一场散户与机构的较量在全球瞩目下展开。昨天英伟达因为Deep Seek恐慌暴跌了17%，结果散户们却大肆涌入。根据Vanda Research数据，周一散户净买入英伟达股票超过了5.62亿美元，创下单日历史最高纪录。与此同时，英伟达也登上了Reddit论坛Wall Street Bets的热搜榜。据Quiver Quantitative的数据，截止到周二早上，英伟达成为过去24小时内被提及最多的股票，讨论量暴涨175%。一位用户在论坛上发布了自己的英伟达持仓截图，并配文“相信黄（In Huang we trust）”，直接致敬英伟达CEO黄仁勋。另一位用户则认为，周一的大跌是‘典型的过度反应’，完全‘忽视了英伟达背后的宏大格局’。

那些昨天抄底英伟达的散户，今天也有了丰厚的回报，股价大幅反弹涨近9%，从技术图上看，今天的阳线，也反包了昨天的大阴线，反映短期内股价的买盘强劲。

很多人看到这次散户的举动，难免会想到疫情时期的Meme股行情。当时也是声称散户战胜了华尔街，但与当时的短线投机不同，这次散户的买入更看重的是英伟达的长期价值。一位名为帕特尔的技术经理就表示，他花了好几个小时测试Deep Seek的模型，测试完后他认为，这种推理型AI模型将会大面积普及。而随着应用场景的增加，算力的需求也会随之增长，而现阶段，算力就等同于英伟达芯片。所以，他说，模型越普及，英伟达芯片就越受益。

不知道这样的看法，是否也符合我们很多观众对于英伟达的判断。而与散户截然相反的是机构们的行动。英伟达长期投资者Citrini Research，就在近期选择清仓英伟达的股票，而他们看空的理由也有理有据。这里分享给大家，让大家可以做一个更全面的思考。

Citrini认为AI技术正从，依赖大规模算力和昂贵硬件的‘第一阶段’，转向应用和商品化的‘第二阶段’。Deep Seek的创新正是这个转型标志性事件，也可以说是分水岭。他们通过优化训练方法和提高硬件效率，证明‘更多并不一定更好’。而这就对AI训练方面的军备竞赛，形成了重大冲击，未来英伟达极高的利润率，也会存在巨大的不确定性。尽管微软和Meta等公司仍然在加大AI基础设施投资，但Citrini认为，这种模式的边际回报正在减少，英伟达的风险回报比已不再具吸引力。

他们也提到了市场广泛谈论的Jevons悖论。这个悖论指的是，随着资源使用效率的改善，成本大幅降低过后，反而导致资源的使用量增加，之前的煤炭到之后的电脑、手机都是如此。但是这个逻辑，Citrini并不是非常认可。他们认为云厂商已经在过去两年大幅提升了资本支出，而基础设施建设的边际收益正在递减。未来算力即便爆发，也更有可能是来自芯片本身的技术迭代增长，和算法的加持，这样反而降低整体硬件需求。最起码，Deep Seek这件事，会让市场对于顶级芯片的追捧减弱，这就会压低英伟达的毛利率。另外，随着市场转向应用层，开源技术将削弱英伟达在基础设施层面的核心竞争优势。

如今市场已经高度认可英伟达的投资逻辑，它是‘第一阶段AI革命’中当之无愧的龙头，但是这种广泛的认可，也就意味着英伟达的定价已经非常充分，即便未来高增长持续，股价的风险收益比已经不再具有吸引力，反而各种竞争，需求不确定的环境下有更大的下行风险。

阿吉认为，现阶段并不能够判断谁对谁错，这也是投资的魅力所在，风险所在。我们唯一能够确定的是，英伟达从投资回报率来说，已经不会像过去两年那么具有爆发力。它真正的长期投资逻辑，是在算力领域里软硬结合稳固的护城河，护城河下的巩固创新，以及行业整体需求的膨胀带来的增长 。而短期内，因为投资逻辑的重构，因为需求的不确定性，股价的波动大概率还会持续一段时间。

我自己是比较相信前者，也就是散户的逻辑。一方面是，Citrini的看空逻辑基于的是风险回报比，他们想要的是，英伟达前两年那种爆发式超额回报，而前面我们已经分析了，这种爆发已经过去了。未来的英伟达会更像其他科技巨头，更加稳健的增长，而这也不失为一个好的投资。另一方面，也更重要的是，科技进步了这么多年，算力的需求几乎都没有被满足过。ChatGPT过去十八个月里，训练模型的单位算力成本就下降了90%。英伟达也在不停地革自己命，每推出一款新的芯片，都是一次算力成本的巨幅下降。所以算力成本下降，对于AI来说不算什么新鲜事，但也没见哪个媒体像这次报导DeepSeek一样地去报导过。诚然，DeepSeek确实带给了AI一次非常不错的技术进步，但拉长时间来看，这样的技术进步只会是AI漫长发展史中的一小步，未来这样的技术进步必然会有更多。面对这种技术进步，我们不光不用担忧，反而，当技术进步能让整个AI发展更加繁荣的时候，最终更有可能是会利好英伟达的。

一场散户与机构的较量在全球瞩目下展开。昨天英伟达因为Deep Seek恐慌暴跌了17%，结果散户们却大肆涌入。根据Vanda Research数据，周一散户净买入英伟达股票超过了5.62亿美元，创下单日历史最高纪录。与此同时，英伟达也登上了Reddit论坛Wall Street Bets的热搜榜。据Quiver Quantitative的数据，截止到周二早上，英伟达成为过去24小时内被提及最多的股票，讨论量暴涨175%。一位用户在论坛上发布了自己的英伟达持仓截图，并配文“相信黄（In Huang we trust）”，直接致敬英伟达CEO黄仁勋。另一位用户则认为，周一的大跌是‘典型的过度反应’，完全‘忽视了英伟达背后的宏大格局’。

那些昨天抄底英伟达的散户，今天也有了丰厚的回报，股价大幅反弹涨近9%，从技术图上看，今天的阳线，也反包了昨天的大阴线，反映短期内股价的买盘强劲。

很多人看到这次散户的举动，难免会想到疫情时期的Meme股行情。当时也是声称散户战胜了华尔街，但与当时的短线投机不同，这次散户的买入更看重的是英伟达的长期价值。一位名为帕特尔的技术经理就表示，他花了好几个小时测试Deep Seek的模型，测试完后他认为，这种推理型AI模型将会大面积普及。而随着应用场景的增加，算力的需求也会随之增长，而现阶段，算力就等同于英伟达芯片。所以，他说，模型越普及，英伟达芯片就越受益。

不知道这样的看法，是否也符合我们很多观众对于英伟达的判断。而与散户截然相反的是机构们的行动。英伟达长期投资者Citrini Research，就在近期选择清仓英伟达的股票，而他们看空的理由也有理有据。这里分享给大家，让大家可以做一个更全面的思考。

Citrini认为AI技术正从，依赖大规模算力和昂贵硬件的‘第一阶段’，转向应用和商品化的‘第二阶段’。Deep Seek的创新正是这个转型标志性事件，也可以说是分水岭。他们通过优化训练方法和提高硬件效率，证明‘更多并不一定更好’。而这就对AI训练方面的军备竞赛，形成了重大冲击，未来英伟达极高的利润率，也会存在巨大的不确定性。尽管微软和Meta等公司仍然在加大AI基础设施投资，但Citrini认为，这种模式的边际回报正在减少，英伟达的风险回报比已不再具吸引力。

他们也提到了市场广泛谈论的Jevons悖论。这个悖论指的是，随着资源使用效率的改善，成本大幅降低过后，反而导致资源的使用量增加，之前的煤炭到之后的电脑、手机都是如此。但是这个逻辑，Citrini并不是非常认可。他们认为云厂商已经在过去两年大幅提升了资本支出，而基础设施建设的边际收益正在递减。未来算力即便爆发，也更有可能是来自芯片本身的技术迭代增长，和算法的加持，这样反而降低整体硬件需求。最起码，Deep Seek这件事，会让市场对于顶级芯片的追捧减弱，这就会压低英伟达的毛利率。另外，随着市场转向应用层，开源技术将削弱英伟达在基础设施层面的核心竞争优势。

如今市场已经高度认可英伟达的投资逻辑，它是‘第一阶段AI革命’中当之无愧的龙头，但是这种广泛的认可，也就意味着英伟达的定价已经非常充分，即便未来高增长持续，股价的风险收益比已经不再具有吸引力，反而各种竞争，需求不确定的环境下有更大的下行风险。

阿吉认为，现阶段并不能够判断谁对谁错，这也是投资的魅力所在，风险所在。我们唯一能够确定的是，英伟达从投资回报率来说，已经不会像过去两年那么具有爆发力。它真正的长期投资逻辑，是在算力领域里软硬结合稳固的护城河，护城河下的巩固创新，以及行业整体需求的膨胀带来的增长 。而短期内，因为投资逻辑的重构，因为需求的不确定性，股价的波动大概率还会持续一段时间。

我自己是比较相信前者，也就是散户的逻辑。一方面是，Citrini的看空逻辑基于的是风险回报比，他们想要的是，英伟达前两年那种爆发式超额回报，而前面我们已经分析了，这种爆发已经过去了。未来的英伟达会更像其他科技巨头，更加稳健的增长，而这也不失为一个好的投资。另一方面，也更重要的是，科技进步了这么多年，算力的需求几乎都没有被满足过。ChatGPT过去十八个月里，训练模型的单位算力成本就下降了90%。英伟达也在不停地革自己命，每推出一款新的芯片，都是一次算力成本的巨幅下降。所以算力成本下降，对于AI来说不算什么新鲜事，但也没见哪个媒体像这次报导DeepSeek一样地去报导过。诚然，DeepSeek确实带给了AI一次非常不错的技术进步，但拉长时间来看，这样的技术进步只会是AI漫长发展史中的一小步，未来这样的技术进步必然会有更多。面对这种技术进步，我们不光不用担忧，反而，当技术进步能让整个AI发展更加繁荣的时候，最终更有可能是会利好英伟达的。