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研究员：胡鹏
期货交易咨询从业信息：Z0019445
本报告发布日期：2024年11月6日
主要逻辑
本文主要对近期玻璃行情、基本面变动进行了分析，并就玻璃市场的供需平衡点进行了测算。
近期玻璃价格大幅反弹，主要是受供应下降、政策利好推动需求预期改善影响。因玻璃现货库存高位、政策落地仍需时日，当前玻璃市场呈现出期货升水现货、远月升水近月的结构。从最新的供需关系来看，玻璃现货市场已临近静态的供需平衡点——日熔量16万吨。但要消化高库存，需玻璃供应继续下降或需求明显改善。综合地产周期、政策效果，预计2024年国内房屋竣工面积同比窄幅变动，竣工面积持平或略低于2024年。考虑需求季节性特征，四季度玻璃现货价格或先扬后抑，期货高升水存在一定压缩空间；2025年上半年玻璃价格重心或小幅上移，整体表现好于2024年下半年 。
行情展望：
短中期以中性偏乐观思路对待，避免追高。逢低布局多单为主，深加工企业关注回调后的买入套保机会， FG2505下方重点关注1250-1350元/吨支撑。
风险提示：
玻璃冷修不及预期、复产超预期、需求下滑超预期等。
自9月中旬价格触底以来，近期玻璃价格重心明显上移，FG2501自低点的1004元/吨一度上涨至1426元/吨，最大涨幅近40%。近期玻璃价格反弹，一方面是受宏观政策利好驱动，另一方面是受供应下降、显性库存下滑影响。展望后市，玻璃供应仍有下降空间，需求端政策或托底，中期玻璃供需关系有望改善，价格重心有望上移。但政策落地仍需时日，需求淡季将至，建议投资者勿过度乐观和盲目追涨，操作上以逢低做多思路为主。
01多重利好加持，玻璃超跌反弹
2024年以来，浮法玻璃价格呈现出先抑后扬再抑再扬的走势，价格波动较为剧烈。前三季度浮法玻璃走势整体受供应过剩影响趋于下跌，一季度价格下跌，二季度价格受宏观利好出现较大反弹，三季度价格再度下跌。四季度宏观利好和供应因亏损收缩驱动玻璃价格超跌反弹，9月下旬至11月上旬，玻璃现货价格涨幅约13%-20%，期货价格涨幅约35%。期货反弹强于现货，主要是受前期超跌和市场乐观情绪影响。各项政策利好下，玻璃期价快速反弹，且从贴水现货状态变为升水。
02预期先行，政策或托底需求
9月下旬至11月上旬玻璃期价大涨，核心驱动是政策利好带动市场预期改善。9月底央行宣布降准降息、降低存量房贷利率、降低首付比例并加大对收购存量商品商品房的支持；10月初财政部召开发布会宣布四项增量政策，允许地方政府专项债用于收购存量商品房和土地；10月中旬住建部宣布将房企“白名单”项目规模增加到4万亿，并拟将所有合格项目争取都纳入“白名单”。近期多项稳增长政策均涉及房地产，且重心在商品房库存去化、保交楼等方向。若政策平稳落地，房企现金流有望阶段性改善，房地产行业有望逐渐企稳，竣工端的玻璃需求或直接受益。因政策落地仍需时日，政策端对玻璃需求的影响或体现在2025年竣工面积的企稳。近期玻璃期货远月升水的contango结构就是对政策预期的反馈。
2024年的系列政策，与玻璃需求直接相关的在于“白名单”扩容和“保交楼”政策推进。市场预期玻璃需求出现改善，并非凭空想象。受烂尾楼影响，2022年下半年国内出现“停贷”现象，为维护市场平稳运行，2022年下半年国内出台系列“保交楼”政策，并推动2023年房屋竣工面积增加近20%。2022年国内房屋竣工面积为8.62亿平米，较2021年的10.14亿㎡下降约15%；2023年国内房屋竣工面积为9.98亿㎡，较2022年增长约17%。但目前的政策真能推动2025年房屋竣工面积大幅增加吗？
房地产行业是一个典型的周期行业，从拍地开始，资金从房企流出，经过开工、施工、竣工、销售等环节后资金才能回到房企。一般而言，从开工到竣工环节需要24-36个月，受疫情、房企现金流紧张等因素，当前国内房屋开工到竣工周期约30个月，部分企业因现金流断裂其竣工周期被大幅延长。整体而言，国内房屋竣工面积是由30个月以前的新开工面积决定。2024年的房屋竣工面积由2021年下半年和2022年上半年房屋新开工面积决定。2025年房屋竣工面积由2022年下半年和2023年上半年房屋新开工面积决定。根据统计局数据，2021年1-12月国内新开工面积降幅11.4%，2022年上半年新开工面积降幅34.4%，2022年新开工面积降幅39.4%，2023年上半年新开工面积降幅24.3%。自2021年7月新开工面积增速转负以来，国内新开工面积增速已连续36个月下降。
从地产周期来看，2024年四季度和2025年房屋竣工面积同比将延续下行趋势；考虑“保交楼”政策落地仍需时日，2024年四季度房屋竣工面积较难受益于政策，但2025年竣工面积有望受益。综合来看，预计2025年国内房屋竣工面积在8.0-8.5亿平米，较2024年基本持平或小幅下降。
03亏损导致供应收缩，供给仍有下降空间
因玻璃冷修成本较高（冷修周期在3-12个月，冷修1条线成本数千万上亿元），浮法玻璃生产具有较强的刚性。只有利润明显增加、亏损较为严重时，浮法玻璃在产产能才会有较大的变动。一般而言，当行业平均亏损超过100元/吨，浮法玻璃冷修现象会明显增加，如2022年2月至2023年2月，浮法玻璃在产日熔量从17.3万吨下降至15.6万吨。当行业平均利润超过300元/吨时，冷修产线复产动力较强，如2020年6月至2021年10月，浮法玻璃在产日熔量从15.4万吨上升至17.5万吨；2023年4月至2024年3月，浮法玻璃在产日熔量从15.6万吨升至17.6万吨。
供应增加、需求下降的双重利空影响下，2024年浮法玻璃价格重心明显下移，尤其是三季度价格暴跌、亏损较为明显。三季度开始浮法玻璃利润由正转负，行业平均亏损一度达到200元/吨。持续亏损影响下，三季度浮法玻璃冷修现象增加，7-11月国内共有26条浮法玻璃产线放水冷修，涉及日熔量16040T/D，占在产日熔量的比重近10%。综合考虑复产点火和新建产线影响后，近三个月国内浮法玻璃在产日熔量从17.0万吨下降至15.8万吨。回顾历史，2024年浮法玻璃供应收缩路径和2022年较为接近。需求下降导致的持续亏损影响下，下半年冷修增加，在产日熔量从高位的17.5万吨附近开始下降。2023年2月春节前后，浮法玻璃在产日熔下降至阶段性低点。本轮冷修带来的供应低点或许也将出现在春节前后，因冬季为玻璃年内需求低点，价格压力较大，企业推迟冷修计划的意义不大。高龄产线冷修后，若2025年需求超预期、价格强势反弹，企业择机复产或是较为有利的策略；反之，若价格持续低迷，企业可推迟复产点火时间。
因近期玻璃供应下降、需求季节性改善、地产政策利好频发，近一月玻璃中下游补库积极性提升，玻璃上游库存快速去化，近一月玻璃生产企业库存下降110万吨至255万吨。库压力减弱后，近期玻璃企业连续提涨现货价格，玻璃盘面升水幅度缩小，市场结构更加健康。
04静态供需平衡点已临近
玻璃需求近90%直接与房地产相关，其次是汽车需求占比近10%。因建筑用玻璃需求难以直接测算，通常用地产竣工面积需求、玻璃供应、玻璃库存去拟合玻璃需求。
2024年国内玻璃市场和2022年有较多的相似之处：上半年价格下跌、下半年开始普遍亏损并加速冷修；年内最高日熔量在17.5万吨附近，最高库存在400万吨附近；终端地产均在下行周期，竣工面积年内降幅约20%。
进一步拆分需求，2022年1-9月国内房屋竣工面积为4.09亿平米，其中住宅竣工面积为2.96亿平米。2024年1-9月国内房屋竣工面积为3.68亿平米，其中住宅竣工面积为2.69亿平米。2024年前三季度房屋竣工面积较2022年同期下降约10%，对应玻璃需求下降约5%。因2024年二手房成交数据处于5年同期较高水平且高于2022年，二手房带来的家装订单需求好于2022年。综合考虑，预计2024年国内玻璃需求较2022年下降4%左右。
2022年下半年玻璃日熔最低下降至15.6万吨附近，库存在2022年9月开始去化，2022年9月末玻璃在产日熔量约16.6万吨。2024年玻璃需求低于2022年，按照需求下降4%测算，2024年玻璃行业供需平衡的日熔量在15.6-16.0万吨区间。为验证该平衡点是否合理，我们使用2024年玻璃库存变动来进行测算。为简化测算，此处假设2024年前三季度中下游采购积极性维持不变，以上游库存变动推算供需平衡点。2024年1-3月国内日均在产日熔量为17.32万吨，期间玻璃生产企业库存从160万吨增加至334万吨，日均累库1.93万吨，折合日熔量过剩22700T/D（按照85%产能利用率计算）；1-6月国内日均在产日熔量为17.29万吨，期间玻璃生产企业库存从160万吨增加至312万吨，日均累库0.84万吨，折合日熔量过剩10000T/D（按照84%产能利用率计算）；1-9月国内日均在产日熔量为17.15万吨，期间玻璃生产企业库存从160万吨增加至370万吨，日均累库0.78万吨，折合日熔量过剩9400T/D（按照83%产能利用率计算）。一季度为玻璃需求淡季，其需求为年内低位，其供应过剩幅度偏高。综合来看，以前三季度的玻璃需求测算，目前玻璃供需平衡的日熔量在16万吨附近，取一个区间为15.8-16.2万吨。
05供需结构改善，逢低做多为主
近期玻璃价格大幅反弹，主要是受供应下降、政策利好推动需求预期改善影响。因当前玻璃现货库存高位、政策落地仍需时日，目前玻璃市场呈现出明显的期货升水现货、远月升水近月的结构。从当前的供需关系来看，玻璃现货市场已临近静态的供需平衡点。但要消化高库存，需玻璃供应继续下降或需求明显改善。综合于地产周期、政策效果的评估，预计2024年国内房屋竣工面积同比窄幅变动，竣工面积持平或略低于2024年。考虑需求季节性特征，四季度玻璃现货价格或先扬后抑，期货远月高升水存在一定压缩空间；2025年上半年玻璃价格重心或小幅上移，整体表现好于2024年下半年。建议投资者以中性偏乐观思路对待，避免盲目追高，下游深加工企业关注回调后的买入套保机会，FG2505下方重点关注1250-1350元/吨支撑。后期重点关注政策落地情况和玻璃冷修、复产计情况，并警惕玻璃供应恢复超预期、冷修不及预期、需求下滑超预期等因素造成的价格下跌风险。
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研究员：胡鹏
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本报告发布日期：2024年11月6日
主要逻辑
本文主要对近期玻璃行情、基本面变动进行了分析，并就玻璃市场的供需平衡点进行了测算。
近期玻璃价格大幅反弹，主要是受供应下降、政策利好推动需求预期改善影响。因玻璃现货库存高位、政策落地仍需时日，当前玻璃市场呈现出期货升水现货、远月升水近月的结构。从最新的供需关系来看，玻璃现货市场已临近静态的供需平衡点——日熔量16万吨。但要消化高库存，需玻璃供应继续下降或需求明显改善。综合地产周期、政策效果，预计2024年国内房屋竣工面积同比窄幅变动，竣工面积持平或略低于2024年。考虑需求季节性特征，四季度玻璃现货价格或先扬后抑，期货高升水存在一定压缩空间；2025年上半年玻璃价格重心或小幅上移，整体表现好于2024年下半年 。
行情展望：
短中期以中性偏乐观思路对待，避免追高。逢低布局多单为主，深加工企业关注回调后的买入套保机会， FG2505下方重点关注1250-1350元/吨支撑。
风险提示：
玻璃冷修不及预期、复产超预期、需求下滑超预期等。
自9月中旬价格触底以来，近期玻璃价格重心明显上移，FG2501自低点的1004元/吨一度上涨至1426元/吨，最大涨幅近40%。近期玻璃价格反弹，一方面是受宏观政策利好驱动，另一方面是受供应下降、显性库存下滑影响。展望后市，玻璃供应仍有下降空间，需求端政策或托底，中期玻璃供需关系有望改善，价格重心有望上移。但政策落地仍需时日，需求淡季将至，建议投资者勿过度乐观和盲目追涨，操作上以逢低做多思路为主。
01多重利好加持，玻璃超跌反弹
2024年以来，浮法玻璃价格呈现出先抑后扬再抑再扬的走势，价格波动较为剧烈。前三季度浮法玻璃走势整体受供应过剩影响趋于下跌，一季度价格下跌，二季度价格受宏观利好出现较大反弹，三季度价格再度下跌。四季度宏观利好和供应因亏损收缩驱动玻璃价格超跌反弹，9月下旬至11月上旬，玻璃现货价格涨幅约13%-20%，期货价格涨幅约35%。期货反弹强于现货，主要是受前期超跌和市场乐观情绪影响。各项政策利好下，玻璃期价快速反弹，且从贴水现货状态变为升水。
02预期先行，政策或托底需求
9月下旬至11月上旬玻璃期价大涨，核心驱动是政策利好带动市场预期改善。9月底央行宣布降准降息、降低存量房贷利率、降低首付比例并加大对收购存量商品商品房的支持；10月初财政部召开发布会宣布四项增量政策，允许地方政府专项债用于收购存量商品房和土地；10月中旬住建部宣布将房企“白名单”项目规模增加到4万亿，并拟将所有合格项目争取都纳入“白名单”。近期多项稳增长政策均涉及房地产，且重心在商品房库存去化、保交楼等方向。若政策平稳落地，房企现金流有望阶段性改善，房地产行业有望逐渐企稳，竣工端的玻璃需求或直接受益。因政策落地仍需时日，政策端对玻璃需求的影响或体现在2025年竣工面积的企稳。近期玻璃期货远月升水的contango结构就是对政策预期的反馈。
2024年的系列政策，与玻璃需求直接相关的在于“白名单”扩容和“保交楼”政策推进。市场预期玻璃需求出现改善，并非凭空想象。受烂尾楼影响，2022年下半年国内出现“停贷”现象，为维护市场平稳运行，2022年下半年国内出台系列“保交楼”政策，并推动2023年房屋竣工面积增加近20%。2022年国内房屋竣工面积为8.62亿平米，较2021年的10.14亿㎡下降约15%；2023年国内房屋竣工面积为9.98亿㎡，较2022年增长约17%。但目前的政策真能推动2025年房屋竣工面积大幅增加吗？
房地产行业是一个典型的周期行业，从拍地开始，资金从房企流出，经过开工、施工、竣工、销售等环节后资金才能回到房企。一般而言，从开工到竣工环节需要24-36个月，受疫情、房企现金流紧张等因素，当前国内房屋开工到竣工周期约30个月，部分企业因现金流断裂其竣工周期被大幅延长。整体而言，国内房屋竣工面积是由30个月以前的新开工面积决定。2024年的房屋竣工面积由2021年下半年和2022年上半年房屋新开工面积决定。2025年房屋竣工面积由2022年下半年和2023年上半年房屋新开工面积决定。根据统计局数据，2021年1-12月国内新开工面积降幅11.4%，2022年上半年新开工面积降幅34.4%，2022年新开工面积降幅39.4%，2023年上半年新开工面积降幅24.3%。自2021年7月新开工面积增速转负以来，国内新开工面积增速已连续36个月下降。
从地产周期来看，2024年四季度和2025年房屋竣工面积同比将延续下行趋势；考虑“保交楼”政策落地仍需时日，2024年四季度房屋竣工面积较难受益于政策，但2025年竣工面积有望受益。综合来看，预计2025年国内房屋竣工面积在8.0-8.5亿平米，较2024年基本持平或小幅下降。
03亏损导致供应收缩，供给仍有下降空间
因玻璃冷修成本较高（冷修周期在3-12个月，冷修1条线成本数千万上亿元），浮法玻璃生产具有较强的刚性。只有利润明显增加、亏损较为严重时，浮法玻璃在产产能才会有较大的变动。一般而言，当行业平均亏损超过100元/吨，浮法玻璃冷修现象会明显增加，如2022年2月至2023年2月，浮法玻璃在产日熔量从17.3万吨下降至15.6万吨。当行业平均利润超过300元/吨时，冷修产线复产动力较强，如2020年6月至2021年10月，浮法玻璃在产日熔量从15.4万吨上升至17.5万吨；2023年4月至2024年3月，浮法玻璃在产日熔量从15.6万吨升至17.6万吨。
供应增加、需求下降的双重利空影响下，2024年浮法玻璃价格重心明显下移，尤其是三季度价格暴跌、亏损较为明显。三季度开始浮法玻璃利润由正转负，行业平均亏损一度达到200元/吨。持续亏损影响下，三季度浮法玻璃冷修现象增加，7-11月国内共有26条浮法玻璃产线放水冷修，涉及日熔量16040T/D，占在产日熔量的比重近10%。综合考虑复产点火和新建产线影响后，近三个月国内浮法玻璃在产日熔量从17.0万吨下降至15.8万吨。回顾历史，2024年浮法玻璃供应收缩路径和2022年较为接近。需求下降导致的持续亏损影响下，下半年冷修增加，在产日熔量从高位的17.5万吨附近开始下降。2023年2月春节前后，浮法玻璃在产日熔下降至阶段性低点。本轮冷修带来的供应低点或许也将出现在春节前后，因冬季为玻璃年内需求低点，价格压力较大，企业推迟冷修计划的意义不大。高龄产线冷修后，若2025年需求超预期、价格强势反弹，企业择机复产或是较为有利的策略；反之，若价格持续低迷，企业可推迟复产点火时间。
因近期玻璃供应下降、需求季节性改善、地产政策利好频发，近一月玻璃中下游补库积极性提升，玻璃上游库存快速去化，近一月玻璃生产企业库存下降110万吨至255万吨。库压力减弱后，近期玻璃企业连续提涨现货价格，玻璃盘面升水幅度缩小，市场结构更加健康。
04静态供需平衡点已临近
玻璃需求近90%直接与房地产相关，其次是汽车需求占比近10%。因建筑用玻璃需求难以直接测算，通常用地产竣工面积需求、玻璃供应、玻璃库存去拟合玻璃需求。
2024年国内玻璃市场和2022年有较多的相似之处：上半年价格下跌、下半年开始普遍亏损并加速冷修；年内最高日熔量在17.5万吨附近，最高库存在400万吨附近；终端地产均在下行周期，竣工面积年内降幅约20%。
进一步拆分需求，2022年1-9月国内房屋竣工面积为4.09亿平米，其中住宅竣工面积为2.96亿平米。2024年1-9月国内房屋竣工面积为3.68亿平米，其中住宅竣工面积为2.69亿平米。2024年前三季度房屋竣工面积较2022年同期下降约10%，对应玻璃需求下降约5%。因2024年二手房成交数据处于5年同期较高水平且高于2022年，二手房带来的家装订单需求好于2022年。综合考虑，预计2024年国内玻璃需求较2022年下降4%左右。
2022年下半年玻璃日熔最低下降至15.6万吨附近，库存在2022年9月开始去化，2022年9月末玻璃在产日熔量约16.6万吨。2024年玻璃需求低于2022年，按照需求下降4%测算，2024年玻璃行业供需平衡的日熔量在15.6-16.0万吨区间。为验证该平衡点是否合理，我们使用2024年玻璃库存变动来进行测算。为简化测算，此处假设2024年前三季度中下游采购积极性维持不变，以上游库存变动推算供需平衡点。2024年1-3月国内日均在产日熔量为17.32万吨，期间玻璃生产企业库存从160万吨增加至334万吨，日均累库1.93万吨，折合日熔量过剩22700T/D（按照85%产能利用率计算）；1-6月国内日均在产日熔量为17.29万吨，期间玻璃生产企业库存从160万吨增加至312万吨，日均累库0.84万吨，折合日熔量过剩10000T/D（按照84%产能利用率计算）；1-9月国内日均在产日熔量为17.15万吨，期间玻璃生产企业库存从160万吨增加至370万吨，日均累库0.78万吨，折合日熔量过剩9400T/D（按照83%产能利用率计算）。一季度为玻璃需求淡季，其需求为年内低位，其供应过剩幅度偏高。综合来看，以前三季度的玻璃需求测算，目前玻璃供需平衡的日熔量在16万吨附近，取一个区间为15.8-16.2万吨。
05供需结构改善，逢低做多为主
近期玻璃价格大幅反弹，主要是受供应下降、政策利好推动需求预期改善影响。因当前玻璃现货库存高位、政策落地仍需时日，目前玻璃市场呈现出明显的期货升水现货、远月升水近月的结构。从当前的供需关系来看，玻璃现货市场已临近静态的供需平衡点。但要消化高库存，需玻璃供应继续下降或需求明显改善。综合于地产周期、政策效果的评估，预计2024年国内房屋竣工面积同比窄幅变动，竣工面积持平或略低于2024年。考虑需求季节性特征，四季度玻璃现货价格或先扬后抑，期货远月高升水存在一定压缩空间；2025年上半年玻璃价格重心或小幅上移，整体表现好于2024年下半年。建议投资者以中性偏乐观思路对待，避免盲目追高，下游深加工企业关注回调后的买入套保机会，FG2505下方重点关注1250-1350元/吨支撑。后期重点关注政策落地情况和玻璃冷修、复产计情况，并警惕玻璃供应恢复超预期、冷修不及预期、需求下滑超预期等因素造成的价格下跌风险。
免责声明
本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考，据此操作、责任自负。中信建投期货有限公司（下称“中信建投”）不因任何订阅或接收本报告的行为而将订阅人视为中信建投的客户。
本报告发布内容如涉及或属于系列解读，则交易者若使用所载资料，有可能会因缺乏对完整内容的了解而对其中假设依据、研究依据、结论等内容产生误解。提请交易者参阅中信建投已发布的完整系列报告，仔细阅读其所附各项声明、数据来源及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注研究依据和研究结论的目标价格及时间周期，并准确理解研究逻辑。
中信建投对本报告所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。本报告中的资料、意见等仅代表报告发布之时的判断，相关研究观点可能依据中信建投后续发布的报告在不发布通知的情形下作出更改。
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