报告摘要
一、本轮科技行情是否会复刻2015年科技牛市？
本周A股与港股呈现震荡回调走势，周五跌幅较大。其中，年后表现相对较好的小微盘板块整体表现较差，周五回调幅度较大。从板块来看，本周五市场回调主要由科技板块资金获利撤出导致。周五计算机、电子、通信、传媒等AI下游产业链跌幅较大，其中计算机板块跌幅超过5%。另外，恒生科技板块周五跌幅同样较大，带动恒生指数、恒生国企指数下跌。恒生科技指数周五下跌5.32%，比亚迪、理想汽车、小鹏汽车跌幅较大。
春节以来科技股行情持续演绎，市场关注本轮科技股行情是否能复刻2014-2015年的科技股牛市。与此同时，地缘与政策方面，美国加征关税等局势演绎也对美股以及A股市场产生较大的扰动。
市场情绪方面，我们认为当前市场更类似2021年初，而非2014-2015年。今年市场整体的宏观环境为风险偏好明显提升。但是，当前我国企业盈利依然将面临较大的压力。地缘方面，特朗普加征关税速度超市场预期。国内方面，当前我国政策框架依然以高质量发展为主，两会的货币与财政政策的力度或低于市场预期。另外，国际贸易秩序瓦解也将使得国际地缘局势更严峻，转口贸易难度亦或有所上升。
因此，就指数角度而言，我们认为，今年市场波动幅度或将显著强于市场预期。短期来看，春节后市场上涨主要由科技突破带来的估值提升带动。但是，两会之后今年的政策基调落地，以及四月财报与各项经济数据出炉，市场或进入“现实与兑现期”。若总量政策不及预期，以及企业盈利尚未好转，则指数调整的压力或比市场预期的更大。因此，对于当前持有防御类资产（红利、债券）和安全类资产（黄金、有色、电力设备、军工、核电等）投资者，我们认为无需被“逼空式”追高科技股，特别是转向A股中估值过高的中小市值、科创。
就产业角度而言，尽管当前市场高波动较大，但2021年新能源与创业板是一条贯穿全年的产业主线。我们认为，2025年互联网龙头、算力等恒生科技标的走势或类似2021年的新能源行情，成为局部结构性机会的主线：
1）就政策逻辑而言，民企座谈会下本轮政策变化仅针对局部互联网龙头和科技龙头企业。就实际效果而言，本轮科技行情估值提升或仅局限于上述局部企业，难以带动整体行情。
2）就产业逻辑看，AI的根本逻辑在于AGI（通用型人工智能）——一个模型解决所有问题的赢者通吃模式，而非各个行业创造各自应用的互联网时代模式。DeepSeek推出后，目前国内多数大模型企业已全面接入，未来产业链辐射幅度或更加狭窄。
3）就估值盈利角度看，科创50指数当前市盈率113倍，而盈利为负增长。港股方面，恒生科技估值估值23.62倍，24Q3盈利增速则为23%。这意味着，若港股在后续特朗普关税等影响下出现调整，则险资等长线资本依然可以配置。
4）资金维度方面，本轮科技股行情，或依然以“大存量资金”为主，而长线配置型资金参与度较为谨慎。由于长线资金绝对收益属性和合规要求，难以参与本轮由科技股估值抬升驱动的行情。
二、投资建议
短期来看，两会前市场风险偏好驱动下，科技股不排除继续强势。但当前时间点，我们仍坚定看好防御类资产（红利、债市）与安全类资产（黄金、有色、电力设备）。另一方面，当前高位科创板和中小市值则需注意一定的估值过高的风险。待特朗普关税等“现实冲击”时，或是恒生科技等产业主线品种的下一个布局时点。
风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。
报告正文
本周A股与港股呈现震荡回调走势，周五跌幅较大。其中，年后表现相对较好的小微盘板块整体表现较差，周五回调幅度较大。其中北证50指数单日下跌4.32%，中证2000指数单日下跌4.16%。
从板块来看，本周五市场回调主要由科技板块资金获利撤出导致。周五计算机、电子、通信、传媒等AI下游产业链跌幅较大，其中计算机板块跌幅超过5%。另外，恒生科技板块周五跌幅同样较大，带动恒生指数、恒生国企指数下跌。恒生科技指数周五下跌5.32%，比亚迪、理想汽车、小鹏汽车跌幅较大。
另一方面，本周市场开始逐步酝酿两会预期，顺周期板块整体表现较好。本周钢铁、建材、房地产板块逆市上涨，分别上涨2.96%，1.98%，1.86%。同时，受消费政策预期影响，本周食品饮料、纺织服装板块也表现较好。
春节以来科技板块成交额热度较高，且主要由估值驱动，整体风险上升。本周科技板块整体下跌，科技行情或阶段性调整。另一方面，当前市场开始逐步酝酿两会预期，顺周期板块阶段性占优。我们本周就科技股演绎进行讨论。
一
本轮科技行情是否会复刻 2015 年科技牛市？
近期科技股行情持续演绎，市场关注本轮科技股行情是否能复刻2014-2015年的科技股牛市。与此同时，地缘与政策方面，美国加征关税等局势演绎也对美股以及A股市场产生较大的扰动。
市场情绪方面，我们认为当前市场更类似2021年初，而非2014-2015年。今年市场整体的宏观环境为风险偏好明显提升。一方面，春节以来DeepSeek科技突破，使得市场情绪高涨，港股互联网、新能源车等AI下游板块涨幅较大，带动恒生科技指数创阶段性高点。另一方面，2月民营企业家座谈中，政策层对民营企业态度发生阶段性转变。国际方面，特朗普2.0的美国优先主义方针下，美国主导的国际秩序或削弱，我国影响力亦或有所上升。
但是，当前我国企业盈利依然将面临较大的压力。地缘方面，特朗普加征关税速度超市场预期。特朗普于本周四（2月27日）宣布，其提议对墨西哥和加拿大的进口商品征收的关税将于3月4日正式生效，同时，对中国商品的关税也将在同一天额外增加10%。
国内方面，当前我国政策框架依然以高质量发展为主，两会的货币与财政政策的力度或低于市场预期。另外，国际贸易秩序瓦解也将使得国际地缘局势更严峻，转口贸易难度亦或有所上升。
因此，就指数角度而言，我们认为，今年市场波动幅度或将显著强于市场预期。短期来看，春节后市场上涨主要由科技突破带来的估值提升带动。但是，两会之后今年的政策基调落地，以及四月财报与各项经济数据出炉，市场或进入“现实与兑现期”。若总量政策不及预期，以及企业盈利尚未好转，则指数调整的压力或比市场预期的更大。因此，对于当前持有防御类资产（红利、债券）和安全类资产（黄金、有色、电力设备、军工、核电等）投资者，我们认为无需被“逼空式”追高科技股，特别是转向A股中估值过高的中小市值、科创。
就产业角度而言，尽管当前市场高波动较大，但2021年新能源与创业板是一条贯穿全年的产业主线。我们认为，2025年互联网龙头、算力等恒生科技标的走势或类似2021年的新能源行情，成为局部结构性机会的主线：
1）就政策逻辑而言，民企座谈会下本轮政策变化仅针对局部互联网龙头和科技龙头企业。上述科技企业主要发力方向依然是在“硬科技”领域（如：云计算等）加大投资，而非“跑马圈地”。因此，就实际效果而言，本轮科技行情估值提升或仅局限于上述局部企业，难以带动整体行情。
2）就产业逻辑看，AI的根本逻辑在于AGI（通用型人工智能）——一个模型解决所有问题的赢者通吃模式，而非各个行业创造各自应用的互联网时代模式。这是为什么美股AI行情21年以来交易集中度持续提高的原因。就我国而言，与美股五大模型公司“百花齐放”，背后的产业链辐射更广相比，DeepSeek推出后，目前国内多数大模型企业已全面接入，未来产业链辐射幅度或更加狭窄。
3）就估值盈利角度看，科创50指数当前市盈率113倍，而盈利为负增长。港股方面，恒生科技估值估值23.62倍，24Q3盈利增速则为23%。这意味着，若港股在后续特朗普关税等影响下出现调整，则险资等长线资本依然可以配置。
4）资金维度方面，本轮科技股行情，或依然以“大存量资金”为主，而长线配置型资金参与度较为谨慎。由于长线资金绝对收益属性和合规要求，难以参与本轮由科技股估值抬升驱动的行情。
二
投资建议
国内方面，DeepSeek突破下，民企座谈会上对于
短期来看，两会前市场风险偏好驱动下，科技股不排除继续强势。但当前时间点，我们仍坚定看好防御类资产（红利、债市）与安全类资产（黄金、有色、电力设备）。另一方面，当前高位科创板和中小市值则需注意一定的估值过高的风险。待特朗普关税等“现实冲击”时，或是恒生科技等产业主线品种的下一个布局时点。
三
周度市场回顾及展望（2月24日-2月28日）
本周市场主要指数均下跌，创业板指指数跌幅较大。三大指数中，上证指数下跌 1.72%,深证成指下跌 3.46%,创业板指下跌 4.87%。本周大类行业大多
下跌，电信服务指数、信息技术指数跌幅较大。换手率方面，日常消费、房地产回升明显。从风格表现来看，本周小盘成长板块跌幅较大。
本周中信一级行业大多下跌，其中通信、传媒、计算机跌幅较大。活跃度方面，本周一级行业活跃度大多回升，其中汽车,建材,钢铁回升明显。
3.1 指数与行业表现
宽基指数：本周市场主要指数均下跌，创业板指指数跌幅较大。活跃度方面，本周中小100指换手率回升明显。
大类行业：本周大类行业大多下跌，其中电信服务指数、信息技术指数跌幅较大。换手率方面，日常消费、房地产换手率回升明显。
一级行业：本周中信一级行业大多下跌，其中通信、传媒、计算机跌幅较大。活跃度方面，本周一级行业活跃度大多回升，其中汽车,建材,钢铁回升明显。
3.2 情绪指标跟踪
全市场活跃度：过去十年全A日均换手率区间大致为0.4%-3%，20日平滑后本周全A换手率较上周有所上升。截至2月28日，5日平均换手率达2.02%，处于十年分位的92.9%。创业板指换手率区间大致为1%-5%，20日平滑后创业板指换手率有所上升。截至2月28日，创业板5日平均换手率为3.44%，处于历史分位的88.2%。
场内融资：本周融资余额有所上升，截至2月27日，融资余额为19049.98亿元，较上周末上升366.69亿元，5日平滑后融资买入额占全市场成交额10.25%，较上周上升0.41%。
次新股指标：5日平滑后次新股指数换手率较上周回升1.48%，截至2月28日，次新股5日平均换手率达到12.23%，处于历史分位96.10%。
3.3 估值指标跟踪
主要行业估值：PB估值中汽车、电子、计算行高于历史中位数；
主要行业估值：PE估值中钢铁、电子、房地产、商业贸易、建筑材料、国防军工、计算机、汽车、机械设备水平高于历史中位数；
风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。
报告摘要
一、本轮科技行情是否会复刻2015年科技牛市？
本周A股与港股呈现震荡回调走势，周五跌幅较大。其中，年后表现相对较好的小微盘板块整体表现较差，周五回调幅度较大。从板块来看，本周五市场回调主要由科技板块资金获利撤出导致。周五计算机、电子、通信、传媒等AI下游产业链跌幅较大，其中计算机板块跌幅超过5%。另外，恒生科技板块周五跌幅同样较大，带动恒生指数、恒生国企指数下跌。恒生科技指数周五下跌5.32%，比亚迪、理想汽车、小鹏汽车跌幅较大。
春节以来科技股行情持续演绎，市场关注本轮科技股行情是否能复刻2014-2015年的科技股牛市。与此同时，地缘与政策方面，美国加征关税等局势演绎也对美股以及A股市场产生较大的扰动。
市场情绪方面，我们认为当前市场更类似2021年初，而非2014-2015年。今年市场整体的宏观环境为风险偏好明显提升。但是，当前我国企业盈利依然将面临较大的压力。地缘方面，特朗普加征关税速度超市场预期。国内方面，当前我国政策框架依然以高质量发展为主，两会的货币与财政政策的力度或低于市场预期。另外，国际贸易秩序瓦解也将使得国际地缘局势更严峻，转口贸易难度亦或有所上升。
因此，就指数角度而言，我们认为，今年市场波动幅度或将显著强于市场预期。短期来看，春节后市场上涨主要由科技突破带来的估值提升带动。但是，两会之后今年的政策基调落地，以及四月财报与各项经济数据出炉，市场或进入“现实与兑现期”。若总量政策不及预期，以及企业盈利尚未好转，则指数调整的压力或比市场预期的更大。因此，对于当前持有防御类资产（红利、债券）和安全类资产（黄金、有色、电力设备、军工、核电等）投资者，我们认为无需被“逼空式”追高科技股，特别是转向A股中估值过高的中小市值、科创。
就产业角度而言，尽管当前市场高波动较大，但2021年新能源与创业板是一条贯穿全年的产业主线。我们认为，2025年互联网龙头、算力等恒生科技标的走势或类似2021年的新能源行情，成为局部结构性机会的主线：
1）就政策逻辑而言，民企座谈会下本轮政策变化仅针对局部互联网龙头和科技龙头企业。就实际效果而言，本轮科技行情估值提升或仅局限于上述局部企业，难以带动整体行情。
2）就产业逻辑看，AI的根本逻辑在于AGI（通用型人工智能）——一个模型解决所有问题的赢者通吃模式，而非各个行业创造各自应用的互联网时代模式。DeepSeek推出后，目前国内多数大模型企业已全面接入，未来产业链辐射幅度或更加狭窄。
3）就估值盈利角度看，科创50指数当前市盈率113倍，而盈利为负增长。港股方面，恒生科技估值估值23.62倍，24Q3盈利增速则为23%。这意味着，若港股在后续特朗普关税等影响下出现调整，则险资等长线资本依然可以配置。
4）资金维度方面，本轮科技股行情，或依然以“大存量资金”为主，而长线配置型资金参与度较为谨慎。由于长线资金绝对收益属性和合规要求，难以参与本轮由科技股估值抬升驱动的行情。
二、投资建议
短期来看，两会前市场风险偏好驱动下，科技股不排除继续强势。但当前时间点，我们仍坚定看好防御类资产（红利、债市）与安全类资产（黄金、有色、电力设备）。另一方面，当前高位科创板和中小市值则需注意一定的估值过高的风险。待特朗普关税等“现实冲击”时，或是恒生科技等产业主线品种的下一个布局时点。
风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。
报告正文
本周A股与港股呈现震荡回调走势，周五跌幅较大。其中，年后表现相对较好的小微盘板块整体表现较差，周五回调幅度较大。其中北证50指数单日下跌4.32%，中证2000指数单日下跌4.16%。
从板块来看，本周五市场回调主要由科技板块资金获利撤出导致。周五计算机、电子、通信、传媒等AI下游产业链跌幅较大，其中计算机板块跌幅超过5%。另外，恒生科技板块周五跌幅同样较大，带动恒生指数、恒生国企指数下跌。恒生科技指数周五下跌5.32%，比亚迪、理想汽车、小鹏汽车跌幅较大。
另一方面，本周市场开始逐步酝酿两会预期，顺周期板块整体表现较好。本周钢铁、建材、房地产板块逆市上涨，分别上涨2.96%，1.98%，1.86%。同时，受消费政策预期影响，本周食品饮料、纺织服装板块也表现较好。
春节以来科技板块成交额热度较高，且主要由估值驱动，整体风险上升。本周科技板块整体下跌，科技行情或阶段性调整。另一方面，当前市场开始逐步酝酿两会预期，顺周期板块阶段性占优。我们本周就科技股演绎进行讨论。
一
本轮科技行情是否会复刻 2015 年科技牛市？
近期科技股行情持续演绎，市场关注本轮科技股行情是否能复刻2014-2015年的科技股牛市。与此同时，地缘与政策方面，美国加征关税等局势演绎也对美股以及A股市场产生较大的扰动。
市场情绪方面，我们认为当前市场更类似2021年初，而非2014-2015年。今年市场整体的宏观环境为风险偏好明显提升。一方面，春节以来DeepSeek科技突破，使得市场情绪高涨，港股互联网、新能源车等AI下游板块涨幅较大，带动恒生科技指数创阶段性高点。另一方面，2月民营企业家座谈中，政策层对民营企业态度发生阶段性转变。国际方面，特朗普2.0的美国优先主义方针下，美国主导的国际秩序或削弱，我国影响力亦或有所上升。
但是，当前我国企业盈利依然将面临较大的压力。地缘方面，特朗普加征关税速度超市场预期。特朗普于本周四（2月27日）宣布，其提议对墨西哥和加拿大的进口商品征收的关税将于3月4日正式生效，同时，对中国商品的关税也将在同一天额外增加10%。
国内方面，当前我国政策框架依然以高质量发展为主，两会的货币与财政政策的力度或低于市场预期。另外，国际贸易秩序瓦解也将使得国际地缘局势更严峻，转口贸易难度亦或有所上升。
因此，就指数角度而言，我们认为，今年市场波动幅度或将显著强于市场预期。短期来看，春节后市场上涨主要由科技突破带来的估值提升带动。但是，两会之后今年的政策基调落地，以及四月财报与各项经济数据出炉，市场或进入“现实与兑现期”。若总量政策不及预期，以及企业盈利尚未好转，则指数调整的压力或比市场预期的更大。因此，对于当前持有防御类资产（红利、债券）和安全类资产（黄金、有色、电力设备、军工、核电等）投资者，我们认为无需被“逼空式”追高科技股，特别是转向A股中估值过高的中小市值、科创。
就产业角度而言，尽管当前市场高波动较大，但2021年新能源与创业板是一条贯穿全年的产业主线。我们认为，2025年互联网龙头、算力等恒生科技标的走势或类似2021年的新能源行情，成为局部结构性机会的主线：
1）就政策逻辑而言，民企座谈会下本轮政策变化仅针对局部互联网龙头和科技龙头企业。上述科技企业主要发力方向依然是在“硬科技”领域（如：云计算等）加大投资，而非“跑马圈地”。因此，就实际效果而言，本轮科技行情估值提升或仅局限于上述局部企业，难以带动整体行情。
2）就产业逻辑看，AI的根本逻辑在于AGI（通用型人工智能）——一个模型解决所有问题的赢者通吃模式，而非各个行业创造各自应用的互联网时代模式。这是为什么美股AI行情21年以来交易集中度持续提高的原因。就我国而言，与美股五大模型公司“百花齐放”，背后的产业链辐射更广相比，DeepSeek推出后，目前国内多数大模型企业已全面接入，未来产业链辐射幅度或更加狭窄。
3）就估值盈利角度看，科创50指数当前市盈率113倍，而盈利为负增长。港股方面，恒生科技估值估值23.62倍，24Q3盈利增速则为23%。这意味着，若港股在后续特朗普关税等影响下出现调整，则险资等长线资本依然可以配置。
4）资金维度方面，本轮科技股行情，或依然以“大存量资金”为主，而长线配置型资金参与度较为谨慎。由于长线资金绝对收益属性和合规要求，难以参与本轮由科技股估值抬升驱动的行情。
二
投资建议
国内方面，DeepSeek突破下，民企座谈会上对于
短期来看，两会前市场风险偏好驱动下，科技股不排除继续强势。但当前时间点，我们仍坚定看好防御类资产（红利、债市）与安全类资产（黄金、有色、电力设备）。另一方面，当前高位科创板和中小市值则需注意一定的估值过高的风险。待特朗普关税等“现实冲击”时，或是恒生科技等产业主线品种的下一个布局时点。
三
周度市场回顾及展望（2月24日-2月28日）
本周市场主要指数均下跌，创业板指指数跌幅较大。三大指数中，上证指数下跌 1.72%,深证成指下跌 3.46%,创业板指下跌 4.87%。本周大类行业大多
下跌，电信服务指数、信息技术指数跌幅较大。换手率方面，日常消费、房地产回升明显。从风格表现来看，本周小盘成长板块跌幅较大。
本周中信一级行业大多下跌，其中通信、传媒、计算机跌幅较大。活跃度方面，本周一级行业活跃度大多回升，其中汽车,建材,钢铁回升明显。
3.1 指数与行业表现
宽基指数：本周市场主要指数均下跌，创业板指指数跌幅较大。活跃度方面，本周中小100指换手率回升明显。
大类行业：本周大类行业大多下跌，其中电信服务指数、信息技术指数跌幅较大。换手率方面，日常消费、房地产换手率回升明显。
一级行业：本周中信一级行业大多下跌，其中通信、传媒、计算机跌幅较大。活跃度方面，本周一级行业活跃度大多回升，其中汽车,建材,钢铁回升明显。
3.2 情绪指标跟踪
全市场活跃度：过去十年全A日均换手率区间大致为0.4%-3%，20日平滑后本周全A换手率较上周有所上升。截至2月28日，5日平均换手率达2.02%，处于十年分位的92.9%。创业板指换手率区间大致为1%-5%，20日平滑后创业板指换手率有所上升。截至2月28日，创业板5日平均换手率为3.44%，处于历史分位的88.2%。
场内融资：本周融资余额有所上升，截至2月27日，融资余额为19049.98亿元，较上周末上升366.69亿元，5日平滑后融资买入额占全市场成交额10.25%，较上周上升0.41%。
次新股指标：5日平滑后次新股指数换手率较上周回升1.48%，截至2月28日，次新股5日平均换手率达到12.23%，处于历史分位96.10%。
3.3 估值指标跟踪
主要行业估值：PB估值中汽车、电子、计算行高于历史中位数；
主要行业估值：PE估值中钢铁、电子、房地产、商业贸易、建筑材料、国防军工、计算机、汽车、机械设备水平高于历史中位数；
风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。
