事件：3 月 30 日，建设银行、中国银行、交通银行、邮储银行公告向特定对象发行 A 股股票预案，合计规模 5200 亿元。
符合预期的注资规模、符合预期的落地节奏：自 2024 年 9 月国新办会议上提出计划对国有大行“统筹推进、分期分批、一行一策”实施核心一级资本补充，我们在 2024 年 11 月发布的专题深度报告《打开国有大行再融资窗口有其重要性、必要性》中已经预期，可能会通过财政部定增的形式落地注资。今年 3 月 5 日李强总理也已在政府工作报告中提出，拟发行 5000 亿元特别国债支持国有大行补充资本，市场对首批大行的注资规模也已有预期。此次四家大行公布定增预案，除财政部认购 5000 亿元外，中国移动集团和中国船舶集团向邮储银行注资 78.5 亿元、45.7 亿元，中国烟草和双维投资拟向交通银行注资 45.8 亿元、30 亿元，即国有大行首批合计注资规模为 5200 亿元。这部分资金落地将在宣告的年度分红派发后执行，规模与节奏均符合预期。
如何看待本轮大行注资：从保障银行资产负债表稳健性角度，推进国有大行资本补充尤其必要性。我们在专题报告中明确指出，过去三轮注资伴随着风险资产转让、“四万亿”后信贷快速增长等特殊时代印记，而本轮注资，在利率下行周期中，国有大行充分让利实体、息差越来越薄的基础上，足以说明国有大行乃至整个银行业内生资本能力被削弱。但同时也要认识到，银行与实体不分家，实体经济需要银行信贷资产高效支持，就必须要保障银行资产负债表的稳健性，必须要确保银行业可持续服务实体源泉不断，推进国有大行资本补充是有必要也尤为重要的。
从对价来看，高于市价的注资价格既体现对银行价值更积极的认可，也体现对中小股东权益的呵护：根据定增预案，此次注资价格在“不低于定价基准日前 20 个交易日 A 股股票交易均价的 80%”的基础上，相较市价仍以一定溢价进行注资。以 3 月 28 日收盘价计算，四家大行发行对价（考虑年度分红除权后）平均较市价溢价 14%（其中建行/中行/交行/邮储分别较市价溢价 9%/10%/18%/22%），对应平均 PB(LF)约 0.7 倍。尽管这一对价可能和部分投资者预期较高的落地价格有所偏差，但在当前国有大行估值深度破净的基础上，仍然以高于市价的价格进行注资，也充分体现财政部等股东对夯实国有大行资本、长期做优做强国有大行的重点支持。
以 2024 年末数据静态估算，注资落地对资本、ROE、股息率影响几何？① 资本：平均增厚核心一级资本充足率 0.88pct。以 2024 年末 RWA 计算，注资落地将分别增厚建行/中行/交行/邮储核心一级资本充足率 0.48pct/0.86pct/1.27pct/1.48pct 至 14.97%/13.06%/11.52%/10.57%。② ROE：平均摊薄 ROE 约 0.6pct 至 9.2%。以 2024 年归属普通股股东净资产计算，注资落地分别影响建行/中行/交行/邮储 ROE 约 0.3pct/0.6pct/1pct/1.3pct 至 10.4%/8.9%/8.1%/8.6%。③ 股息率：A/H 股息率分别摊薄0.6pct/0.4pct 至 4.24%/5.74%。注资落地分别增厚建行/中行/交行/邮储股本约4.6%/9.5%/19%/21%，对应 A 股股息率摊薄 0.2pct/0.4pct/0.8pct/0.9pct 至 4.52%/4.03%/4.33%/4.15%，H 股股息率摊薄 0.3pct/0.5pct/0.9pct/1pct 至 6.23%/5.23%/4.97%/4.71%。
投资分析意见：监管当局自上而下重视银行资本补充，足以说明当前银行内生资本补充能力已然偏弱的客观事实，也说明监管切实发力将呵护银行资产负债表健康性稳健性摆在银行支持实体同等地位。国有大行注资方案落地后，不排除在阶段性股价承压后股息率再次凸显价值属性，港股相较 A 股更有股息优势；同时，对于不涉及股本摊薄影响的高股息中小银行，其股息率将更具吸引力，继续聚焦拨备扎实、政策东风下区域β赋予成长契机的优质区域性银行和估值超跌的股份行，城商行首推重庆银行、苏州银行、成都银行；股份行首推兴业银行、中信银行、招商银行。
风险提示：稳增长政策成效低于预期；平台降息扰动、息差企稳进程不及预期。
事件：3 月 30 日，建设银行、中国银行、交通银行、邮储银行公告向特定对象发行 A 股股票预案，合计规模 5200 亿元。
符合预期的注资规模、符合预期的落地节奏：自 2024 年 9 月国新办会议上提出计划对国有大行“统筹推进、分期分批、一行一策”实施核心一级资本补充，我们在 2024 年 11 月发布的专题深度报告《打开国有大行再融资窗口有其重要性、必要性》中已经预期，可能会通过财政部定增的形式落地注资。今年 3 月 5 日李强总理也已在政府工作报告中提出，拟发行 5000 亿元特别国债支持国有大行补充资本，市场对首批大行的注资规模也已有预期。此次四家大行公布定增预案，除财政部认购 5000 亿元外，中国移动集团和中国船舶集团向邮储银行注资 78.5 亿元、45.7 亿元，中国烟草和双维投资拟向交通银行注资 45.8 亿元、30 亿元，即国有大行首批合计注资规模为 5200 亿元。这部分资金落地将在宣告的年度分红派发后执行，规模与节奏均符合预期。
如何看待本轮大行注资：从保障银行资产负债表稳健性角度，推进国有大行资本补充尤其必要性。我们在专题报告中明确指出，过去三轮注资伴随着风险资产转让、“四万亿”后信贷快速增长等特殊时代印记，而本轮注资，在利率下行周期中，国有大行充分让利实体、息差越来越薄的基础上，足以说明国有大行乃至整个银行业内生资本能力被削弱。但同时也要认识到，银行与实体不分家，实体经济需要银行信贷资产高效支持，就必须要保障银行资产负债表的稳健性，必须要确保银行业可持续服务实体源泉不断，推进国有大行资本补充是有必要也尤为重要的。
从对价来看，高于市价的注资价格既体现对银行价值更积极的认可，也体现对中小股东权益的呵护：根据定增预案，此次注资价格在“不低于定价基准日前 20 个交易日 A 股股票交易均价的 80%”的基础上，相较市价仍以一定溢价进行注资。以 3 月 28 日收盘价计算，四家大行发行对价（考虑年度分红除权后）平均较市价溢价 14%（其中建行/中行/交行/邮储分别较市价溢价 9%/10%/18%/22%），对应平均 PB(LF)约 0.7 倍。尽管这一对价可能和部分投资者预期较高的落地价格有所偏差，但在当前国有大行估值深度破净的基础上，仍然以高于市价的价格进行注资，也充分体现财政部等股东对夯实国有大行资本、长期做优做强国有大行的重点支持。
以 2024 年末数据静态估算，注资落地对资本、ROE、股息率影响几何？① 资本：平均增厚核心一级资本充足率 0.88pct。以 2024 年末 RWA 计算，注资落地将分别增厚建行/中行/交行/邮储核心一级资本充足率 0.48pct/0.86pct/1.27pct/1.48pct 至 14.97%/13.06%/11.52%/10.57%。② ROE：平均摊薄 ROE 约 0.6pct 至 9.2%。以 2024 年归属普通股股东净资产计算，注资落地分别影响建行/中行/交行/邮储 ROE 约 0.3pct/0.6pct/1pct/1.3pct 至 10.4%/8.9%/8.1%/8.6%。③ 股息率：A/H 股息率分别摊薄0.6pct/0.4pct 至 4.24%/5.74%。注资落地分别增厚建行/中行/交行/邮储股本约4.6%/9.5%/19%/21%，对应 A 股股息率摊薄 0.2pct/0.4pct/0.8pct/0.9pct 至 4.52%/4.03%/4.33%/4.15%，H 股股息率摊薄 0.3pct/0.5pct/0.9pct/1pct 至 6.23%/5.23%/4.97%/4.71%。
投资分析意见：监管当局自上而下重视银行资本补充，足以说明当前银行内生资本补充能力已然偏弱的客观事实，也说明监管切实发力将呵护银行资产负债表健康性稳健性摆在银行支持实体同等地位。国有大行注资方案落地后，不排除在阶段性股价承压后股息率再次凸显价值属性，港股相较 A 股更有股息优势；同时，对于不涉及股本摊薄影响的高股息中小银行，其股息率将更具吸引力，继续聚焦拨备扎实、政策东风下区域β赋予成长契机的优质区域性银行和估值超跌的股份行，城商行首推重庆银行、苏州银行、成都银行；股份行首推兴业银行、中信银行、招商银行。
风险提示：稳增长政策成效低于预期；平台降息扰动、息差企稳进程不及预期。
