内容摘要
融资是基本面、市场面及预期等因素的综合反映，多维度监测和分析信用债融资动态对于信用债投资和信用风险预判有重要意义。基于此背景，我们系统梳理了7,000余家信用债主体2016年至今的信用债券发行、到期、净融资和利差数据，在此基础上搭建了融资数据库，形成宏观维度（对货币和信用的观察）以及中观维度（区域+行业的净融资、到期、利差）的数据体系，并撰写了《季度信用债融资动态速递》，发布基于数据角度的信用债市场动态解读。
本期观点速览
1、2025Q3资金利率中枢延续低位运行，流动性分层压力持续缓解。2025Q3社融增速边际放缓，增长动能结构持续调整。
2、2025Q3产业债整体净融资持续回暖，城投债受化债政策延续及监管约束影响，净融资仍为负，但收缩态势显著缓和。
3、2025Q3信用利差压缩态势明显放缓，其中产业债呈现不同程度压缩，但收窄动能有所减弱；城投债利差则略有走阔，但区域间利差收敛。
4、未来一年城投债到期高峰分布相对均匀，但部分区域集中到期压力较大，需关注区域再融资状况。产业债到期压力整体呈不同幅度下降。
一、宏观货币-信用观察
（一）货币端
2025Q3资金利率中枢延续低位运行，流动性分层压力持续缓解。2025年3季度，面对跨季资金到期、政府债发行等阶段性压力，央行通过精准投放流动性维持资金面均衡态势，资金面较上季度进一步趋向平稳。同时，银行与非银机构间的流动性传导效率持续提升，分层现象得到有效抑制，整体利率中枢保持低位。2025年3季度DR007与R007均值分别环比下行14.0BP和15.6BP，同期R007与DR007差值较上季度收敛1.6BP。从央行操作来看，2025年前三季度央行加大宏观调控力度，货币政策适度宽松，持续发力、适时加力，强化逆周期调节，综合运用多种货币政策工具，服务实体经济高质量发展，为经济回升向好创造适宜的货币金融环境。
（二）信用端
1、社融表现
2025Q3社融增速边际放缓，增长动能结构持续调整。受信贷需求尚未完全回暖以及去年政府债发行高峰形成的高基数效应影响，2025年3季度新增社融7.23万亿元，社融增量同比减少4.5%。其中，信贷新增1.80万亿元，同比下降1.13万亿元；政府债净融资3.80万亿元，仍为社融核心支撑，占社融比重52.65%。分部门来看，居民端恢复节奏偏缓，2025年3季度居民信贷融资中短期信贷和中长期信贷分别同比少增0.36万亿元和0.20万亿元。企业端信贷仍呈现“短强长弱”格局，资金利率低位运行，低利率与周转需求驱动3季度企业短期贷款新增0.23万亿元，同比多增0.51万亿元；同期企业债券融资同比多增0.24万亿元，两者成为企业部门融资增长的核心支撑；随着地方政府债务置换逐渐步入收尾阶段，3季度企业中长期贷款新增1.12万亿元，同比少增0.46万亿元；同期票据融资新增0.52万亿元，同比少增0.65万亿，票据冲量显著降低，银行对公信贷结构有所优化。
2、信用利差与等级利差
2025Q3信用利差均值受市场资金面及政策调控影响震荡收窄。2025年3季度，央行通过买断式逆回购、MLF加量续作等工具应对跨季资金压力与到期高峰，中短端信用债受信用风险缓释预期支撑，收益率下行速度快于基准利率，推动信用利差继续震荡收窄。整体看，2025年3季度AAA、AA+、AA的3年期信用利差均值分布环比下降4.5BP、8.6BP和11.6BP，低等级信用利差下行幅度相对较大。等级利差方面，低等级信用债的等级利差进一步压缩，AA-、AA与AA+等级利差分别较季度初下降21.5BP、7.1BP和4.1BP。
二、中观（行业和区域）债券市场融资动态
（一）净融资
1、信用债 1
2025Q3整体产业债融资力度持续回暖，城投债受化债政策延续及监管约束影响，净融资仍为负，但收缩幅度放缓。2025年3季度公用事业行业净融资规模保持高位，其中电力、国资行业净融资额增量位居前列。制造业、周期以及建筑行业净融资同比均有所增长，但内部呈现分化。如煤炭、有色、钢铁行业净融资同比明显改善，化工行业净融资同比环比跌幅较大；消费行业在酒店旅游和医药行业的带动下保持净融入，但零售和食品饮料行业均为净流出状态。房地产行业融资环比亦有所改善，但仍处于净流出状态。城投债方面，受化债政策约束，2025年3季度城投债净融资继续为负，但同比环比均有所改善。
2、（类）城投债2
（1）（类）城投债净融资规模同比及环比有所改善，收缩态势显著缓和。2025年3季度在政策支持持续强化与经济强省发行回暖的共同驱动下，（类）城投债净融资收缩态势显著缓解。净融资同比改善的省份包括天津、湖北、江苏、浙江、广东和山东等，其中广东、湖北净融资规模位居前列。净融资同比下降较多的省份有重庆、云南、湖南、福建等，以上省份多数呈现净流出状态。
（2）（类）城投除省级以外整体处于净流出状态，但除市级外，其余层级净融资均呈同比改善趋势。2025年3季度，省级平台中北京、河南、山东等地净融资同比增加，云南、贵州、湖南等地净融资同比有所下降。下沉层级来看，市级层面柳州、南宁、连云港、盐城等市同比转为净流出状态；同时南昌、青岛等市净融资同比下滑明显；另外区县平台净融资继续为负，但同比有较大好转，净融资收缩明显的区县平台主要集中在郑州、泰州、青岛等地。
（二）信用利差3走势
2025Q3信用利差收窄趋势显著减缓。具体来看，受资金面波动、政策预期及行业基本面等因素综合影响，多数产业债利差继续压缩但收窄动能减弱，但城投债利差则小幅走阔。细分行业来看，房地产、钢铁、有色和化工等行业利差收窄幅度相对较大，但汽车行业利差环比小幅走阔。
2025Q3区域间利差有所收敛。2025年3季度城投债利差整体小幅走阔，其中AAA、AA+、AA等级城投债信用利差分别较上季度末走阔3BP、走阔2BP和收窄1BP，其中新疆、江西、河南、河北、广东、浙江、福建等地利差环比小幅上升，而云南、天津、甘肃等地利差下行。
（三）债券到期压力4
产业债到期压力整体呈不同幅度下降。其中，公用事业行业一年内到期行权债券占比最低，制造业、文化传媒、农林牧渔等一年内行权/到期债券占比相对较高。
得益于化债政策推进及平台债务管控，2025年4季度城投到期规模环比下降约21%。未来一年城投债到期高峰分布相对均匀，但部分区域集中到期压力较大。甘肃、辽宁、吉林、河南等地在特殊再融资债券等化债政策的支持下，未来一年内的集中到期压力已得到显著缓解；贵州和云南城投债未来一年内到期/行权规模占比约40%，需持续关注区域再融资情况。
标注
1行业分类及行政层级为中债资信口径，非监管审核口径。数据统计截至日期为2025年3月30日。
2类城投包括水务燃气、国资、公路港口中的平台类主体。
3信用利差以同期限的国开债收益率为基准计算。
4债券到期压力统计口径为公司债、企业债、政府支持机构债、交易商协会债务融资工具（不含ABN）到期（含行权）规模。
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融资是基本面、市场面及预期等因素的综合反映，多维度监测和分析信用债融资动态对于信用债投资和信用风险预判有重要意义。基于此背景，我们系统梳理了7,000余家信用债主体2016年至今的信用债券发行、到期、净融资和利差数据，在此基础上搭建了融资数据库，形成宏观维度（对货币和信用的观察）以及中观维度（区域+行业的净融资、到期、利差）的数据体系，并撰写了《季度信用债融资动态速递》，发布基于数据角度的信用债市场动态解读。
本期观点速览
1、2025Q3资金利率中枢延续低位运行，流动性分层压力持续缓解。2025Q3社融增速边际放缓，增长动能结构持续调整。
2、2025Q3产业债整体净融资持续回暖，城投债受化债政策延续及监管约束影响，净融资仍为负，但收缩态势显著缓和。
3、2025Q3信用利差压缩态势明显放缓，其中产业债呈现不同程度压缩，但收窄动能有所减弱；城投债利差则略有走阔，但区域间利差收敛。
4、未来一年城投债到期高峰分布相对均匀，但部分区域集中到期压力较大，需关注区域再融资状况。产业债到期压力整体呈不同幅度下降。
一、宏观货币-信用观察
（一）货币端
2025Q3资金利率中枢延续低位运行，流动性分层压力持续缓解。2025年3季度，面对跨季资金到期、政府债发行等阶段性压力，央行通过精准投放流动性维持资金面均衡态势，资金面较上季度进一步趋向平稳。同时，银行与非银机构间的流动性传导效率持续提升，分层现象得到有效抑制，整体利率中枢保持低位。2025年3季度DR007与R007均值分别环比下行14.0BP和15.6BP，同期R007与DR007差值较上季度收敛1.6BP。从央行操作来看，2025年前三季度央行加大宏观调控力度，货币政策适度宽松，持续发力、适时加力，强化逆周期调节，综合运用多种货币政策工具，服务实体经济高质量发展，为经济回升向好创造适宜的货币金融环境。
（二）信用端
1、社融表现
2025Q3社融增速边际放缓，增长动能结构持续调整。受信贷需求尚未完全回暖以及去年政府债发行高峰形成的高基数效应影响，2025年3季度新增社融7.23万亿元，社融增量同比减少4.5%。其中，信贷新增1.80万亿元，同比下降1.13万亿元；政府债净融资3.80万亿元，仍为社融核心支撑，占社融比重52.65%。分部门来看，居民端恢复节奏偏缓，2025年3季度居民信贷融资中短期信贷和中长期信贷分别同比少增0.36万亿元和0.20万亿元。企业端信贷仍呈现“短强长弱”格局，资金利率低位运行，低利率与周转需求驱动3季度企业短期贷款新增0.23万亿元，同比多增0.51万亿元；同期企业债券融资同比多增0.24万亿元，两者成为企业部门融资增长的核心支撑；随着地方政府债务置换逐渐步入收尾阶段，3季度企业中长期贷款新增1.12万亿元，同比少增0.46万亿元；同期票据融资新增0.52万亿元，同比少增0.65万亿，票据冲量显著降低，银行对公信贷结构有所优化。
2、信用利差与等级利差
2025Q3信用利差均值受市场资金面及政策调控影响震荡收窄。2025年3季度，央行通过买断式逆回购、MLF加量续作等工具应对跨季资金压力与到期高峰，中短端信用债受信用风险缓释预期支撑，收益率下行速度快于基准利率，推动信用利差继续震荡收窄。整体看，2025年3季度AAA、AA+、AA的3年期信用利差均值分布环比下降4.5BP、8.6BP和11.6BP，低等级信用利差下行幅度相对较大。等级利差方面，低等级信用债的等级利差进一步压缩，AA-、AA与AA+等级利差分别较季度初下降21.5BP、7.1BP和4.1BP。
二、中观（行业和区域）债券市场融资动态
（一）净融资
1、信用债 1
2025Q3整体产业债融资力度持续回暖，城投债受化债政策延续及监管约束影响，净融资仍为负，但收缩幅度放缓。2025年3季度公用事业行业净融资规模保持高位，其中电力、国资行业净融资额增量位居前列。制造业、周期以及建筑行业净融资同比均有所增长，但内部呈现分化。如煤炭、有色、钢铁行业净融资同比明显改善，化工行业净融资同比环比跌幅较大；消费行业在酒店旅游和医药行业的带动下保持净融入，但零售和食品饮料行业均为净流出状态。房地产行业融资环比亦有所改善，但仍处于净流出状态。城投债方面，受化债政策约束，2025年3季度城投债净融资继续为负，但同比环比均有所改善。
2、（类）城投债2
（1）（类）城投债净融资规模同比及环比有所改善，收缩态势显著缓和。2025年3季度在政策支持持续强化与经济强省发行回暖的共同驱动下，（类）城投债净融资收缩态势显著缓解。净融资同比改善的省份包括天津、湖北、江苏、浙江、广东和山东等，其中广东、湖北净融资规模位居前列。净融资同比下降较多的省份有重庆、云南、湖南、福建等，以上省份多数呈现净流出状态。
（2）（类）城投除省级以外整体处于净流出状态，但除市级外，其余层级净融资均呈同比改善趋势。2025年3季度，省级平台中北京、河南、山东等地净融资同比增加，云南、贵州、湖南等地净融资同比有所下降。下沉层级来看，市级层面柳州、南宁、连云港、盐城等市同比转为净流出状态；同时南昌、青岛等市净融资同比下滑明显；另外区县平台净融资继续为负，但同比有较大好转，净融资收缩明显的区县平台主要集中在郑州、泰州、青岛等地。
（二）信用利差3走势
2025Q3信用利差收窄趋势显著减缓。具体来看，受资金面波动、政策预期及行业基本面等因素综合影响，多数产业债利差继续压缩但收窄动能减弱，但城投债利差则小幅走阔。细分行业来看，房地产、钢铁、有色和化工等行业利差收窄幅度相对较大，但汽车行业利差环比小幅走阔。
2025Q3区域间利差有所收敛。2025年3季度城投债利差整体小幅走阔，其中AAA、AA+、AA等级城投债信用利差分别较上季度末走阔3BP、走阔2BP和收窄1BP，其中新疆、江西、河南、河北、广东、浙江、福建等地利差环比小幅上升，而云南、天津、甘肃等地利差下行。
（三）债券到期压力4
产业债到期压力整体呈不同幅度下降。其中，公用事业行业一年内到期行权债券占比最低，制造业、文化传媒、农林牧渔等一年内行权/到期债券占比相对较高。
得益于化债政策推进及平台债务管控，2025年4季度城投到期规模环比下降约21%。未来一年城投债到期高峰分布相对均匀，但部分区域集中到期压力较大。甘肃、辽宁、吉林、河南等地在特殊再融资债券等化债政策的支持下，未来一年内的集中到期压力已得到显著缓解；贵州和云南城投债未来一年内到期/行权规模占比约40%，需持续关注区域再融资情况。
标注
1行业分类及行政层级为中债资信口径，非监管审核口径。数据统计截至日期为2025年3月30日。
2类城投包括水务燃气、国资、公路港口中的平台类主体。
3信用利差以同期限的国开债收益率为基准计算。
4债券到期压力统计口径为公司债、企业债、政府支持机构债、交易商协会债务融资工具（不含ABN）到期（含行权）规模。
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