内容摘要
融资是基本面、市场面及预期等因素的综合反映，多维度监测和分析信用债融资动态对于信用债投资和信用风险预判有重要意义。基于此背景，我们系统梳理了7,000余家信用债主体2016年至今的信用债券发行、到期、净融资和利差数据，在此基础上搭建了融资数据库，形成宏观维度（对货币和信用的观察）以及中观维度（区域+行业的净融资、到期、利差）的数据体系，并撰写了《季度信用债融资动态速递》，发布基于数据角度的信用债市场动态解读。
本期观点速览：
1、2025Q2资金利率中枢回落，流动性分层压力改善。2025Q2社融延续回升态势，增长动能结构性分化。
2、2025Q2产业债整体净融资力度加大，城投债仍处于严监管态势之下，净融资继续收缩。（类）城投除省级以外整体处于净流出状态，低层级融资主体净融资额表现仍偏弱。
3、2025Q2信用利差受市场资金面宽松及政策调控影响震荡收窄。其中，产业债信用利差整体呈现收窄态势，其中食品饮料、医药、零售和农林牧渔等行业利差收窄幅度相对较大。（类）城投区域利差环比收窄，其中广西、辽宁、云南、贵州省份信用利差收窄幅度较大，整体利差水平处于近年来较低水平。
4、未来一年城投债到期高峰主要集中在2025年3季度和2026年1季度，到期压力呈现区域分化，广西、贵州和云南城投债未来一年内到期压力大，需关注区域再融资状况。产业债中消费、制造行业到期规模呈较大幅度下降，其他大类行业均有不同程度上升。
一、宏观货币-信用观察
（一）
货币端
2025Q2资金利率中枢回落，流动性分层压力改善。2025年2季度，随着央行降准、降息等一揽子金融政策的推出，资金面较2025年1季度边际缓和；同时，银行与非银的流动性分层现象进一步缓解，整体中枢较上季度有所下降。2025年2季度DR007与R007均值分别环比下行29.9BP和41.7BP，R007与DR007差值收敛11.8BP。从央行操作来看，2025年2季度央行明确加大货币政策调控强度，适度宽松基调依然延续，并强化逆周期调节，综合运用多种货币政策工具，服务实体经济高质量发展，为经济持续回升向好创造适宜的货币金融环境。
（二）
信用端
1、社融表现
2025Q2社融延续回升态势，增长动能结构性分化。由于去年同期“金融挤水分”产生低基数效应，叠加今年政府债持续发力，2025年2季度新增社融7.65万亿元，社融增速超预期回升，社融增量同比大幅提升44%。其中，信贷新增3.04万亿元（同比少增0.31万亿），政府债净融资3.78万亿（同比多增1.80万亿），为社融核心支撑，占社融比重49.47%，环比大幅提升近24个百分点。分部门来看，2025年2季度居民信贷融资中短期信贷和中长期信贷分别同比少增0.08万亿元和多增0.08万亿元，居民端疲软未解。企业端信贷呈现“短强长弱”格局，低利率与周转需求驱动企业短期贷款累计新增0.79万亿元，同比多增0.65万亿元；同期企业债券融资同比多增0.22万亿元，两者成为企业部门融资增长的核心支撑；受地方政府债务置换地方融资平台贷款影响，企业中长期贷款累计新增1.59万亿元，同比少增0.29万亿元。
2、信用利差与等级利差
2025Q2信用利差受市场资金面宽松及政策调控影响震荡收窄。2025年2季度，央行通过买断式逆回购等工具维持流动性均衡，短端利率下行压力缓解，中短端信用债收益率下行速度快于基准利率，推动信用利差继续震荡收窄。整体看，2025年2季度AAA、AA+、AA的3年期信用利差均值分布环比下降8.0BP、7.8BP和9.4BP，低等级信用利差下行幅度相对较大。等级利差方面，伴随低等级信用债信用利差收窄，2025年2季度低等级的等级利差进一步压缩，高等级信用利差AA-、AA与AA+等级利差分别较季度初下降5.9BP、1.3BP和上升0.2BP。
二、中观（行业和区域）债券市场融资动态
（一）
净融资
1、信用债1
2025Q2整体产业债融资力度加大，城投债仍处于严监管态势之下，净融资继续收缩。2025年2季度公用事业行业在基建投资力度加大和央企专项债扩容等政策支持下保持较高的净融资规模，净融资同比与环比均有所提升，其中电力、国资行业净融资额增量在产业债中位居前列。制造业、周期以及建筑行业净融资同比均有所增长，其中煤炭、化工、钢铁行业净融资环比明显改善。消费行业债券保持净融入、内部有所分化，其中酒店旅游和食品饮料行业融资环比回落至净流出状态，但贸易行业净流入规模较大。房地产行业融资环比亦有所改善，但仍处于净流出状态。城投债方面，受化债政策约束，2025年2季度城投债净融资继续下降至-1,642亿元。
2、（类）城投债2
（1）（类）城投债净融资规模同比及环比均下降。2025年2季度在“控增化存”框架下（类）城投债延续收缩，叠加平台市场化转型以及监管审核政策趋严等多重因素，（类）城投净融资额较去年同比环比均显著减少，净融资继续收缩。净融资同比改善的省份包括浙江、广东和贵州等，其中广东、浙江凭借经济强省的财政实力和市场化转型成效支撑净融资增长；贵州则因化债政策支持下高收益短债吸引机构信用下沉策略，推动净融资边际回暖。受政策调控、区域资源倾斜影响，净融资同比下降较多的省份有山东、四川、湖南、重庆等，以上省份均呈现净流出状态。
（2）（类）城投除省级以外整体处于净流出状态，低层级融资主体净融资额表现仍弱。2025年2季度，省级平台中北京、广东、贵州、浙江等地净融资同比增加，湖北、湖南、广西、山东等地净融资同比有所下降。下沉层级来看，市级层面柳州、武汉、泰安等市同比转为净流出状态；同时济南、南京、南通等市净融资同比下滑明显，广州、衢州、金华等市级净融资同比有所改善；另外区县平台净融资继续同比收缩，净融资收缩明显的区县平台主要集中在重庆、成都、南通等地。
（二）
信用利差3走势
2025Q2各等级城投债及产业债信用利差整体呈现收窄态势。具体来看，2025年2季度信用债受货币政策宽松与流动性改善影响，信用利差均有不同程度压缩。AAA、AA+、AA等级城投债信用利差分别较2025年1季度末下降约8BP、10BP、14BP。2025年2季度各个产业利差亦有一定下降，其中食品饮料、医药、零售和农林牧渔等行业利差收窄幅度相对较大。
2025Q2区域利差均有收窄。2025年2季度各等级城投债利差略有收窄，AAA等级城投债中云南、天津、贵州、山西等省份信用利差收窄超过10BP；中低等级城投债中，广西、辽宁、云南、贵州等省份利差下降幅度超过20BP，整体利差水平处于近年来较低水平。
（三）
债券到期压力4
2025Q3城投与产业债到期规模环比呈分化态势。2025年3季度，城投到期规模环比下降约5%，产业债中消费、制造行业到期规模呈较大幅度下降，其他大类行业均有不同程度上升。公用事业行业一年内到期行权债券占比最低，制造业行业一年内行权/到期债券规模占比较高。细分行业来看，一年内行权/到期债券主要集中在城投、电力、房地产、公路港口等行业；此外，零售、文化传媒、农林牧渔行业一年内行权/到期债券占比超过50%。
城投到期压力区域分化。分季度来看，未来一年城投债到期高峰主要集中在2025年3季度和2026年1季度。从区域分化看，特殊再融资债置换效应凸显，甘肃和辽宁城投债一年内到期行权规模均不足百亿元，集中到期压力相对较小；广西、贵州和云南城投债未来一年内到期/行权规模占比超过40%，需持续关注区域再融资情况。
标注
1行业分类及行政层级为中债资信口径，非监管审核口径。数据统计截至日期为2025年3月30日。
2类城投包括水务燃气、国资、公路港口、航空等。
3信用利差以同期限的国开债收益率为基准计算。
4债券到期压力统计口径为公司债、企业债、政府支持机构债、交易商协会债务融资工具（不含ABN）到期（含行权）规模。
内容摘要
融资是基本面、市场面及预期等因素的综合反映，多维度监测和分析信用债融资动态对于信用债投资和信用风险预判有重要意义。基于此背景，我们系统梳理了7,000余家信用债主体2016年至今的信用债券发行、到期、净融资和利差数据，在此基础上搭建了融资数据库，形成宏观维度（对货币和信用的观察）以及中观维度（区域+行业的净融资、到期、利差）的数据体系，并撰写了《季度信用债融资动态速递》，发布基于数据角度的信用债市场动态解读。
本期观点速览：
1、2025Q2资金利率中枢回落，流动性分层压力改善。2025Q2社融延续回升态势，增长动能结构性分化。
2、2025Q2产业债整体净融资力度加大，城投债仍处于严监管态势之下，净融资继续收缩。（类）城投除省级以外整体处于净流出状态，低层级融资主体净融资额表现仍偏弱。
3、2025Q2信用利差受市场资金面宽松及政策调控影响震荡收窄。其中，产业债信用利差整体呈现收窄态势，其中食品饮料、医药、零售和农林牧渔等行业利差收窄幅度相对较大。（类）城投区域利差环比收窄，其中广西、辽宁、云南、贵州省份信用利差收窄幅度较大，整体利差水平处于近年来较低水平。
4、未来一年城投债到期高峰主要集中在2025年3季度和2026年1季度，到期压力呈现区域分化，广西、贵州和云南城投债未来一年内到期压力大，需关注区域再融资状况。产业债中消费、制造行业到期规模呈较大幅度下降，其他大类行业均有不同程度上升。
一、宏观货币-信用观察
（一）
货币端
2025Q2资金利率中枢回落，流动性分层压力改善。2025年2季度，随着央行降准、降息等一揽子金融政策的推出，资金面较2025年1季度边际缓和；同时，银行与非银的流动性分层现象进一步缓解，整体中枢较上季度有所下降。2025年2季度DR007与R007均值分别环比下行29.9BP和41.7BP，R007与DR007差值收敛11.8BP。从央行操作来看，2025年2季度央行明确加大货币政策调控强度，适度宽松基调依然延续，并强化逆周期调节，综合运用多种货币政策工具，服务实体经济高质量发展，为经济持续回升向好创造适宜的货币金融环境。
（二）
信用端
1、社融表现
2025Q2社融延续回升态势，增长动能结构性分化。由于去年同期“金融挤水分”产生低基数效应，叠加今年政府债持续发力，2025年2季度新增社融7.65万亿元，社融增速超预期回升，社融增量同比大幅提升44%。其中，信贷新增3.04万亿元（同比少增0.31万亿），政府债净融资3.78万亿（同比多增1.80万亿），为社融核心支撑，占社融比重49.47%，环比大幅提升近24个百分点。分部门来看，2025年2季度居民信贷融资中短期信贷和中长期信贷分别同比少增0.08万亿元和多增0.08万亿元，居民端疲软未解。企业端信贷呈现“短强长弱”格局，低利率与周转需求驱动企业短期贷款累计新增0.79万亿元，同比多增0.65万亿元；同期企业债券融资同比多增0.22万亿元，两者成为企业部门融资增长的核心支撑；受地方政府债务置换地方融资平台贷款影响，企业中长期贷款累计新增1.59万亿元，同比少增0.29万亿元。
2、信用利差与等级利差
2025Q2信用利差受市场资金面宽松及政策调控影响震荡收窄。2025年2季度，央行通过买断式逆回购等工具维持流动性均衡，短端利率下行压力缓解，中短端信用债收益率下行速度快于基准利率，推动信用利差继续震荡收窄。整体看，2025年2季度AAA、AA+、AA的3年期信用利差均值分布环比下降8.0BP、7.8BP和9.4BP，低等级信用利差下行幅度相对较大。等级利差方面，伴随低等级信用债信用利差收窄，2025年2季度低等级的等级利差进一步压缩，高等级信用利差AA-、AA与AA+等级利差分别较季度初下降5.9BP、1.3BP和上升0.2BP。
二、中观（行业和区域）债券市场融资动态
（一）
净融资
1、信用债1
2025Q2整体产业债融资力度加大，城投债仍处于严监管态势之下，净融资继续收缩。2025年2季度公用事业行业在基建投资力度加大和央企专项债扩容等政策支持下保持较高的净融资规模，净融资同比与环比均有所提升，其中电力、国资行业净融资额增量在产业债中位居前列。制造业、周期以及建筑行业净融资同比均有所增长，其中煤炭、化工、钢铁行业净融资环比明显改善。消费行业债券保持净融入、内部有所分化，其中酒店旅游和食品饮料行业融资环比回落至净流出状态，但贸易行业净流入规模较大。房地产行业融资环比亦有所改善，但仍处于净流出状态。城投债方面，受化债政策约束，2025年2季度城投债净融资继续下降至-1,642亿元。
2、（类）城投债2
（1）（类）城投债净融资规模同比及环比均下降。2025年2季度在“控增化存”框架下（类）城投债延续收缩，叠加平台市场化转型以及监管审核政策趋严等多重因素，（类）城投净融资额较去年同比环比均显著减少，净融资继续收缩。净融资同比改善的省份包括浙江、广东和贵州等，其中广东、浙江凭借经济强省的财政实力和市场化转型成效支撑净融资增长；贵州则因化债政策支持下高收益短债吸引机构信用下沉策略，推动净融资边际回暖。受政策调控、区域资源倾斜影响，净融资同比下降较多的省份有山东、四川、湖南、重庆等，以上省份均呈现净流出状态。
（2）（类）城投除省级以外整体处于净流出状态，低层级融资主体净融资额表现仍弱。2025年2季度，省级平台中北京、广东、贵州、浙江等地净融资同比增加，湖北、湖南、广西、山东等地净融资同比有所下降。下沉层级来看，市级层面柳州、武汉、泰安等市同比转为净流出状态；同时济南、南京、南通等市净融资同比下滑明显，广州、衢州、金华等市级净融资同比有所改善；另外区县平台净融资继续同比收缩，净融资收缩明显的区县平台主要集中在重庆、成都、南通等地。
（二）
信用利差3走势
2025Q2各等级城投债及产业债信用利差整体呈现收窄态势。具体来看，2025年2季度信用债受货币政策宽松与流动性改善影响，信用利差均有不同程度压缩。AAA、AA+、AA等级城投债信用利差分别较2025年1季度末下降约8BP、10BP、14BP。2025年2季度各个产业利差亦有一定下降，其中食品饮料、医药、零售和农林牧渔等行业利差收窄幅度相对较大。
2025Q2区域利差均有收窄。2025年2季度各等级城投债利差略有收窄，AAA等级城投债中云南、天津、贵州、山西等省份信用利差收窄超过10BP；中低等级城投债中，广西、辽宁、云南、贵州等省份利差下降幅度超过20BP，整体利差水平处于近年来较低水平。
（三）
债券到期压力4
2025Q3城投与产业债到期规模环比呈分化态势。2025年3季度，城投到期规模环比下降约5%，产业债中消费、制造行业到期规模呈较大幅度下降，其他大类行业均有不同程度上升。公用事业行业一年内到期行权债券占比最低，制造业行业一年内行权/到期债券规模占比较高。细分行业来看，一年内行权/到期债券主要集中在城投、电力、房地产、公路港口等行业；此外，零售、文化传媒、农林牧渔行业一年内行权/到期债券占比超过50%。
城投到期压力区域分化。分季度来看，未来一年城投债到期高峰主要集中在2025年3季度和2026年1季度。从区域分化看，特殊再融资债置换效应凸显，甘肃和辽宁城投债一年内到期行权规模均不足百亿元，集中到期压力相对较小；广西、贵州和云南城投债未来一年内到期/行权规模占比超过40%，需持续关注区域再融资情况。
标注
1行业分类及行政层级为中债资信口径，非监管审核口径。数据统计截至日期为2025年3月30日。
2类城投包括水务燃气、国资、公路港口、航空等。
3信用利差以同期限的国开债收益率为基准计算。
4债券到期压力统计口径为公司债、企业债、政府支持机构债、交易商协会债务融资工具（不含ABN）到期（含行权）规模。
