2025年10月，黄金先是气势如虹，短短两周暴涨近600美元，一度冲上4381美元/盎司的历史峰值。

随后就在市场开始热议黄金“永恒牛市”之际，金价断崖式下跌，单日重挫6.3%，一度跌破4000美元大关。

这场突如其来的反转，让许多投资者措手不及，也让不少人产生了恐慌情绪：黄金牛市真的结束了吗？

在此前的文章中，我们曾梳理过黄金牛市与底层逻辑。今天，我们不妨换个视角，回溯历史，那些曾将黄金从牛市推向熊市的关键时刻，究竟发生了什么？当前，我们是否正站在那样的转折点上？

历史上的熊市，为何而跌

如果说每一轮黄金牛市，都映射着时代的焦虑与资本的狂热，那么熊市的开启，则往往源于狂欢之后基本面的逆转。自布雷顿森林体系瓦解以来，黄金已历经数次漫长下跌，其中有三段历史，尤其值得深究。

一、1980-2000年：二十年的沉寂

在1980年触及850美元/盎司 的历史巅峰后，黄金价格开始了长达20年的下行周期——一路跌至 1999年的251.95美元/盎司，跌幅高达70%。每一次转折，都与宏观政策和市场情绪密切相关。

第一阶段（1980-1982年）：为抑制通胀，美联储主席保罗·沃尔克开启史无前例的加息周期，将联邦基金利率一度提升至20%。随着物价回落、美元走强、避险情绪降温，黄金价格从850美元跌至300美元以下，最大跌幅达67%。

第二阶段（1983-1985年）：1985年《广场协议》推动日元升值、美元贬值，金价一度反弹至500美元/盎司。但很快，美股进入大牛市，资金重新流向风险资产，黄金再度承压，价格回落至300美元以下。

第三阶段（1996-1999年）：1997年亚洲金融危机与1998年俄罗斯债务违约，曾短暂刺激黄金反弹，但好景不长。1999年，欧洲央行宣布减持黄金储备，市场信心彻底崩塌，金价跌至251.9美元的世纪低点。

二、2008年：流动性危机中的抛售

2008年全球金融危机爆发，雷曼兄弟的倒闭引发了全面的市场恐慌。按常理，这原本该是黄金作为“避险资产”大放光彩的时刻。然而，事实恰恰相反——在危机最深的那几个月里，金价也出现了显著下挫。

这背后的原因并非黄金“失灵”，而是流动性危机的本质。当市场崩盘、资产暴跌时，机构投资者迫切需要现金来弥补亏损、补缴保证金。为了获取流动性，他们不得不抛售一切能够换得现金的资产，包括黄金。

不过，这次下跌剧烈而短暂。随着全球央行联手开启量化宽松，资金重新回流市场，黄金迅速收复失地，并在接下来的几年里创下历史新高。

三、2011-2015年：量化宽松的谢幕

2011年9月，在各种不确定性的交织下，金价创下1920美元/盎司的历史新高。然而，这也成为了此后四年熊市的起点。

随着全球经济复苏、股市回暖，美联储退出量化宽松政策，市场恐慌逐渐散去，黄金的上涨逻辑开始崩塌。市场的预期发生了根本性逆转，资金从黄金市场疯狂流出。2013年，黄金ETF遭遇史上最大规模赎回，金额高达约400亿美元。

回调并非转熊，长期动力仍在

回顾历史三次黄金熊市的触发因素可以发现——当下虽有波动，但尚未出现导致长期熊市的关键条件。

纵观历史，黄金从牛转熊，往往沿着两条主线展开：

①货币政策转向：当美联储激进加息、实际利率大幅上行时，黄金作为“无息资产”的吸引力下降，其对冲美元信用风险的功能也随之削弱。

②避险情绪降温：当地缘冲突缓和、通胀回落或经济出现复苏迹象，市场风险偏好回升，资金自然会从黄金流向股市等风险资产。

反观本轮金价回调，更多是短期过热的集中释放。

自2022年底以来，金价累计上涨超170%，仅今年年内涨幅就达60%。在高位拥挤的持仓结构下，获利了结成为最直接的调整诱因。叠加近期俄乌停战预期升温、中美关系缓和及美元指数反弹，共同压制了短期行情。

短期来看，金价前期涨幅过大，任何风吹草动都可能触发集中抛售。目前很难断言调整已经结束，此时贸然抄底并非明智之举。

从长期配置角度看，各国央行（中国央行已连续 12 个月增持）的购金趋势未改，全球仍处于高债务、高风险、低信任的宏观格局之中。可考虑以逢跌小额定投的方式逐步建立或增持仓位，以中长期思维看待黄金的配置逻辑。

风险提示：投资于国际证券市场，除了需要承担与国内证券类似的市场波动风险等一般投资风险之外，还面临汇率风险等国际证券市场投资所面临的特别投资风险，也需要投资者注意。
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2025年10月，黄金先是气势如虹，短短两周暴涨近600美元，一度冲上4381美元/盎司的历史峰值。

随后就在市场开始热议黄金“永恒牛市”之际，金价断崖式下跌，单日重挫6.3%，一度跌破4000美元大关。

这场突如其来的反转，让许多投资者措手不及，也让不少人产生了恐慌情绪：黄金牛市真的结束了吗？

在此前的文章中，我们曾梳理过黄金牛市与底层逻辑。今天，我们不妨换个视角，回溯历史，那些曾将黄金从牛市推向熊市的关键时刻，究竟发生了什么？当前，我们是否正站在那样的转折点上？

历史上的熊市，为何而跌

如果说每一轮黄金牛市，都映射着时代的焦虑与资本的狂热，那么熊市的开启，则往往源于狂欢之后基本面的逆转。自布雷顿森林体系瓦解以来，黄金已历经数次漫长下跌，其中有三段历史，尤其值得深究。

一、1980-2000年：二十年的沉寂

在1980年触及850美元/盎司 的历史巅峰后，黄金价格开始了长达20年的下行周期——一路跌至 1999年的251.95美元/盎司，跌幅高达70%。每一次转折，都与宏观政策和市场情绪密切相关。

第一阶段（1980-1982年）：为抑制通胀，美联储主席保罗·沃尔克开启史无前例的加息周期，将联邦基金利率一度提升至20%。随着物价回落、美元走强、避险情绪降温，黄金价格从850美元跌至300美元以下，最大跌幅达67%。

第二阶段（1983-1985年）：1985年《广场协议》推动日元升值、美元贬值，金价一度反弹至500美元/盎司。但很快，美股进入大牛市，资金重新流向风险资产，黄金再度承压，价格回落至300美元以下。

第三阶段（1996-1999年）：1997年亚洲金融危机与1998年俄罗斯债务违约，曾短暂刺激黄金反弹，但好景不长。1999年，欧洲央行宣布减持黄金储备，市场信心彻底崩塌，金价跌至251.9美元的世纪低点。

二、2008年：流动性危机中的抛售

2008年全球金融危机爆发，雷曼兄弟的倒闭引发了全面的市场恐慌。按常理，这原本该是黄金作为“避险资产”大放光彩的时刻。然而，事实恰恰相反——在危机最深的那几个月里，金价也出现了显著下挫。

这背后的原因并非黄金“失灵”，而是流动性危机的本质。当市场崩盘、资产暴跌时，机构投资者迫切需要现金来弥补亏损、补缴保证金。为了获取流动性，他们不得不抛售一切能够换得现金的资产，包括黄金。

不过，这次下跌剧烈而短暂。随着全球央行联手开启量化宽松，资金重新回流市场，黄金迅速收复失地，并在接下来的几年里创下历史新高。

三、2011-2015年：量化宽松的谢幕

2011年9月，在各种不确定性的交织下，金价创下1920美元/盎司的历史新高。然而，这也成为了此后四年熊市的起点。

随着全球经济复苏、股市回暖，美联储退出量化宽松政策，市场恐慌逐渐散去，黄金的上涨逻辑开始崩塌。市场的预期发生了根本性逆转，资金从黄金市场疯狂流出。2013年，黄金ETF遭遇史上最大规模赎回，金额高达约400亿美元。

回调并非转熊，长期动力仍在

回顾历史三次黄金熊市的触发因素可以发现——当下虽有波动，但尚未出现导致长期熊市的关键条件。

纵观历史，黄金从牛转熊，往往沿着两条主线展开：

①货币政策转向：当美联储激进加息、实际利率大幅上行时，黄金作为“无息资产”的吸引力下降，其对冲美元信用风险的功能也随之削弱。

②避险情绪降温：当地缘冲突缓和、通胀回落或经济出现复苏迹象，市场风险偏好回升，资金自然会从黄金流向股市等风险资产。

反观本轮金价回调，更多是短期过热的集中释放。

自2022年底以来，金价累计上涨超170%，仅今年年内涨幅就达60%。在高位拥挤的持仓结构下，获利了结成为最直接的调整诱因。叠加近期俄乌停战预期升温、中美关系缓和及美元指数反弹，共同压制了短期行情。

短期来看，金价前期涨幅过大，任何风吹草动都可能触发集中抛售。目前很难断言调整已经结束，此时贸然抄底并非明智之举。

从长期配置角度看，各国央行（中国央行已连续 12 个月增持）的购金趋势未改，全球仍处于高债务、高风险、低信任的宏观格局之中。可考虑以逢跌小额定投的方式逐步建立或增持仓位，以中长期思维看待黄金的配置逻辑。

风险提示：投资于国际证券市场，除了需要承担与国内证券类似的市场波动风险等一般投资风险之外，还面临汇率风险等国际证券市场投资所面临的特别投资风险，也需要投资者注意。
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