费板块集体走强，科技板块则明显走弱。
周二市场震荡下行，沪指跌0.39%，创业板指跌1.4%。
周三市场反复震荡，沪指跌0.07%，创业板指跌0.39%。
周四市场强势反弹，沪指涨0.71%，再创近期新高，创业板指涨2.55%，锂电池产业链表现尤为亮眼。
周五市场震荡走弱，午后三大指数大幅回调，沪指跌0.97%，再度失守4000点，创业板指跌2.82%。
本周沪指跌0.18%，创业板指跌3.01%，科创50跌3.85%，中证500跌1.26%，中证1000跌0.52%。沪深两市成交额在2万亿左右小幅波动。
消费者服务、纺织服装、医药板块领涨，通信、电子和计算机板块领跌。
本周消费板块表现亮眼，消费者服务、纺织服装和商贸零售板块分别上涨4.81%、4.43%和3.23%。顺周期板块大涨或缘于CPI和PPI的回暖迹象。10月CPI同比由降转涨至0.2%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续6个月扩大，为2024年3月以来最高；PPI同比下降2.1%，降幅连续3个月收窄。在反内卷+促消费的组合拳之下，物价有逐步回归温和通胀的趋势。此外，从资金高低切视角，顺周期板块处于"低估+低配+低拥挤"的状态，性价比高。
（二）港股
本周港股走势依然分化，恒生指数震荡上涨，恒生科技小幅调整。
本周恒生指数涨1.26%至26572.46点，周四盘中一度站上27000点，恒生科技跌0.4%至5812.8点。本周美国政府停摆进展及美联储对继续降息的分歧，扰动市场情绪。
本周美国政府停摆结束，但此前政府停摆造成的经济数据真空及数据不确定性，进一步加大美联储降息路径分歧，对全球市场情绪造成持续扰动，避险资产与科技股表现分化明显。
2025年11月13日美国政府结束长达43天史上最长停摆，政府停摆期间，劳工统计局与人口普查局无法开展数据采集，导致2025年10月的非农就业报告、CPI通胀数据、消费者信心指数等核心指标永久性缺失或严重滞后。数据真空直接影响美联储12月降息情况，12月美国降息概率大幅下滑。对市场情绪造成较大负面扰动。
细分行业来看，本周医疗保健业和地产建筑业表现较强，分别涨7.2%、5.0%；资讯科技业、非必需性消费业表现较弱，分别跌2.1%、0.8%。
本周创新药板块迎来新利好，此前，三生制药公告与辉瑞达成 707 全球授权协议，首付款 12.5 亿美元，里程碑最高 48 亿美元。11月10日，辉瑞召开电话会公布707临床方案，称未来一段时间有望布局7项临床，其中2项全球3期已经启动。利好刺激下，本周三生制药大涨19.3%，带动创新药板块整体反弹。而资讯科技业受美联储降息不确定性影响，本周延续调整。
（三）中债
本周债市窄幅震荡，股债跷跷板效应主导债市表现，周内发布的通胀数据、央行三季度货币政策报告、金融数据和经济数据等对债市影响较小。本周2Y国债利率下行0.15BP至1.43%，10Y国债利率下行0.1BP至1.81%，30Y国债利率下行0.8BP至2.15%。
周一债市震荡，主要利率下行。通胀数据超预期，盘初债市情绪较弱，债市利率普遍小幅上行，尾盘权益市场上涨，长债利率在此影响下小幅回调。周二债市利率先下后上，主要利率下行。早盘央行大额净投放呵护流动性，并且权益市场走势偏弱，债市走强，午后权益市场反弹，债市小幅回调。周三债市震荡，央行发布三季度货币政策执行报告，债市情绪偏暖，权益市场走强后，债市情绪承压，日终多数利率小幅下行。周四债市震荡偏弱，权益市场表现较强压制债市，多数利率小幅上行。周五债市窄幅震荡，各期限利率走势分化。10月经济数据不及预期，但债市反应有限，尾盘沪指回落至4000点下方，债市情绪走强，超长端利率小幅下行。
（四）海外利率
本周2年期、10年期、30年期美债收益率分别上行7BP、3BP和4BP至3.62%、4.14%和4.74%，除米兰外多位联储释放鹰派信号。
本周美债收益率小幅上行。上周市场消化鹰派降息后12月降息概率回升至66.9%，但本周多位联储释放鹰派信号，降息概率回落至44.4%。美国政府周三结束持续43天的史上最长联邦政府停摆，主要经济数据延迟发布，美债收益率先下后上，整体维持低波动。
短期通胀风险可控，降息趋势仍未改变。美股必选消费板块8月以来已经出现了明显下降趋势，对应着普通民众的就业放缓和收入下滑，高频的预扣税数据也相对偏弱，目前美国经济的风险主要在就业上，因而目前交易降息依然还是整体趋势。
中长期来看，市场越来越关注不久的将来经济复苏的可能性。近期特朗普政策有从MAGA右翼转向民粹左翼的倾向，例如司法部将对肉类加工行业发起反垄断调查，试图压低价格；特朗普抨击医疗保险行业，计划把原本给保险公司的奥巴马医保补贴直接发给选民；白宫提议推出50年期抵押贷款；并对年收入低于10万美元的家庭进行2000美元的退税。这或许意味着为了中期选举，特朗普政策将会更加注重底层居民的收入，这也是目前美国经济偏弱的主要方面。本周贝森特亦表示预计民众第一季度和第二季度实际收入将回升。
本周日债收益率小幅陡峭化。高市早苗本周继续释放宽货币，宽财政言论，预计将削弱过往财政整顿目标。
本周德债利率小幅走高。两位欧央行政策制定者表示经济增长强于预期，通胀风险趋于平衡，进一步强化市场对于近期不再降息的预期。本周英债利率同样小幅走高，英国央行货币政策委员格林表示劳动力市场的调整已基本过去，通胀上行风险高于下行风险。
（五）汇率
美元指数本周小幅回落。
美元指数本周小幅回落0.26%至99.28。其中日元兑美元贬值0.72%，欧元对美元升值0.48%。政府关门结束后，市场担忧即将公布的数据可能显示经济偏弱带动美元指数下行。
美元指数对于美联储年内降息的定价同样已经相对充分，我们认为年内美元指数仍将维持震荡。下周重点关注美国NFIB小企业调查数据、MBA抵押贷款申请数据。下周重点关注9月美国PPI（周一）、9月美国非农就业报告、成屋销售数据（周四）。美国经济数据真空期结束，预计后续数据将对市场、降息等产生较大影响。
（六）商品
黄金：周内冲高后大幅回撤。
本周国际金价在11月13日触及阶段高点后遭遇强劲抛压，周五（11月14日）显著收跌。
金价周内冲高主要受避险情绪与降息预期支撑，但11月14日美联储官员释放鹰派信号，市场对12月降息概率预期从高位回落，美元指数企稳，无息资产黄金承压。
本周伦敦现货黄金收报4082美元/盎司，累计上涨2.05%。
铜：震荡上行，周内收敛。
本周铜市呈价格震荡上行后小幅回调。
宏观方面，美国政府关门风波于11月13日结束，联邦支出恢复，市场风险偏好回升。
全球铜库存呈现“外降内升”格局，市场结构性矛盾加剧。伦敦库存由136,275吨微降至135,725吨，周内累计减少550吨，注销仓单比例维持在7%左右，未出现显著加仓信号。11月13日国内社会库存约20.1万吨，较上周微降，但较10月低点仍处回升通道，反映终端采购仍显谨慎。
本周LME铜收报10856美元/吨，累计上涨1.47%。
原油：地缘政治风险驱动下强势反弹。
本周原油市场在地缘政治风险驱动下强势反弹，尽管库存压力犹存，但市场情绪显著回暖，国际油价周线收涨。
周五因乌克兰袭击俄罗斯黑海新罗西斯克港油码头，引发供应中断担忧，油价大幅反弹。
基本面来看，供应过剩压力持续，对油价构成压制。截至11月7日当周，EIA数据显示美国商业原油库存增加6,413万桶，远超市场预期的1,960万桶。
本周WTI原油收报60.09美元/桶，累计上涨0.57%。
国内黑色：库存阶段性去化，市场情绪边际改善。
本周整体呈现震荡偏强走势。价格上涨并非由需求强劲驱动，而是在供需双弱格局下，成本支撑与库存阶段性去化共同作用的结果。
尽管螺纹钢库存仍处历史同期高位，但本周库存降幅扩大，释放出“弱现实+弱预期”下去库节奏优于预期的信号。
截至11月14日螺纹钢社会库存与厂库同步下降。社库环比减少9.95万吨至415.75万吨，厂库减少6.42万吨至160.42万吨，库存结构优化，市场对“高库存”担忧有所缓解。
本周螺纹收报3064元/吨，累计上涨0.53%。
2
市场流动性观察
（一）央行流动性投放
本周央行公开市场操作共有4958亿元7天逆回购到期，累计开展了11220亿元7天逆回购操作，央行本周全口径净投放6262亿元。本周DR007在1.46-1.51%之间运作，周均值较上周上行6.53BP至1.49%。
（二）A股市场流动性
股市交易活跃度边际回升，本周平均日成交额为20247.83亿元，高于上周19922.83亿元的日均成交额。
本周新发基金金额（股票+混合型）为91.33亿元，相较上周的131.58亿元进一步回落。
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宏观大事件或政策
（一）国内事件或政策
央行发布第三季度货币政策执行报告，重提跨周期调节。报告强调，下阶段将平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡、支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系，强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节，提升宏观经济治理效能，持续稳增长、稳就业、稳预期。实施好适度宽松的货币政策，保持社会融资条件相对宽松，同时继续完善货币政策框架，强化货币政策的执行和传导。降低银行负债成本，推动社会综合融资成本下降。
财政部长提出财政支持大力提振消费的具体方向。既着眼释放当期消费潜力，统筹用好财政补贴、贷款贴息等政策工具，扩大商品和服务消费，培育壮大新的消费增长点，打造消费新场景；又着眼增强长期消费能力，积极发挥税收、社会保障、转移支付等调节作用，加大“投资于人”的力度，多渠道增加居民收入，将惠民生与促消费更好结合起来。
（二）本周主要高频数据汇报
地产：30城新房销售环比回升，同比跌幅仍扩大。
30城商品房销售7日移动平均值录得22.9万平米，环比回升，同比跌幅扩大。
消费：汽车消费同环比均下滑。
（1）出行景气度维持偏高：本周10城日均地铁客运量6367.01万人次，高于去年同期。
（2）汽车销售周度环比回落，同比明显下滑。上周（11月9日当周）乘联会汽车当周日均销量为46056辆，显著低于去年同期水平。
出口：10月最后一周国内出口高频数据转强。
11月第一周国内出口高频数据转弱。
11月第一周（11/2-11/9）中国港口集装箱吞吐量680.9万标箱（yoy+6.51%）。港口货物吞吐量2.69亿吨（yoy+4.15%），环比略有下滑。
美国洛杉矶港进口集装箱吞吐量环比持续下滑。
需求维度，10月全球制造业PMI指数50.8，较上月环比回升0.1个百分点。10月G7 OECD领先指标100.51点，较上月环比进一步提升，反映全球需求仍然景气。
运价维度，反映执行运价的中国出口集装箱（CCFI）美西航线运价指数11月第一周（11月7日）报814.14点，较上期有所回升。反映即期运价的上海出口集装箱（SCFI）美西航线运价指数10月31日报1823美元/四十英尺标准箱，环比下滑。
CCFI欧洲航线运价指数报1366.85点，较上一期提升。
11月前10日韩国出口增速回升。11月前10日韩国出口增速6.4%，环比回升（上月同期-15.4%）；韩国11月前10日半导体出口环比明显下滑，半导体出口同比增长17.66%（上月同期为+46.90%），汽车及零部件出口回升，yoy+10.24%（上月同期为-51.1%）。
越南最新披露10月进口增速同样放缓。越南10月进口同比增长17.43%，较上月（+18.67%）略有下滑。细分行业中，越南对纺服原材料（包括棉花、纱线、织物和鞋类原料）进口增速下滑，同比-3.15%（上月同期为1.12%），电子产品（电子零件、电脑备件、手机及零部件）进口同比增长36.52%，上月同期为40.85%。
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下周主要关注
下周重点关注：
① 11月欧美日PMI数据。
② 美联储货币政策纪要及美联储官员讲话。
③ 中国11月贷款市场报价利率(LPR)数据。
