如何理解基金费率新规对债市的影响？

财经头条

提升一亿中产阶级阅读效率

打开

如何理解基金费率新规对债市的影响？

浙商固收

1周前

核心观点

基金费率新规可能导致债市负债端出现压力，但是从新规征求意见稿发布后的首个交易日（9月8日）盘面表现来看，1.80%仍然构成了10年期国债较难突破的上限阻力位，新规压力短期或已得到一定消化。

具体到债市而言，新规对债市的影响主要是在于债基和货基增收赎回费、以及机构客户尾佣压降至15%这两项细则上。

原本有很多银行自营、理财、券商等机构投资者和个人投资者均会通过公募基金投资来做波段交易，逢高利率增持、逢低利率减持；而今年债市资本利得和票息策略均较难提高收益，年初至今机构债券投资回报普遍较低，新规对于债基和货基投资6个月以内的赎回费抬升到至少50bp以上会进一步削弱债基投资收益，债基负债端可能进一步向权益型混合型基金或者理财产品等方面分流。此外，机构客户的尾佣压降压力相对较大，此细则可能导致基金销售机构进一步降低销售债基和货基的意愿。

若资金从债基和货基流向理财、银行存款等产品，则债市更多是投资者结构以及偏好券种上的变化；若资金从债基和货基流向含权基金和股市，债市的资金面摩擦和负债端摩擦则较为明显。

正文

1 如何理解基金费率新规对债市的影响？

公募基金费改第三阶段正在落地中。2025年9月5日，证监会出台《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》（下简称“本次费率新规”或“新规”）。继2023年7月《公募基金行业费率改革工作方案》以及2023年12月《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定（征求意见稿）》之后，本次费率新规接力了本轮公募基金让利费改的第三棒。

1.1 新规细则及降费影响测算

费改第一阶段主要降低管理费和托管费；费改第二阶段主要降低交易佣金；本次费率新规，也即费改第三阶段，主要降低认购/申购/销售服务等销售环节费用，影响最大的是基金销售机构。本次费率新规明确了降低认购费率、优化赎回费安排、规范销售服务费、聚焦个人客户、明确平台法律定位等六大方面。

具体来看，我们总结了七大关注点：

1、明确直销不收认购/申购/销售费用，降低基金公司直销业务收入。新规指出，基金管理人销售其管理的基金，不得收取认（申）购费、销售服务费。

当前部分基金公司正在从代销向直销转型以获取更多收入，但是这一规定对于基金公司而言，无论是代销和直销都将收不到这笔费用，预计显著降低基金公司发展直销业务的热情。

2、普降且统一了三大类基金的认购和申购的上限标准，认购和申购环节均降低了销售机构收入，零售客户占比较大的机构影响或较大。新规指出，股票型、混合型、债券型的认购/申购费率上限分别调降至 0.8%、0.5%、0.3%。

目前大多数股票型、混合型、债券型基金的申购费上限分别为1.5%、1.5%和0.8%，直接降低了70bp、100bp和50bp。部分基金为了鼓励基金募集期认购从而产生首发优势，认购费通常要比申购费低20-30bp或更多，部分基金的股票型、混合型、债券型基金的认购费上限也分别有0.8%~1.2%、1.2%、0.6%，本次新规也统一了募集和存续期间的认购/申购费用，避免了部分基金通过费率安排冲首发优势的模式。根据统计来看，基金当前认购和申购费用超过新规上限的比重明显高于销售服务费，这部分收入理论上会有压力。

但是考虑到在实际落地过程中，销售机构对于认购/申购费通常会有折扣，尤其对于机构客户而言，认购/申购的费率往往折扣力度更大，因此零售客户占比较大、前期折扣较少的销售机构受到本项条款的影响可能反而更大。

3、长期投资者可以免后端认购/申购费，鼓励投资者长期持有。新规指出，对于持续持有期限超过一年的投资者，基金销售机构可以免收其后端认（申）购费用。

认购和申购费的收费模式分成前端收费和后端收费两种，通常采用后端收费模式的基金就是鼓励持有时间越长、费用越低；但是对于免费用的年限设置会比1年更长，因此，此举也是降低了后端费用收入。

4、全额赎回费不再归属销售机构而是计入基金财产，依靠“高周转”获得收入的销售模式不再可行。新规指出，投资者赎回基金份额产生的赎回费，应当全额计入基金财产。

在2013年证监会《关于修改〈开放式证券投资基金销售费用管理规定〉的决定》中，只有持有期少于30日的赎回费才全额计入基金财产，随着持有期递增，赎回费计入基金财产的部分递减。但是本次新规统一且简化了标准，无论持有期多长，赎回费均全额计入基金财产。前期部分机构依赖认/申购和赎回两道收入的“高周转”模式目前不再具备可行性，进一步压降了销售机构的收入规模。

5、债基和FOF也要收取赎回费，投资人通过场外基金做波段来增厚收益的成本变高，更加鼓励投资端长钱入市。新规指出，股票型、混合型、债券型、FOF，持有期<7天，赎回费率≥1.5%；持有期7天-30天，赎回费率≥1%；持有期30天-6个月，赎回费率≥0.5%。

2013年规定中只针对股票基金和混合基金征收赎回费。前期部分债基和FOF投资者可能依赖场外基金做波段交易，但是本次新规对于6个月以内持有期的赎回费一次性提升至50bp以上，在利率中枢长期较低的背景下，债基投资者收益本就不高，一次性50bp的费用收取可能会导致场外债基负债端面临较大的流失压力，且进一步利好债券型ETF的发展。此外，债基的分类下包括纯债型基金和“固收+”基金，“固收+”基金的客源也面临向混合型和权益型转移的压力。

6、机构客户的客户维护费显著压降，尤其是债券型和货币型基金的机构客户尾佣压降至15%，会显著降低部分机构销售债基和货基的意愿。新规指出，零售客户尾佣上限为50%，机构客户的股票型和混合型尾佣上限为30%，机构客户的债券型和货币型等其他类型基金尾佣上限为15%。

客户维护费，也即尾随佣金（简称尾佣），是指基金为了激励销售机构持续营销产品，从管理费中提取一定比例支付给销售机构的费用。普通股票型、混合型尾佣占比大概在35%左右，压降压力相对较小；中长债基尾佣占比在15%左右，压降压力也较小；但是短债型、固收+型、货币型尾佣占比分别在30%、21%、35%附近，机构客户的尾佣压降压力相对较大。此细则可能导致基金销售机构进一步销售债基和货基的意愿。由于ETF没有算在本细则的范围内，也是利好债券型ETF的发展。

7、鼓励机构使用统一的直销平台FISP，会显著降低依赖机构销售的三方平台收入。新规指出，鼓励机构投资者通过 FISP 平台申赎公募基金。若后续基金机构投资者直销服务平台严格落地，理论上对于to B规模较大的基金销售机构会构成较大的冲击。

总结而言，本次费率新规几乎是重塑了基金销售生态，后续基金销售机构的收入压力和以债基为代表的基金负债端压力可能逐步显现。（1）认购和申购费新规导致基金公司直销业务收入下降，募集期冲首发优势的模式难度变大；（2）免后端费用和赎回分级分级新规鼓励投资者长期持有基金，基金“高周转”模式难推进，基金负债端可能更加稳定；（3）赎回费分级新规也导致包含固收加基金在内的场外债基负债端面临较大的流失压力；（4）尾佣新规和FISP平台设立导致侧重B端业态的销售机构压力会大于侧重C端业态的销售机构。