CFC金属研究
分析师 | 楚新莉 中信建投期货研究发展部
研究助理 | 杨陈渝虎 中信建投期货研究发展部
本报告完成时间 | 2025年3月10日
重要提示：本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考。因本平台暂时无法设置访问限制，若您并非符合规定的交易者，为控制交易风险，请勿点击查看或使用本报告任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！
摘要
相较去年，四大矿山除力拓外2024年铁矿石产销双增。产量方面，四大矿山2024年铁矿石产量合计10.16亿吨，同比增加1.26%。除力拓受资源衰竭和天气影响产量同比微降，其余主流矿山均实现明显增加，其中必和必拓和FMG表现突出。销量方面，四大矿山铁矿石销量合计9.94亿吨，同比增加1.35%。
展望2025年，四大矿山产销有小幅增长空间。2024年淡水河谷超额完成预期产量目标，同时2025年产销目标上调至3.25-3.35亿吨。力拓2024年产销小幅下降，但其2025年的发运量目标维持不变，保持3.23-3.28亿吨水平，预计2025年力拓产销基本维持。必和必拓2025财年产量目标2.82-2.94亿吨维持不变，上半财年目标完成度为49.32%，新增项目如期完成产能提升，交付量创下历史新高，很大程度弥补老矿区衰竭的缺口，预计下半财年能如期完成财年目标。FMG在2024财年低位完成1.92-1.97亿吨的指导目标，并将2025财年指导目标调整为1.9-2亿吨，目前上半财年目标完成度为48.5%。
不确定因素：投产进程不及计划，矿山事故扰动
正文
2024年已经过去，全球铁矿石“四大”供应商纷纷公布其全年或半年度经营业绩及4季度产销报告。从四大矿山所公布的信息可以看出，2024年力拓的皮尔巴拉矿区以32797.2万吨的铁矿石产量成功卫冕全球最大铁矿石供应商的地位，淡水河谷（包括第三方购买）以32767.5万吨的铁矿石产量屈居第二，销量方面，2024年力拓虽略有下降，但仍以32857万吨的铁矿石销量成功卫冕，必和必拓和FMG也在不断新增铁矿石项目或更新技术满足绿色钢铁需求，从而实现了现有铁矿石业务板块的维持和拓展。
一、四大矿山2024年全年情况总述
四大矿山2024年铁矿石产销同比双增。产量方面，四大矿山2024年铁矿石产量合计10.16亿吨，同比增加1.26%。销量方面，四大矿山铁矿石销量合计9.94亿吨，同比增加1.35%。除力拓受矿区降雨和矿山衰竭影响产量表现不佳，有所下滑，其余主流矿山均实现产销同环比双增，必和必拓产销增长突出。
分矿山看，除力拓产量同比小幅下滑，其余三大矿山产销均有明显上升。巴西地区，淡水河谷今年整体表现亮眼，S11D矿区产量创下8300万吨的历史新高，多条新产线、新矿区也成功投产，全年产量超过预期值高位3.2亿吨，逼近全球最大铁矿石供应商力拓产量水平。澳洲地区，力拓受暴雨天气影响及矿山铁矿石资源衰竭的影响，产销同比降低约1%，但仍超额完成预期发运量。必和必拓和FMG产销均有较明显上升，其中，必和必拓的南坡项目如期完成产能提升，交付量创下历史新高，弥补老矿衰竭缺口，产量同比增长2.95%，销量同比增长3.19%，产销增长亮眼。
展望2025年，四大矿山产销有进一步增长空间。2024年淡水河谷超额完成预期产量目标，同时2025年产销目标上调至3.25-3.35亿吨。力拓2024年产销小幅下降，但其2025年的发运量目标维持不变，保持3.23-3.28亿吨水平，预计2025年力拓产销基本维持。必和必拓2025财年产量目标2.82-2.94亿吨维持不变，上半财年目标完成度为49.32%，新增项目如期完成产能提升，交付量创下历史新高，很大程度弥补老矿区衰竭的缺口，预计下半财年能如期完成财年目标。FMG在2024财年低位完成1.92-1.97亿吨的指导目标，并将2025财年指导目标调整为1.9-2亿吨，目前上半财年目标完成度为48.5%。
二、淡水河谷
2.1 整体情况概述：产销同环比双增，产销差小幅增大
淡水河谷2024年运营业绩稳步增长，多个矿区表现亮眼，产销同比双增，产销差小幅增大。产量方面，2024年铁矿石产量维持在32000万吨以上，录得32767.5万吨，同比增加652.1万吨，增幅2.03%。淡水河谷多个新矿区表现亮眼，其中Minas Centrais矿区和S11D矿区产量增长迅速，24年4季度分别同比增长21.40%与17.45%，帕拉奥佩巴等矿区2024年稳定运营，实现出色的运营业绩，产销差同比小幅增长3.89%。球团产量为4153万吨，同比下降10.28%，球团产量低于于去年，主要是因为Vargem Grande工厂球团矿原料供应减少，以及São Luis工厂的维护工作。2024年淡水河谷产量表现惊人，创下自2018年以来的最高产量水平，2025年淡水河谷铁矿石产量的指导目标提升至3.25-3.35亿吨。
销量方面，淡水河谷2024年铁矿石总销量（含粉矿、球团和原矿）为30665.2万吨，同比增加1.91%。其中，粉矿与原矿销量26835.2万吨，同比增加1.23%，球团销量3830万吨，同比增加0.67%。2024年产销差为2102.3万吨，较2023年增加了78.8万吨，四季度淡水河谷为提升高硅产品总溢价，减少高硅产品销售，导致高硅产品的直接销售减少了750万吨。
2.2 具体运营情况：三大系统稳中有增，新增项目表现亮眼
北部系统：S11D矿区创产量新高。四季度北部系统产量5194.1万吨，同比增加6.32%，环比增加3.60%。S11D矿区产量2366.7万吨，同比增长17.45%，环比增长7.12%，创下四季度产量记录。Serra Norte和Serra Leste矿区产量2827.4万吨，同比下降1.49%，但环比增长0.82%。北部系统是三大系统中铁矿产量和品位最高的，但Serra Norte和 Serra Leste两大矿区中长期面临矿山可用性降低的问题，S11D作为近年新增项目之一，由于淡水河谷在2024年优化了自身的维护策略，S1D实现了创纪录的产量，在资产可靠性和运营稳定性方面均有提升，以抵消资源枯竭矿区产量下降的可能。此外，Serra Norte和Serra Leste矿区的生产符合预期目标。
东南部系统：维护升级下生产保持稳定，未来产量和质量增长可期。四季度东南部系统产量2209.7万吨，同比增加2.32%，环比减少7.93%。东南部系统Brucutu第四条加工线进入调试运行阶段，使得Brucutu产量达到2019年的最高水平，推动东南部系统季度产量同比增加，但由于Conceição 2号工厂处于维护检修状态，Brucutu部分增量被抵消，整个东南部系统季度产量环比下降。2024年11月淡水河谷的卡帕内马项目进入调试状态，有望在2025年为东南部系统继续提供增量。
南部系统：策略调整导致产量同比下降。四季度南部系统产量1124.1万吨，同比减少约770万吨，同比减少40.68%，环比减少33.22%。主要原因是淡水河谷的经营策略调整，高硅矿石产量下降，增加销售利润率。
2.3 现金成本：四季度现金成本下降，全年目标不变
淡水河谷四季度现金成本下降，达到指导区间的低端。四季度C1现金成本（扣除第三方交易量）为18.8美元/湿吨，同比减少2美元/湿吨，环比减少1.8美元/湿吨。现金成本下降的主要驱动因素包括：1）存货周转率的提升显著的降低了淡水河谷的现金成本；2）巴西雷亚尔兑美元汇率下降，根据淡水河谷模拟计算的结果，假设巴西雷亚尔兑美元的汇率为5.50，雷亚尔每贬值10美分（汇率变为1：5.60）会导致C1现金成本下降0.3美元/吨。
三、力拓
3.1 整体情况概述：产运同比下降，预计下半年发运提升
2024年总产量同比微降，皮尔巴拉产区降雨和矿山衰竭影响较大。产量方面，2024年力拓铁矿石产量34405.8万吨（其中力拓权益产量28767.5万吨），同比下降1.14%。力拓的铁矿业务分为西澳皮尔巴拉和加拿大IOC两部分。力拓皮尔巴拉矿区2024年产量为 32797.2万吨，同比下降1.08%。尽管库戴德利矿区等铁矿石替代项目产能不断上升，但扬迪矿区、东坡矿山和恰那矿山的矿石资源衰竭限制了总体产量提升。目前力拓正在逐步开发西坡铁矿，以抵消矿山资源衰竭带来的影响，目前建设已完成90%以上，有望在2025年上半年投入运行。
加拿大矿区方面，2024年球团和铁精矿产量（力拓权益部分）为1608.6万吨，同比下降2.38%。
发运量小幅下降，产销差同比缩小。发运量方面，2024年力拓铁矿石发货量为34553.1万吨，同比下降0.75%。其中皮尔巴拉地区2024年发货量32857万吨，同比下降约0.97%。近年来，较高品味的PB粉发运量呈下降趋势，而品位偏低的SP10粉发运量明显上升，由于老矿区的衰竭，预计SP10的产销将继续保持增长。
2025全年皮尔巴拉铁矿发运的指导目标保持3.23-3.38亿吨不变（100%权益基础），2025年，力拓的主要目标是保证自身恢复到正常的产销水平，推动新项目的如期投身，抵消矿山衰竭的不利影响。
3.2 具体运营情况：替代项目弥补老矿缺口，明年增量可期
西坡项目（Western Range，力拓与宝武持股比例分别为54%和46%）：为了弥补皮尔巴拉地区矿石衰竭造成的缺口，力拓于2022年9月与宝武集团建立合营公司，共同投资20亿美元开发西坡铁矿项目。目前已经完成了90%的建设进度。力拓将继续推进选矿厂和Paraburdoo工厂的建设，预计2025年交付首批铁矿石，年产能达2500万吨。
罗德岭项目（Rhodes Ridge）：力拓计划在2025年完成项目可行性研究，当前项目预可行性研究顺利进行，获得相关批准后，首个矿区将在十年内建成，初期工厂年产能预计为4000万吨。
沿海海水淡化项目（Coastal Water desalination）：2024年5月获批开展早期工程。该项目投入3.95亿美元，将为丹皮尔港口业务提供水源，来确保Bungaroo工厂维持在合理水平。
西芒杜铁矿石项目（Simandou）：作为世界上最大的未开发高品位铁矿资源，西芒杜项目是力拓近年来弥补老矿山衰竭缺口的重要替代性项目，矿山南部的3、4号区块由Simfer公司开发，力拓持股45.05%。目前，计划2025年发运第一批铁矿石，并在30个月内提高到每年6000万吨的产能，其中力拓权益产能为2700万吨/年。
3.3 资本开支和现金成本：资本开支维持低位，替代性项目为主
2012年后，力拓资本开支开始下降，近10年一直保持在较低水平，且近几年多为替代项目和生产效率提升项目，2025年为新项目投产的关键期，西芒杜项目（6000万吨）、西坡铁矿项目（2500万吨）和库戴德利项目（新增700万吨）预计将正式投产。
2024年皮尔巴拉铁矿石的单位现金成本指导区间依然维持在21.75-23.50美金/湿吨（基于1澳元=0.66美元的平均汇率）。
四、必和必拓
4.1 整体情况概述：产销增长明显，全年维持高水平
2024年（2024财年Q3Q4及2025财年Q1Q2）铁矿石权益产量26155.7万吨（100%权益28956.8万吨），同比增加3.19%。铁矿石权益销量为26175.1万吨，同比增加3.19%。
西澳地区2024权益产量25658.6万吨，同比增加2.94%；权益销量26175.1万吨，同比增加3.19%。受益于South Flank and Mining Area矿区扩建项目，供应链与生产效率的优化，交付量创下历史新高。同时，尽管受不利天气及铁路技术计划的连接活动项目增加影响，PDP1项目成功的改善了卸货和装船效率，抵消了不利条件带来的影响。
萨马科地区（Samarco）2024年权益产量497.1万吨，同比增加3.52%；权益销量481.1万吨，同比增加1.58%。2025财年萨马科地区指导产量水平维持不变，为500万至550万吨之间。此外，Samarco的第二座选矿厂预计将在2025财年第三季度投产，投产后产能将增加到约1600万吨/年（100%权益）。
4.2 具体运营情况：南坡项目创纪录，PDP1产能释放
分矿区看，西澳地区的金巴布矿区2024年产量同比大幅增长11.61%，扬迪矿区和巴西Samarco矿区产量下滑。
南坡项目（South Flank）：如期达到满负荷产能，弥补老矿衰竭缺口。2024年扬迪矿区铁矿产量较2023年减少57.3万吨，但由于24财年完成产能提升后，C区的交付量创下历史新高，表现强劲，弥补老矿衰竭缺口。
黑德兰港去瓶颈项目第一阶段（PDP1）：已于 2024年完工，提升运输能力。在2023年12月投产后，PDP1为本财年产量的提升做出贡献。目前扩建工程已完成，卸货及装船效率得到改善，进一步减少黑德兰港基础设施对产能扩张造成的阻碍，从而将铁矿石出口系统的能力提升至3.3亿吨/年。
巴西Samarco主体：Samarco矿区2024年产量为443万吨，增长了24.93%。预计2025财年的产量将在500-550万吨之间。Samarco 矿区第二座选矿厂预计2025年上线，等该矿厂完成产能爬坡后，公司球团总产能将达到1600万吨/年（其中必和必拓权益占比50%）。
五、FMG
5.1 整体情况概述：产运增长强劲，新财年目标再攀新高
FMG 2024年运营业绩强劲，采矿、加工和运输增长明显，2025年有望继续增长。2024年FMG铁矿石产量（铁矿石加工量Ore Processed）为9900万吨，同比增加2.27%；发运量为9710万吨，同比增加2.81%。铁桥项目预计将在2025年达到满负荷生产状态，为FMG铁矿业务提供增量。
FMG对其未来产运的增长空间充满信心，2025财年发货量指导目标为1.9-2亿吨，目标上限较2024财年提高300万吨，创历史新高，其中铁桥项目预计将贡献约500-900万吨，目前实际发运量为0.97亿吨，目标完成度在48.5%。同时，其2024财年累计发货量达1.92亿吨，跟2023财年基本持平，低位完成指导目标（1.92-1.97亿吨）。
分品种来看，2025年财年H1，西皮尔巴拉粉、混合粉和FMG块发运量降幅明显，同比分别下降16.28%、14.73%和11.11%。但超特粉发运表现十分亮眼，弥补了西皮尔巴拉粉和FMG块发运带来的减量，2024财年H1发运量为3970万吨，同比增加21.78%。
成本方面，FMG 保持较大优势。四季度，皮尔巴拉赤铁矿 C1 成本为 18.24 元/湿吨，较三季度环比下降 9.52%。2025 财年上半 C1 成本为 19.2 美元/湿吨，靠近指导区间中值。2025 财年的 C1 成本指导目标为 18.50-19.75 美元/湿吨，比 2024 财年提高 0.5-0.75/湿吨。
5.2 具体运营情况：替代项目如期推进，产品质量提升
铁桥项目（Iron Bridge）：铁桥项目主要生产高品位磁铁矿精粉，随着项目的稳步推进，该矿区有望进一步优化湿选系统，提高生产效率，并借助皮尔巴拉可再生能源实现绿色生产，成为澳大利亚最大的磁铁矿项目。铁桥项目在25财年Q2的出货量150万吨， 25财年H1的出货量达320万吨，并安全成功地完成了矿石加工和精矿处理的停工维护，显示出铁桥项目的产能爬坡取得进展。此外，FMG计划在25年Q4实现满负荷生产，届时铁桥磁铁矿预计每年将能提供2200万吨67%品位的高品位磁精粉。
此外，FMG仍在继续推进皮尔巴拉地区的矿产勘探，重点聚焦Mindy South、White Knight 和 Wyloo North 的钻探项目，以及所罗门（Solomon）和奇切斯特枢纽（Chichester Hub）附近的矿石资源勘探，以确保未来铁矿石供应的可持续性。
分析师：楚新莉
期货交易咨询从业信息：Z0018419
研究助理：杨陈渝虎
期货从业信息：F03135237
（转自：CFC金属研究）
责任编辑：张靖笛
CFC金属研究
分析师 | 楚新莉 中信建投期货研究发展部
研究助理 | 杨陈渝虎 中信建投期货研究发展部
本报告完成时间 | 2025年3月10日
重要提示：本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考。因本平台暂时无法设置访问限制，若您并非符合规定的交易者，为控制交易风险，请勿点击查看或使用本报告任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！
摘要
相较去年，四大矿山除力拓外2024年铁矿石产销双增。产量方面，四大矿山2024年铁矿石产量合计10.16亿吨，同比增加1.26%。除力拓受资源衰竭和天气影响产量同比微降，其余主流矿山均实现明显增加，其中必和必拓和FMG表现突出。销量方面，四大矿山铁矿石销量合计9.94亿吨，同比增加1.35%。
展望2025年，四大矿山产销有小幅增长空间。2024年淡水河谷超额完成预期产量目标，同时2025年产销目标上调至3.25-3.35亿吨。力拓2024年产销小幅下降，但其2025年的发运量目标维持不变，保持3.23-3.28亿吨水平，预计2025年力拓产销基本维持。必和必拓2025财年产量目标2.82-2.94亿吨维持不变，上半财年目标完成度为49.32%，新增项目如期完成产能提升，交付量创下历史新高，很大程度弥补老矿区衰竭的缺口，预计下半财年能如期完成财年目标。FMG在2024财年低位完成1.92-1.97亿吨的指导目标，并将2025财年指导目标调整为1.9-2亿吨，目前上半财年目标完成度为48.5%。
不确定因素：投产进程不及计划，矿山事故扰动
正文
2024年已经过去，全球铁矿石“四大”供应商纷纷公布其全年或半年度经营业绩及4季度产销报告。从四大矿山所公布的信息可以看出，2024年力拓的皮尔巴拉矿区以32797.2万吨的铁矿石产量成功卫冕全球最大铁矿石供应商的地位，淡水河谷（包括第三方购买）以32767.5万吨的铁矿石产量屈居第二，销量方面，2024年力拓虽略有下降，但仍以32857万吨的铁矿石销量成功卫冕，必和必拓和FMG也在不断新增铁矿石项目或更新技术满足绿色钢铁需求，从而实现了现有铁矿石业务板块的维持和拓展。
一、四大矿山2024年全年情况总述
四大矿山2024年铁矿石产销同比双增。产量方面，四大矿山2024年铁矿石产量合计10.16亿吨，同比增加1.26%。销量方面，四大矿山铁矿石销量合计9.94亿吨，同比增加1.35%。除力拓受矿区降雨和矿山衰竭影响产量表现不佳，有所下滑，其余主流矿山均实现产销同环比双增，必和必拓产销增长突出。
分矿山看，除力拓产量同比小幅下滑，其余三大矿山产销均有明显上升。巴西地区，淡水河谷今年整体表现亮眼，S11D矿区产量创下8300万吨的历史新高，多条新产线、新矿区也成功投产，全年产量超过预期值高位3.2亿吨，逼近全球最大铁矿石供应商力拓产量水平。澳洲地区，力拓受暴雨天气影响及矿山铁矿石资源衰竭的影响，产销同比降低约1%，但仍超额完成预期发运量。必和必拓和FMG产销均有较明显上升，其中，必和必拓的南坡项目如期完成产能提升，交付量创下历史新高，弥补老矿衰竭缺口，产量同比增长2.95%，销量同比增长3.19%，产销增长亮眼。
展望2025年，四大矿山产销有进一步增长空间。2024年淡水河谷超额完成预期产量目标，同时2025年产销目标上调至3.25-3.35亿吨。力拓2024年产销小幅下降，但其2025年的发运量目标维持不变，保持3.23-3.28亿吨水平，预计2025年力拓产销基本维持。必和必拓2025财年产量目标2.82-2.94亿吨维持不变，上半财年目标完成度为49.32%，新增项目如期完成产能提升，交付量创下历史新高，很大程度弥补老矿区衰竭的缺口，预计下半财年能如期完成财年目标。FMG在2024财年低位完成1.92-1.97亿吨的指导目标，并将2025财年指导目标调整为1.9-2亿吨，目前上半财年目标完成度为48.5%。
二、淡水河谷
2.1 整体情况概述：产销同环比双增，产销差小幅增大
淡水河谷2024年运营业绩稳步增长，多个矿区表现亮眼，产销同比双增，产销差小幅增大。产量方面，2024年铁矿石产量维持在32000万吨以上，录得32767.5万吨，同比增加652.1万吨，增幅2.03%。淡水河谷多个新矿区表现亮眼，其中Minas Centrais矿区和S11D矿区产量增长迅速，24年4季度分别同比增长21.40%与17.45%，帕拉奥佩巴等矿区2024年稳定运营，实现出色的运营业绩，产销差同比小幅增长3.89%。球团产量为4153万吨，同比下降10.28%，球团产量低于于去年，主要是因为Vargem Grande工厂球团矿原料供应减少，以及São Luis工厂的维护工作。2024年淡水河谷产量表现惊人，创下自2018年以来的最高产量水平，2025年淡水河谷铁矿石产量的指导目标提升至3.25-3.35亿吨。
销量方面，淡水河谷2024年铁矿石总销量（含粉矿、球团和原矿）为30665.2万吨，同比增加1.91%。其中，粉矿与原矿销量26835.2万吨，同比增加1.23%，球团销量3830万吨，同比增加0.67%。2024年产销差为2102.3万吨，较2023年增加了78.8万吨，四季度淡水河谷为提升高硅产品总溢价，减少高硅产品销售，导致高硅产品的直接销售减少了750万吨。
2.2 具体运营情况：三大系统稳中有增，新增项目表现亮眼
北部系统：S11D矿区创产量新高。四季度北部系统产量5194.1万吨，同比增加6.32%，环比增加3.60%。S11D矿区产量2366.7万吨，同比增长17.45%，环比增长7.12%，创下四季度产量记录。Serra Norte和Serra Leste矿区产量2827.4万吨，同比下降1.49%，但环比增长0.82%。北部系统是三大系统中铁矿产量和品位最高的，但Serra Norte和 Serra Leste两大矿区中长期面临矿山可用性降低的问题，S11D作为近年新增项目之一，由于淡水河谷在2024年优化了自身的维护策略，S1D实现了创纪录的产量，在资产可靠性和运营稳定性方面均有提升，以抵消资源枯竭矿区产量下降的可能。此外，Serra Norte和Serra Leste矿区的生产符合预期目标。
东南部系统：维护升级下生产保持稳定，未来产量和质量增长可期。四季度东南部系统产量2209.7万吨，同比增加2.32%，环比减少7.93%。东南部系统Brucutu第四条加工线进入调试运行阶段，使得Brucutu产量达到2019年的最高水平，推动东南部系统季度产量同比增加，但由于Conceição 2号工厂处于维护检修状态，Brucutu部分增量被抵消，整个东南部系统季度产量环比下降。2024年11月淡水河谷的卡帕内马项目进入调试状态，有望在2025年为东南部系统继续提供增量。
南部系统：策略调整导致产量同比下降。四季度南部系统产量1124.1万吨，同比减少约770万吨，同比减少40.68%，环比减少33.22%。主要原因是淡水河谷的经营策略调整，高硅矿石产量下降，增加销售利润率。
2.3 现金成本：四季度现金成本下降，全年目标不变
淡水河谷四季度现金成本下降，达到指导区间的低端。四季度C1现金成本（扣除第三方交易量）为18.8美元/湿吨，同比减少2美元/湿吨，环比减少1.8美元/湿吨。现金成本下降的主要驱动因素包括：1）存货周转率的提升显著的降低了淡水河谷的现金成本；2）巴西雷亚尔兑美元汇率下降，根据淡水河谷模拟计算的结果，假设巴西雷亚尔兑美元的汇率为5.50，雷亚尔每贬值10美分（汇率变为1：5.60）会导致C1现金成本下降0.3美元/吨。
三、力拓
3.1 整体情况概述：产运同比下降，预计下半年发运提升
2024年总产量同比微降，皮尔巴拉产区降雨和矿山衰竭影响较大。产量方面，2024年力拓铁矿石产量34405.8万吨（其中力拓权益产量28767.5万吨），同比下降1.14%。力拓的铁矿业务分为西澳皮尔巴拉和加拿大IOC两部分。力拓皮尔巴拉矿区2024年产量为 32797.2万吨，同比下降1.08%。尽管库戴德利矿区等铁矿石替代项目产能不断上升，但扬迪矿区、东坡矿山和恰那矿山的矿石资源衰竭限制了总体产量提升。目前力拓正在逐步开发西坡铁矿，以抵消矿山资源衰竭带来的影响，目前建设已完成90%以上，有望在2025年上半年投入运行。
加拿大矿区方面，2024年球团和铁精矿产量（力拓权益部分）为1608.6万吨，同比下降2.38%。
发运量小幅下降，产销差同比缩小。发运量方面，2024年力拓铁矿石发货量为34553.1万吨，同比下降0.75%。其中皮尔巴拉地区2024年发货量32857万吨，同比下降约0.97%。近年来，较高品味的PB粉发运量呈下降趋势，而品位偏低的SP10粉发运量明显上升，由于老矿区的衰竭，预计SP10的产销将继续保持增长。
2025全年皮尔巴拉铁矿发运的指导目标保持3.23-3.38亿吨不变（100%权益基础），2025年，力拓的主要目标是保证自身恢复到正常的产销水平，推动新项目的如期投身，抵消矿山衰竭的不利影响。
3.2 具体运营情况：替代项目弥补老矿缺口，明年增量可期
西坡项目（Western Range，力拓与宝武持股比例分别为54%和46%）：为了弥补皮尔巴拉地区矿石衰竭造成的缺口，力拓于2022年9月与宝武集团建立合营公司，共同投资20亿美元开发西坡铁矿项目。目前已经完成了90%的建设进度。力拓将继续推进选矿厂和Paraburdoo工厂的建设，预计2025年交付首批铁矿石，年产能达2500万吨。
罗德岭项目（Rhodes Ridge）：力拓计划在2025年完成项目可行性研究，当前项目预可行性研究顺利进行，获得相关批准后，首个矿区将在十年内建成，初期工厂年产能预计为4000万吨。
沿海海水淡化项目（Coastal Water desalination）：2024年5月获批开展早期工程。该项目投入3.95亿美元，将为丹皮尔港口业务提供水源，来确保Bungaroo工厂维持在合理水平。
西芒杜铁矿石项目（Simandou）：作为世界上最大的未开发高品位铁矿资源，西芒杜项目是力拓近年来弥补老矿山衰竭缺口的重要替代性项目，矿山南部的3、4号区块由Simfer公司开发，力拓持股45.05%。目前，计划2025年发运第一批铁矿石，并在30个月内提高到每年6000万吨的产能，其中力拓权益产能为2700万吨/年。
3.3 资本开支和现金成本：资本开支维持低位，替代性项目为主
2012年后，力拓资本开支开始下降，近10年一直保持在较低水平，且近几年多为替代项目和生产效率提升项目，2025年为新项目投产的关键期，西芒杜项目（6000万吨）、西坡铁矿项目（2500万吨）和库戴德利项目（新增700万吨）预计将正式投产。
2024年皮尔巴拉铁矿石的单位现金成本指导区间依然维持在21.75-23.50美金/湿吨（基于1澳元=0.66美元的平均汇率）。
四、必和必拓
4.1 整体情况概述：产销增长明显，全年维持高水平
2024年（2024财年Q3Q4及2025财年Q1Q2）铁矿石权益产量26155.7万吨（100%权益28956.8万吨），同比增加3.19%。铁矿石权益销量为26175.1万吨，同比增加3.19%。
西澳地区2024权益产量25658.6万吨，同比增加2.94%；权益销量26175.1万吨，同比增加3.19%。受益于South Flank and Mining Area矿区扩建项目，供应链与生产效率的优化，交付量创下历史新高。同时，尽管受不利天气及铁路技术计划的连接活动项目增加影响，PDP1项目成功的改善了卸货和装船效率，抵消了不利条件带来的影响。
萨马科地区（Samarco）2024年权益产量497.1万吨，同比增加3.52%；权益销量481.1万吨，同比增加1.58%。2025财年萨马科地区指导产量水平维持不变，为500万至550万吨之间。此外，Samarco的第二座选矿厂预计将在2025财年第三季度投产，投产后产能将增加到约1600万吨/年（100%权益）。
4.2 具体运营情况：南坡项目创纪录，PDP1产能释放
分矿区看，西澳地区的金巴布矿区2024年产量同比大幅增长11.61%，扬迪矿区和巴西Samarco矿区产量下滑。
南坡项目（South Flank）：如期达到满负荷产能，弥补老矿衰竭缺口。2024年扬迪矿区铁矿产量较2023年减少57.3万吨，但由于24财年完成产能提升后，C区的交付量创下历史新高，表现强劲，弥补老矿衰竭缺口。
黑德兰港去瓶颈项目第一阶段（PDP1）：已于 2024年完工，提升运输能力。在2023年12月投产后，PDP1为本财年产量的提升做出贡献。目前扩建工程已完成，卸货及装船效率得到改善，进一步减少黑德兰港基础设施对产能扩张造成的阻碍，从而将铁矿石出口系统的能力提升至3.3亿吨/年。
巴西Samarco主体：Samarco矿区2024年产量为443万吨，增长了24.93%。预计2025财年的产量将在500-550万吨之间。Samarco 矿区第二座选矿厂预计2025年上线，等该矿厂完成产能爬坡后，公司球团总产能将达到1600万吨/年（其中必和必拓权益占比50%）。
五、FMG
5.1 整体情况概述：产运增长强劲，新财年目标再攀新高
FMG 2024年运营业绩强劲，采矿、加工和运输增长明显，2025年有望继续增长。2024年FMG铁矿石产量（铁矿石加工量Ore Processed）为9900万吨，同比增加2.27%；发运量为9710万吨，同比增加2.81%。铁桥项目预计将在2025年达到满负荷生产状态，为FMG铁矿业务提供增量。
FMG对其未来产运的增长空间充满信心，2025财年发货量指导目标为1.9-2亿吨，目标上限较2024财年提高300万吨，创历史新高，其中铁桥项目预计将贡献约500-900万吨，目前实际发运量为0.97亿吨，目标完成度在48.5%。同时，其2024财年累计发货量达1.92亿吨，跟2023财年基本持平，低位完成指导目标（1.92-1.97亿吨）。
分品种来看，2025年财年H1，西皮尔巴拉粉、混合粉和FMG块发运量降幅明显，同比分别下降16.28%、14.73%和11.11%。但超特粉发运表现十分亮眼，弥补了西皮尔巴拉粉和FMG块发运带来的减量，2024财年H1发运量为3970万吨，同比增加21.78%。
成本方面，FMG 保持较大优势。四季度，皮尔巴拉赤铁矿 C1 成本为 18.24 元/湿吨，较三季度环比下降 9.52%。2025 财年上半 C1 成本为 19.2 美元/湿吨，靠近指导区间中值。2025 财年的 C1 成本指导目标为 18.50-19.75 美元/湿吨，比 2024 财年提高 0.5-0.75/湿吨。
5.2 具体运营情况：替代项目如期推进，产品质量提升
铁桥项目（Iron Bridge）：铁桥项目主要生产高品位磁铁矿精粉，随着项目的稳步推进，该矿区有望进一步优化湿选系统，提高生产效率，并借助皮尔巴拉可再生能源实现绿色生产，成为澳大利亚最大的磁铁矿项目。铁桥项目在25财年Q2的出货量150万吨， 25财年H1的出货量达320万吨，并安全成功地完成了矿石加工和精矿处理的停工维护，显示出铁桥项目的产能爬坡取得进展。此外，FMG计划在25年Q4实现满负荷生产，届时铁桥磁铁矿预计每年将能提供2200万吨67%品位的高品位磁精粉。
此外，FMG仍在继续推进皮尔巴拉地区的矿产勘探，重点聚焦Mindy South、White Knight 和 Wyloo North 的钻探项目，以及所罗门（Solomon）和奇切斯特枢纽（Chichester Hub）附近的矿石资源勘探，以确保未来铁矿石供应的可持续性。
分析师：楚新莉
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研究助理：杨陈渝虎
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（转自：CFC金属研究）
责任编辑：张靖笛
