债券在交易什么？
最近债券市场调整速度加快，和去年四季度到今年1月份的市场走势陡然相反，债券市场在交易什么？我们认为：
第一，对经济悲观预期的修正。实际上伴随着刺激政策的落地，去年四季度经济已经开始出现较为明显的反弹。但市场依然对经济有较浓的悲观预期，尤其是市场对所谓的经济长期的悲观预期。当时涌现出很多的宏大叙事，指向利率要一路下行。
现在，虽然经济数据并未有较强的改善，宏观数据整体喜忧参半。但随着年初以来，科技的突破，市场开始缓和对经济的长期悲观预期（实际上，科技的发展对改善市场对经济的长期预期有帮助，对短期经济的推动作用更小）。
可以说是去年四季度市场对经济（特别是经济的长期趋势）过于悲观，而现在只是修复了这个悲观预期。因此，债券利率的反弹只是对去年四季度过度下行的修复。这个过程说明，债券利率可以阶段性背离基本面，但不会持续背离基本面。在实际GDP还在5%附近的水平，债券利率不能过低。
第二，yh态度的变化。不管去年yh如何表达利率偏低的态度，但是在市场资金方面，还是维持在较低的水平。我们都知道，资金面的水平实际上完全由yh控制和调节，这说明去年有重重原因导致yh需要保持宽松的资金。
今年以来，资金持续紧张。在之前倒挂的曲线背景下，资金的紧张无疑会导致债券利率反弹得较快。而且市场年初隐含了降息4-50bp的预期，现实是yh通过实际资金利率的抬高，达到了加息了30bp的效果。预期和现实的差异较大，也导致了利率的快速反弹。
yh态度的变化为什么这么快？我们认为经济数据有改善，两会期间的新闻发布会上，yh也表示去年的政策效果正在持续显现。而且，今年以来，外部环境并未如之前预期的那么恶劣，也使得政策需要预留空间。叠加本身yh就认为利率已经太低，出于防风险的角度看，需要收紧流动性以帮助利率回归正常的水平。
从去年市场和yh的博弈，到今年yh态度对市场的影响看，需要总结的经验和教训是：敬畏yh是非常重要的。
第三，股市对债券市场的冲击。股市为什么能起来？核心还是估值便宜。任何市场都如此，便宜的资产有未来，贵的资产有风险。除了便宜之外，特朗普上台后，多个政策压力下，海外股市出现明显调整；而我们国内则科技突破，最终导致全球资金转向中国资产。从港股，a股，美国上市的中概股呈现同步反弹的趋势。客观的说，由于过去股市持续低迷，债券市场投资者并未有股市冲击债券的真实感受。一旦股市真正起来的时候，对债券的冲击就非常明显。
上述的原因1和2是基于宏观经济和政策变化的，最终都会表现为yh对流动性投放的谨慎；原因3则属于资产之间的相互影响，在股市影响债券的背景下，这个因素显得更不可测。最终看到了债券市场受到的资金和股市的影响。目前看资金面和股市对债券市场的影响并未缓和，债券市场仍处于逆风阶段。
朱德健 SAC：S0360622080006
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本文仅为投资者教育之目的而发布，非研究报告，也不构成任何投资建议，投资者不应以该等信息取代其独立判断或仅根据该信息作出决策。我们力求本栏目信息准确可靠，但对这些信息的准确性或完整性不作保证，亦不对因使用该等信息而引发的损失承担任何责任。
风险提示：以上信息仅供参考，据此操作风险自负。市场有风险，入市需谨慎。
债券在交易什么？
最近债券市场调整速度加快，和去年四季度到今年1月份的市场走势陡然相反，债券市场在交易什么？我们认为：
第一，对经济悲观预期的修正。实际上伴随着刺激政策的落地，去年四季度经济已经开始出现较为明显的反弹。但市场依然对经济有较浓的悲观预期，尤其是市场对所谓的经济长期的悲观预期。当时涌现出很多的宏大叙事，指向利率要一路下行。
现在，虽然经济数据并未有较强的改善，宏观数据整体喜忧参半。但随着年初以来，科技的突破，市场开始缓和对经济的长期悲观预期（实际上，科技的发展对改善市场对经济的长期预期有帮助，对短期经济的推动作用更小）。
可以说是去年四季度市场对经济（特别是经济的长期趋势）过于悲观，而现在只是修复了这个悲观预期。因此，债券利率的反弹只是对去年四季度过度下行的修复。这个过程说明，债券利率可以阶段性背离基本面，但不会持续背离基本面。在实际GDP还在5%附近的水平，债券利率不能过低。
第二，yh态度的变化。不管去年yh如何表达利率偏低的态度，但是在市场资金方面，还是维持在较低的水平。我们都知道，资金面的水平实际上完全由yh控制和调节，这说明去年有重重原因导致yh需要保持宽松的资金。
今年以来，资金持续紧张。在之前倒挂的曲线背景下，资金的紧张无疑会导致债券利率反弹得较快。而且市场年初隐含了降息4-50bp的预期，现实是yh通过实际资金利率的抬高，达到了加息了30bp的效果。预期和现实的差异较大，也导致了利率的快速反弹。
yh态度的变化为什么这么快？我们认为经济数据有改善，两会期间的新闻发布会上，yh也表示去年的政策效果正在持续显现。而且，今年以来，外部环境并未如之前预期的那么恶劣，也使得政策需要预留空间。叠加本身yh就认为利率已经太低，出于防风险的角度看，需要收紧流动性以帮助利率回归正常的水平。
从去年市场和yh的博弈，到今年yh态度对市场的影响看，需要总结的经验和教训是：敬畏yh是非常重要的。
第三，股市对债券市场的冲击。股市为什么能起来？核心还是估值便宜。任何市场都如此，便宜的资产有未来，贵的资产有风险。除了便宜之外，特朗普上台后，多个政策压力下，海外股市出现明显调整；而我们国内则科技突破，最终导致全球资金转向中国资产。从港股，a股，美国上市的中概股呈现同步反弹的趋势。客观的说，由于过去股市持续低迷，债券市场投资者并未有股市冲击债券的真实感受。一旦股市真正起来的时候，对债券的冲击就非常明显。
上述的原因1和2是基于宏观经济和政策变化的，最终都会表现为yh对流动性投放的谨慎；原因3则属于资产之间的相互影响，在股市影响债券的背景下，这个因素显得更不可测。最终看到了债券市场受到的资金和股市的影响。目前看资金面和股市对债券市场的影响并未缓和，债券市场仍处于逆风阶段。
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