作者：杨扬
编辑：夏益军
特斯拉和比亚迪的市值差距一直争议很大。
在纯电销量、营收规模等一些基本面数据上，两者已经算是一时瑜亮，但比亚迪市值不到特斯拉的1/8。
业绩差不多，市值差很多，主要是市场对两者的定位不同，比亚迪被当作传统的制造商，特斯拉因为FSD被当作科技股，大摩预测FSD在内的软件收入在2040年达到特斯拉EBITDA的60%以上。
但因为比亚迪的智家平权，FSD的前景不明朗了，一套FSD服务卖6.4万，一辆7万的比亚迪免费送智驾。FSD还能有那么高的商业价值吗？
不仅星辰大海的故事有疑问了，特斯拉汽车销量也会受影响，比亚迪使智驾成为新能源标配，但特斯拉的FSD迟迟不能入华，竞争力在下降。
本文持有以下观点：
1、比亚迪补上智能化短板。过去比亚迪依靠规模降本带来的价格战武器，销量持续暴涨。但20万以上中高端汽车市占率持续下滑。核心是比亚迪智能化进程相对滞后，现在比亚迪几乎全系车型都加上了智驾，补齐了短板。
2、特斯拉的大饼更难兑现了。比亚迪加量不加价白送智驾，FSD的商业价值受到影响。同时，比亚迪加快了国内智驾进程，国内车企能拿到更多数据，也更可能拿到智驾的产品定义权，会削弱特斯拉的竞争力。
3、重新看待比亚迪价值。以往比亚迪被看做传统汽车制造商，且销量基本盘在中低端，但如今比亚迪出乎意料加快了智驾进程且大幅降低了智驾门槛，多少说明了比亚迪有一定的科技能力，价值要被重新看待。
/ 01 /
比亚迪补上最后一块短板
在资本市场中，大盘股是很难在短时间内出现大涨的，除非出现对业务产生重大影响的关键事件。
但就在最近，万亿市值的比亚迪出现了罕见持续暴涨，近5个交易日累计上涨20%。
股价暴涨源于比亚迪补上了自己的最后一块短板-智能化。
过去比亚迪的标签长于制造，但智能化力有不逮。
强制造能力，让比亚迪包揽了核心三电，并实现了规模优势，进而发起一轮轮价格战：从2023年的油电同价到2024年的电比油低。
价格战下，比亚迪销量无懈可击，短短4年间，其年销量便从73万辆暴增到427万辆。
但瑜不掩瑕，高端车始终是比亚迪的一道坎。比亚迪20万以上车型市占率已经从21年的10.1%下降到2024年7月的6.7%。
中高端竞争力不够暴露出来的是智能化不足。消费者已经默认，20万元以上的车型应该有智驾能力——就像笔记本电脑的摄像头：我也许不用，但你不能没有。
但之前的比亚迪智驾进程相对滞后，去年小鹏MONA把高阶智驾门槛拉低到15万时，比亚迪大力宣传的智能化车型腾势N7，还没覆盖全国的高速NOA。
但情况在今年变了，2月10日，比亚迪重磅发布了全民智驾战略。
发布会上，比亚迪公布了智家系统天神之眼的三个方案：
天神之眼A配备三个激光雷达，支持全国无图领航，易四方泊车，用在仰望品牌。
天神之眼B配备单激光雷达，也支持全国无图领航，易三方泊车，用在腾势和比亚迪品牌。
天神之眼C无激光雷达，支持高速领航和代客泊车，用在比亚迪入门车系。
客观来说，比亚迪智驾的技术、配置和行业头部仍有一定差距。
比如入门槛天神之眼C主要搭载初代英伟达Orin N的芯片，算力只有几十T，而行业大多搭载双Orin X芯片，有508T算力。
但抛开性能，比亚迪推动了智驾平权，将对行业竞争产生重要影响。
之前行业还没有一款10万级别的车型实现智驾，比亚迪直接把门槛降到了7万，起售价6.98万的比亚迪海鸥也标配智驾。
智驾平权时代到来后，新能源汽车竞争逻辑生变，特斯拉是最大的受害者。
/ 02 /
FSD的大饼更难画了
比亚迪这边欣欣向荣，但隔壁特斯拉的日子不好过。比亚迪发布智驾战略后，特斯拉股价累计跌超10%。
比亚迪的智家平权，直接影响了特斯拉FSD的商业价值。在特斯拉的构想中，FSD是公司的收入项，每套FSD服务卖价6.4万。
很多投资机构把FSD当作特斯拉下一个盈利来源。大摩最典型，预测特斯拉网络服务收入（主要是自动驾驶和车载娱乐服务）将在2040年达到EBITDA的60%以上。
但比亚迪的智驾平权一下子让FSD的商业前景有疑问了，比亚迪一辆7万元的车都免费送智驾，你特斯拉的FSD凭什么就值一辆车？
不仅FSD的星辰大海前景不妙，就连特斯拉汽车在国内的竞争力也会下滑。
比亚迪智驾战略推进了国内电动车的智驾进程，很多厂商的高速NOA方案在主流市场落地时间，规划是2026年。
但比亚迪今年就实现了，整个行业都会提速。以后的竞争格局，智驾将会成为标配。
FSD到现在还没有获得入华许可，缺少智驾的特斯拉竞争力会下滑。而且迟迟入不了华的特斯拉能不能保持智驾领先，也存在疑问。
直观的性能层面，自动驾驶的性能主要取决于算法和数据，前者是自动驾驶的“大脑”，将数据转化为驾驶能力，后者自动驾驶训练的食粮，可反哺算法提高性能。
国内智驾上路后，可以用更庞大的训练量，来迭代产品，让智驾能力进一步完善，FSD的领先优势会缩小。
对特斯拉更深远的冲击是，更早铺开智驾的国内车企也更容易拿到行业定义权。
特斯拉一直走的是纯视觉的智驾路线，但从比亚迪的产品分类看，比亚迪就是把纯视觉当作低端，只有加了激光雷达的才算高端。
一旦比亚迪凭借庞大的销量，占领用户心智：高端车都用激光雷达，走纯视觉路线的特斯拉很容易在用户心中被定义成智驾中的低端产品。
一边是稳步上升的比亚迪，一边是前景越来越不明朗的特斯拉，两家企业的价值也要重新看待了。
/ 03 /
比亚迪市值不到特斯拉的1/8
有一个是错的？
虽然最近在资本市场上，比亚迪向上暴走，特斯拉向下俯冲，但两者的市值差距仍然非常大。
目前，比亚迪市值一万亿，特斯拉是1.06万亿美金，比亚迪市值只有特斯拉的1/8。
市值差距明显远大于基本面差距。
汽车销量上，就算比亚迪去除混动这种有过渡性产品嫌疑的车型，两者汽车销量也已在一个量级，2024年比亚迪纯电销量176.5万辆，特斯拉是179万辆。
业绩上，2024年前三季度，比亚迪营收5022亿，特斯拉营收5264亿。比亚迪净利润262.5亿，特斯拉净利润349亿。
比亚迪营收达到了特斯拉的95%，净利润达到特斯拉的75%，但市值只有特斯拉的12.8%。
业绩差距和市值差距这么大，在过去是因为估值逻辑不同。
比亚迪过去被投资人当作一家传统的制造公司，且汽车基本盘还在中低端为主，品牌性不强，护城河是规模和成本，利润和想象空间有限。
而特斯拉被当作科技股看待，华尔街一度称特斯拉目前是全球估值最低的AI股。
逻辑是，FSD V12正是用的AI方法论和技术：搭建一张神经网络，让它大量观看人类司机的驾驶视频，要求它输出正确的行驶轨迹。在反复训练中，这张神经网络可能会习得与人类相仿的驾驶知识。
在AI赋能下，FSD也在自动驾驶上甩开了和竞对的差距，国内新势力也把特斯拉的端到端当作智驾高地，市场也憧憬着FSD能带来软件收入，并成为利润大头。
但现在的问题是，FSD被挡在了外面，技术领先不能转化为商业利润，况且比亚迪的智驾平权后，FSD的商业价值也降低了。
反观比亚迪已经补上了智驾短板，虽然比亚迪智驾没有做到行业领先。但比亚迪并不是一定要做技术引领者。
新技术带来体验优势固然可以胜出，但以更低的成本提供新服务同样可以赢市场，中韩击败日本家电靠的就是以更低的成本提供“差不多”的服务。
比亚迪依靠规模优势只要可以用低于行业成本的价格提供行业平均水准的服务，本身就提高了护城河，况且在销量增长-技术迭代的循环下，谁敢说比亚迪智驾做不到头部？
对比起来，特斯拉的想象力仍比亚迪更丰满，但特斯拉预期的不确定性在增大，比亚迪业绩增长的确定性在增强。换言之，特斯拉仅靠星辰大海的预期不应该拉开如此大的市值差距。
特斯拉和比亚迪的市值，可能有一个是错的。
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作者：杨扬
编辑：夏益军
特斯拉和比亚迪的市值差距一直争议很大。
在纯电销量、营收规模等一些基本面数据上，两者已经算是一时瑜亮，但比亚迪市值不到特斯拉的1/8。
业绩差不多，市值差很多，主要是市场对两者的定位不同，比亚迪被当作传统的制造商，特斯拉因为FSD被当作科技股，大摩预测FSD在内的软件收入在2040年达到特斯拉EBITDA的60%以上。
但因为比亚迪的智家平权，FSD的前景不明朗了，一套FSD服务卖6.4万，一辆7万的比亚迪免费送智驾。FSD还能有那么高的商业价值吗？
不仅星辰大海的故事有疑问了，特斯拉汽车销量也会受影响，比亚迪使智驾成为新能源标配，但特斯拉的FSD迟迟不能入华，竞争力在下降。
本文持有以下观点：
1、比亚迪补上智能化短板。过去比亚迪依靠规模降本带来的价格战武器，销量持续暴涨。但20万以上中高端汽车市占率持续下滑。核心是比亚迪智能化进程相对滞后，现在比亚迪几乎全系车型都加上了智驾，补齐了短板。
2、特斯拉的大饼更难兑现了。比亚迪加量不加价白送智驾，FSD的商业价值受到影响。同时，比亚迪加快了国内智驾进程，国内车企能拿到更多数据，也更可能拿到智驾的产品定义权，会削弱特斯拉的竞争力。
3、重新看待比亚迪价值。以往比亚迪被看做传统汽车制造商，且销量基本盘在中低端，但如今比亚迪出乎意料加快了智驾进程且大幅降低了智驾门槛，多少说明了比亚迪有一定的科技能力，价值要被重新看待。
/ 01 /
比亚迪补上最后一块短板
在资本市场中，大盘股是很难在短时间内出现大涨的，除非出现对业务产生重大影响的关键事件。
但就在最近，万亿市值的比亚迪出现了罕见持续暴涨，近5个交易日累计上涨20%。
股价暴涨源于比亚迪补上了自己的最后一块短板-智能化。
过去比亚迪的标签长于制造，但智能化力有不逮。
强制造能力，让比亚迪包揽了核心三电，并实现了规模优势，进而发起一轮轮价格战：从2023年的油电同价到2024年的电比油低。
价格战下，比亚迪销量无懈可击，短短4年间，其年销量便从73万辆暴增到427万辆。
但瑜不掩瑕，高端车始终是比亚迪的一道坎。比亚迪20万以上车型市占率已经从21年的10.1%下降到2024年7月的6.7%。
中高端竞争力不够暴露出来的是智能化不足。消费者已经默认，20万元以上的车型应该有智驾能力——就像笔记本电脑的摄像头：我也许不用，但你不能没有。
但之前的比亚迪智驾进程相对滞后，去年小鹏MONA把高阶智驾门槛拉低到15万时，比亚迪大力宣传的智能化车型腾势N7，还没覆盖全国的高速NOA。
但情况在今年变了，2月10日，比亚迪重磅发布了全民智驾战略。
发布会上，比亚迪公布了智家系统天神之眼的三个方案：
天神之眼A配备三个激光雷达，支持全国无图领航，易四方泊车，用在仰望品牌。
天神之眼B配备单激光雷达，也支持全国无图领航，易三方泊车，用在腾势和比亚迪品牌。
天神之眼C无激光雷达，支持高速领航和代客泊车，用在比亚迪入门车系。
客观来说，比亚迪智驾的技术、配置和行业头部仍有一定差距。
比如入门槛天神之眼C主要搭载初代英伟达Orin N的芯片，算力只有几十T，而行业大多搭载双Orin X芯片，有508T算力。
但抛开性能，比亚迪推动了智驾平权，将对行业竞争产生重要影响。
之前行业还没有一款10万级别的车型实现智驾，比亚迪直接把门槛降到了7万，起售价6.98万的比亚迪海鸥也标配智驾。
智驾平权时代到来后，新能源汽车竞争逻辑生变，特斯拉是最大的受害者。
/ 02 /
FSD的大饼更难画了
比亚迪这边欣欣向荣，但隔壁特斯拉的日子不好过。比亚迪发布智驾战略后，特斯拉股价累计跌超10%。
比亚迪的智家平权，直接影响了特斯拉FSD的商业价值。在特斯拉的构想中，FSD是公司的收入项，每套FSD服务卖价6.4万。
很多投资机构把FSD当作特斯拉下一个盈利来源。大摩最典型，预测特斯拉网络服务收入（主要是自动驾驶和车载娱乐服务）将在2040年达到EBITDA的60%以上。
但比亚迪的智驾平权一下子让FSD的商业前景有疑问了，比亚迪一辆7万元的车都免费送智驾，你特斯拉的FSD凭什么就值一辆车？
不仅FSD的星辰大海前景不妙，就连特斯拉汽车在国内的竞争力也会下滑。
比亚迪智驾战略推进了国内电动车的智驾进程，很多厂商的高速NOA方案在主流市场落地时间，规划是2026年。
但比亚迪今年就实现了，整个行业都会提速。以后的竞争格局，智驾将会成为标配。
FSD到现在还没有获得入华许可，缺少智驾的特斯拉竞争力会下滑。而且迟迟入不了华的特斯拉能不能保持智驾领先，也存在疑问。
直观的性能层面，自动驾驶的性能主要取决于算法和数据，前者是自动驾驶的“大脑”，将数据转化为驾驶能力，后者自动驾驶训练的食粮，可反哺算法提高性能。
国内智驾上路后，可以用更庞大的训练量，来迭代产品，让智驾能力进一步完善，FSD的领先优势会缩小。
对特斯拉更深远的冲击是，更早铺开智驾的国内车企也更容易拿到行业定义权。
特斯拉一直走的是纯视觉的智驾路线，但从比亚迪的产品分类看，比亚迪就是把纯视觉当作低端，只有加了激光雷达的才算高端。
一旦比亚迪凭借庞大的销量，占领用户心智：高端车都用激光雷达，走纯视觉路线的特斯拉很容易在用户心中被定义成智驾中的低端产品。
一边是稳步上升的比亚迪，一边是前景越来越不明朗的特斯拉，两家企业的价值也要重新看待了。
/ 03 /
比亚迪市值不到特斯拉的1/8
有一个是错的？
虽然最近在资本市场上，比亚迪向上暴走，特斯拉向下俯冲，但两者的市值差距仍然非常大。
目前，比亚迪市值一万亿，特斯拉是1.06万亿美金，比亚迪市值只有特斯拉的1/8。
市值差距明显远大于基本面差距。
汽车销量上，就算比亚迪去除混动这种有过渡性产品嫌疑的车型，两者汽车销量也已在一个量级，2024年比亚迪纯电销量176.5万辆，特斯拉是179万辆。
业绩上，2024年前三季度，比亚迪营收5022亿，特斯拉营收5264亿。比亚迪净利润262.5亿，特斯拉净利润349亿。
比亚迪营收达到了特斯拉的95%，净利润达到特斯拉的75%，但市值只有特斯拉的12.8%。
业绩差距和市值差距这么大，在过去是因为估值逻辑不同。
比亚迪过去被投资人当作一家传统的制造公司，且汽车基本盘还在中低端为主，品牌性不强，护城河是规模和成本，利润和想象空间有限。
而特斯拉被当作科技股看待，华尔街一度称特斯拉目前是全球估值最低的AI股。
逻辑是，FSD V12正是用的AI方法论和技术：搭建一张神经网络，让它大量观看人类司机的驾驶视频，要求它输出正确的行驶轨迹。在反复训练中，这张神经网络可能会习得与人类相仿的驾驶知识。
在AI赋能下，FSD也在自动驾驶上甩开了和竞对的差距，国内新势力也把特斯拉的端到端当作智驾高地，市场也憧憬着FSD能带来软件收入，并成为利润大头。
但现在的问题是，FSD被挡在了外面，技术领先不能转化为商业利润，况且比亚迪的智驾平权后，FSD的商业价值也降低了。
反观比亚迪已经补上了智驾短板，虽然比亚迪智驾没有做到行业领先。但比亚迪并不是一定要做技术引领者。
新技术带来体验优势固然可以胜出，但以更低的成本提供新服务同样可以赢市场，中韩击败日本家电靠的就是以更低的成本提供“差不多”的服务。
比亚迪依靠规模优势只要可以用低于行业成本的价格提供行业平均水准的服务，本身就提高了护城河，况且在销量增长-技术迭代的循环下，谁敢说比亚迪智驾做不到头部？
对比起来，特斯拉的想象力仍比亚迪更丰满，但特斯拉预期的不确定性在增大，比亚迪业绩增长的确定性在增强。换言之，特斯拉仅靠星辰大海的预期不应该拉开如此大的市值差距。
特斯拉和比亚迪的市值，可能有一个是错的。
免责声明:本文（报告）基于已公开的资料信息或受访人提供的信息撰写，但读懂财经及文章作者不保证该等信息资料的完整性、准确性。在任何情况下，本文（报告）中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。
