（1）负债端：持续扩容、短期化趋势明显
2024年，债市行情波澜壮阔，随着增量资金的不断涌入，银行理财负债端持续扩容，年末存续规模近30万亿元，创历史新高。2024年，单只理财产品平均规模提升。
产品结构上，存续产品以开放式理财为主，2024年占比进一步抬升，现管类理财规模下滑，新发产品以封闭式为主，2024年开放式产品存续规模占比提升，2025年初回落；分投资性质来看，固定收益类产品仍为主流，2024年贡献主要增量。
从发行期限来看，2024年新发封闭式理财产品期限整体拉长，四季度新发产品期限有所回落，或因期间债市波动加大、不确定性增加，新发产品通过适度压缩久 期以提升抗风险能力；固收类理财中，最小持有期型、每日开放型品种2024年规模高增，负债端短期化趋势明显。
（2）资产端：增配同业存单
2024年，银行理财持仓同业存单、公募基金的占比提升，持仓债券、现金及银行存款、权益类资产、非标等资产占比回落。上述变动主要源于：需求端在手工补息整改下存款“搬家”、非银同业存款新规出台、年内存款利率下调等因素影响下，存单性价比优势凸显，且上半年非银流动性也相对充裕，理财增加对同业存单的配置。
2024年，银行理财持仓政府债平均剩余期限明显拉长，持仓出现一定信用下沉趋势。这当中，尤其是一般金融债和产业债，或因理财在收益诉求下倾向于通过资质下沉以获取收益。
收益率方面，债牛环境下纯固收类、固收+类产品收益表现稳健，但随着绝对收益率的下行，或将对理财产品的业绩表现形成持续拖累。权益类产品收益率波幅较大，受手工补息整改、存款挂牌利率下调、同业存款自律新规等因素影响，现管类产品收益率下行。
2、2025，银行理财的变与不变
不变的是低利率的主线之下，“资产荒”格局或仍将延续，绝对收益率下行、高票息资产的稀缺将继续掣肘资产端的配置行为，进而将对业绩表现和规模增长持续形成约束，“稳规模”压力增加。
但我们认为2025年理财负债端规模增长仍可期，主要在于：第一，随着存款利率的持续调降，比价效应将对理财规模形成支撑；第二，股市对理财负债端的资金分流效应并不绝对。资产端的配置压力将加大，短期内或将继续增配兼具流动性和收益性的资产，中长期来看权益类资产或成为增厚收益的重要抓手，向资产配置和策略运用要收益。
变化在于随着净值平滑操作逐渐收紧，理财的低波模式趋于弱化，这对于理财的净值管理水平提出了更高的要求，“稳净值”压力也将增加。但理财的投资行为也将进一步趋于理性，对于久期和资质的错配也会愈发审慎。需要进一步关注估值平滑机制的整改进程以及负债端的稳定性。
于债市而言，随着低波模式的逐渐弱化，理财或将增加对估值稳定、流动性较强资产的配置力度，以控制产品净值波动，而波动较大的二永债以及流动性相对不足的弱资质、长久期信用债或将受到波及。
报告核心图表（点击可查看大图，完整图表详见正文）
风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险
2024年，债市行情波澜壮阔，随着增量资金的不断涌入，银行理财负债端持续扩容，年末存续规模近30万亿元，创历史新高，且年度增长规模较大：
上半年，存款利率下调形成比价效应、“手工补息”整改下存款出表支撑非银充裕流动性、理财产品下调管理费率等因素，共同助推了理财规模的持续增长。截至2024/6，银行理财存续产品4.00万只，较年初增加0.49%，同比增加7.99%，存续规模28.52万亿元，较年初增加6.43%，同比增加12.55%。
进入下半年，理财规模增速有所放缓。进入下半年，手工补息整改带来的规模溢出效应逐步消褪，而8-9月，债市波动加大，股市走强、地产复苏等趋势初现，理财负债端赎回压力增加；进入11月，机构抢跑交易货币宽松预期，债牛再度演绎，叠加股市影响的边际弱化，理财规模趋于修复。截至2024/12，银行理财存续产品4.03万只，较年初增加1.23%；存续规模29.95万亿元，较年初增加11.75%。
2024年，单只理财产品平均规模提升。截至2024/12，存续理财产品平均单只规模为7.43亿元，较2024/6增长4.2%（7.13亿元），较2023/12增长10.4%（6.73亿元）。
产品结构上，存续产品以开放式理财为主，2024年占比进一步抬升，现管类理财规模下滑。截至2024/12，开放式理财规模24.2万亿元，较年初增加3.02万亿元，占比提升1.77pct。其中，受存款利率下调、手工补息整改、非银同业存款自律新规影响，现管类产品收益率有所降低，存续规模7.30万亿元，较年初下滑1.24万亿元。
新发产品以封闭式为主，2024年开放式产品存续规模占比提升，2025年初回落。截至2025/1，新发理财产品中，封闭式净值型占比93.1%，较2024年末（89%）提升4.1pct。
分投资性质来看，固定收益类产品仍为主流，2024年贡献主要增量。截至2024/12，固收类产品存续规模29.15万亿元，较年初增长3.33万亿元、较年中增长1.52万亿元，存续规模占比97.33%，较年初增长0.45pct。混合类、权益类产品存续规模分别为0.73、0.06万亿元，较年初有所下滑。
新发产品也以固收类理财为主，2024Q4以来规模占比逐渐提升，混合类产品规模占比则有所压缩。截至2025/1，新发固收类理财规模占比98.4%，较2024/10提升0.7pct，混合类产品规模占比1.56%，较2024/10下滑0.7pct。
从发行期限来看，2024年新发封闭式理财产品期限整体拉长，一方面是顺应资产端拉久期获取收益的趋势，另一方面也能一定程度降低市场波动期间的赎回压力，以提升负债端的稳定性。
但考虑到封闭期较长或将影响产品的吸引力，拉久期仍有一定限度。四季度新发产品期限回落，或因期间债市波动加大、不确定性增加，新发产品通过适度压缩久期以提升抗风险能力。
截至2024/12，新发封闭式理财产品加权平均期限在284至392天之间，1年以上的封闭式产品存续规模占全部封闭式产品的比例为67.15%，较年初增加0.13pct。
固收类理财中，最小持有期型、每日开放型品种2024年规模高增，负债端短期化趋势明显。截至2024/12，最小持有期固收类理财产品规模较2023/12增长34685亿元，贡献固收类理财规模的主要增量，其次是每日开放固收类理财，规模增长14517亿元。
从资金来源来看，理财产品以个人投资者为主，近年来投资者数量平稳增加，但个人投资者占比有所压缩。截至2024H2，理财产品个人投资者达12359万人，占比98.7%。
从风险偏好来看，新发中低风险产品规模占比提升，投资者风险偏好分化。下半年低风险产品规模占比有所回落，中低风险产品规模占比提升。截至2025/1，中低风险产品规模占比88%，较年初提升7pct。
截至2025/1，一级（保守型）和五级（进取型）理财的个人投资者数量占比较年初有所增加，分别增加1.86和0.46pct。此外，个人投资者数量最多的仍为风险偏好二级（稳健型）的理财产品，占比33.83%。
2、资产端：增配同业存单
近年来，银行理财持仓逐渐以债券、现金及存款等资产为主，标债中以信用类品种为主，整体呈现如下特点：
（1）2014年以来银行理财持有债券占比不断攀升，一方面是源于银行理财对流动性的要求较高，持有债券能满足流动性上的需求，另一方面，以非标为代表的其他资产品类供给收缩，叠加2013年以来随着监管收紧，理财投资非标占比整体趋于压缩，开始将资金投向债券。
（2）在收益诉求下，银行理财持有的债券以信用类品种为主，原因在于理财负债成本较表内资金相对偏高，叠加净值化转型后仍有稳定和获取收益的诉求，因而配置信用债占比较高，并倾向于通过拉久期、信用下沉、委外等方式增厚收益。
（3）2022年以来，银行理财持有的现金及银行存款占比也大幅提升，除因其他资产品类供给收缩致使被动增配之外，还包括在净值化转型背景下，理财对于产品流动性诉求增加，尤其是2022年末理财赎回潮后，机构流动性管理意识进一步提升，通过增配流动性资产以应对可能的赎回情况。
聚焦2024年，银行理财持仓同业存单、公募基金的占比提升，持仓债券、现金及银行存款、权益类资产、非标等资产占比回落。截至2024/12，理财持仓债券占比43.5%，较年初回落1.8pct，现金及银行存款占比23.9%，回落2.8pct，非标占比5.4%，回落0.8pct；持仓同业存单占比14.4%，较年初上升3.1pct，公募基金占比2.9%，较年初上升0.8pct、较年中回落0.7pct。
上述变动主要源于：（1）需求端在手工补息整改下存款“搬家”、非银同业存款新规出台、年内存款利率下调等因素影响下，存单性价比优势凸显，且上半年非银流动性也相对充裕，理财增加对同业存单的配置，而持仓现金及银行存款占比回落；供给端由于银行相对缺负债，且下半年政府债供给压力较大，银行发行存单以弥补资金缺口，存单整体呈现“供需两旺”格局；（2）2024年债市单边走强，增量资金涌入债市，理财负债端扩容，欠配压力和收益诉求之下提升对公募基金的配置比例。
2024年，银行理财持仓政府债平均剩余期限明显拉长，其他券种平均持仓久期基本不变。前三季度，随着“资产荒”的演绎深化，久期策略渐成市场主流选择，相应地，理财持仓政府债久期明显拉长，国债、地方债的平均剩余期限分别为9.67、13.75年。
四季度，债市波动加大，理财持仓国债期限有所压缩，期间因地方债发行加速、发行期限主要集中于10年以上，理财持仓地方债平均期限进一步拉长至16.14年。
2024年，银行理财出现一定信用下沉趋势。这当中，尤其是一般金融债和产业债，2024年隐含评级相对较低的券种持仓占比均不同程度提升，或因债市逐渐步入低利率的新阶段，理财在收益诉求下倾向于通过资质下沉以获取收益。
但城投债信用下沉的趋势不明显，或因化债和名单管控的背景下，城投债供给规模和结构均受一定影响，弱资质主体发行相对趋弱，因而理财对AA-、AA（2）评级的券种持仓占比也小幅下滑。
2024年，实体融资需求仍待提振，货币政策处于宽松周期，流动性维持合理充裕，实体和金融市场均存在一定供需错位，与此同时社会投资回报率不高、广谱利率中枢下移，也推升了居民储蓄率，存款定期化趋势加深的同时，部分增量资金溢出至银行理财等广义基金，随着负债端的持续扩容，资产端也相应增加配置力度，成为支撑债市单边走强的重要力量之一。2024年银行理财持仓各类券种主要呈现如下特征：
（1）信用债：买入短端为主，10月买入力度加大
由于理财以个人投资者为主，风险偏好较低、流动性要求较高，因而理财主要买入短端品种信用债，期限集中于1Y以内，其次是1-3Y。10月信用债迎来修复行情，基金买入力度加大。此外，今年以来超长债供给有所放量，票息难觅之下，优势相对凸显，理财相应配置一定30Y及以上品种。
（2）二永债：前三季度偏哑铃策略，四季度买入期限缩短
上半年理财对二永债的配置偏哑铃策略，重点买入3Y以内、7-10Y品种，下半年主要买入期限缩短，三季度集中于3Y以内、5-7Y。四季度随着政策转向，股市走强对债市资金形成分流，负债端赎回压力增加，主要买入期限为3Y以内，并开始卖出7-10Y、30Y以上二永债。11-12月，净买入规模下滑，但仍高于季节性水平。
（3）利率债：12月大幅买入地方债
理财对利率债的买入同样偏向哑铃策略，主要买入3Y以内、7-10Y品种，与二永债不同在于，理财买入利率债交易相对不频繁。进入9月后，负债端赎回压力增加，理财净买入利率债力度减弱，期限以1Y以内为主；12月，特殊再融资债放量，理财净买入地方债规模季节性高增。
（4）同业存单：买入规模增加
2024年银行理财配置同业存单规模高于往年同期，主因在于：银行负债端存在一定资金缺口，对存单利率形成支撑，叠加年末同业存款自律新规出台，同业存款利率下降，进一步推升理财配置存单的意愿。
此外，同业存单也是理财进行流动性调节的品种，通过增配现金及银行存款、同业存单等流动性资产以应对短期赎回，从而避免集中折价抛售债券造成的净值下滑。对应可以看到，2024年在季末以及负债端赎回压力较大等时点，理财倾向于减持同业存单以调节流动性。
2024年，理财产品业绩整体趋于下行，纯固收类理财收益率仍领跑，现管类产品收益率下行。受债市绝对收益率水平降低的影响，2024年理财收益率也趋于回落，截至2024/12，理财产品平均收益率2.65%，较年初下行29BP、较年中下行15BP。
分投资类型来看，债牛环境下，纯固收类、固收+类产品收益表现稳健，但随着绝对收益率的下行，或将对理财产品的业绩表现形成持续拖累。权益类产品收益率波幅较大，受手工补息整改、存款挂牌利率下调、同业存款自律新规等因素影响，现管类产品收益率下行。
变化在于随着净值平滑操作逐渐收紧，理财的低波模式趋于弱化，这对于理财的净值管理水平提出了更高的要求，“稳净值”压力也将增加，同时也增加了对负债端稳定性的考验。
1、负债端掣肘配置行为？
2024年，债市利率整体单边下行，年末10年国债利率已然迈入“1%”时代。进入2025年，利率中枢水平已行至较低水平，结构性“资产荒”格局或仍将延续，或将为理财的业绩表现及规模增长带来更多挑战。此外，今年增量政策仍将持续发力，或进一步提振市场偏好，也将对理财资金形成分流。具体而言：
一是高票息资产稀缺，2024年“手工补息”整改、非银同业存款纳入自律管理，以及化债政策之下城投债供给缩量，票息愈发难觅之下，市场进一步做窄各类资产利差，“资产荒”演绎深化。当前债市绝对收益率较低，存款利率或将持续下行，进而将掣肘理财的业绩表现，影响投资者的持有体验。
二是负债端短期化趋势明显，2024年“资产荒”格局下，理财倾向于通过拉长久期增厚收益，而负债端的短期化趋势或将放大与资产端久期的不匹配程度，进而将对负债端的稳定性形成挑战。
三是增量政策持续发力，市场风险偏好或将进一步得到提振。需要相应关注股市走牛和地产回暖带来的资金分流，以及“股债跷跷板”带来的净值波动，进而或将影响理财负债端的稳定性，增加赎回压力。
但我们认为2025年理财负债端规模增长仍可期，主要在于：
第一，随着存款利率的持续调降，比价效应将对理财规模形成支撑。2024年存款利率调降后，比价效应推动表内存款“搬家”至理财的趋势明显。2025年银行息差压力仍存，预计在调降政策利率的同时，也将进一步强化对银行负债成本的传导，引导包括存款在内的银行负债成本下降。理财作为“存款替代”，其性价比优势预计仍持续凸显，或将支撑其负债端规模提升。
第二，股市对理财负债端的资金分流效应并不绝对。由于股市和理财的投资者风险偏好相对分化，股票对理财难以形成完全替代，股市走牛对理财资金的分流抑或是对负债端的冲击并不绝对。
短期内，相对理财的“净值化”趋势和债市行情的极致演绎，投资者风险偏好的改善、对净值波动接受度的提升或相对缓慢，对理财的诉求还将以稳健、低波动为主，因而固收类理财产品仍将是理财规模增长的压舱石，适应期内理财或将继续增配兼具流动性和收益性的品种，如：同业存单，以应对负债端的赎回压力。
中长期来看，需要提升资产配置和策略运用能力，进一步挖掘符合收益和风险诉求的资产，提升资产和负债端的匹配程度，权益类资产或将成为增厚收益的重要抓手之一。2024/9，中央金融办、中国证监会联合印发的《关于推动中长期资金入市的指导意见》提及鼓励银行理财资金积极参与资本市场，优化激励考核机制，畅通入市渠道，提升权益投资规模，预计后续混合类、权益类产品将出现扩容。
2、低波模式趋于弱化
2024年以来，监管对于收盘价、平滑估值、自建估值模型等规避净值化管理要求、平滑理财产品净值波动的举措关注度提升：
2024/6，据《金融时报》，金融监管总局某地监管局向辖内信托公司印发《关于进一步加强信托公司与理财公司合作业务合规管理的通知》，要求对不符合资管新规对净值化管理要求的违规合作行为进行整改。
2024/12，据21世纪经济报道，金融监管部门下发通知要求理财子公司不得违规通过收盘价、平滑估值及自建估值模型等方式熨平产品净值波动。
估值平滑机制能够降低市场波动对产品净值的影响，从而使得理财产品保持净值曲线形态稳定向上。然而在此模式之下，理财通常也将对市场隐含的调整风险有所钝化，在债牛行情时机构操作往往将更为积极，进而或将出现资产和负债端的期限错配、资质错配等问题，在进一步加速行情演绎的同时，也将放大债市的脆弱性和潜在风险。
此外，在市场调整时期，平滑后的估值与中证、中债估值或将出现较大程度偏离，若彼时负债端赎回压力增加，需要抛售相应的债券以应对，理财产品或将面临业绩偏离度较高的问题。
总结而言，2025年，理财的“净值化”之路或将面临更多颠簸，净值波动的加大将考验产品的管理能力和投资者的接受能力，且当前理财负债端短期化趋势明显、市场利率已处于较低水平，债市若迎调整，理财负债端的赎回压力或将放大。与此同时，理财的投资行为也将进一步趋于理性，对于久期和资质的错配也会愈发审慎。往后看，需要进一步关注估值平滑机制的整改进程以及负债端的稳定性。
于债市而言，随着低波模式的逐渐弱化，理财或将增加对估值稳定、流动性较强资产的配置力度，以控制产品净值波动，而波动较大的二永债以及流动性相对不足的弱资质、长久期信用债或将受到波及。
1、政策不确定性：货币政策、财政政策超预期变化；
2、基本面变化超预期：经济基本面可能超预期变化；
3、海外地缘政治风险：海外地缘政治风险可能超预期，海外市场波动存在不确定性。
（1）负债端：持续扩容、短期化趋势明显
2024年，债市行情波澜壮阔，随着增量资金的不断涌入，银行理财负债端持续扩容，年末存续规模近30万亿元，创历史新高。2024年，单只理财产品平均规模提升。
产品结构上，存续产品以开放式理财为主，2024年占比进一步抬升，现管类理财规模下滑，新发产品以封闭式为主，2024年开放式产品存续规模占比提升，2025年初回落；分投资性质来看，固定收益类产品仍为主流，2024年贡献主要增量。
从发行期限来看，2024年新发封闭式理财产品期限整体拉长，四季度新发产品期限有所回落，或因期间债市波动加大、不确定性增加，新发产品通过适度压缩久 期以提升抗风险能力；固收类理财中，最小持有期型、每日开放型品种2024年规模高增，负债端短期化趋势明显。
（2）资产端：增配同业存单
2024年，银行理财持仓同业存单、公募基金的占比提升，持仓债券、现金及银行存款、权益类资产、非标等资产占比回落。上述变动主要源于：需求端在手工补息整改下存款“搬家”、非银同业存款新规出台、年内存款利率下调等因素影响下，存单性价比优势凸显，且上半年非银流动性也相对充裕，理财增加对同业存单的配置。
2024年，银行理财持仓政府债平均剩余期限明显拉长，持仓出现一定信用下沉趋势。这当中，尤其是一般金融债和产业债，或因理财在收益诉求下倾向于通过资质下沉以获取收益。
收益率方面，债牛环境下纯固收类、固收+类产品收益表现稳健，但随着绝对收益率的下行，或将对理财产品的业绩表现形成持续拖累。权益类产品收益率波幅较大，受手工补息整改、存款挂牌利率下调、同业存款自律新规等因素影响，现管类产品收益率下行。
2、2025，银行理财的变与不变
不变的是低利率的主线之下，“资产荒”格局或仍将延续，绝对收益率下行、高票息资产的稀缺将继续掣肘资产端的配置行为，进而将对业绩表现和规模增长持续形成约束，“稳规模”压力增加。
但我们认为2025年理财负债端规模增长仍可期，主要在于：第一，随着存款利率的持续调降，比价效应将对理财规模形成支撑；第二，股市对理财负债端的资金分流效应并不绝对。资产端的配置压力将加大，短期内或将继续增配兼具流动性和收益性的资产，中长期来看权益类资产或成为增厚收益的重要抓手，向资产配置和策略运用要收益。
变化在于随着净值平滑操作逐渐收紧，理财的低波模式趋于弱化，这对于理财的净值管理水平提出了更高的要求，“稳净值”压力也将增加。但理财的投资行为也将进一步趋于理性，对于久期和资质的错配也会愈发审慎。需要进一步关注估值平滑机制的整改进程以及负债端的稳定性。
于债市而言，随着低波模式的逐渐弱化，理财或将增加对估值稳定、流动性较强资产的配置力度，以控制产品净值波动，而波动较大的二永债以及流动性相对不足的弱资质、长久期信用债或将受到波及。
报告核心图表（点击可查看大图，完整图表详见正文）
风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险
2024年，债市行情波澜壮阔，随着增量资金的不断涌入，银行理财负债端持续扩容，年末存续规模近30万亿元，创历史新高，且年度增长规模较大：
上半年，存款利率下调形成比价效应、“手工补息”整改下存款出表支撑非银充裕流动性、理财产品下调管理费率等因素，共同助推了理财规模的持续增长。截至2024/6，银行理财存续产品4.00万只，较年初增加0.49%，同比增加7.99%，存续规模28.52万亿元，较年初增加6.43%，同比增加12.55%。
进入下半年，理财规模增速有所放缓。进入下半年，手工补息整改带来的规模溢出效应逐步消褪，而8-9月，债市波动加大，股市走强、地产复苏等趋势初现，理财负债端赎回压力增加；进入11月，机构抢跑交易货币宽松预期，债牛再度演绎，叠加股市影响的边际弱化，理财规模趋于修复。截至2024/12，银行理财存续产品4.03万只，较年初增加1.23%；存续规模29.95万亿元，较年初增加11.75%。
2024年，单只理财产品平均规模提升。截至2024/12，存续理财产品平均单只规模为7.43亿元，较2024/6增长4.2%（7.13亿元），较2023/12增长10.4%（6.73亿元）。
产品结构上，存续产品以开放式理财为主，2024年占比进一步抬升，现管类理财规模下滑。截至2024/12，开放式理财规模24.2万亿元，较年初增加3.02万亿元，占比提升1.77pct。其中，受存款利率下调、手工补息整改、非银同业存款自律新规影响，现管类产品收益率有所降低，存续规模7.30万亿元，较年初下滑1.24万亿元。
新发产品以封闭式为主，2024年开放式产品存续规模占比提升，2025年初回落。截至2025/1，新发理财产品中，封闭式净值型占比93.1%，较2024年末（89%）提升4.1pct。
分投资性质来看，固定收益类产品仍为主流，2024年贡献主要增量。截至2024/12，固收类产品存续规模29.15万亿元，较年初增长3.33万亿元、较年中增长1.52万亿元，存续规模占比97.33%，较年初增长0.45pct。混合类、权益类产品存续规模分别为0.73、0.06万亿元，较年初有所下滑。
新发产品也以固收类理财为主，2024Q4以来规模占比逐渐提升，混合类产品规模占比则有所压缩。截至2025/1，新发固收类理财规模占比98.4%，较2024/10提升0.7pct，混合类产品规模占比1.56%，较2024/10下滑0.7pct。
从发行期限来看，2024年新发封闭式理财产品期限整体拉长，一方面是顺应资产端拉久期获取收益的趋势，另一方面也能一定程度降低市场波动期间的赎回压力，以提升负债端的稳定性。
但考虑到封闭期较长或将影响产品的吸引力，拉久期仍有一定限度。四季度新发产品期限回落，或因期间债市波动加大、不确定性增加，新发产品通过适度压缩久期以提升抗风险能力。
截至2024/12，新发封闭式理财产品加权平均期限在284至392天之间，1年以上的封闭式产品存续规模占全部封闭式产品的比例为67.15%，较年初增加0.13pct。
固收类理财中，最小持有期型、每日开放型品种2024年规模高增，负债端短期化趋势明显。截至2024/12，最小持有期固收类理财产品规模较2023/12增长34685亿元，贡献固收类理财规模的主要增量，其次是每日开放固收类理财，规模增长14517亿元。
从资金来源来看，理财产品以个人投资者为主，近年来投资者数量平稳增加，但个人投资者占比有所压缩。截至2024H2，理财产品个人投资者达12359万人，占比98.7%。
从风险偏好来看，新发中低风险产品规模占比提升，投资者风险偏好分化。下半年低风险产品规模占比有所回落，中低风险产品规模占比提升。截至2025/1，中低风险产品规模占比88%，较年初提升7pct。
截至2025/1，一级（保守型）和五级（进取型）理财的个人投资者数量占比较年初有所增加，分别增加1.86和0.46pct。此外，个人投资者数量最多的仍为风险偏好二级（稳健型）的理财产品，占比33.83%。
2、资产端：增配同业存单
近年来，银行理财持仓逐渐以债券、现金及存款等资产为主，标债中以信用类品种为主，整体呈现如下特点：
（1）2014年以来银行理财持有债券占比不断攀升，一方面是源于银行理财对流动性的要求较高，持有债券能满足流动性上的需求，另一方面，以非标为代表的其他资产品类供给收缩，叠加2013年以来随着监管收紧，理财投资非标占比整体趋于压缩，开始将资金投向债券。
（2）在收益诉求下，银行理财持有的债券以信用类品种为主，原因在于理财负债成本较表内资金相对偏高，叠加净值化转型后仍有稳定和获取收益的诉求，因而配置信用债占比较高，并倾向于通过拉久期、信用下沉、委外等方式增厚收益。
（3）2022年以来，银行理财持有的现金及银行存款占比也大幅提升，除因其他资产品类供给收缩致使被动增配之外，还包括在净值化转型背景下，理财对于产品流动性诉求增加，尤其是2022年末理财赎回潮后，机构流动性管理意识进一步提升，通过增配流动性资产以应对可能的赎回情况。
聚焦2024年，银行理财持仓同业存单、公募基金的占比提升，持仓债券、现金及银行存款、权益类资产、非标等资产占比回落。截至2024/12，理财持仓债券占比43.5%，较年初回落1.8pct，现金及银行存款占比23.9%，回落2.8pct，非标占比5.4%，回落0.8pct；持仓同业存单占比14.4%，较年初上升3.1pct，公募基金占比2.9%，较年初上升0.8pct、较年中回落0.7pct。
上述变动主要源于：（1）需求端在手工补息整改下存款“搬家”、非银同业存款新规出台、年内存款利率下调等因素影响下，存单性价比优势凸显，且上半年非银流动性也相对充裕，理财增加对同业存单的配置，而持仓现金及银行存款占比回落；供给端由于银行相对缺负债，且下半年政府债供给压力较大，银行发行存单以弥补资金缺口，存单整体呈现“供需两旺”格局；（2）2024年债市单边走强，增量资金涌入债市，理财负债端扩容，欠配压力和收益诉求之下提升对公募基金的配置比例。
2024年，银行理财持仓政府债平均剩余期限明显拉长，其他券种平均持仓久期基本不变。前三季度，随着“资产荒”的演绎深化，久期策略渐成市场主流选择，相应地，理财持仓政府债久期明显拉长，国债、地方债的平均剩余期限分别为9.67、13.75年。
四季度，债市波动加大，理财持仓国债期限有所压缩，期间因地方债发行加速、发行期限主要集中于10年以上，理财持仓地方债平均期限进一步拉长至16.14年。
2024年，银行理财出现一定信用下沉趋势。这当中，尤其是一般金融债和产业债，2024年隐含评级相对较低的券种持仓占比均不同程度提升，或因债市逐渐步入低利率的新阶段，理财在收益诉求下倾向于通过资质下沉以获取收益。
但城投债信用下沉的趋势不明显，或因化债和名单管控的背景下，城投债供给规模和结构均受一定影响，弱资质主体发行相对趋弱，因而理财对AA-、AA（2）评级的券种持仓占比也小幅下滑。
2024年，实体融资需求仍待提振，货币政策处于宽松周期，流动性维持合理充裕，实体和金融市场均存在一定供需错位，与此同时社会投资回报率不高、广谱利率中枢下移，也推升了居民储蓄率，存款定期化趋势加深的同时，部分增量资金溢出至银行理财等广义基金，随着负债端的持续扩容，资产端也相应增加配置力度，成为支撑债市单边走强的重要力量之一。2024年银行理财持仓各类券种主要呈现如下特征：
（1）信用债：买入短端为主，10月买入力度加大
由于理财以个人投资者为主，风险偏好较低、流动性要求较高，因而理财主要买入短端品种信用债，期限集中于1Y以内，其次是1-3Y。10月信用债迎来修复行情，基金买入力度加大。此外，今年以来超长债供给有所放量，票息难觅之下，优势相对凸显，理财相应配置一定30Y及以上品种。
（2）二永债：前三季度偏哑铃策略，四季度买入期限缩短
上半年理财对二永债的配置偏哑铃策略，重点买入3Y以内、7-10Y品种，下半年主要买入期限缩短，三季度集中于3Y以内、5-7Y。四季度随着政策转向，股市走强对债市资金形成分流，负债端赎回压力增加，主要买入期限为3Y以内，并开始卖出7-10Y、30Y以上二永债。11-12月，净买入规模下滑，但仍高于季节性水平。
（3）利率债：12月大幅买入地方债
理财对利率债的买入同样偏向哑铃策略，主要买入3Y以内、7-10Y品种，与二永债不同在于，理财买入利率债交易相对不频繁。进入9月后，负债端赎回压力增加，理财净买入利率债力度减弱，期限以1Y以内为主；12月，特殊再融资债放量，理财净买入地方债规模季节性高增。
（4）同业存单：买入规模增加
2024年银行理财配置同业存单规模高于往年同期，主因在于：银行负债端存在一定资金缺口，对存单利率形成支撑，叠加年末同业存款自律新规出台，同业存款利率下降，进一步推升理财配置存单的意愿。
此外，同业存单也是理财进行流动性调节的品种，通过增配现金及银行存款、同业存单等流动性资产以应对短期赎回，从而避免集中折价抛售债券造成的净值下滑。对应可以看到，2024年在季末以及负债端赎回压力较大等时点，理财倾向于减持同业存单以调节流动性。
2024年，理财产品业绩整体趋于下行，纯固收类理财收益率仍领跑，现管类产品收益率下行。受债市绝对收益率水平降低的影响，2024年理财收益率也趋于回落，截至2024/12，理财产品平均收益率2.65%，较年初下行29BP、较年中下行15BP。
分投资类型来看，债牛环境下，纯固收类、固收+类产品收益表现稳健，但随着绝对收益率的下行，或将对理财产品的业绩表现形成持续拖累。权益类产品收益率波幅较大，受手工补息整改、存款挂牌利率下调、同业存款自律新规等因素影响，现管类产品收益率下行。
变化在于随着净值平滑操作逐渐收紧，理财的低波模式趋于弱化，这对于理财的净值管理水平提出了更高的要求，“稳净值”压力也将增加，同时也增加了对负债端稳定性的考验。
1、负债端掣肘配置行为？
2024年，债市利率整体单边下行，年末10年国债利率已然迈入“1%”时代。进入2025年，利率中枢水平已行至较低水平，结构性“资产荒”格局或仍将延续，或将为理财的业绩表现及规模增长带来更多挑战。此外，今年增量政策仍将持续发力，或进一步提振市场偏好，也将对理财资金形成分流。具体而言：
一是高票息资产稀缺，2024年“手工补息”整改、非银同业存款纳入自律管理，以及化债政策之下城投债供给缩量，票息愈发难觅之下，市场进一步做窄各类资产利差，“资产荒”演绎深化。当前债市绝对收益率较低，存款利率或将持续下行，进而将掣肘理财的业绩表现，影响投资者的持有体验。
二是负债端短期化趋势明显，2024年“资产荒”格局下，理财倾向于通过拉长久期增厚收益，而负债端的短期化趋势或将放大与资产端久期的不匹配程度，进而将对负债端的稳定性形成挑战。
三是增量政策持续发力，市场风险偏好或将进一步得到提振。需要相应关注股市走牛和地产回暖带来的资金分流，以及“股债跷跷板”带来的净值波动，进而或将影响理财负债端的稳定性，增加赎回压力。
但我们认为2025年理财负债端规模增长仍可期，主要在于：
第一，随着存款利率的持续调降，比价效应将对理财规模形成支撑。2024年存款利率调降后，比价效应推动表内存款“搬家”至理财的趋势明显。2025年银行息差压力仍存，预计在调降政策利率的同时，也将进一步强化对银行负债成本的传导，引导包括存款在内的银行负债成本下降。理财作为“存款替代”，其性价比优势预计仍持续凸显，或将支撑其负债端规模提升。
第二，股市对理财负债端的资金分流效应并不绝对。由于股市和理财的投资者风险偏好相对分化，股票对理财难以形成完全替代，股市走牛对理财资金的分流抑或是对负债端的冲击并不绝对。
短期内，相对理财的“净值化”趋势和债市行情的极致演绎，投资者风险偏好的改善、对净值波动接受度的提升或相对缓慢，对理财的诉求还将以稳健、低波动为主，因而固收类理财产品仍将是理财规模增长的压舱石，适应期内理财或将继续增配兼具流动性和收益性的品种，如：同业存单，以应对负债端的赎回压力。
中长期来看，需要提升资产配置和策略运用能力，进一步挖掘符合收益和风险诉求的资产，提升资产和负债端的匹配程度，权益类资产或将成为增厚收益的重要抓手之一。2024/9，中央金融办、中国证监会联合印发的《关于推动中长期资金入市的指导意见》提及鼓励银行理财资金积极参与资本市场，优化激励考核机制，畅通入市渠道，提升权益投资规模，预计后续混合类、权益类产品将出现扩容。
2、低波模式趋于弱化
2024年以来，监管对于收盘价、平滑估值、自建估值模型等规避净值化管理要求、平滑理财产品净值波动的举措关注度提升：
2024/6，据《金融时报》，金融监管总局某地监管局向辖内信托公司印发《关于进一步加强信托公司与理财公司合作业务合规管理的通知》，要求对不符合资管新规对净值化管理要求的违规合作行为进行整改。
2024/12，据21世纪经济报道，金融监管部门下发通知要求理财子公司不得违规通过收盘价、平滑估值及自建估值模型等方式熨平产品净值波动。
估值平滑机制能够降低市场波动对产品净值的影响，从而使得理财产品保持净值曲线形态稳定向上。然而在此模式之下，理财通常也将对市场隐含的调整风险有所钝化，在债牛行情时机构操作往往将更为积极，进而或将出现资产和负债端的期限错配、资质错配等问题，在进一步加速行情演绎的同时，也将放大债市的脆弱性和潜在风险。
此外，在市场调整时期，平滑后的估值与中证、中债估值或将出现较大程度偏离，若彼时负债端赎回压力增加，需要抛售相应的债券以应对，理财产品或将面临业绩偏离度较高的问题。
总结而言，2025年，理财的“净值化”之路或将面临更多颠簸，净值波动的加大将考验产品的管理能力和投资者的接受能力，且当前理财负债端短期化趋势明显、市场利率已处于较低水平，债市若迎调整，理财负债端的赎回压力或将放大。与此同时，理财的投资行为也将进一步趋于理性，对于久期和资质的错配也会愈发审慎。往后看，需要进一步关注估值平滑机制的整改进程以及负债端的稳定性。
于债市而言，随着低波模式的逐渐弱化，理财或将增加对估值稳定、流动性较强资产的配置力度，以控制产品净值波动，而波动较大的二永债以及流动性相对不足的弱资质、长久期信用债或将受到波及。
1、政策不确定性：货币政策、财政政策超预期变化；
2、基本面变化超预期：经济基本面可能超预期变化；
3、海外地缘政治风险：海外地缘政治风险可能超预期，海外市场波动存在不确定性。
