核心观点：4月政治局会议召开在即，面对更加复杂严峻的外部环境，市场对于新一轮增量政策抱有期待。我们认为，政策发力方向或体现为“三稳一扩”——稳就业、稳外贸、扩内需、稳预期。其一，美国大肆加征关税将直接影响外向型企业的订单和利润及上下游的劳动力市场，因此稳就业、稳外贸是短期政策的核心关切。其二，由于外部冲击超出预期，为了达成经济社会发展目标尤其是充分就业目标，扩内需、促消费等逆周期政策有望在中央经济工作会议和政府工作报告的基础上进一步加码，增量财政政策或有一定指引，货币配合财政发力也势在必行。其三，外部环境动荡的大背景下，国内社会预期稳定更加重要，资本市场是阵地最前线，房地产市场是堡垒基本盘，稳住楼市股市相关政策也值得期待。
一、肯定经济良好开局，重新审视外部环境。一季度GDP同比增长5.4%，好于市场预期，经济取得良好开局，展现了中国经济增长的空间大、韧性强。但同时也要注意到，一方面，CPI、PPI、企业中长期信贷和工业产销率等指标均反映出内需仍有较大提振空间，另一方面，一季度成绩单是在美国实施“对等关税”之前取得的，二季度之后经济增长面临更大挑战。我们认为，4月政治局会议在肯定经济“开门红”的基础上，将综合审视旧的困难和新的挑战，努力完成全年经济社会发展目标，对于加大逆周期调节力度的表态或更加积极。
二、加快已有工具落实，明确增量政策预期。4月政治局会议或释放更加积极的工作基调：一方面，加快已有政策工具的落实，包括加快政府债券的发行进度，为下半年政策加码腾出空间；另一方面，给出增量政策信号，待外部环境进入稳态后，适时推出政策储备。当下，特朗普政策反复无常，破坏全球化成果的举措尚未收敛，尤其“海湖庄园协议”中可能涉及的债务置换将比大规模加征关税对市场冲击更大。我们认为，在多方关税政策博弈尚未形成稳态之前，我国将首先积极开展外交工作，尽量降低贸易摩擦影响，尤其在“对等关税”90 天暂缓期内，保持国内储备政策的弹性。因此，二季度更多是已有工具的加快落地，以确定性拥抱不确定性， “攻守兼备”不轻易亮出全部底牌，但也会给出一定的增量政策指引，加强预期管理，提振市场信心。
三、货币配合财政先行，降准降息兑现可期。货币政策在二季度有望进入实质性宽松阶段。从目标优先级来看，鉴于关税对国内经济基本面造成一定压力，货币政策最终目标将由金融稳定和汇率稳定逐步过渡到稳就业和稳增长。从宏观政策一致性来看，财政工具加快落地需要一定的流动性支持。从外部环境来看，二季度美联储大概率重启降息。总量和结构工具双重发力，降准很有可能在4月政治局会议前后落地，20BP左右的降息也可能在5月或者6月到来。公开市场操作方面，二季度可能延续MLF净投放、买断式逆回购净投放。央行也可能再次开启公开市场买入国债操作，配合政府债券发行。结构性货币政策工具方向将聚焦外贸、消费和科技，有可能创设新的或对现有的工具进一步优化，并可能调降部分结构性货币政策工具利率。
四、财政储备政策充足，消费投资双管齐下。为应对外部环境冲击，新一轮增量财政政策信号有望出现。我们目前测算美国关税政策对我国出口拖累作用在8~10个百分点、GDP增速拖累作用为1.5~2个百分点，对调查失业率的影响约为0.8个百分点。从稳就业和稳增长的角度出发，我们认为，增量财政工具规模应在1.5~2.0万亿元左右。支出方向上，全方位提振内需，尤其是进一步加力刺激消费的政策值得期待——“两新”“两重”扩围扩容，除了耐用品消费以外，半耐用品、服务类消费补贴政策也有望推出，中央层面的育儿补贴有望加快出台，前期十五五规划储备的重点项目或可适当提前推出，加力实施城中村改造、加快落地商品房收储政策等。
五、加强自主可控建设，强化新型举国体制。外部环境日趋复杂，做强国内大循环、推进高水平科技自立自强的必要性进一步提升。我们认为，以下几个方向的相关表述值得关注。一是强化“卡脖子”行业攻关力度。现阶段我国也对美国关税采取了反制措施，其中高端半导体芯片、航空发动机以及光学、医学设备等领域我国对美进口依赖度较高，同时为了预防美国全面对我国技术封锁，因此会议或进一步加强这些产业的攻关力度，推动实现自主可控，减少对国外技术和产品的依赖。二是构建自主可控、安全高效的产业链供应链体系。产业链供应链安全对经济稳定发展和科技持续进步至关重要，包括能源、基础材料、工业母机等领域。预计会议会加强产业链上下游企业之间的协同合作，推动产业基础再造工程，提高关键基础材料、核心基础零部件、先进基础工艺的自主可控水平。三是完善财税、金融等政策支持体系，强化新型举国体制。具体政策方面，会议或加大对自主可控技术研发和产业化的支持力度，设立专项资金、产业引导基金等，引导社会资本投向关键核心技术领域和自主可控产业。四是引导企业加强自主可控能力建设，发挥科技领军企业龙头作用。会议或明确布置制定相关的产业政策和标准，鼓励企业加大研发投入，支持企业牵头组建创新联合体，共同开展关键核心技术攻关，提高企业的自主创新能力和核心竞争力，以推动自主可控建设，实现经济高质量发展与国家稳定安全。
六、多措并举出口转内销，奋力谱写开放新局面。在美国单边加征高额关税背景下，我国外贸依存度较高的行业（如电子、机械、轻工等）面临较大压力，稳外贸、稳就业是近期主要任务。政策层面，一地一策、一业一策、一企一策制定相应帮扶和纾困方案，畅通外贸企业内销渠道，加大对于平台企业、大型批发零售企业等对内采购的支持力度，或有一定的财税政策倾斜。对外开放方面，要进一步推动高水平对外开放，加快推动制度型开放，与欧盟、东盟等地区进一步建立更加紧密的经济关系和更加顺畅的经贸沟通机制，适时适度开放服务业领域，积极推动跨境贸易的人民币结算。
风险提示：1.政策落实不及预期的风险；2.对相关政策理解不全面的风险；3. 海外不确定性进一步加剧的风险。
核心观点：4月政治局会议召开在即，面对更加复杂严峻的外部环境，市场对于新一轮增量政策抱有期待。我们认为，政策发力方向或体现为“三稳一扩”——稳就业、稳外贸、扩内需、稳预期。其一，美国大肆加征关税将直接影响外向型企业的订单和利润及上下游的劳动力市场，因此稳就业、稳外贸是短期政策的核心关切。其二，由于外部冲击超出预期，为了达成经济社会发展目标尤其是充分就业目标，扩内需、促消费等逆周期政策有望在中央经济工作会议和政府工作报告的基础上进一步加码，增量财政政策或有一定指引，货币配合财政发力也势在必行。其三，外部环境动荡的大背景下，国内社会预期稳定更加重要，资本市场是阵地最前线，房地产市场是堡垒基本盘，稳住楼市股市相关政策也值得期待。
一、肯定经济良好开局，重新审视外部环境。一季度GDP同比增长5.4%，好于市场预期，经济取得良好开局，展现了中国经济增长的空间大、韧性强。但同时也要注意到，一方面，CPI、PPI、企业中长期信贷和工业产销率等指标均反映出内需仍有较大提振空间，另一方面，一季度成绩单是在美国实施“对等关税”之前取得的，二季度之后经济增长面临更大挑战。我们认为，4月政治局会议在肯定经济“开门红”的基础上，将综合审视旧的困难和新的挑战，努力完成全年经济社会发展目标，对于加大逆周期调节力度的表态或更加积极。
二、加快已有工具落实，明确增量政策预期。4月政治局会议或释放更加积极的工作基调：一方面，加快已有政策工具的落实，包括加快政府债券的发行进度，为下半年政策加码腾出空间；另一方面，给出增量政策信号，待外部环境进入稳态后，适时推出政策储备。当下，特朗普政策反复无常，破坏全球化成果的举措尚未收敛，尤其“海湖庄园协议”中可能涉及的债务置换将比大规模加征关税对市场冲击更大。我们认为，在多方关税政策博弈尚未形成稳态之前，我国将首先积极开展外交工作，尽量降低贸易摩擦影响，尤其在“对等关税”90 天暂缓期内，保持国内储备政策的弹性。因此，二季度更多是已有工具的加快落地，以确定性拥抱不确定性， “攻守兼备”不轻易亮出全部底牌，但也会给出一定的增量政策指引，加强预期管理，提振市场信心。
三、货币配合财政先行，降准降息兑现可期。货币政策在二季度有望进入实质性宽松阶段。从目标优先级来看，鉴于关税对国内经济基本面造成一定压力，货币政策最终目标将由金融稳定和汇率稳定逐步过渡到稳就业和稳增长。从宏观政策一致性来看，财政工具加快落地需要一定的流动性支持。从外部环境来看，二季度美联储大概率重启降息。总量和结构工具双重发力，降准很有可能在4月政治局会议前后落地，20BP左右的降息也可能在5月或者6月到来。公开市场操作方面，二季度可能延续MLF净投放、买断式逆回购净投放。央行也可能再次开启公开市场买入国债操作，配合政府债券发行。结构性货币政策工具方向将聚焦外贸、消费和科技，有可能创设新的或对现有的工具进一步优化，并可能调降部分结构性货币政策工具利率。
四、财政储备政策充足，消费投资双管齐下。为应对外部环境冲击，新一轮增量财政政策信号有望出现。我们目前测算美国关税政策对我国出口拖累作用在8~10个百分点、GDP增速拖累作用为1.5~2个百分点，对调查失业率的影响约为0.8个百分点。从稳就业和稳增长的角度出发，我们认为，增量财政工具规模应在1.5~2.0万亿元左右。支出方向上，全方位提振内需，尤其是进一步加力刺激消费的政策值得期待——“两新”“两重”扩围扩容，除了耐用品消费以外，半耐用品、服务类消费补贴政策也有望推出，中央层面的育儿补贴有望加快出台，前期十五五规划储备的重点项目或可适当提前推出，加力实施城中村改造、加快落地商品房收储政策等。
五、加强自主可控建设，强化新型举国体制。外部环境日趋复杂，做强国内大循环、推进高水平科技自立自强的必要性进一步提升。我们认为，以下几个方向的相关表述值得关注。一是强化“卡脖子”行业攻关力度。现阶段我国也对美国关税采取了反制措施，其中高端半导体芯片、航空发动机以及光学、医学设备等领域我国对美进口依赖度较高，同时为了预防美国全面对我国技术封锁，因此会议或进一步加强这些产业的攻关力度，推动实现自主可控，减少对国外技术和产品的依赖。二是构建自主可控、安全高效的产业链供应链体系。产业链供应链安全对经济稳定发展和科技持续进步至关重要，包括能源、基础材料、工业母机等领域。预计会议会加强产业链上下游企业之间的协同合作，推动产业基础再造工程，提高关键基础材料、核心基础零部件、先进基础工艺的自主可控水平。三是完善财税、金融等政策支持体系，强化新型举国体制。具体政策方面，会议或加大对自主可控技术研发和产业化的支持力度，设立专项资金、产业引导基金等，引导社会资本投向关键核心技术领域和自主可控产业。四是引导企业加强自主可控能力建设，发挥科技领军企业龙头作用。会议或明确布置制定相关的产业政策和标准，鼓励企业加大研发投入，支持企业牵头组建创新联合体，共同开展关键核心技术攻关，提高企业的自主创新能力和核心竞争力，以推动自主可控建设，实现经济高质量发展与国家稳定安全。
六、多措并举出口转内销，奋力谱写开放新局面。在美国单边加征高额关税背景下，我国外贸依存度较高的行业（如电子、机械、轻工等）面临较大压力，稳外贸、稳就业是近期主要任务。政策层面，一地一策、一业一策、一企一策制定相应帮扶和纾困方案，畅通外贸企业内销渠道，加大对于平台企业、大型批发零售企业等对内采购的支持力度，或有一定的财税政策倾斜。对外开放方面，要进一步推动高水平对外开放，加快推动制度型开放，与欧盟、东盟等地区进一步建立更加紧密的经济关系和更加顺畅的经贸沟通机制，适时适度开放服务业领域，积极推动跨境贸易的人民币结算。
风险提示：1.政策落实不及预期的风险；2.对相关政策理解不全面的风险；3. 海外不确定性进一步加剧的风险。
