事件
美国2025年7月新增非农就业7.3万人，预期10.4万人，前值大幅下修至1.4万人；劳动参与率意外下降0.1pct至62.2%，失业率如期上升0.1pct至4.2%。小时工资同比增速上升0.1pct至3.9%，环比增速上升0.1pct至0.3%。
要点
修正扰动之外，就业到底有多弱？
（1）就业增长韧性“缩圈”——几乎仅由教育医疗行业支撑，其余行业多为降温。6月就业人数大幅下修、基数降低的情况下，7月新增就业依然寥寥。新增7.3万人就业中，教育医疗行业大幅新增7.9万人，而其余部门合计就业为负增长：零售、金融业就业回暖，7月分别新增1.6万人和1.5万人就业；休闲酒店和专业服务行业下修较多，7月就业偏弱；制造业就业减少1.1万人，与制造业PMI就业分项对应；政府就业减少1万人，联邦政府为主要拖累，符合我们在6月非农点评中的提示。就业增长偏弱，为什么失业率仍维持低位？供给减少对失业率施加下拉力。用于计算失业率的就业人数与“新增非农就业人数”分别来自家庭和企业两个不同的调查口径。虽然这种口径差异造成了今年以来两者就业人数差距拉大的现象，但本次数据中，二者均弱。实际上，本期受移民减少影响而下降的劳动参与率对失业率施加了下拉力，而用于计算失业率的就业人数是负增的，体现两份调查在就业走弱趋势上的一致性。疫后美国劳动力出现刚性缺口，而特朗普的移民鹰派政策加剧了供给的短缺：移民的劳动力人口连续4个月下滑，劳动参与率再次步入下行通道。劳动供给与需求争相降温的情况下，失业率加速上行的拐点（详参《再议就业市场》）一再推后，也为美联储上半年货币政策的定力提供了支撑。
就业数据走弱增加降息可行性，宽松交易持续性关注联储后续预期引导。显著不及预期的就业、大幅下修的前值和走弱的制造业PMI加剧市场对经济韧性的担忧，避险情绪升温，数据发布后股跌债涨，美元走弱，黄金上涨，降息预期提高至年内2.7次。展望看，本期非农数据进一步验证了就业市场韧性下降的趋势，若接下来两个月通胀未超预期，这样一份数据为联储9月降息提供了一步台阶。但是，考虑到仍有韧性的消费、相对较低的失业率，经济衰退并非当下的基准情形。当前年内降息预期已经几乎充分，9月会议前降息预期可能随着新进经济数据的变化而波动。当前的宽松交易窗口可能延续至联储对降息路径释放新的预期管理信号之前，例如关注8月Jackson Hole会议。对于美元，日央行当前较为犹豫的姿态约束了外部冲击，后续财政的接续在内部提供支撑，因此出现类似于去年的大幅走弱情形概率或低，但短期基本面延续下行、美债供需风险仍存压制美元信用等因素意味着美元也难走强。近期特朗普频繁发难鲍威尔、要求解雇劳工统计局长埃丽卡、联储理事库格勒辞职，关注上述事件对市场风险偏好的扰动。
风险提示：美国通胀持续性超预期，联储货币政策收紧超预期。
<span style="color:" #000;="" --tt-darkmode-color:="" #ffffff;"="">正文
事件
美国2025年7月新增非农就业7.3万人，预期10.4万人，前值大幅下修至1.4万人；劳动参与率意外下降0.1pct至62.2%，失业率如期上升0.1pct至4.2%。小时工资同比增速上升0.1pct至3.9%，环比增速上升0.1pct至0.3%。
要点
修正扰动之外，就业到底有多弱？
（1）就业增长韧性“缩圈”——几乎仅由教育医疗行业支撑，其余行业多为降温。6月就业人数大幅下修、基数降低的情况下，7月新增就业依然寥寥。新增7.3万人就业中，教育医疗行业大幅新增7.9万人，而其余部门合计就业为负增长：零售、金融业就业回暖，7月分别新增1.6万人和1.5万人就业；休闲酒店和专业服务行业下修较多，7月就业偏弱；制造业就业减少1.1万人，与制造业PMI就业分项对应；政府就业减少1万人，联邦政府为主要拖累，符合我们在6月非农点评中的提示。就业增长偏弱，为什么失业率仍维持低位？供给减少对失业率施加下拉力。用于计算失业率的就业人数与“新增非农就业人数”分别来自家庭和企业两个不同的调查口径。虽然这种口径差异造成了今年以来两者就业人数差距拉大的现象，但本次数据中，二者均弱。实际上，本期受移民减少影响而下降的劳动参与率对失业率施加了下拉力，而用于计算失业率的就业人数是负增的，体现两份调查在就业走弱趋势上的一致性。疫后美国劳动力出现刚性缺口，而特朗普的移民鹰派政策加剧了供给的短缺：移民的劳动力人口连续4个月下滑，劳动参与率再次步入下行通道。劳动供给与需求争相降温的情况下，失业率加速上行的拐点（详参《再议就业市场》）一再推后，也为美联储上半年货币政策的定力提供了支撑。
就业数据走弱增加降息可行性，宽松交易持续性关注联储后续预期引导。显著不及预期的就业、大幅下修的前值和走弱的制造业PMI加剧市场对经济韧性的担忧，避险情绪升温，数据发布后股跌债涨，美元走弱，黄金上涨，降息预期提高至年内2.7次。展望看，本期非农数据进一步验证了就业市场韧性下降的趋势，若接下来两个月通胀未超预期，这样一份数据为联储9月降息提供了一步台阶。但是，考虑到仍有韧性的消费、相对较低的失业率，经济衰退并非当下的基准情形。当前年内降息预期已经几乎充分，9月会议前降息预期可能随着新进经济数据的变化而波动。当前的宽松交易窗口可能延续至联储对降息路径释放新的预期管理信号之前，例如关注8月Jackson Hole会议。对于美元，日央行当前较为犹豫的姿态约束了外部冲击，后续财政的接续在内部提供支撑，因此出现类似于去年的大幅走弱情形概率或低，但短期基本面延续下行、美债供需风险仍存压制美元信用等因素意味着美元也难走强。近期特朗普频繁发难鲍威尔、要求解雇劳工统计局长埃丽卡、联储理事库格勒辞职，关注上述事件对市场风险偏好的扰动。
风险提示：美国通胀持续性超预期，联储货币政策收紧超预期。
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