2025年3月24日，中国人民银行发布公告，宣布自本月起对中期借贷便利（MLF）操作机制进行重要调整：从原有的单一利率招标模式，转变为“固定数量、利率招标、多重价位中标”方式。3月25日，央行随即开展4500亿元1年期MLF操作，成为新机制下的首次实践。此次MLF操作调整是利率市场化改革的重要一环，进一步突出短期政策利率重要性基础上，提高央行在银行资金市场投放流动性的灵活性。
正文
2025年3月24日，中国人民银行发布公告，宣布自本月起对中期借贷便利（MLF）操作机制进行重要调整：从原有的单一利率招标模式，转变为“固定数量、利率招标、多重价位中标”方式。3月25日，央行随即开展4500亿元1年期MLF操作，成为新机制下的首次实践。此次MLF操作调整是利率市场化改革的重要一环，进一步突出短期政策利率重要性基础上，提高央行在银行资金市场投放流动性的灵活性。
经过此次改革，央行将拥有MLF和国债买卖两种中长期流动性投放方式，LPR在MLF基础上定价的利率调控机制也将相应弱化，贷款利率曲线形成将以市场供需为基础。MLF在多重价位中标机制下，可以允许央行灵活调整资金数量，匹配不同层次银行的资金成本需求，视市场流动性分层情况设置资金数量，或将进一步促进中小银行改革。这样的改革举措是适应内外环境变化的重要举措，有利于在进一步降低实体经济融资成本基础上，满足不同银行的流动性资金需求，进一步落实宏观审慎和金融稳定框架。
未来货币政策调整步伐将进一步加快，这是中国经济不断释放长期增长动能，加强周期性调控的客观要求。具体来看，目前货币政策有两项新增的政策目标：稳定股市楼市、稳定通胀预期。随着我国经济进入中速增长平台，宏观政策都将以积极主动为导向，不断加快经济体制改革，释放增长潜力，保持经济增速。在彻底扭转中长期增长预期之后，货币政策才会面临下一次收紧周期。在这样一个长期放松周期中，货币改革环境是满足大步向前走的，引起市场恶性通胀风险很低。下面从此次改革的背景、机制、效应三方面来展开说明。
一、MLF招标模式改革的宏观背景
利率市场化改革是中国经济体制改革的重要一环，对于提高市场在资源配置中的效率具有重要意义。利率市场化跟随经济体制改革步伐，采取了渐进式策略，逐步放开利率管制。每次改革节点选择都具有重大意义，对以后的金融市场发展都带来了深远影响。此次MLF改革时点选择也是与经济结构发展相适应。历史上，人民银行从财政部中独立出来，建立现代中央银行体系，协同推进利率和汇率市场化改革，配合和引导经济改革。人民银行政策工具作为流动性的投放和回收工具，以市场化方式直接参与到主要货币派生形式中是极为有效的方式，可以减少货币政策效果时滞。过去十年间，房地产相关贷款是货币增长的主要动力，因此从MLF到房贷利率成为货币政策调控流动性的重要路径。随着房地产相关贷款增速下降，这一利率传导路径的意义在降低，房地产相关利率更多应该体现该行业的发展情况。随着双循环格局构建进一步加深，财政政策在经济改革中的重要性逐步提高，国债成为基础货币投放的重要方式，这使得央行货币政策工具也要相应调整。这为MLF退出利率调控目标提供了基本经济条件。
央行从1996年开始逐步放开利率管制，2004年放开贷款利率上限和存款利率下限，2013年取消贷款利率下限，2015年取消存款利率上限，到此利率管制基本全面放开。2014年外汇占款下降导致基础货币被动收缩，央行采取举措主动投放流动性。MLF应运而生，作为中期流动性调节工具，期限通常为3个月至1年，以国债等优质资产为质押向商业银行提供资金。2019年LPR（贷款市场报价利率）改革后，LPR与MLF利率直接挂钩（LPR=MLF利率+点差），MLF成为贷款定价的“锚”，旨在打通政策利率向实体经济的传导渠道。此举强化了MLF作为中期政策利率的地位，同时推动存款利率市场化，形成“MLF→LPR→存贷款利率”的传导链条。
十年间，MLF余额不断增加，逐渐成为央行资产负债表重要组成部分，这与房地产行业相关贷款通过银行体系进入经济体是相对应的。央行明确构建“短期逆回购利率+中期MLF利率”的双政策利率体系，MLF利率被定位为中期市场利率的中枢，国债收益率、同业存单利率等围绕其波动。但随着房地产行业基本情况发生大变化，在逆周期调控下，国债将取代房地产相关贷款成为基础货币派生的主要方式，要国债收益率盯住MLF利率效率低，不如直接创设国债买卖工具来实现流动性管理。未来，国债将取代MLF成为央行资产负债表的主要组成部分。而且，现实经济运行中，国债收益率与MLF利率偏离严重，这不利于配合国债发行，切实降低实体经济融资成本，这也是MLF利率退出调控框架的客观要求。
二、两种招标模式的主要差别
2024年7月起，LPR报价不再以MLF利率为基准，转而与7天逆回购利率挂钩，标志着MLF的政策利率属性开始弱化。2025年3月25日，MLF操作取消统一中标利率，采用美式招标（多重价位中标），利率由市场供需决定，彻底剥离MLF的政策利率属性。
MLF从政策利率工具转变为普通流动性投放工具，对于中小银行资金成本影响深刻。改革前，中小银行与大型银行按央行设定的统一利率获得MLF资金，负债成本相对固定且无差异。大型银行因信用资质优势更容易获得额度，中小银行流动性补充受限。MLF利率作为政策工具，可能高于市场实际融资成本（如同业存单利率），导致中小银行负债成本偏高。这种方式能够突出流动性资金的价格属性，不足之处是难以匹配众多不同种类银行的流动性资金成本需求，投放资金量受到整体银行风险分层的限制。改革后，金融机构根据自身资金需求和成本，以不同利率投标，按从高到低的顺序依次中标，中标利率即各自的投标利率。中小银行根据自身资金需求和市场竞争力投标，中标利率可能高于大行，但MLF资金整体加权平均利率可能低于此前统一利率。随着MLF利率退出政策利率体系，其招标利率更加符合市场需求，跟随市场利率适当下滑。中小银行可灵活参考同业存单利率投标，通过MLF渠道获得更加廉价流动性资金，进一步降低实体企业融资成本。
“满足不同参与机构差异化资金需求”被明确列为招标机制改革目标，反映出MLF功能转型之后将助力应对银行体系流动性分层困境。近年来，随着经济增速放缓和金融风险暴露，中小银行与大型银行之间的流动性获取能力差异显著扩大，同业存单发行利差明显扩大。而MLF作为政策性资金渠道，过去单一利率的分配方式难以精准匹配不同机构的真实资金成本。新机制通过多重价位中标，允许风险溢价市场化显现。
通过比较可以发现，MLF成为重要的流动性投放工具，为中小银行与大型银行差异化发展提供了重要空间。利率市场化要求中小银行优化资产负债管理，例如提升资金定价能力、加强流动性风险管理，以应对差异化投标环境，客观上可能加速部分机构的优胜劣汰。
三、对于货币政策传导的意义
MLF转为流动性投放工具，进一步推动利率市场化改革，对货币政策传导机制具有深远意义。
简化政策利率体系，强化短期利率传导核心地位。此次改革后，7天逆回购利率成为唯一核心政策利率，政策利率体系传导链条更加清晰，银行中长期流动性资金成本以市场供求为基础。政策信号通过“7天逆回购利率→DR007/LPR/国债利率→市场利率”传导，缩短了从短端到长端的传导路径，提升效率。深化利率市场化，提升金融机构定价能力。采用美式招标后，金融机构根据自身资金需求和市场条件差异化投标，利率由市场供需形成。例如，国有大行可能以1.95%中标，而中小银行需支付更高利率（如2.05%），这更真实反映市场差异，推动同业存单利率、国债收益率等更贴近市场供需，减少政策干预。缓解银行净息差压力，MLF资金成本总体下降，有助于降低银行负债成本，增强其支持实体经济的可持续性。优化流动性管理工具，增强调控精准性。MLF转为普通流动性工具，聚焦1年期流动性投放，与短期工具（7天逆回购）、长期工具（国债买卖、降准）形成更合理的期限结构。通过多样化工具组合（如逆回购、MLF、国债买卖），央行可更精准应对流动性需求变化。
此次MLF招标机制改革是中国货币政策框架由“数量型”向“价格型”转型的关键一步。通过简化利率体系、深化市场化定价、缓解银行净息差、优化流动性管理工具组合，显著提升货币政策传导的效率和精准性。未来，央行将进一步依托短期利率主导地位，结合国债买卖等工具，构建更灵活、透明的政策框架，为经济高质量发展和金融稳定提供支撑。
2025年3月24日，中国人民银行发布公告，宣布自本月起对中期借贷便利（MLF）操作机制进行重要调整：从原有的单一利率招标模式，转变为“固定数量、利率招标、多重价位中标”方式。3月25日，央行随即开展4500亿元1年期MLF操作，成为新机制下的首次实践。此次MLF操作调整是利率市场化改革的重要一环，进一步突出短期政策利率重要性基础上，提高央行在银行资金市场投放流动性的灵活性。
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2025年3月24日，中国人民银行发布公告，宣布自本月起对中期借贷便利（MLF）操作机制进行重要调整：从原有的单一利率招标模式，转变为“固定数量、利率招标、多重价位中标”方式。3月25日，央行随即开展4500亿元1年期MLF操作，成为新机制下的首次实践。此次MLF操作调整是利率市场化改革的重要一环，进一步突出短期政策利率重要性基础上，提高央行在银行资金市场投放流动性的灵活性。
经过此次改革，央行将拥有MLF和国债买卖两种中长期流动性投放方式，LPR在MLF基础上定价的利率调控机制也将相应弱化，贷款利率曲线形成将以市场供需为基础。MLF在多重价位中标机制下，可以允许央行灵活调整资金数量，匹配不同层次银行的资金成本需求，视市场流动性分层情况设置资金数量，或将进一步促进中小银行改革。这样的改革举措是适应内外环境变化的重要举措，有利于在进一步降低实体经济融资成本基础上，满足不同银行的流动性资金需求，进一步落实宏观审慎和金融稳定框架。
未来货币政策调整步伐将进一步加快，这是中国经济不断释放长期增长动能，加强周期性调控的客观要求。具体来看，目前货币政策有两项新增的政策目标：稳定股市楼市、稳定通胀预期。随着我国经济进入中速增长平台，宏观政策都将以积极主动为导向，不断加快经济体制改革，释放增长潜力，保持经济增速。在彻底扭转中长期增长预期之后，货币政策才会面临下一次收紧周期。在这样一个长期放松周期中，货币改革环境是满足大步向前走的，引起市场恶性通胀风险很低。下面从此次改革的背景、机制、效应三方面来展开说明。
一、MLF招标模式改革的宏观背景
利率市场化改革是中国经济体制改革的重要一环，对于提高市场在资源配置中的效率具有重要意义。利率市场化跟随经济体制改革步伐，采取了渐进式策略，逐步放开利率管制。每次改革节点选择都具有重大意义，对以后的金融市场发展都带来了深远影响。此次MLF改革时点选择也是与经济结构发展相适应。历史上，人民银行从财政部中独立出来，建立现代中央银行体系，协同推进利率和汇率市场化改革，配合和引导经济改革。人民银行政策工具作为流动性的投放和回收工具，以市场化方式直接参与到主要货币派生形式中是极为有效的方式，可以减少货币政策效果时滞。过去十年间，房地产相关贷款是货币增长的主要动力，因此从MLF到房贷利率成为货币政策调控流动性的重要路径。随着房地产相关贷款增速下降，这一利率传导路径的意义在降低，房地产相关利率更多应该体现该行业的发展情况。随着双循环格局构建进一步加深，财政政策在经济改革中的重要性逐步提高，国债成为基础货币投放的重要方式，这使得央行货币政策工具也要相应调整。这为MLF退出利率调控目标提供了基本经济条件。
央行从1996年开始逐步放开利率管制，2004年放开贷款利率上限和存款利率下限，2013年取消贷款利率下限，2015年取消存款利率上限，到此利率管制基本全面放开。2014年外汇占款下降导致基础货币被动收缩，央行采取举措主动投放流动性。MLF应运而生，作为中期流动性调节工具，期限通常为3个月至1年，以国债等优质资产为质押向商业银行提供资金。2019年LPR（贷款市场报价利率）改革后，LPR与MLF利率直接挂钩（LPR=MLF利率+点差），MLF成为贷款定价的“锚”，旨在打通政策利率向实体经济的传导渠道。此举强化了MLF作为中期政策利率的地位，同时推动存款利率市场化，形成“MLF→LPR→存贷款利率”的传导链条。
十年间，MLF余额不断增加，逐渐成为央行资产负债表重要组成部分，这与房地产行业相关贷款通过银行体系进入经济体是相对应的。央行明确构建“短期逆回购利率+中期MLF利率”的双政策利率体系，MLF利率被定位为中期市场利率的中枢，国债收益率、同业存单利率等围绕其波动。但随着房地产行业基本情况发生大变化，在逆周期调控下，国债将取代房地产相关贷款成为基础货币派生的主要方式，要国债收益率盯住MLF利率效率低，不如直接创设国债买卖工具来实现流动性管理。未来，国债将取代MLF成为央行资产负债表的主要组成部分。而且，现实经济运行中，国债收益率与MLF利率偏离严重，这不利于配合国债发行，切实降低实体经济融资成本，这也是MLF利率退出调控框架的客观要求。
二、两种招标模式的主要差别
2024年7月起，LPR报价不再以MLF利率为基准，转而与7天逆回购利率挂钩，标志着MLF的政策利率属性开始弱化。2025年3月25日，MLF操作取消统一中标利率，采用美式招标（多重价位中标），利率由市场供需决定，彻底剥离MLF的政策利率属性。
MLF从政策利率工具转变为普通流动性投放工具，对于中小银行资金成本影响深刻。改革前，中小银行与大型银行按央行设定的统一利率获得MLF资金，负债成本相对固定且无差异。大型银行因信用资质优势更容易获得额度，中小银行流动性补充受限。MLF利率作为政策工具，可能高于市场实际融资成本（如同业存单利率），导致中小银行负债成本偏高。这种方式能够突出流动性资金的价格属性，不足之处是难以匹配众多不同种类银行的流动性资金成本需求，投放资金量受到整体银行风险分层的限制。改革后，金融机构根据自身资金需求和成本，以不同利率投标，按从高到低的顺序依次中标，中标利率即各自的投标利率。中小银行根据自身资金需求和市场竞争力投标，中标利率可能高于大行，但MLF资金整体加权平均利率可能低于此前统一利率。随着MLF利率退出政策利率体系，其招标利率更加符合市场需求，跟随市场利率适当下滑。中小银行可灵活参考同业存单利率投标，通过MLF渠道获得更加廉价流动性资金，进一步降低实体企业融资成本。
“满足不同参与机构差异化资金需求”被明确列为招标机制改革目标，反映出MLF功能转型之后将助力应对银行体系流动性分层困境。近年来，随着经济增速放缓和金融风险暴露，中小银行与大型银行之间的流动性获取能力差异显著扩大，同业存单发行利差明显扩大。而MLF作为政策性资金渠道，过去单一利率的分配方式难以精准匹配不同机构的真实资金成本。新机制通过多重价位中标，允许风险溢价市场化显现。
通过比较可以发现，MLF成为重要的流动性投放工具，为中小银行与大型银行差异化发展提供了重要空间。利率市场化要求中小银行优化资产负债管理，例如提升资金定价能力、加强流动性风险管理，以应对差异化投标环境，客观上可能加速部分机构的优胜劣汰。
三、对于货币政策传导的意义
MLF转为流动性投放工具，进一步推动利率市场化改革，对货币政策传导机制具有深远意义。
简化政策利率体系，强化短期利率传导核心地位。此次改革后，7天逆回购利率成为唯一核心政策利率，政策利率体系传导链条更加清晰，银行中长期流动性资金成本以市场供求为基础。政策信号通过“7天逆回购利率→DR007/LPR/国债利率→市场利率”传导，缩短了从短端到长端的传导路径，提升效率。深化利率市场化，提升金融机构定价能力。采用美式招标后，金融机构根据自身资金需求和市场条件差异化投标，利率由市场供需形成。例如，国有大行可能以1.95%中标，而中小银行需支付更高利率（如2.05%），这更真实反映市场差异，推动同业存单利率、国债收益率等更贴近市场供需，减少政策干预。缓解银行净息差压力，MLF资金成本总体下降，有助于降低银行负债成本，增强其支持实体经济的可持续性。优化流动性管理工具，增强调控精准性。MLF转为普通流动性工具，聚焦1年期流动性投放，与短期工具（7天逆回购）、长期工具（国债买卖、降准）形成更合理的期限结构。通过多样化工具组合（如逆回购、MLF、国债买卖），央行可更精准应对流动性需求变化。
此次MLF招标机制改革是中国货币政策框架由“数量型”向“价格型”转型的关键一步。通过简化利率体系、深化市场化定价、缓解银行净息差、优化流动性管理工具组合，显著提升货币政策传导的效率和精准性。未来，央行将进一步依托短期利率主导地位，结合国债买卖等工具，构建更灵活、透明的政策框架，为经济高质量发展和金融稳定提供支撑。
