核心观点
回顾近10年出口拖累经济增长的应对方式，居民消费和政府消费是主要手段之一，房地产销售与投资也有较大影响。
美国向全球加征对等关税意味着全球贸易进一步向逆全球化倒退。这将对我国经济造成负面影响，如出口增速、价格水平、就业形势、收入增速等。
加入WTO以来，2008年金融危机导致的外需断崖式下跌对经济拖累程度最大，但其以四万亿计划的对冲方式在当前并不具备参考意义。回顾近十年历史，我国在2016年、2018年和2023年出现出口拖累经济增长的情况，在这三年期间，出口对经济增速的拉动分别为-0.75%、-0.59%和-0.62%。虽然2018年中美已经爆发经贸摩擦，但导致出口拖累经济的主要原因是进口增速保持较快增速，而非出口增速下滑。2016年和2023年出口增速均为负增长。因此，我们认为从支出法视角观察，当前的宏观经济形势与2016年和2023年较为类似，这两年均完成了全年经济增长目标，接下来我们需要考察这两年采取了什么措施对冲的经济各个方面的拖累。
2016年的情况较为清楚，需求侧方面采取车辆购置税减免和棚改货币化等措施。拉动房地产销售和大宗耐用消费品消费；供给侧则是通过供给侧改革大规模退出重化工业过剩产能，改善了价格水平。当年，消费对GDP增速的拉动为4.58%，投资的拉动为2.97%，对应社零和固投增速分别为10.2%和7.3%。其中，汽车零售同比增长10.1%，商品房销售面积同比增长22.5%。
2023年从数据结构来看与2016年较为类似，消费对GDP增速拉动为4.62%，投资拉动为1.39%，2023年和2016年投资拉动的缺口大致可以解释这两年GDP增速的差值。当年社零和固投增速分别为7.2%和3%。因此，我们注意到，出口对经济增长形成拖累时，往往是靠消费来弥补需求缺口。然而，疫情后，居民消费受收入的影响增长较为缓慢。2023年消费的反弹其实是建立在2022年的低基数基础以及防疫措施放松后消费需求的报复性反弹基础上，特殊性也较为明显。
虽然2023年存在一些特殊的情况，但是综合2016年和2023年的情况，我们认为今年对冲出口对经济增长的拖累还是主要依靠居民消费需求的释放。当前的政策选择确实类似于2016年，而且在效果上已经有所体现。30城数据显示，今年1季度商品房销售面积同比增长1.4%，延续了去年4季度同比正增长的局面，增速比去年同期加快44个百分点。中汽协数据显示，今年前两月汽车销量同比增长13.1%，快于去年同期水平，接近2016年的高点水平。也就是说，现有政策选择的方向和效果与以往的成功经验是一致的，眼前的问题是特朗普政府第二个任期以来我国面临的外部形势更加复杂和不确定。如果我们按照2016年全球贸易大幅萎缩作为今年外需形势可能的基准情形，那么从支出法的角度还可以出台哪些对冲政策？
从10年的经验看，消费对经济增速贡献的平均增速为4.1个百分点左右，2024年消费的贡献仅有2.23个百分点。因此，今年消费贡献应该回升到4.5个百分点左右。一方面，居民消费需求需要有一定的改善，关键看《提振消费专项行动》的效果。另一方面，政府消费也是消费需求的重要组成部分。2020-2023年政府消费支出平均增速仅为6.6%，大幅低于过去10年的平均增速8.9%。
我们还注意到2023年政府消费支出增速达到8.2%，较疫情期间的平均水平明显提高，也为对冲外需缺口有一定的贡献。并且，政府消费支出占消费支出的比重稳定在30%左右。因此，我们认为今年除了居民消费需求改善之外，政府消费支出也应该有所回升。
目前看，中美互征关税后，这将继续影响中国出口。若以2016年出口拖累-0.75个百分点作为预测基准，那么完成今年5%左右的增长目标，这意味着在政府消费支出提高带动整体消费贡献4.4个百分点经济增速的前提下，额外的经济增长需要靠投资来贡献1.35个百分点左右，也就是说今年投资对经济增长的贡献应该比去年提高幅度不低于0.13个百分点。我们认为主要有两条途径。其一，地方政府今年可能实际获得超过4万亿的化债资源，除了偿还企业欠款等用途之外，地方政府将有更多的财政资源用于经济建设，今年窄口径基建投资至少要恢复到2023年5.9%的水平，即今年窄口径基建投资增速比去年提高1.5个百分点。其二，房地产投资降幅有望边际收窄。保障房建设、城改、旧改等项目可能对地产投资的边际上的帮助。数据显示，2023年房地产投资降幅是近年来最窄的一年，2016年房地产投资增速较2015年有明显提升。另外，防止“内卷式”恶性竞争也可能通过减少过度供给来对冲外需下滑对物价水平的负面冲击。
从政策的节奏上看，我们预计第一步是用足用好两会指定的逆周期调节措施，并观察外需下滑的幅度。目前从高频数据看，出口还没有出现显著回落的迹象。上周港口货物吞吐量进一步提高至2.7亿吨左右。然后是密切观察2季度以来的出口走势，接下来可以密切关注不定期召开的国务院常务会议以及一季度数据公布后的中央政治局会议。我们预计在上述会议中，政策预案将更加明晰。
正文
1、开工率
上周沥青样本企业开工率为25.7%，环比下降1个百分点，同比增速为-21.4%。
上周全国电炉开工率为64.1%，环比持平，同比增速为2.0%。
上周主要钢企高炉开工率为77.5%，环比上升0.9个百分点，同比增速为5.2%。
上周建材钢厂螺纹钢开工率为42.3%，环比上升0.99个百分点，同比增速为6.6%。
上周纯碱开工率为85.09%，环比上升2.71个百分点，同比增速为0.0%。
上周热卷开工率为72.69%，环比下降3.12个百分点，同比增速为-3.8%。
上周冷轧开工率为82.98%，环比持平，同比增速为-4.9%。
上周全钢胎开工率环比下降1.59个百分点至66.52%，同比增速为-4.1%，半钢胎开工率81.75%，环比下降1.24个百分点，同比增速为1.6%。
上周浮法玻璃开工率为75.42%，环比下降0.24个百分点，同比增速为-11.3%。
上周PVC开工率为80.02%，环比上升0.21个百分点，同比增速为-0.8%。
上周开工率形势改善，4个指标环比上升，增加1个，2个指标环比持平，减少1个，5个指标环比下降，数量不变。
2、产能利用率
上周钢厂产能利用率为87.38%，环比下降0.28个百分点，同比增速为1.4%。
上周热卷产能利用率为82.44%，环比下降0.53个百分点，同比增速为-0.9%。
上周冷轧产能利用率84.86%，环比下降0.23个百分点，同比增速为-0.4%。
上周浮法玻璃产能利用率为78.99%，环比上升0.03个百分点，同比增速为-8.7%。
上周焦化产能利用率72.6%，环比上升1.01个百分点，同比增速为12.3%。
上周电炉产能利用率为50.68%，环比上升0.14个百分点，同比增速为-2.4%。
上周电厂日均耗煤量为75.46万吨，环比下降2.55万吨，同比增速为3.7%。
水泥熟料产能利用率为61.95%，环比上升1.49个百分点，同比增速为14.1%。
上周产能利用率形势走弱，4个指标环比上升，减少2个，0个指标环比持平，数量不变，4个指标环比下降，增加2个。
3、产量
3月下旬重点企业粗钢日均产量为212.5万吨，较3月中旬下降4.1万吨，同比增速为0.2%。
3月下旬重点企业钢材日均产量为216万吨，比3月中旬上升4.8万吨，同比增速为2.0%。
上周全国建材钢厂螺纹钢产量228.65万吨，环比上升1.22万吨，同比增速为8.9%。
上周主要钢厂热卷产量为322.7万吨，环比下降2.05万吨，同比增速为0.4%。
上周沥青产量44.8万吨，环比下降1.8万吨，同比增速为-2.0%。
上周铁水产量为238.73万吨，环比上升1.45万吨，同比增速为6.2%。
上周全国重点电厂日均发电量环比下降12.0%，增速回落6.2个百分点。
上周生产量形势走弱，3个指标环比上升，减少2个，4个指标环比下降，增加2个。
4、价格
上周华东地区水泥均价为483元/吨水平，环比上涨9元/吨，西南地区价格为527元/吨，环比持平。
上周熟料价格为316.64元/吨，环比上涨1.9元/吨，同比增速为16.3%。
上周混凝土价格为315.78元/立方，环比下跌0.12元/立方，同比增速为-17.9%。
上周螺纹钢价格指数环比下跌20.65元/吨至3364.75元/吨。
上周热卷价格指数环比下跌14.8元/吨至3459元/吨。
上周重交沥青价格环比上涨7.57元/吨至3787.14元/吨。
上周轻质纯碱主流价为1437.32元/吨，环比下跌21.25元/吨。
上周全国浮法玻璃市场均价为1268元/吨，环比上涨4元/吨。
上周光伏级多晶硅价格为4.98美元/千克，环比下跌0.03美元/千克，同比下跌29.4%。
猪肉平均批发价为20.94元/千克，环比上涨0.05元/千克，同比增速为2.8%。
上周五动力煤价格为680元/吨，环比持平，焦煤价格为1323元/吨，环比上涨6元/吨。
上周价格高频指标形势略有改善，6个指标环比上涨，数量不变，2个环比持平，增加1个，5个指标环比下降，减少1个。
5、库存
上周水泥库容比为50.87%，环比上升1.53个百分点。
上周水泥发运率为42.7%，环比上升4.48个百分点。
上周六大发电集团煤炭库存可用天数上升至17.80天。
上周港口铁矿石库存环比上升57.91万吨至14520.4万吨。
上周钢厂炼焦煤库存环比下降6.87万吨至769.55万吨。
上周纯碱库存环比上升7.14万吨至170.14万吨，同比增速为85.6%。
上周螺纹钢社会库存环比下降18.63万吨至590.95万吨，建筑钢材厂商库存环比下降2.41万吨至207.12万吨。
上周热卷社会库存环比下降9.73万吨至301.09万吨。
上周沥青出货量为42.4万吨，环比上升4.6万吨，同比增长7.9%
6、房地产市场
上周30城商品房成交面积为207.64万平方米，环比下降49.27万平米，同比增长24.6%。
上周土地成交面积为1368.88万平方米，环比上升9.02万平方米。
上周成交土地溢价率为23.12%，环比提高12.16个百分点。
上周城市二手房挂牌量指数为20.83，环比下降7.69%。其中，一线城市环比下降4.95%，二线城市环比下降11.44%，三线城市环比下降7.69%。
上周城市二手房挂牌价指数为156.34，环比上涨0.08%。其中，一线城市环比下跌0.07%，二线城市环比上涨0.21%，三线城市环比下跌0.01%。
7、出行与物流
上周地铁客运量41741.4万人次，环比下降1275.92万人次，同比增长4.4%。
上周，SCFI为1356.88，环比上涨5.0%，CCFI为1111.71，环比下跌3.1%，宁波出口集运指数为983.01，环比上涨12.9%。
上周国内民航航班执行88495架次，环比略有增加，同比上升4.9%。
上周铁路货运量为8007.2万吨，环比上升0.67%。
上周高速公路货车通车量为5468.1万辆，环比上升0.09%。
上周港口货物吞吐量27256.6万吨，环比上升2.7%。
上周邮政快递揽收量38.24亿件，环比上升3.86%。
风险提示
地缘政治风险、国内政策落地不及预期、全球衰退及主要经济体货币政策超预期。
核心观点
回顾近10年出口拖累经济增长的应对方式，居民消费和政府消费是主要手段之一，房地产销售与投资也有较大影响。
美国向全球加征对等关税意味着全球贸易进一步向逆全球化倒退。这将对我国经济造成负面影响，如出口增速、价格水平、就业形势、收入增速等。
加入WTO以来，2008年金融危机导致的外需断崖式下跌对经济拖累程度最大，但其以四万亿计划的对冲方式在当前并不具备参考意义。回顾近十年历史，我国在2016年、2018年和2023年出现出口拖累经济增长的情况，在这三年期间，出口对经济增速的拉动分别为-0.75%、-0.59%和-0.62%。虽然2018年中美已经爆发经贸摩擦，但导致出口拖累经济的主要原因是进口增速保持较快增速，而非出口增速下滑。2016年和2023年出口增速均为负增长。因此，我们认为从支出法视角观察，当前的宏观经济形势与2016年和2023年较为类似，这两年均完成了全年经济增长目标，接下来我们需要考察这两年采取了什么措施对冲的经济各个方面的拖累。
2016年的情况较为清楚，需求侧方面采取车辆购置税减免和棚改货币化等措施。拉动房地产销售和大宗耐用消费品消费；供给侧则是通过供给侧改革大规模退出重化工业过剩产能，改善了价格水平。当年，消费对GDP增速的拉动为4.58%，投资的拉动为2.97%，对应社零和固投增速分别为10.2%和7.3%。其中，汽车零售同比增长10.1%，商品房销售面积同比增长22.5%。
2023年从数据结构来看与2016年较为类似，消费对GDP增速拉动为4.62%，投资拉动为1.39%，2023年和2016年投资拉动的缺口大致可以解释这两年GDP增速的差值。当年社零和固投增速分别为7.2%和3%。因此，我们注意到，出口对经济增长形成拖累时，往往是靠消费来弥补需求缺口。然而，疫情后，居民消费受收入的影响增长较为缓慢。2023年消费的反弹其实是建立在2022年的低基数基础以及防疫措施放松后消费需求的报复性反弹基础上，特殊性也较为明显。
虽然2023年存在一些特殊的情况，但是综合2016年和2023年的情况，我们认为今年对冲出口对经济增长的拖累还是主要依靠居民消费需求的释放。当前的政策选择确实类似于2016年，而且在效果上已经有所体现。30城数据显示，今年1季度商品房销售面积同比增长1.4%，延续了去年4季度同比正增长的局面，增速比去年同期加快44个百分点。中汽协数据显示，今年前两月汽车销量同比增长13.1%，快于去年同期水平，接近2016年的高点水平。也就是说，现有政策选择的方向和效果与以往的成功经验是一致的，眼前的问题是特朗普政府第二个任期以来我国面临的外部形势更加复杂和不确定。如果我们按照2016年全球贸易大幅萎缩作为今年外需形势可能的基准情形，那么从支出法的角度还可以出台哪些对冲政策？
从10年的经验看，消费对经济增速贡献的平均增速为4.1个百分点左右，2024年消费的贡献仅有2.23个百分点。因此，今年消费贡献应该回升到4.5个百分点左右。一方面，居民消费需求需要有一定的改善，关键看《提振消费专项行动》的效果。另一方面，政府消费也是消费需求的重要组成部分。2020-2023年政府消费支出平均增速仅为6.6%，大幅低于过去10年的平均增速8.9%。
我们还注意到2023年政府消费支出增速达到8.2%，较疫情期间的平均水平明显提高，也为对冲外需缺口有一定的贡献。并且，政府消费支出占消费支出的比重稳定在30%左右。因此，我们认为今年除了居民消费需求改善之外，政府消费支出也应该有所回升。
目前看，中美互征关税后，这将继续影响中国出口。若以2016年出口拖累-0.75个百分点作为预测基准，那么完成今年5%左右的增长目标，这意味着在政府消费支出提高带动整体消费贡献4.4个百分点经济增速的前提下，额外的经济增长需要靠投资来贡献1.35个百分点左右，也就是说今年投资对经济增长的贡献应该比去年提高幅度不低于0.13个百分点。我们认为主要有两条途径。其一，地方政府今年可能实际获得超过4万亿的化债资源，除了偿还企业欠款等用途之外，地方政府将有更多的财政资源用于经济建设，今年窄口径基建投资至少要恢复到2023年5.9%的水平，即今年窄口径基建投资增速比去年提高1.5个百分点。其二，房地产投资降幅有望边际收窄。保障房建设、城改、旧改等项目可能对地产投资的边际上的帮助。数据显示，2023年房地产投资降幅是近年来最窄的一年，2016年房地产投资增速较2015年有明显提升。另外，防止“内卷式”恶性竞争也可能通过减少过度供给来对冲外需下滑对物价水平的负面冲击。
从政策的节奏上看，我们预计第一步是用足用好两会指定的逆周期调节措施，并观察外需下滑的幅度。目前从高频数据看，出口还没有出现显著回落的迹象。上周港口货物吞吐量进一步提高至2.7亿吨左右。然后是密切观察2季度以来的出口走势，接下来可以密切关注不定期召开的国务院常务会议以及一季度数据公布后的中央政治局会议。我们预计在上述会议中，政策预案将更加明晰。
正文
1、开工率
上周沥青样本企业开工率为25.7%，环比下降1个百分点，同比增速为-21.4%。
上周全国电炉开工率为64.1%，环比持平，同比增速为2.0%。
上周主要钢企高炉开工率为77.5%，环比上升0.9个百分点，同比增速为5.2%。
上周建材钢厂螺纹钢开工率为42.3%，环比上升0.99个百分点，同比增速为6.6%。
上周纯碱开工率为85.09%，环比上升2.71个百分点，同比增速为0.0%。
上周热卷开工率为72.69%，环比下降3.12个百分点，同比增速为-3.8%。
上周冷轧开工率为82.98%，环比持平，同比增速为-4.9%。
上周全钢胎开工率环比下降1.59个百分点至66.52%，同比增速为-4.1%，半钢胎开工率81.75%，环比下降1.24个百分点，同比增速为1.6%。
上周浮法玻璃开工率为75.42%，环比下降0.24个百分点，同比增速为-11.3%。
上周PVC开工率为80.02%，环比上升0.21个百分点，同比增速为-0.8%。
上周开工率形势改善，4个指标环比上升，增加1个，2个指标环比持平，减少1个，5个指标环比下降，数量不变。
2、产能利用率
上周钢厂产能利用率为87.38%，环比下降0.28个百分点，同比增速为1.4%。
上周热卷产能利用率为82.44%，环比下降0.53个百分点，同比增速为-0.9%。
上周冷轧产能利用率84.86%，环比下降0.23个百分点，同比增速为-0.4%。
上周浮法玻璃产能利用率为78.99%，环比上升0.03个百分点，同比增速为-8.7%。
上周焦化产能利用率72.6%，环比上升1.01个百分点，同比增速为12.3%。
上周电炉产能利用率为50.68%，环比上升0.14个百分点，同比增速为-2.4%。
上周电厂日均耗煤量为75.46万吨，环比下降2.55万吨，同比增速为3.7%。
水泥熟料产能利用率为61.95%，环比上升1.49个百分点，同比增速为14.1%。
上周产能利用率形势走弱，4个指标环比上升，减少2个，0个指标环比持平，数量不变，4个指标环比下降，增加2个。
3、产量
3月下旬重点企业粗钢日均产量为212.5万吨，较3月中旬下降4.1万吨，同比增速为0.2%。
3月下旬重点企业钢材日均产量为216万吨，比3月中旬上升4.8万吨，同比增速为2.0%。
上周全国建材钢厂螺纹钢产量228.65万吨，环比上升1.22万吨，同比增速为8.9%。
上周主要钢厂热卷产量为322.7万吨，环比下降2.05万吨，同比增速为0.4%。
上周沥青产量44.8万吨，环比下降1.8万吨，同比增速为-2.0%。
上周铁水产量为238.73万吨，环比上升1.45万吨，同比增速为6.2%。
上周全国重点电厂日均发电量环比下降12.0%，增速回落6.2个百分点。
上周生产量形势走弱，3个指标环比上升，减少2个，4个指标环比下降，增加2个。
4、价格
上周华东地区水泥均价为483元/吨水平，环比上涨9元/吨，西南地区价格为527元/吨，环比持平。
上周熟料价格为316.64元/吨，环比上涨1.9元/吨，同比增速为16.3%。
上周混凝土价格为315.78元/立方，环比下跌0.12元/立方，同比增速为-17.9%。
上周螺纹钢价格指数环比下跌20.65元/吨至3364.75元/吨。
上周热卷价格指数环比下跌14.8元/吨至3459元/吨。
上周重交沥青价格环比上涨7.57元/吨至3787.14元/吨。
上周轻质纯碱主流价为1437.32元/吨，环比下跌21.25元/吨。
上周全国浮法玻璃市场均价为1268元/吨，环比上涨4元/吨。
上周光伏级多晶硅价格为4.98美元/千克，环比下跌0.03美元/千克，同比下跌29.4%。
猪肉平均批发价为20.94元/千克，环比上涨0.05元/千克，同比增速为2.8%。
上周五动力煤价格为680元/吨，环比持平，焦煤价格为1323元/吨，环比上涨6元/吨。
上周价格高频指标形势略有改善，6个指标环比上涨，数量不变，2个环比持平，增加1个，5个指标环比下降，减少1个。
5、库存
上周水泥库容比为50.87%，环比上升1.53个百分点。
上周水泥发运率为42.7%，环比上升4.48个百分点。
上周六大发电集团煤炭库存可用天数上升至17.80天。
上周港口铁矿石库存环比上升57.91万吨至14520.4万吨。
上周钢厂炼焦煤库存环比下降6.87万吨至769.55万吨。
上周纯碱库存环比上升7.14万吨至170.14万吨，同比增速为85.6%。
上周螺纹钢社会库存环比下降18.63万吨至590.95万吨，建筑钢材厂商库存环比下降2.41万吨至207.12万吨。
上周热卷社会库存环比下降9.73万吨至301.09万吨。
上周沥青出货量为42.4万吨，环比上升4.6万吨，同比增长7.9%
6、房地产市场
上周30城商品房成交面积为207.64万平方米，环比下降49.27万平米，同比增长24.6%。
上周土地成交面积为1368.88万平方米，环比上升9.02万平方米。
上周成交土地溢价率为23.12%，环比提高12.16个百分点。
上周城市二手房挂牌量指数为20.83，环比下降7.69%。其中，一线城市环比下降4.95%，二线城市环比下降11.44%，三线城市环比下降7.69%。
上周城市二手房挂牌价指数为156.34，环比上涨0.08%。其中，一线城市环比下跌0.07%，二线城市环比上涨0.21%，三线城市环比下跌0.01%。
7、出行与物流
上周地铁客运量41741.4万人次，环比下降1275.92万人次，同比增长4.4%。
上周，SCFI为1356.88，环比上涨5.0%，CCFI为1111.71，环比下跌3.1%，宁波出口集运指数为983.01，环比上涨12.9%。
上周国内民航航班执行88495架次，环比略有增加，同比上升4.9%。
上周铁路货运量为8007.2万吨，环比上升0.67%。
上周高速公路货车通车量为5468.1万辆，环比上升0.09%。
上周港口货物吞吐量27256.6万吨，环比上升2.7%。
上周邮政快递揽收量38.24亿件，环比上升3.86%。
风险提示
地缘政治风险、国内政策落地不及预期、全球衰退及主要经济体货币政策超预期。
