来源 | 智通财经APP
编者按：
中国股市开局表现出色，而美国股市则迎来了自 2022 年以来最疲弱的年初表现。本期整合了高盛交易台、分析师美股和中国市场策略的相关报告的主要观点，供投资者参考。
美股方面：
历史告诉大家跌10%是常态
对于关税和美国经济，近期市场担心又回来，高盛认为美国重提加墨征税推迟，增加了征税的可能。同时，美国对其他贸易伙伴加征关税的可能性有提升。主要形式有两种，一方面是特定产品关税，包括汽车、医药、电子部件和关键材料，另一方面是互惠关税。这些关税如果加征，将提升美国消费价格，并对美国经济造成一定程度的拖累。高盛小幅提升未来12个月美国发生衰退的概率，从15%提升到20%，同时下调了2025和2026年的美国GDP增速预测到2.0%和2.1%，部分
有趣的是，值得一提的是，尽管年初至今纳斯达克 100 指数（NDX）下跌了约 4%（截至上周的数据），但这在很大程度上是由指数中的权重股带动的，实际上约 60% 的成分股年内表现持平或上涨（例如， 纳斯达克 100 等权重指数年初至今上涨 1%），而全球一些最大的公司开局表现不佳：特斯拉年初至今下跌 35%，博通 / 英伟达下跌 16%，亚马逊下跌 9% ，谷歌 - A 下跌 8%，微软下跌 7%，苹果下跌 6%。
周期性股票与防御性股票目前的定价反映出美国实际国内生产总值（GDP）增长率约为 2%，这仍略高于我们经济学家的基准增长预测，也高于 2024 年夏季增长恐慌时期的谷底水平以及 2023 年市场所反映的疲弱增长环境下的水平。经济数据疲软可能会导致股票 / 周期性股票进一步下跌。
长期以来，美国股票表现优于国际股票。但今年年初情况开始有所变化。
平均日历跌幅能很好地提醒我们（下图），10% 的跌幅是常态。我们将观察此次情况如何发展，但鉴于增长、通胀、关税、消费者状况存在不确定性，且估值仍处于高位，市场形势愈发严峻。
中国方面：进入盘整，
获利回吐，但仍超配推荐
中国股市将进入盘整阶段：中国股票迎来了有史以来最好的年初表现，年初至今明晟中国指数（MSCI China）上涨 19%，表现分别优于发达市场（DM）和新兴市场（EM）18 个百分点和 14 个百分点。从低点到高点 29% 的涨幅在历史上的涨幅排名中位列第三，仅次于全球金融危机（GFC） 后的反弹和新冠疫情后重新开放时的复苏。但是，随着指数估值逐渐接近合理市盈率目标（12 倍），并且国内多个积极催化因素已经显现，牛市行情的步伐应该会放缓。
随着未来几周中美政策和地缘政治因素再度活跃起来，可能会出现获利回吐压力。话虽如此，中国（以及日本）的市盈率处于各自的中位数水平，而明晟指数涵盖的其他主要市场的估值则处于偏高至极高的水平。因此，股市下行时很可能会出现逢低买入的心态。
（未来12 个月预期市盈率倍数。明晟各地区指数和德国股票指数 。过去 20 年数据）
高盛亚洲策略发布新报告，其中中国市场仍然超配推荐。有趣的是，海外客户对中国市场的兴趣度在提升，尽管他们从基本面的角度仍然持中性保守态度，其中大多数仍然没有增加中国市场的配置，从仓位角度看，也有较大空间。市场在年初以来20%+的上涨后有获利了结，但无论是从我们A股交易台看到的交易活动还是策略组的A、H轮动模型，都显示投资者青睐A股并可能追赶的机会。
中国市场今年初的AI驱动上涨，可以类比历史上几次大的涨幅，包括“re-open trade”、“9/24政策转向”、“GFC恢复“和“疫情刺激政策”。底部起来29%的涨幅位列历史第三。尽管当前很多LO仍然低配中国300bps以上，但是问题围绕在物价何时企稳，以及AI应用何时在中国看到落地和商业化。相比国内投资者更多关注的地产和顺周期，外资的关注重点略有不同。
近期高盛工程机械团队也做了调研，反馈是基建和地产的需求还没有看到恢复。从经销商反馈来看，跨区域的需求复苏主要集中在水务和矿山，中大型挖机的需求还没有看到明显恢复。因此Nick不认为当前的基本面需要上调此前行业预期。不过经销商认为前两个月的销售恢复，和3月行业20%左右的预期增长，将带来低基数下30-40%的Q1增速。从现金流角度，海外品牌比国内品牌也会更好，后者同比现金回收下降10-15%。
市场情绪：
多空双方的博弈更为均衡
资金流向方面，昨日香港市场早盘卖方与买方的比例高达 1.8 倍，随着时间推移，这一比例逐渐收窄至 1.2 倍。所以，在我们看来，市场并非单纯的获利回吐，而是多空双方的博弈更为均衡。交易员注意到科技股（腾讯、携程、阿里巴巴 ）有减持操作，同时也有资金流入美团、网易。消费板块有双向交易活动，饮料股持续有资金流入。金融股和传统经济股的买入操作有所暂停。
回顾过去一周，尽管中国股票表现坚挺，但我们的主经纪商业务（PB）数据显示，对冲基金（HFs）已连续第四周净卖出中国股票，这是由空头卖出和多头卖出共同推动的。
本地反馈信息显示，鉴于以下因素，预计从现在到 4 月市场将出现良性盘整：1）2025 年第一季度财务数据即将公布；2）地缘政治风险；3）一些投资者预期美国市场会出现技术性反弹，这可能会降低对香港 /A股市场的兴趣。
对冲基金已连续第四周净卖出中国股票，空头卖出和多头卖出比例为 2.3 : 1。宏观产品和个股均被净卖出，分别占名义净卖出总额的 77% 和 23%。在岸和离岸股票本周均被净卖出，其中以美国存托凭证（ADR）和 H 股的抛售为主。 自 DeekSeek 事件以来，截至 2 月 17 日，从年初至今（YTD ）的主经纪商业务数据来看，中国是名义净买入最多的市场。此后，对冲基金改变了资金流向，年初至今流入中国股票的资金流目前基本持平。 目前，中国股票的总配置 / 净配置占主经纪商业务总风险敞口的 5.6%/8.7%，与过去一年相比处于第 89/97 百分位，与过去五年相比处于第 27/51 百分位。
这些数据反映了外国投资者对两会的预期与实际情况相符，同时也引发了他们对中国市场进一步上行空间的担忧。
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编者按：
中国股市开局表现出色，而美国股市则迎来了自 2022 年以来最疲弱的年初表现。本期整合了高盛交易台、分析师美股和中国市场策略的相关报告的主要观点，供投资者参考。
美股方面：
历史告诉大家跌10%是常态
对于关税和美国经济，近期市场担心又回来，高盛认为美国重提加墨征税推迟，增加了征税的可能。同时，美国对其他贸易伙伴加征关税的可能性有提升。主要形式有两种，一方面是特定产品关税，包括汽车、医药、电子部件和关键材料，另一方面是互惠关税。这些关税如果加征，将提升美国消费价格，并对美国经济造成一定程度的拖累。高盛小幅提升未来12个月美国发生衰退的概率，从15%提升到20%，同时下调了2025和2026年的美国GDP增速预测到2.0%和2.1%，部分
有趣的是，值得一提的是，尽管年初至今纳斯达克 100 指数（NDX）下跌了约 4%（截至上周的数据），但这在很大程度上是由指数中的权重股带动的，实际上约 60% 的成分股年内表现持平或上涨（例如， 纳斯达克 100 等权重指数年初至今上涨 1%），而全球一些最大的公司开局表现不佳：特斯拉年初至今下跌 35%，博通 / 英伟达下跌 16%，亚马逊下跌 9% ，谷歌 - A 下跌 8%，微软下跌 7%，苹果下跌 6%。
周期性股票与防御性股票目前的定价反映出美国实际国内生产总值（GDP）增长率约为 2%，这仍略高于我们经济学家的基准增长预测，也高于 2024 年夏季增长恐慌时期的谷底水平以及 2023 年市场所反映的疲弱增长环境下的水平。经济数据疲软可能会导致股票 / 周期性股票进一步下跌。
长期以来，美国股票表现优于国际股票。但今年年初情况开始有所变化。
平均日历跌幅能很好地提醒我们（下图），10% 的跌幅是常态。我们将观察此次情况如何发展，但鉴于增长、通胀、关税、消费者状况存在不确定性，且估值仍处于高位，市场形势愈发严峻。
中国方面：进入盘整，
获利回吐，但仍超配推荐
中国股市将进入盘整阶段：中国股票迎来了有史以来最好的年初表现，年初至今明晟中国指数（MSCI China）上涨 19%，表现分别优于发达市场（DM）和新兴市场（EM）18 个百分点和 14 个百分点。从低点到高点 29% 的涨幅在历史上的涨幅排名中位列第三，仅次于全球金融危机（GFC） 后的反弹和新冠疫情后重新开放时的复苏。但是，随着指数估值逐渐接近合理市盈率目标（12 倍），并且国内多个积极催化因素已经显现，牛市行情的步伐应该会放缓。
随着未来几周中美政策和地缘政治因素再度活跃起来，可能会出现获利回吐压力。话虽如此，中国（以及日本）的市盈率处于各自的中位数水平，而明晟指数涵盖的其他主要市场的估值则处于偏高至极高的水平。因此，股市下行时很可能会出现逢低买入的心态。
（未来12 个月预期市盈率倍数。明晟各地区指数和德国股票指数 。过去 20 年数据）
高盛亚洲策略发布新报告，其中中国市场仍然超配推荐。有趣的是，海外客户对中国市场的兴趣度在提升，尽管他们从基本面的角度仍然持中性保守态度，其中大多数仍然没有增加中国市场的配置，从仓位角度看，也有较大空间。市场在年初以来20%+的上涨后有获利了结，但无论是从我们A股交易台看到的交易活动还是策略组的A、H轮动模型，都显示投资者青睐A股并可能追赶的机会。
中国市场今年初的AI驱动上涨，可以类比历史上几次大的涨幅，包括“re-open trade”、“9/24政策转向”、“GFC恢复“和“疫情刺激政策”。底部起来29%的涨幅位列历史第三。尽管当前很多LO仍然低配中国300bps以上，但是问题围绕在物价何时企稳，以及AI应用何时在中国看到落地和商业化。相比国内投资者更多关注的地产和顺周期，外资的关注重点略有不同。
近期高盛工程机械团队也做了调研，反馈是基建和地产的需求还没有看到恢复。从经销商反馈来看，跨区域的需求复苏主要集中在水务和矿山，中大型挖机的需求还没有看到明显恢复。因此Nick不认为当前的基本面需要上调此前行业预期。不过经销商认为前两个月的销售恢复，和3月行业20%左右的预期增长，将带来低基数下30-40%的Q1增速。从现金流角度，海外品牌比国内品牌也会更好，后者同比现金回收下降10-15%。
市场情绪：
多空双方的博弈更为均衡
资金流向方面，昨日香港市场早盘卖方与买方的比例高达 1.8 倍，随着时间推移，这一比例逐渐收窄至 1.2 倍。所以，在我们看来，市场并非单纯的获利回吐，而是多空双方的博弈更为均衡。交易员注意到科技股（腾讯、携程、阿里巴巴 ）有减持操作，同时也有资金流入美团、网易。消费板块有双向交易活动，饮料股持续有资金流入。金融股和传统经济股的买入操作有所暂停。
回顾过去一周，尽管中国股票表现坚挺，但我们的主经纪商业务（PB）数据显示，对冲基金（HFs）已连续第四周净卖出中国股票，这是由空头卖出和多头卖出共同推动的。
本地反馈信息显示，鉴于以下因素，预计从现在到 4 月市场将出现良性盘整：1）2025 年第一季度财务数据即将公布；2）地缘政治风险；3）一些投资者预期美国市场会出现技术性反弹，这可能会降低对香港 /A股市场的兴趣。
对冲基金已连续第四周净卖出中国股票，空头卖出和多头卖出比例为 2.3 : 1。宏观产品和个股均被净卖出，分别占名义净卖出总额的 77% 和 23%。在岸和离岸股票本周均被净卖出，其中以美国存托凭证（ADR）和 H 股的抛售为主。 自 DeekSeek 事件以来，截至 2 月 17 日，从年初至今（YTD ）的主经纪商业务数据来看，中国是名义净买入最多的市场。此后，对冲基金改变了资金流向，年初至今流入中国股票的资金流目前基本持平。 目前，中国股票的总配置 / 净配置占主经纪商业务总风险敞口的 5.6%/8.7%，与过去一年相比处于第 89/97 百分位，与过去五年相比处于第 27/51 百分位。
这些数据反映了外国投资者对两会的预期与实际情况相符，同时也引发了他们对中国市场进一步上行空间的担忧。
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