文|海山
来源|博望财经
“地主家也没有余粮了”！
最近，新能源领域的“巨无霸”企业华润新能源IPO申请已被正式受理，计划募集资金高达245亿元人民币，如果成功上市，将刷新深圳证券交易所IPO的最高纪录。
来源：深交所
华润新能源可以说是含着金钥匙出生的，作为华润电力在新能源领域的唯一平台，华润电力作为我国发电集团中的“五大四小”之一，在全国电力系统中占据着至关重要的地位。
按理说这种出身不应该缺钱才对。但事实却并非如此，根据华润新能源的招股说明书，华润新能源正处于新能源快速扩张时期，此次项目总投资超过400亿元，装机量高达717万千瓦，占当前华润新能源总装机量的四分之一，对资金的需求极为迫切。
来源：招股说明书
所以即使背靠华润电力这样的“金主”，也面临资金不足的局面。且当前我国新能源电力市场正处于转型的关键时期，补贴退潮已经成为不可逆转的趋势，储能如何接近风电和光伏发电不均的问题也同样是华润新能源面临的关键问题。
01
运营领先也顶不住净资产收益率暴跌
华润新能源的主要其业务便是运营风力发电和太阳能发电站，进而出售电力从而获取收入。截至2024年9月底，华润新能源的总资产规模已增至1938.1亿元，业务布局遍及全国主要省市区直辖市。发电并网装机总量位居行业第四，仅次于华电新能、三峡能源、龙源电力。
据招股说明书披露，2021年至2024年9月底，公司营业收入分别为171.34亿元、181.98亿元、205.12亿元及171.50亿元，同期净利润分别为65.76亿元、64.58亿元、84.59亿元及63.49亿元。公司堪称新能源行业的盈利高手。
而这当中90%源自风电业务。基于主营业务及市值规模，与国内已上市公司如华能国际、三峡能源等进行比较，可见公司的核心竞争力并非发电规模，而在于其卓越的盈利能力。
据招股说明书，华润新能源的毛利率近年来稳定在约60%，净利率也超过35%。其盈利水平堪比白酒行业，而华能国际2024年毛利率为33.78%，三峡能源毛利率为55.13%，龙源电力毛利率为37.55%，与之相比都有不小的差距。
来源：招股说明书
根据招股说明书显示，高的毛利率与华润新能源整体较高的运营效率密切相关。
2024年前三季度，华润新能源的风力发电项目和光伏项目年利用小时数分别达到1731小时和1121小时，分别超出行业均值10.5%和16.9%。
华润新能源近年来的净利率基本维持在40%左右，其盈利能力不仅远超三峡能源、龙源电力、华电国际等同行业竞争对手。
公司在高电价区域如山东、广东等Ⅲ类电价区的布局较为广泛，加上补贴，一度电可达0.45元，而同行业在Ⅰ、Ⅱ类地区的电价仅为0.37元/度。加之单位运维成本约为0.08元，较行业平均水平0.13元低0.05元；并且在2023年华润新能源完成了120万张绿证交易，折合每度电增收0.019元。三项收入相加，相比同行业竞争对手将产生每度电0.15元的额外收益。
但这一切并不是没有代价的。
新能源发电公司的商业模式与重资产模式相契合。其经营流程包括获取土地、建设发电站以及销售电力。
在初期获取土地资源时，公司面临高昂的成本。此过程涉及复杂的审批和审查程序，必须购买土地使用权并办理开工建设权，之后方可开始建设风力或光伏发电站。
来源：招股说明书
自2021年起，华润新能源的使用权资产增长了四倍，无形资产也增长了两倍。随后，公司需要购入大量组件和风机以建设新能源发电站，这依赖于大规模的资产投入。唯有通过“卖电”环节，公司才能按照每度电的价格从电网公司获得收益，并同时获得国家补贴。
来源：招股说明书
这一系列操作导致公司前期成本投入巨大、资产规模庞大以及国家补贴回款周期长，这些因素共同作用使得公司的净资产收益率（ROE）出现下降。从2021年的29.66%降至2024年前三季度的7.77%。
02
补贴依赖大，毛利存在不确定性
除了重资产经营，拉低了净资产收益率，华润新能源还面临着对补贴的高度依赖性的问题。
以近三年的营业收入数据为例，2021年至2024年前三季度，华润新能源的可再生能源补贴收入占营收比例分别为36.79%、34.8%、31.59%、28.63%，虽然呈现逐渐下降的趋势，但补贴总额依然庞大。2023年华润新能源的新能源补贴金额达到64.79亿元。
若扣除补贴因素，其净利润将显著减少，例如2023年净利润将从82.8亿元降至19.8亿元，降幅十分夸张。
且过去几年的新能源补贴回款速度正在下降。截至2024年9月末，华润新能源应收的可再生能源补贴款项高达204.75亿元，占公司总流动资产的64.28%，且回款周期长达1至4年。
来源：招股说明书
更为重要的是，新能源补贴政策已有退坡趋势。
今年1月27日，国家发展和改革委员会与国家能源局联合发布了《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，目的就在于深化新能源上网电价的市场化改革。
未来原则上光伏、风电项目的上网电量将全部进入电力市场，电价将通过市场交易来确定。
其中，分布式光伏的补贴政策在5月后进行了调整，而尽管风电的补贴退出时间表尚未明确，但新增项目需要通过市场化竞价来获得收益。
当前新能源电价的持续下降将对未来市场化交易产生重大影响，可能会大幅压缩企业的利润空间。
根据北极星发电网的数据，2021年至2024年前三季度，全国风电的平均电价已从0.50元/千瓦时降至0.44元/千瓦时，降幅达到12%；光伏上网电价更是从0.56元/千瓦时暴跌至0.32元/千瓦时，降幅高达43%。
而电价的下行也导致部分新能源运营企业的毛利率出现大幅下降。
例如从事分布式光伏系统集成及运维的晴天科技，伴随着分布式光伏补贴标准从0.08元/度降至0元/度，其毛利率从32.13%缩水至18.34%。
在比如从事风电场运营及储能开发的瑞风新能源，2024年营收3.36亿元，同比下降2%，毛利率从37%降至35%，全年亏损扩大至1.26亿元，而补贴收入减少7%，就是发生亏损扩大的核心原因。
未来，随着风电和光伏补贴的逐步退潮，以及新能源电价交易进入市场交易，对华润新能源而言将是一个巨大的挑战。能否继续保持目前的高毛利率水平，目前仍是一个未知数。
03
储能转向，但短板明显
而不管是补贴退潮还是新能源电力市场化交易也好，对新能源运维企业都提出了更高的要求。且都直面当前可再生能源的不确定性、间歇性和波动性的问题。
而解决的终极方案之一就是储能和智能电网相配合，消减新能源发电存在的问题，最终实现市场化盈利。
可以说，这是倒逼每一个新能源运维企业在进行转型、断奶。
而根据华润新能源的招股书，其也正在积极的顺应这一趋势，例如此次拟投资四大类项目中。
来源：招股说明书
“多能互补一体化项目”专注于风电、光伏及配套储能的一体化发展；“绿色生态发展综合利用项目”则着重于渔光互补、牧光互补、药光互补、复合光伏的建设。
这两个项目合计规划装机容量达到381万千瓦，累计投资为211.13亿元，投资规模已超过纯风电项目。
所以当下华润新能源想要通过大力发展储能，解决当前风电弃电率较高的问题，并参与电力市场交易，已经成为华润新能源当前的战略重点。
但与同行相比较而言，现在华润新能源才开始重视储能，或多或少有点晚了。
首先从技术储备上来看，华润新能源的储能项目以磷酸铁锂电池为主，在长时储能技术方面的储备相对不足，在氢储能、重力储能等前沿领域，华润新能源仍处于概念验证阶段。而国家电投、三峡能源等竞争对手已启动百兆瓦级液流电池示范项目，技术覆盖度更广，中广核、华能集团已启动吉瓦级氢能耦合储能示范项目。
其次是系统集成能力依赖外部合作，华润新能源在储能项目招标中高度依赖外部供应商提供升压站及储能系统集成服务，自主技术整合能力较弱。相比之下，华为、阳光电源等企业已形成“电芯-系统-电网协同”的全栈自研能力。
还有对电力市场机制适应性不足，面对全国统一电力市场建设，华润新能源的储能项目仍以容量租赁为主，缺乏参与现货市场套利、容量补偿等复杂交易策略的设计能力，相比之下，三峡能源的储能项目已实现辅助服务收益占比超30%。
来源：招股说明书
而想要在储能和智能电网技术浪潮中逐渐追赶上就需要加大研发投入，但华润新能源的研发费用长期维持在三四千万水平，占营业收比例过低。
面对补贴发放滞后、上网电价走低等新能源电力运营的共性难题，华润新能源等新能源发电公司的路显然并不顺畅。无论是靠电网消纳还是靠国家补贴，显然都没法高枕无忧，华润新能源的出路在于不断提升电力的质量，从单纯的新能源发电商向优质的电力服务商转变。
原文标题 : 华润新能源IPO募资245亿，补贴退坡，储能项目成胜负手
文|海山
来源|博望财经
“地主家也没有余粮了”！
最近，新能源领域的“巨无霸”企业华润新能源IPO申请已被正式受理，计划募集资金高达245亿元人民币，如果成功上市，将刷新深圳证券交易所IPO的最高纪录。
来源：深交所
华润新能源可以说是含着金钥匙出生的，作为华润电力在新能源领域的唯一平台，华润电力作为我国发电集团中的“五大四小”之一，在全国电力系统中占据着至关重要的地位。
按理说这种出身不应该缺钱才对。但事实却并非如此，根据华润新能源的招股说明书，华润新能源正处于新能源快速扩张时期，此次项目总投资超过400亿元，装机量高达717万千瓦，占当前华润新能源总装机量的四分之一，对资金的需求极为迫切。
来源：招股说明书
所以即使背靠华润电力这样的“金主”，也面临资金不足的局面。且当前我国新能源电力市场正处于转型的关键时期，补贴退潮已经成为不可逆转的趋势，储能如何接近风电和光伏发电不均的问题也同样是华润新能源面临的关键问题。
01
运营领先也顶不住净资产收益率暴跌
华润新能源的主要其业务便是运营风力发电和太阳能发电站，进而出售电力从而获取收入。截至2024年9月底，华润新能源的总资产规模已增至1938.1亿元，业务布局遍及全国主要省市区直辖市。发电并网装机总量位居行业第四，仅次于华电新能、三峡能源、龙源电力。
据招股说明书披露，2021年至2024年9月底，公司营业收入分别为171.34亿元、181.98亿元、205.12亿元及171.50亿元，同期净利润分别为65.76亿元、64.58亿元、84.59亿元及63.49亿元。公司堪称新能源行业的盈利高手。
而这当中90%源自风电业务。基于主营业务及市值规模，与国内已上市公司如华能国际、三峡能源等进行比较，可见公司的核心竞争力并非发电规模，而在于其卓越的盈利能力。
据招股说明书，华润新能源的毛利率近年来稳定在约60%，净利率也超过35%。其盈利水平堪比白酒行业，而华能国际2024年毛利率为33.78%，三峡能源毛利率为55.13%，龙源电力毛利率为37.55%，与之相比都有不小的差距。
来源：招股说明书
根据招股说明书显示，高的毛利率与华润新能源整体较高的运营效率密切相关。
2024年前三季度，华润新能源的风力发电项目和光伏项目年利用小时数分别达到1731小时和1121小时，分别超出行业均值10.5%和16.9%。
华润新能源近年来的净利率基本维持在40%左右，其盈利能力不仅远超三峡能源、龙源电力、华电国际等同行业竞争对手。
公司在高电价区域如山东、广东等Ⅲ类电价区的布局较为广泛，加上补贴，一度电可达0.45元，而同行业在Ⅰ、Ⅱ类地区的电价仅为0.37元/度。加之单位运维成本约为0.08元，较行业平均水平0.13元低0.05元；并且在2023年华润新能源完成了120万张绿证交易，折合每度电增收0.019元。三项收入相加，相比同行业竞争对手将产生每度电0.15元的额外收益。
但这一切并不是没有代价的。
新能源发电公司的商业模式与重资产模式相契合。其经营流程包括获取土地、建设发电站以及销售电力。
在初期获取土地资源时，公司面临高昂的成本。此过程涉及复杂的审批和审查程序，必须购买土地使用权并办理开工建设权，之后方可开始建设风力或光伏发电站。
来源：招股说明书
自2021年起，华润新能源的使用权资产增长了四倍，无形资产也增长了两倍。随后，公司需要购入大量组件和风机以建设新能源发电站，这依赖于大规模的资产投入。唯有通过“卖电”环节，公司才能按照每度电的价格从电网公司获得收益，并同时获得国家补贴。
来源：招股说明书
这一系列操作导致公司前期成本投入巨大、资产规模庞大以及国家补贴回款周期长，这些因素共同作用使得公司的净资产收益率（ROE）出现下降。从2021年的29.66%降至2024年前三季度的7.77%。
02
补贴依赖大，毛利存在不确定性
除了重资产经营，拉低了净资产收益率，华润新能源还面临着对补贴的高度依赖性的问题。
以近三年的营业收入数据为例，2021年至2024年前三季度，华润新能源的可再生能源补贴收入占营收比例分别为36.79%、34.8%、31.59%、28.63%，虽然呈现逐渐下降的趋势，但补贴总额依然庞大。2023年华润新能源的新能源补贴金额达到64.79亿元。
若扣除补贴因素，其净利润将显著减少，例如2023年净利润将从82.8亿元降至19.8亿元，降幅十分夸张。
且过去几年的新能源补贴回款速度正在下降。截至2024年9月末，华润新能源应收的可再生能源补贴款项高达204.75亿元，占公司总流动资产的64.28%，且回款周期长达1至4年。
来源：招股说明书
更为重要的是，新能源补贴政策已有退坡趋势。
今年1月27日，国家发展和改革委员会与国家能源局联合发布了《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，目的就在于深化新能源上网电价的市场化改革。
未来原则上光伏、风电项目的上网电量将全部进入电力市场，电价将通过市场交易来确定。
其中，分布式光伏的补贴政策在5月后进行了调整，而尽管风电的补贴退出时间表尚未明确，但新增项目需要通过市场化竞价来获得收益。
当前新能源电价的持续下降将对未来市场化交易产生重大影响，可能会大幅压缩企业的利润空间。
根据北极星发电网的数据，2021年至2024年前三季度，全国风电的平均电价已从0.50元/千瓦时降至0.44元/千瓦时，降幅达到12%；光伏上网电价更是从0.56元/千瓦时暴跌至0.32元/千瓦时，降幅高达43%。
而电价的下行也导致部分新能源运营企业的毛利率出现大幅下降。
例如从事分布式光伏系统集成及运维的晴天科技，伴随着分布式光伏补贴标准从0.08元/度降至0元/度，其毛利率从32.13%缩水至18.34%。
在比如从事风电场运营及储能开发的瑞风新能源，2024年营收3.36亿元，同比下降2%，毛利率从37%降至35%，全年亏损扩大至1.26亿元，而补贴收入减少7%，就是发生亏损扩大的核心原因。
未来，随着风电和光伏补贴的逐步退潮，以及新能源电价交易进入市场交易，对华润新能源而言将是一个巨大的挑战。能否继续保持目前的高毛利率水平，目前仍是一个未知数。
03
储能转向，但短板明显
而不管是补贴退潮还是新能源电力市场化交易也好，对新能源运维企业都提出了更高的要求。且都直面当前可再生能源的不确定性、间歇性和波动性的问题。
而解决的终极方案之一就是储能和智能电网相配合，消减新能源发电存在的问题，最终实现市场化盈利。
可以说，这是倒逼每一个新能源运维企业在进行转型、断奶。
而根据华润新能源的招股书，其也正在积极的顺应这一趋势，例如此次拟投资四大类项目中。
来源：招股说明书
“多能互补一体化项目”专注于风电、光伏及配套储能的一体化发展；“绿色生态发展综合利用项目”则着重于渔光互补、牧光互补、药光互补、复合光伏的建设。
这两个项目合计规划装机容量达到381万千瓦，累计投资为211.13亿元，投资规模已超过纯风电项目。
所以当下华润新能源想要通过大力发展储能，解决当前风电弃电率较高的问题，并参与电力市场交易，已经成为华润新能源当前的战略重点。
但与同行相比较而言，现在华润新能源才开始重视储能，或多或少有点晚了。
首先从技术储备上来看，华润新能源的储能项目以磷酸铁锂电池为主，在长时储能技术方面的储备相对不足，在氢储能、重力储能等前沿领域，华润新能源仍处于概念验证阶段。而国家电投、三峡能源等竞争对手已启动百兆瓦级液流电池示范项目，技术覆盖度更广，中广核、华能集团已启动吉瓦级氢能耦合储能示范项目。
其次是系统集成能力依赖外部合作，华润新能源在储能项目招标中高度依赖外部供应商提供升压站及储能系统集成服务，自主技术整合能力较弱。相比之下，华为、阳光电源等企业已形成“电芯-系统-电网协同”的全栈自研能力。
还有对电力市场机制适应性不足，面对全国统一电力市场建设，华润新能源的储能项目仍以容量租赁为主，缺乏参与现货市场套利、容量补偿等复杂交易策略的设计能力，相比之下，三峡能源的储能项目已实现辅助服务收益占比超30%。
来源：招股说明书
而想要在储能和智能电网技术浪潮中逐渐追赶上就需要加大研发投入，但华润新能源的研发费用长期维持在三四千万水平，占营业收比例过低。
面对补贴发放滞后、上网电价走低等新能源电力运营的共性难题，华润新能源等新能源发电公司的路显然并不顺畅。无论是靠电网消纳还是靠国家补贴，显然都没法高枕无忧，华润新能源的出路在于不断提升电力的质量，从单纯的新能源发电商向优质的电力服务商转变。
原文标题 : 华润新能源IPO募资245亿，补贴退坡，储能项目成胜负手
