核心观点
■铜主线逻辑
1.矿端方面，12月铜精矿的长单价格走势下行显著，最终收于6.91美元/吨，较上月末下降3.17美元/吨。就2025年度长单价格（21.25美元/吨）而言，国内大部分冶炼厂依此结算仍处于亏损境地，使得铜冶炼厂减产风险大增。季度长单价格大体接近国内主流冶炼厂的盈亏平衡点，不过结合当下现货TC价格来判断，实际供应能力存疑，预计近期国内铜精矿供应吃紧的情况仍难改变。
2.冶炼供应方面，目前国内电解产能新扩建的项目仍在释出，但上午所提及的原料供应紧张这一局面并没有得到实质性的改善。国内1-11月精炼铜的产量达到1,096万吨，累计同比增长为5.02%。由于加工费持续走低，直接导致冶炼厂开工率也随之下降，12月冶炼厂开工率已经下滑到了近5年以来的最低程度。并且在低长单的情况下，不排除部分冶炼产能将会被延后的情况。
3.废铜方面，2024年1-11月，国内废铜产量金属吨达到103.86万吨，较2023年同期下降8.21%。未来国内废铜供应能否对铜精矿的缺失进行补充是对国内铜供应相对重要的因素。
4.精铜进口方面，2024年1-11月，国内进口量336.84万吨，同比上涨5.29%，11月较10月环比上涨0.14%至35.99万吨。进口量的增多主要是由于四季度以来，来自南美的电解铜到货量增多，但12月来自日韩与非洲地区的电解铜总量环比或下降，12月电解铜进口量也会出现小幅下降。目前进口比价尚可，叠加仓单成交较好，预计保税区库存会小幅去库，明年1季度或许会有海外库存集中到港情况。废铜方面，2024年1-11月，国内废铜进口金属吨162.60万吨，较2023年同期增长13.76%。近期再生铜原料持货商惜售，废铜资源或将更为稀缺。
5.初级加工方面，在2024年11月，铜材开工率较10月环比上涨5.07个百分点至69.65%。就分具体初级加工端来看，11月铜管、铜板带箔、铜杆开工率均走高。11月本就是铜管旺季，叠加铜材出口退税取消政策的影响，部分企业有赶出口订单的动作。但考虑到临近年末，部分企业需要资金回笼，采购情绪较为谨慎，预计12月铜材开工率小幅走低。在出口方面，虽然铜材出口退税幅度下调对铜品种本身供需影响或有限（铜材出口占比不到3%），但这也体现出国内铜资源相对紧张的局面，才使得国家政策对于低附加值的原料出口呈现限制的情况。
6.终端消费方面，目前电力板块依然稳定增长，2025年投资额不排除超过7,000亿元，但需要留意光伏行业随着行业利润持续被挤压而可能出现的在一定程度上去产能的情况。地产方面，2024年1-11月，国内地产累计投资完成额为93643.1万亿元，同比仍下降10.4%。新房开工累计下降13.7%，竣工同样下降28.9%。据中指院讯，9,26新政后，12.12明确“持续用力推动房地产市场止跌回稳”政策退出后，以价换量下，百城二手房价格环比连跌31个月，二手房表现持续好于新房，销售阶段性回稳，持续性强于以往。但是，房企拿地能力仍显不足，土地成交继续缩量，出让金不足2020年同期高点四成。2025年是“十四五”收官之年，也是“十五五”发展谋篇布局之间，各项政策加力，有望带动市场预期修复，但房地产全面回稳仍面临一些挑战，整体或仍处于筑底阶段，暂时难以恢复正增长，传统汽车目前同样难言乐观，新能源汽车边际增量也略有下降，不过在碳达峰与碳达峰完成前，新能源仍将贡献正增长的情况。
7.库存方面，2024年12月间，LME库存较11月底小幅上涨0.04万吨至27.41万吨，但新年以来两个交易日库存再度快速下落至26.98万吨。上期所库存下降3.46万吨至7.42万吨。国内社会库存下降2.44万吨至11.31万吨。保税区库存下降3.66万吨至2.19万吨。目前全球库存一同呈现去化的情况。
总体而言，目前临近年末，国内需求有所偏弱，不过随着近期美元的走高令同价承压，此后仍有可能在春节前出现下游补库的情况，目前铜品种或暂时以震荡格局为主，震荡趋紧在70,000元/吨至76,500元/吨。
■策略
单边：中性
套利：暂缓
期权：卖出看跌（Short put Cu2502 71,000元/吨）
■风险
年末需求退化过快
矿端供应偏紧预期被打破TC快速上行。
（来源：华泰期货）
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核心观点
■铜主线逻辑
1.矿端方面，12月铜精矿的长单价格走势下行显著，最终收于6.91美元/吨，较上月末下降3.17美元/吨。就2025年度长单价格（21.25美元/吨）而言，国内大部分冶炼厂依此结算仍处于亏损境地，使得铜冶炼厂减产风险大增。季度长单价格大体接近国内主流冶炼厂的盈亏平衡点，不过结合当下现货TC价格来判断，实际供应能力存疑，预计近期国内铜精矿供应吃紧的情况仍难改变。
2.冶炼供应方面，目前国内电解产能新扩建的项目仍在释出，但上午所提及的原料供应紧张这一局面并没有得到实质性的改善。国内1-11月精炼铜的产量达到1,096万吨，累计同比增长为5.02%。由于加工费持续走低，直接导致冶炼厂开工率也随之下降，12月冶炼厂开工率已经下滑到了近5年以来的最低程度。并且在低长单的情况下，不排除部分冶炼产能将会被延后的情况。
3.废铜方面，2024年1-11月，国内废铜产量金属吨达到103.86万吨，较2023年同期下降8.21%。未来国内废铜供应能否对铜精矿的缺失进行补充是对国内铜供应相对重要的因素。
4.精铜进口方面，2024年1-11月，国内进口量336.84万吨，同比上涨5.29%，11月较10月环比上涨0.14%至35.99万吨。进口量的增多主要是由于四季度以来，来自南美的电解铜到货量增多，但12月来自日韩与非洲地区的电解铜总量环比或下降，12月电解铜进口量也会出现小幅下降。目前进口比价尚可，叠加仓单成交较好，预计保税区库存会小幅去库，明年1季度或许会有海外库存集中到港情况。废铜方面，2024年1-11月，国内废铜进口金属吨162.60万吨，较2023年同期增长13.76%。近期再生铜原料持货商惜售，废铜资源或将更为稀缺。
5.初级加工方面，在2024年11月，铜材开工率较10月环比上涨5.07个百分点至69.65%。就分具体初级加工端来看，11月铜管、铜板带箔、铜杆开工率均走高。11月本就是铜管旺季，叠加铜材出口退税取消政策的影响，部分企业有赶出口订单的动作。但考虑到临近年末，部分企业需要资金回笼，采购情绪较为谨慎，预计12月铜材开工率小幅走低。在出口方面，虽然铜材出口退税幅度下调对铜品种本身供需影响或有限（铜材出口占比不到3%），但这也体现出国内铜资源相对紧张的局面，才使得国家政策对于低附加值的原料出口呈现限制的情况。
6.终端消费方面，目前电力板块依然稳定增长，2025年投资额不排除超过7,000亿元，但需要留意光伏行业随着行业利润持续被挤压而可能出现的在一定程度上去产能的情况。地产方面，2024年1-11月，国内地产累计投资完成额为93643.1万亿元，同比仍下降10.4%。新房开工累计下降13.7%，竣工同样下降28.9%。据中指院讯，9,26新政后，12.12明确“持续用力推动房地产市场止跌回稳”政策退出后，以价换量下，百城二手房价格环比连跌31个月，二手房表现持续好于新房，销售阶段性回稳，持续性强于以往。但是，房企拿地能力仍显不足，土地成交继续缩量，出让金不足2020年同期高点四成。2025年是“十四五”收官之年，也是“十五五”发展谋篇布局之间，各项政策加力，有望带动市场预期修复，但房地产全面回稳仍面临一些挑战，整体或仍处于筑底阶段，暂时难以恢复正增长，传统汽车目前同样难言乐观，新能源汽车边际增量也略有下降，不过在碳达峰与碳达峰完成前，新能源仍将贡献正增长的情况。
7.库存方面，2024年12月间，LME库存较11月底小幅上涨0.04万吨至27.41万吨，但新年以来两个交易日库存再度快速下落至26.98万吨。上期所库存下降3.46万吨至7.42万吨。国内社会库存下降2.44万吨至11.31万吨。保税区库存下降3.66万吨至2.19万吨。目前全球库存一同呈现去化的情况。
总体而言，目前临近年末，国内需求有所偏弱，不过随着近期美元的走高令同价承压，此后仍有可能在春节前出现下游补库的情况，目前铜品种或暂时以震荡格局为主，震荡趋紧在70,000元/吨至76,500元/吨。
■策略
单边：中性
套利：暂缓
期权：卖出看跌（Short put Cu2502 71,000元/吨）
■风险
年末需求退化过快
矿端供应偏紧预期被打破TC快速上行。
（来源：华泰期货）
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